時間：2023-12-14 14:44:41
序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇資產證券化案例分析范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。
資產證券化是近30年來世界金融領域最重大和發展最快的金融創新和金融工具，是衍生證券技術和金融工程技術相結合的產物。 它兼有風險轉移、提高流動性和信用創造、創新功能，對金融市場產生了深刻影響。中國人民銀行金融市場司副司長沈炳熙在《資產證券化：中國的實踐》一書中指出：“金融機構和企業對資產證券化有巨大的需求，市場前景非常廣闊。”[2]資產證券化的特點主要有：是一種結構性融資方式；是一種表外融資方式；是一種資產信用的融資方式；是一種收入導向型融資方式。理論上，凡是能夠產生預期現金流的資產都可以進行證券化。實踐操作中用于證券化的資產一般應符合如下條件：能夠在未來產生可預測的現金流；具有較長時期穩定的低違約率和低損失率；本息償還應均勻地分布于整個資產的存續期；資產的原持有者已持有該資產一定時間且具有良好的信用記錄；現金流入的時間和條件易于把握。
職業足球俱樂部在上世紀90年代末開始介入資產證券化融資領域，到目前為止，歐洲足壇一共出現過15例職業足球俱樂部資產證券化融資。職業足球俱樂部資產證券化融資可分為3個階段：第1個階段（1997―2003年），職業足球俱樂部紛紛參與到資產證券化融資浪潮中，15例職業足球俱樂部資產證券化融資中有14例出現在該階段；第2個階段（2003―2006年），隨著利茲聯等一系列俱樂部深陷經濟危機，資產證券化融資浪潮退去，在該階段沒有出現新的融資案例；第3階段（2006年8月至今），阿森納足球俱樂部以未來門票收入為抵押，運用資產證券化技術融資2.6億英鎊，重新開啟了資產證券化融資進程。
目前，對體育產業、職業體育俱樂部資產證券化融資的研究多集中于理論闡述與宏觀框架設計，缺乏對實際案例的深入分析和探討，特別是對融資交易結構細節的深入解析。在此背景下，對阿森納足球俱樂部的融資案例進行分析無疑具有重要的理論價值和實踐意義。
1 融資所具備的基本條件
1.1 競技成績的穩定性
阿森納足球俱樂部在競技場上的表現雖然與曼聯、皇馬等超級足球俱樂部有一定差距，但是，其競技成績的穩定性比較強，排名一直處于英超聯賽的前列，如圖1所示。
1.2 球迷基礎的廣泛性
球迷是俱樂部現實的和潛在的主要消費群體，在俱樂部品牌的創建、開發和傳播上起到舉足輕重的作用。足球俱樂部的核心產品是高水平的賽事表演，對俱樂部具有強烈認同感和歸屬感的球迷群體不僅是賽事表演的買單者，同時也是俱樂部關聯產品的主要消費群體。球迷基礎牢靠與否，不僅影響俱樂部的經營業績，還更深層次地影響著俱樂部的文化傳承。聯賽是俱樂部的主戰場，聯賽中現場觀眾人數最能體現俱樂部的球迷基礎，阿森納足球俱樂部比賽場地由海布里轉入酋長球場后，球場容量一躍成為英超第二，而球場的上座率為英超第一，上座率一直保持在96%以上[3]，如圖2所示。阿森納足球俱樂部比賽門票非常搶手，雖然球場進行了大規模擴容，但還是難以滿足眾多會員球迷的需求，見表1。
1.3 俱樂部收入的穩步增長和收入來源分布的合理性
比賽門票收入、電視轉播收入和商品商務開發收入是歐洲職業足球俱樂部的主要收入來源，如圖3所示。其中電視轉播收入在職業足球俱樂部全部收入中所占比例較大，Deloitte 2009年的研究報告顯示，在營業收入前20名的職業足球俱樂部中，有13家俱樂部的主要收入來源于電視轉播收入，有2家俱樂部的主要收入來源于門票收入，有5家俱樂部的主要收入來源于商品商務開發收入。門票收入占比重最大的是阿森納（45%），其次為曼聯（39%），在營業收入排行榜上曼聯排在第2位，阿森納排在第6位[5]。從上述數據可以看出，阿森納足球俱樂部的收入來源分布具有獨特性，球場擴容后火爆的球市不僅增加了俱樂部的收入，同時也悄然改變了其收入來源的比例結構，如圖4所示。
2 融資交易結構
2.1 融資交易結構模型
阿森納俱樂部資產證券化融資說明[3]，如圖5所示。
2.2 信用?級手段
競技成績風險是職業足球俱樂部的主要信用風險，由于職業足球俱樂部不傾向于對短期的、靜態的、明確的預期資產收入進行證券化；因此，在預期現金流與成績風險的剝離上存在困難，門票收入與俱樂部競技成績有密切聯系，這更加大了其信用風險水平。阿森納俱樂部資產證券化融資計劃設置了內部信用?級機制和外部信用?級機制的雙重保障，內部信用增級的方式為對證券化資產的現金流進行優先級和次級分層，次級受益憑證作為對優先級受益憑證的保障，在優先級受益憑證全部本金和收益償付完畢后才能進行分配。外部信用?級的方式為保險公司（Ambac Assurance UK Ltd）對按期無條件還本付息的擔保，以及巴克萊銀行2 000萬英鎊的流動性資金支持。由擔保公司、流動資金銀行、開證行三方擔保的交易結構充分保障了投資者的投資風險，確保了融資計劃的順利進行。
2.3 限制性措施
該融資計劃根據足球俱樂部的特殊行業屬性采取了多項限制性措施。其中主要包括：運營資本測試；債務償還儲備賬戶；債務償還能力限制；俱樂部支出費用和現金流的限制；股份安全限制。當出現下列情況時則屬俱樂部違約：當前年度沒有通過運營資本測試；債務償還能力比率低于1.1；阿森納酋長球場管理有限公司不償還本息；擔保方和發行方股權變更。
球員轉會支出的限制：未來3年的凈轉會開支不超過每年1 200萬英鎊。如果到時阿森納只能排名中游，隨后2年的轉會費凈支出不超過每年500萬英鎊，該交易結構設定的限制性條款能夠有效地規避俱樂部盲目投資的沖動。
3 融資計劃實施的影響效益
3.1 明確俱樂部經營理念
資產證券化融資的實施明確了俱樂部的經濟實體地位，規范了俱樂部的經營管理行為。俱樂部必須成為獨立的經濟實體才能順利地參與資本市場進行融資，由于資產證券化對資產池的預期收入要求非常高，而且期限比較長，客觀上要求俱樂部經營穩定，避免短期行為[6]。阿森足球納俱樂部將融取的大量資金用于硬件設施建設和后備人才培養，同時在購買球員以及支付球員工資方面保持了理性，在追求利益最大化的同時也兼顧了球迷對于球隊戰績的基本要求，實現了可持續發展，如圖6所示。
3.2 完善了俱樂部法人治理結構
俱樂部法人治理結構是對俱樂部進行協調管理和整體控制的規則體系，它不僅規定了俱樂部董事會、經理層、股東和其他利益相關者的責任和權力，而且明確了決策公司事務所應遵循的準則與程序，其實質是如何處理俱樂部利益相關方的關系、協調利益相關方利益的一種機制。俱樂部法人治理結構的核心是建立所有權與經營權分離的良好的委托關系，其目標是降低由委托關系所產生的成本，使所有者在不干預俱樂部日常經營的情況下，保證管理層能以俱樂部整體利益或股東利益最大化為管理目標[7]。目前，阿森納俱樂部的法人治理結構為：股東―股東大會―董事―董事會―總經理―部門經理―員工。全體股東組成股東大會，股東大會是公司的最高權利機關，決定公司的經營戰略和投資計劃，以及公司章程規定的重大事項；股東大會選出董事，組成董事會，董事會是公司最高權力執行機構，向股東大會負責，制定公司的制度規則，決定機構設置，實行集體領導，并對公司日常經營管理作出決策；董事會任命總經理、部門經理等公司管理人員。總經理、部門經理是股東大會、董事會決策的具體實施者，領導員工進行日常工作。在本融資案例中，交易契約對俱樂部股權變更有限制性條款，能夠有效約束投資方，完善俱樂部法人治理結構。
3.3 有效控制支出，優化財務結構
隨著足球運動全球化、商業化、產業化的不斷深入，高水平職業足球運動員成為稀缺資源。資源的稀缺性必然引起資本的非理性集聚，在過去的十幾年間，球員的轉會費和工資水平節節攀升，俱樂部的資金壓力倍增，而某些具有特殊背景的俱樂部大肆燒錢搶人的行為，破壞了競爭平衡環境，大大提高了所有俱樂部獲得資源和保有資源的成本。
開源還需節流，阿森納足球俱樂部在積極創收的同時，非常重視對支出的控制。根據標準普爾的研究報告，阿森納足球俱樂部的營業額一直穩步增長，但稅前利潤起伏較大，主要原因就是俱樂部在球員轉會和球員工資的支出上超出預算，在2006―2007賽季，阿森納足球俱樂部為了節約支出和平衡俱樂部的工資結構，出售了球隊主力前鋒亨利，于是在2008年稅前利潤上升了85%。在引進球員和球員工資問題上，阿森納足球俱樂部有其固有的傳統和理念，例如加強后備人才的培養、建立強大的球探系統、促進球隊結構年輕化、球員合同的差別化管理及“工資帽”制度的堅決執行等。通過這些措施，有效地控制了俱樂部的支出。
3.4 增強了風險抵御能力
資產證券化有2個關鍵因素：“真實出售”和“風險隔離”。阿森納俱樂部的資產證券化融資不是以阿森納俱樂部的整體資產為支撐，而是將其中適于證券化的某部分資產（門票收入）“剝離”出來，并將其真實銷售給特殊目的投資機構（SPV）來進行證券化，這部分資產與阿森納俱樂部的其他資產是風險隔離的。通過資產證券化，阿森納俱樂部實現了風險轉移，增強了風險抵御能力。
投資者的風險防范主要是通過交易結構中對債務償還能力的限制來實現的。債務償還能力限制主要通過控制債務償還能力比率來實現。該比率一般應為2～3，不得低于1，滿意值應大于4。阿森納俱樂部的債務償還能力比率每半年測試一次。計算方式為：阿森納球場管理有限公司門票收入減去場館運營費用后的凈利潤除去到期應付本息。2007年9月1日測試結果為：門票收入為9 059萬9 175英鎊，場館運營費用為1 302 萬1 372英鎊，利潤為7 757萬7 803英鎊，到期應償還債務本息為2 025萬7 398英鎊，債務償還能力比率為3.83。惠譽
一、引言
隨著國企改革深入，國務院國有資產監督管理委員會(簡稱“國資委”)在國企改革“十項試點政策”的落實過程中曾表示，力求包括央企集團層面在內的混合所有制改革有所突破。混合制改革將是國企改革的重點方向。近年，國有資產證券化成為國企混合制改革的重要方式，多項鼓勵國有資產證券化政策陸續出臺。通過資本運作推動資產證券化，用好市值管理手段盤活上市公司資產，從而實現內部資源優化整合，實現國有資產價值最大化無疑是國企改革的重要內容。由于整體上市、多元經營分別上市的方式涉及產權關系復雜，難度較大，布局時間較長，需進行長遠規劃；而利用上市平臺進行股份增發是低成本且快速籌集資金并提高資產證券化率的重要方式與快捷手段。
二、吉電股份非公開發行股票案例分析
在現有理論研究的基礎上，本文采用案例研究法，分析提高資產證券化率對國企改革的作用。為了使案例具有代表性及研究價值，本文在進行國企改革，且近期通過上市公司平臺提高資產證券化率的國有企業中甄選，認為吉林電力股份有限公司(以下簡稱“吉電股份”)非公開發行的案例符合研究目的且較為典型。
(一)案例概述
吉電股份于1993年成立，為東北地區唯一一家電力上市企業，主要從事火力發電、新能源發電、居民供熱及工商業供熱。吉電股份實際控制人國家電力投資集團公司(簡稱“國家電投”)是全國五大發電集團之一，世界五百強企業。吉電股份于2002年9月通過大股東換股方式，引入社會公眾股股東，在深圳證券交易所上市后，充分利用資本市場的優勢，多次通過再融資實現企業的關鍵性發展。2007年12月，為快速提升公司業務規模及綜合競爭力，吉電股份通過發行股份購買資產的方式，以5.94元/股向大股東定向增發6,000萬股，購買松花江熱電公司94%股權。此次收購使吉電股份電力業務產能擴大了41.67%，凈利潤增加21.19%，凈資產收益率提升了4.83%，大幅提升了公司電力業務規模和整體盈利能力。隨著火電行業全面進入熱電聯產技術革新階段，為提升公司的資產質量及盈利水平，吉電股份再次借力資本市場。2013年12月，吉電股份非公開發行62,151.22萬股新股，發行價格2.87元/股，募集資金總額約17.84億元，用于松花江熱電公司新建背壓機組項目及補充流動資金。該非公開發行使吉電股份資產負債率下降8個百分點，每年節約財務費用近1億元，顯著提高了吉電股份的盈利能力、融資能力和償債能力。其后，電力行業出現快速轉型，新能源業務成為行業發展的重心。為實現業務結構的轉型及升級，響應國家提高國有企業資產證券化率的號召，吉電股份于2016年12月完成最新一輪的非公開發行，發行新股6.86億股，發行價格為5.60元/股，募集資金約38.40億元，主要投資于安徽南譙常山風電場項目等7個新能源發電項目以及補充流動資金，保薦承銷機構為國信證券股份有限公司。此次非公開發行提高了吉電股份實際控制人國家電投的整體資產證券化率約4個百分點。作為央企的上市公司平臺，吉電股份一直踐行著通過證券化的方式提升國有資產質量和盈利水平的使命，通過多次非公開發行A股股票的方式，提高國家電投的整體資產證券化率，增強國有企業的綜合競爭力，推動國企改革。
(二)具體案例分析
通過深入分析吉電股份最近一次資本運作，即2016年非公開發行股票對企業的財務狀況、業務結構、資產運營能力、外部監管機制及市場化進程等各方面的影響，本文認為此次非公開發行對于企業的國企改革進程主要有以下四個方面的意義。1．企業杠桿率。電力行業普遍較高的資產負債率直接影響公司后續債務融資能力。吉電股份2016年非公開發行股票，使吉電股份的資產負債率從82.51%下降至72.50%，顯著優化公司的資本結構，并提高公司抵御風險的能力。可見，通過國有上市平臺增發股票，提高國有資產證券化率，能有效降低國有企業的資產負債率，提高企業抗風險能力，從而增強國有經濟的中長期發展韌性，深化落實國企改革的要求。2．國有資產盈利能力及保值增值。吉電股份本次發行的募集資金主要用于投資安徽南譙常山風電場項目等七個新能源發電項目，分布六省，促使吉電股份業務結構由傳統火電進一步向新能源發電轉型，實現東北國有資產的產業升級，有效盤活東北地區國有資產。通過本次發行，資產質量及運營效率方面，公司新能源裝機容量增加54.7萬千瓦，電源結構得到顯著優化，盈利能力將得到明顯提升；融資結構及財務費用方面，債務資本轉變為權益資本，按銀行貸款利率4.5%進行測算，將減少未來每年財務費用約1.7億元；企業市值方面，基于新能源資產比重增加，公司市盈率水平及總體市值有所提高。綜上分析，提高資產證券化率能直接擴大國有企業的資產規模和提高資產質量，提升國有企業的運營效率及盈利能力，實現國有資產保值增值，契合國企改革的要求。3．國有資產定價市場化。(1)發行底價確定和調整的市場化。吉電股份于2016年5月基于當時市場股價水平首次鎖定發行底價為9.57元/股。其后由于資本市場大盤波動，吉電股份于2016年3月及時基于最新股價水平進行了重新鎖價，發行底價由9.57元/股調整為5.59元/股，確保了發行底價緊跟資本市場股價水平。(2)發行價格及發行數量的市場化。路演及詢價是發行過程市場化的重要體現。吉電股份在發行階段歷時三個多月，多次奔赴全國多個城市，先后舉行五輪、六十余場路演，拜訪投資者一百五十余家，實現發行人與資本市場的充分接觸溝通，最大限度消除信息不對稱對，保證定價合理性。最終，本次發行向148名投資者發送認購邀請書，發行價格和發行數量由其中10名獲配對象的有效報價確定，最終完成38.40億元資金的足額募集。綜上分析，提高國有資產證券化率的過程中，實現國有企業的市場化融資，并實現國有資產的市場化定價，符合國企改革關于以市場為導向，提高國有企業的市場化程度的要求。4．國有資產外部監管。國有企業在提高資產證券化率的過程中，須受到資本市場的嚴格事前審核和事后監管。事前審核的重點之一為募投項目是否符合國家的產業發展政策，資產配置和投向是否合理。基于國資委及證監會該審核要求，吉電股份放棄以大型火電項目作為募投項目的備選方案，選擇緊跟國家發展政策和供給側改革方向的新能源投資項目作為募投項目，從而促進吉電股份業務結構由火電為主逐步向新能源發電轉型。本次發行通過資本市場的外部監管力量，實現國有資產的合理配置和正確投向。根據《中華人民共和國證券法》要求，吉電股份后續使用本次發行募集資金的過程中，均受到證監會、交易所及保薦機構的監督和指導，以確保資金的合理合規使用，從而避免國有資產的流失。綜上分析，提高國有資產證券化率，能充分利用證券市場的外部監管機制，實現國有資產的合理配置和投向，避免國有資產流失，符合國企改革對國有企業供給側改革以及加強國有資產的外部監管的要求。
三、結論
根據國企改革“十項改革試點”，混合所有制改革成為國企改革的重點，而國有資產證券化成為國企改革和混合制改革的主要方向。通過對吉電股份非公開發行股票案例的分析，國有企業提高資產證券化率，符合以下國企改革的深層次要求：1．有效降低企業資產負債率，提高企業抗風險能力，增強國有經濟的中長期發展韌性；2．直接擴大國企的資產規模和資產質量，直接提升國企的運營效率及盈利能力，實現國有資產保值增值；3．充分利用資本市場的定價機制，確定國有資產價格和融資規模，推進國企的市場化融資，實現國有資產的合理定價；4．充分利用證券市場的外部監管機制，實現國有資產的合理配置和投向，推進國有企業供給側改革，加強國有資產配置及運營的外部監管；因此，國有資產證券化是混合制改革及國企改革的重要途徑。
參考文獻：
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二、利率二叉樹的確定
我們假設短期利率圍繞一個平均值波動且證券的價格變動的原因僅在于短期利率的變化。下面以2007年的國債即期利率為例來介紹利率二叉樹的計算（由于下文分析的三個證券化產品均于2006年發行，為方便下文研究其發行定價，故采用2007年數據）：
（一）國債利率期限結構根據2007年國債即期利率曲線得到。
（二）利率路徑計算 利率波動率根據林海和鄭振龍在《中國利率動態模型研究》中的研究結果將利率波動率定為0.4%。本文采用利率期限結構的簡單二叉樹模型模擬對利率路徑進行模擬。二叉樹的主要結構如圖1所示：
其次，在T=1時刻，根據第一年的國債即期利率求解r（1，1）和r（1，2）。假設各個分支的概率為50%，則有：
r（1，1）-r（1，2）=0.8%
解上述公式即可得到r（1，1）和r（1，2），B（1，1）和B（1，2）。則相應的二叉樹如圖2所示：
在T=2時刻，用如下公式求解r（3，1）、r（3，2）、r（3，3）和B（3，1）、B（3，2）、B（3，3）：
以此類推可求得T=3時刻各節點的利率，如圖3所示：
運用二叉樹我們模擬出8條利率路徑，運用這8條利率路徑對各期現金流量進行折現，可以得到這8條利率路徑下的現值，對這8個現值求平均即可得到證券價格。
三、應用案例分析
本文將運用之前計算的二叉樹利率路徑，對江蘇吳中集團BT項目回購款（吳中收益），南京城建污水處理收費資產（吳中收益），南通天電銷售資產（天電收益）三個企業資產證券化項目進行定價分析。
目前企業資產證券化都是采用專項資產管理計劃，三個計劃的受益憑證面值為均為100，均按面值發行，每年還本付息，預期年收益率分別為3.2%-4.14%，2.8%-3.6%，3.742%。各期現金流量如表2、3、4所示：
把各節點的利率和各期現金流量代入下述公式求出各利率路徑下的現值：
其中，PVn為第n條利率路徑下的現金流，CFi為第i期的現金流入，rm為相應節點的利率。
將各利率路徑下的現值求平均即得到每份受益憑證的價格，如表5所示：
運用上述方法得到的現值分別為101.63、101.41和102.49，均大于其發行價格100，這主要是由于利率的波動導致了現金流的變動，從而使價格發生變化。如果只是以單一的收益率進行折現，則忽略了利率波動對現金流的影響，收益率定得過高，必然對證券價格進行低估。
而天電收益的價格明顯高于其他兩個，主要是由于它各期的現金流量分布不均，第一期只有1.23，只占1%左右，而第三期最高，為50.34，超過了50%。可見，各期現金流量的不同，也極大地影響了現值的大小，而各期采用不同的折現率更能準確反映出這一影響。如果只采用單一的折現率，假設為其預期收益率3.742%，則得到的現值為100.5，顯然低估了債券的價格。
本文為計算簡便對利率路徑進行簡單的模擬，只模擬了八條，主要是介紹這一思路。利率路徑模擬得越多，計算結果將越精確。通常運用蒙特卡羅法模擬成千上萬條路徑，其結果將更接近實際。
四、結論
本文主要對企業資產證券化產品的定價進行了分析，旨在明確我國目前企業適合證券化的估價方法。對投資者來說，資產支持證券的合理定價對其在證券市場上的操作有直接的指導意義，同時也為監管層正確評價資產支持證券提供了一個分析思路。對于資產支持證券的發行人來說，如何計算證券的收益率及其相關風險，對資產支持證券的成功發行有著現實意義。資產證券化有利于還企業盤活資產，提高資產周轉率。
一、理論基礎
(一)基本特征
資產證券化可以把一些不容易變現的資產，比如說定期存單之類的變現，使其可以在公開市場上交易。要說最顯著的特征應該是有具體資產支撐，資產證券化發行證券是為了籌集到資金，而且有具體的資產可以作為這項證券的基礎，證券的收益也是來自于這些具體資產。第三，資產證券化之所以是一種創新，是因為本質上，交易發起人通過把資產(大多數情況下為應收賬款)打包重組為證券并將其出售給投資者，這樣就變現了資產。
(二)交易流程
1．建立特殊目的載體(SPV);2．選擇合適的資產并建造“資產池”;3．在有具體資產作為基礎的情況下，spv將證券出售;4．償付證券。
(三)參與的各個主體
1．發起人。發起人，同時也作為權益的受益人，發起應收賬款，并選擇合適的資產作為支撐資產證券化的資金池，這個資金池用于匯聚各方投資者的資金，然后將這些資金轉移給spv，并由spv來發行資產。2．特殊目的載體(spv)。為了順利交易那些基礎資產必須成立專門的機構，于是spv應運而生，spv的形式有:信托、合伙和公司，它有以下作用:購買基礎資產并增加其信用等級，以便能在市場上賣個好價錢;但是信用增級不是靠其自己，而是要聘請專業的機構;選擇中介機構為交易服務;選擇合適的券商，委托其發行證券;委托服務商從原始債務人處收取借款人的償付金，委托受托銀行向證券持有人按約定方式進行本息償付。3．專門服務機構。這個機構就是服務商，是專門針對借款人，為了收集其還款而成立的。服務商的作用有:收集借款人定期的還款;把這些還款存到受托人設立的特別賬戶;對所有借款人還款的情況進行監督;在借款人無法正常還款的情況下進行補救。4．受托人。受托人主要為投資者服務，管理資金和償付。主要作用有:代表證券持有人的利益而持有抵押品;定期向投資者償還本息;把多余的資金用于投資;注冊及轉移事務;向投資者提供報告;違約時實施補救措施。5．信用增級機構。信用增級機構存在的必要性就在于信用增級可以增加金融資產組合的市場價值。形式有:第三方擔保或這通過資產現金流實現自我擔保。現在的交易大部分使用的方式將內部信用增級和外部信用增級兩者都囊括了進來，最終選擇的是能使成本最小化的方式。6．信用評級機構。信用評級機構在評券化交易中起著至關重要的作用。他不僅幫助發行人確定信用增級的方式和規模，而且為投資者建立了一個明確的、可以被理解和接受的信用標準，同時其嚴格的評級程序和標準為投資者提供了最佳的保護。
二、實例:H水電
這項計劃的財務顧問是華能資本服務有限公司，計劃管理人是招商證券，期限長達38個月，以H水電有限公司擁有專項計劃成立開始計時，招商證券負責發行總規模為20億的收益憑證。在這其中，優先級和次級受益憑證的規模分別為19．8億和2000萬。境內合格投資者(QDII)負責認購優先級收益憑證，H公司則認購次級收益憑證。優先級收益憑證的期限有三種，分別是三年、四年和五年，前面兩種使用固定利率計息，而五年期的品種使用浮動利率計息。這一項目使用了內部信用增級與外部信用增級相結合的方法，前者包括現金儲備、超額抵押以及優先級和次級，后者主要是由中國農業銀行提供擔保，項目通過兩種增級的方式達到了保障投資者收益，降低投資風險的目的。最后評級的結果是三A級，由大公國際資信評估公司給出。這次應收帳款證券化項目的基本流程是:1．H水電有限公司首先要把上億元的應收帳款進行設計安排，結合中國農業銀行提出的標準，挑選優良的應收帳款組合成一個資金池，然后交給信用評級公司評級。H水電有限公司委托國內知名的評級機構:大公國際，得到了AAA的分級，這是短期融資信用最高的級別。2．H水電有限公司集團向所有客戶說明付款要求，令其應付款項在某一日付至SPV(特別目的公司)－中國農業銀行的帳戶。3．H水電有限公司集團仍然履行所有針對客戶的義務和責任。4．招商證券負責認購所有應收賬款。5．由于招商證券向投資者發行計劃受益憑證。獲得資金后，再間接付至H水電有限公司的專用帳戶。6．招商證券從計劃受益憑證上獲得資金并付給SPV。
三、案例分析
(一)H水電資產證券化中的各參與方
在這個項目中，H作為原始權益人、中國農業銀行作為特殊目的載體(spv)、招商證券股份有限公司作為專門服務機構，而信用評級機構則有大公國際擔綱。
1．原始權益人:H。H水電有限公司是由華能集團控股和管理的大型流域水電企業。主要從事瀾滄江流域及周邊地區水電資源的開發與運營，擁有大型水電工程建設和大規模水電站集群運營管理豐富經驗，積極探索太陽能光伏、風電、頁巖氣等新能源建設運營，堅定不移實施“走出去”戰略，參與周邊國家清潔能源開發。
2．SPV(特殊目的載體———中國農業銀行。2013年，由美國的《財富》雜志評選的全球五百強銀企業中，中國農業銀行位列第六十四位;由英國《銀行家》雜志評選的全球銀行1000強排名當中，以2012年的一級資本排名計算，中國農業銀行位列第10位。2013年，中國農業銀行標準普爾發行人信用評級為A/A－1，穆迪銀行存款評級為A1/P－1，惠譽長/短期發行人違約評級為A/F1;以上評級前景展望均為“穩定”。
3．專門服務機構———招商證券。招商證券是招商局旗下的一家券商，自創立以來已經過十九年的風語，招商證券無論是單項業務的水平還是綜合實力都能夠進入國內前列，它是我國第一批具有自營、網上交易和資產管理業務資格的券商、第一批主承銷商、證交所第一批會員、第一批經核準的綜合類券商、全國銀行間同業拆借市場的第一批成員，自2007年8月至今，該公司已經連續八年被證監會評定為A類A級券商。
4．信用評級機構一大公國際。H水電有限公司委托知名的評級機構:大公國際，得到了AAA的分級，這個級別已經是短期融資的最高級。有了優秀的級別作為保障，這筆資產得以注入中國農業銀行建立的資金池。
(二)H水電有限公司資產證券化的徽觀分析
1．相對于股權融資來說，H水電有限公司通過資產證券化融資有不分散股權和控制權的好處。
2．與發行企業債券這種直接融資方式相比，資產證券化有一些獨有的優勢:比如企業破產后，就不會出現債權人進行追索進而提前一步分享企業資產的情況，所以這樣做可以分散風險。H水電有限公司利用應收賬款資產證券化這一融資方式就可以避免這一風險。經過破產隔離，資產的優劣不受H公司自身的影響。
3．應收賬款可以作為基礎資產來支撐證券，H水電有限公司就敢于進行大膽銷售，甚至采取賒銷，這樣可以提高生產和銷售的效率。這也會使應收帳款和流動資產大大增加，從而提高流動比率
四、總結
H水電有限公司這次結合了國內的各方優質資源成功地完成了一次資產重組，這次資產證券化提升了H的聲譽也改變了其資產結構，使資產結構更為優化，為進一步融資和擴大發展奠定了基礎。我們認為，從這一案例可以認識到:我國的資產證券化已經得到了長足的發展，每個案例有其自身的特殊情況，我們應該根據實際情況進行分析，而不能以偏概全。因此，到底什么才是時候我國資產證券化的一般模式這個問題還有值得繼續研究。
1.增強商業銀行資產的流動性，分散貸款的非系統風險。通過資產證券化，銀行將缺乏流動性的資產轉化為可以交易流通的證券，這就使得商業銀行在不改變負債的情況下，提高了資產的流動性，從而有效改善了商業銀行的資產負債結構，協調了傳統銀行盈利性、流動性和安全性之間的矛盾。通過資產證券化，銀行則可以有效地分散資產組合，降低貸款的非系統性風險，同時也可以繼續維持其原有的穩定的客戶群。
2.有利于商業銀行資本管理，改善資本充足率。目前，我國商業銀行的資本充足率低于8%的標準，通過對貸款進行證券化可以降低資產風險度，改善資本充足率。開展低風險或無風險的中間業務，以最小的成本增強流動性和提高資本充足率，在有限的資本條件下實現收益與風險的匹配。
3.有利于增強盈利能力，改善商業銀行收入結構。信貸資產證券化可將期限長、利潤薄的貸款提前兌現，從而加快信貸資產周轉速度，提高資產的收益率。另外，貸款銀行在出售基礎資產的同時還可以獲得手續費、管理費等收入，也可以為其他銀行資產證券化提供擔保賺取收益，提高中間業務收入。
4.有利于化解不良資產，降低不良貸款率。雖然近幾年通過努力，我國商業銀行的不良資產率有所下降，但仍高于國際水平，且不良貸款絕對額巨大，對我國金融體系的穩定造成隱患。通過資產證券化將不良資產成批量、快速轉換為可轉讓的資本市場產品，重新盤活部分資產的流動性，將銀行資產潛在的風險轉移、分散是化解不良資產的有效途徑。
二、我國商業銀行信貸資產現狀及信貸資產證券化面臨的障礙
(一)信貸資產結構不合理，流動性差
我國商業銀行的負債以短期存款為主，而本應由資本市場承擔的公路、電廠等大量基礎設施項目卻主要依靠銀行貸款，商業銀行中長期貸款比重逐年上升。銀行資產(主要是信貸資產)長期化與負債短期化、貸款流動性降低與存款流動性增強兩對矛盾并存，使銀行“短借長用”的矛盾越來越突出，導致流動性風險不斷加大。
(二)風險過度集中，不良資產比重高，運作效率低
由于創新工具的缺乏，商業銀行只能被動持有中、長期信貸資產，現實或潛在風險不能及時、有效地分散、對沖和轉移，風險更多的分置于銀行體系中。眾所周知，我國商業銀行不良貸款率較高，且不良貸款絕對額巨大。商業銀行在處理不良資產時，只能在未來不定期的收回資金，具有很大的不可預測性和不穩定性，且需耗費大量的人力、物力以及時間和精力。
(三)商業銀行資本金不足，盈利能力下降
近年來，隨著我國金融資產的快速擴張，商業銀行普遍面臨資本金不足的難題。商業銀行收入的主要來源仍依靠傳統的利差收入，中間業務收入比例很小，以及沉淀的巨額不良資產，導致商業銀行盈利能力下降。
另外，我國對于信貸資產證券化，無論是理論知識還是實際經驗，無論是金融環境還是法律、會計、稅收環境都還十分欠缺，存在許多障礙，制約著資產證券化的發展。突出表現為：資本市場規模小、結構不盡合理、產品單一、相關法律法規不健全、信用評級制度不完善、缺乏規范的金融中介機構、資本市場發育程度低、資產支持證券的需求不足等等。
三、實施信貸資產證券化的建議
(一)完善相關法律法規。推行資產證券化需要提供一系列的法律、法規、政策、制度保障。我國政府應借鑒國外經驗，結合我國實際情況，在市場準入和退出，各類參與主體行為規范、風險控制、監管主體、會計準則、稅收制度等方面制訂完善的法律法規，并根據實際發展情況進行修改、補充與完善，為開展資產證券化業務創造良好的制度環境并提供有力的法律保障。
(二)完善資本市場建設，大力培育機構投資者。信貸資產證券化作為一種融資方式，它需要養老基金、商業銀行、共同基金、保險公司等機構投資者提供穩定的資金。由于資產支撐證券的復雜性，個人投資者不能自覺地防范風險，也不能進行深入細致的分析，難以及時科學的調整投資策略。因此，在推行銀行信貸資產證券化時，要完善資本市場建設，大力培育機構投資者，為銀行信貸資產證券化的實施提供大量、持續、穩定的長期資金。
(三)規范信用評級制度，培育具有影響力的信用評級機構。資產支撐證券的順利發行，關鍵在于能否被投資者所認可，而信用評級機構所出具的資信評級結果往往能左右投資者的選擇。因此，必須建立一個獨立、客觀、公正、透明的信用評級體系，培育一批國內具有權威性的、在國際具有一定影響力的信用評級機構。另外，要加強國內評級機構與國際著名評級機構的合作，引進先進的信用評級技術和經驗，從而提高我國信用評級機構的素質和業務水平。
(四)根據我國銀行實際，選擇適宜證券化的資產。國際資本市場的實踐表明，并非所有的資產都適宜于證券化。信貸資產證券化必須具備以下條件：能在未來產生可預測的穩定的現金流；本息的償還分攤于整個資產的存續期間，而且平均償還期至少為一年；債務人應具有較好的資信，以保證資產支撐證券的未來現金流收益的穩定性；證券化的資產應具有一定的同質性，可使證券化所需的信息成本和交易成本降低；證券化資產的信息應具有一定的透明度。
(五)培養相關高素質人才。信貸資產證券化過程需要進行大量的資產評估、信用評級、發行、出售和管理工作，其中還涉及大量的法律、稅收、會計等問題。因此，信貸資產證券化的推進需要大量既懂得法律、信用評級、會計、稅收方面的知識，又掌握資產證券化專業知識，既有先進的理論和實踐知識，又充分了解我國的金融市場情況、會計準則和財稅制度的復合型人才。政府和各商業銀行應加大對現有相關從業人員及未來人才的培養。
一、阿里金融突圍案例分析
1.阿里金融基本情況
阿里金融亦稱阿里小貸，泛指為小微金融服務集團（籌）旗下微貸事業部所從事的微貸業務，主要面向小微企業、個人創業者提供小額信貸等業務。目前阿里小貸已經搭建了分別面向阿里巴巴B2B平臺小微企業的阿里貸款業務群體，和面向淘寶、天貓平臺上小微企業、個人創業者的淘寶貸款業務群體，并已經推出淘寶（天貓）信用貸款、淘寶（天貓）訂單貸款、阿里信用貸款等微貸產品。截至2014年2月，阿里小貸服務的小微企業已經超過70萬家。
2.阿里金融的資產證券化案例
（1）資產證券化的定義
資產證券化與原本的證券發行不同之處在于前者是以組建的資產池為基礎，而后者是以公司自身為基礎。資產證券化是以特定資產的組合為主要支持，或是以特定的現金流為主要支持發行的可以交易的證券。是一種新興的融資形式。
（2）資產證券化融資的背景分析
阿里旗下三個平臺主要面向小微企業或者個人，這些客戶普遍存在融資困難的問題，往往因資金的約束阻礙自身的發展，這也同樣限制了平臺提供商阿里巴巴集團自身的發展。為了解決這一困境，阿里金融在2010年和2011這兩年之間創辦了兩家小額信貸公司。兩個小額信貸公司為平臺中小型和微型企業及個人提供短期小額靈活的純信用貸款服務。擺脫了小微企業和個人不能獲得傳統金融貸款的限制。與傳統的銀行貸款相比，純信用貸款不需要任何抵押，只依靠歷史交易數據來評判客戶信用。這對于小微企業和個人創業者來說，是解決自身融資問題的絕佳選擇。使得更多的中小企業和個人創業者參與了阿里的平臺。
目前在解決中國中小企業融資困境的成功案例無疑是阿里小貸，可是這種小貸模式仍然存在相當的局限性。通常情況下，銀行貸款同時可以吸收存款，可是阿里小貸公司卻不能吸收存款，它只有自己的資本金和外加從銀行融入資金兩部分。這使得阿里小貸的資金水平相比銀行存在很大的差距。如果申請銀行牌照，也有諸多約束的問題，比如銀行現階段還不能像阿里小貸那樣異地貸款，異地客戶實時面對面交易等，再者說銀行牌照的申請在短時間內也難以實現。阿里巴巴試圖出售貸款以便回籠資金，然后利用回籠的資金放貸，從而加速該信托計劃的資金周轉，盡量增加貸款資金。具體操作是在2012年6月和9月，重慶阿里小貸委托山東信托公司先后兩次共向社會募集資金近1億元。但畢竟信托計劃的性質屬于是私募行為，在融資規模上國家會加以限制。另外，信托融資過程中要支付信托公司以及募集者一定的報酬和豐厚的回報，因此募集資金的成本會很高，這樣對試圖在金融領域謀求更大發展的阿里金融顯然是不滿足的。
經過不斷的嘗試后，最終阿里小貸最終選擇了資產證券化這種更為有效的融資手段。因為資產證券化發行的證券具有標準化、流通性較強的優勢，所以吸引了眾多的投資者。這種融資方式有能力進行大規模融資，同時降低了融資成本。阿里小貸以原有資產證券化帶來的收益擴大自身資產規模，這樣又能克服發行的資產支持證券期限較長的弊端，滿足阿里小貸“金額小、期限短、隨借隨還”的特點。
（3）資產證券化的實施
阿里金融設置“專項資產管理計劃”，將50億元貸款組合出售給東方證券公司，由東方證券面向市場發行50億元金融證券，這50億元分成兩部分出售給投資者，一部分是優先證券40億元，另一部分是次級證券10億元。優先證券優先償還貸款的本息以實現信用增級。社會投資者購買大部分的優先證券，而阿里巴巴則主要消化掉次級證券。由于優先證券信用等級較高，因此融資成本比較低。整個過程實際上是阿里小貸通過資產證券化出售給投資者40億元的貸款。資金快速回籠40億元，進而使得阿里小貸公司能夠繼續發放新的貸款。換言之，資產證券化可以是中小企業和個人的一種嶄新的融資手段。
同時阿里金融開創了自己新的利潤增長方式。該筆貸款的利息大概是證券化產品成本的三倍。如果控制合理，管理得當，那么除掉資產證券化運作過程中的各項費用，從出售資產組合的貸款中，阿里金融可以獲得近10%的利潤。這樣阿里巴巴放大了更多的資金以更大規模的貸款來支持中小微企業及個人客戶的可持續發展，進而良性促進阿里巴巴自身的發展壯大。
二、中小企業融資的啟示
1.資產證券化融資對中小企業融資的意義
（1）有效的提高了中小企業資信等級，避免因資本抵押擔保的問題融資難
企業傳統的融資方式，主要基于企業自身的信用等級，但對于中小企業是很難達到標準的。而資產證券化則把優質的資產用于證券化并由專門的運行機構SPV管理以解決這一問題。SPV主要功能是在資產證券化業務的過程中，證券化資產的采購，包裝，并管理證券投資者購買的產品。具體操作流程以證券化產品效益循環生成資產池，整個過程規避企業自身信用情況，較好地回避中小企業資信等級相比大型企業資信等級較低的情況。而中小企業因為沒有足夠的抵押擔保有形資產和無法從銀行獲得貸款的問題可以由資產證券化順利解決。由于貸款償還擔保直接基于預期現金流的資產池，所以不需要額外的抵押有形資產。
（2）提高了資產的標準性和流通性，有助于中小企業籌集資金
與傳統的融資方式如借款、債券等區別在于企業資產證券化融資是一種資產型的融資形式。它是唯一能夠確認可用現金的增加、證券化資產的減少和所有證券相關的收益或虧損，但不去確認負債。所以公司在資產證券化融資期間并沒有擴大現有公司債務比率和財務風險。在融入所需資本的同時，將融資方流動性緩慢且較弱的資產轉變為流動性積極并較強的資產，使資產的流動性和償還能力得到有效提高。
（3）降低了融資過程中的成本
構建穩定交易結構和資產信用增強技術使得資產證券化的資產基礎得到改善，優化發行的證券化產品的條件。使得證券可以用大于等于其面值的價格發行，而且與支付債券融資的利息相比，支付給投資者的利息要低得多。由于資產證券化相關制度要求SPV組織結構簡單，業務規模小，專注于資產證券化，所以SPV幾乎沒有破產損失的任何風險。因此在融資過程中也就不需要支付其他可能的風險補償，從而進一步降低融資成本。
（4）降低中小企業在融資過程中可能承受的損失
企業資產證券化融資使得證券化的資產相對隔離，有效避免投資者和企業之間嚴重的信息不對稱問題，減小融資時的系統風險。同時，增加了公司的自由現金流證券化，可以通過優化資產管理實現資本收益。
2.證券化資產的選擇
并不是所有的中小企業的資產可以被證券化，并根據市場情況，資產證券化主要有以下選擇：
（1）貿易應收款
中小企業相比大型企業，證券化的案例很少。主要原因是無論從規模上、信用評級上還是從應收款的實現水平上，中小企業都不及大型企業強。因此，小型和中型企業一般不選擇這種資產進行證券化。但是，在我國市場中存在一些依托于大型企業的配套中小型企業，比如為上汽集團生產零配件的下屬中小型配套企業；另外還有一些產品面向國際市場并已經擁有穩定的客戶群或者是在某個市場中擁有無可替代的壟斷地位的中小企業，如溫州服裝生產企業。這類企業應收款相比普通中小企業更穩定，也更不容易產生壞賬，將其整合重組后可以達到證券化的標準。
（2）知識產權收入
小型和中型高科技企業的特點是企業擁有自己的知識產權，但不是能將知識產權形成收益。而且國內的風險投資發展程度較國外相比很低，所以這種企業的融資的資金缺口往往無法解決。證券化操作的現金流主要由知識產權使用費產生。這種方法通過采用破產隔離、信用增級等技術在滿足企業對資金需求的同時，較為有效地減少了企業的融資風險。而資產證券化產品會吸引中小型投資組織和個人購買。獲得的資金可以用來增減知識產權產業鏈。
（3）公司在營項目的資產證券化
中小企業在尚未成熟階段依靠企業自身的積累是不夠的。公司在營項目初期階段并沒有能力進行外部融資，所以一些在未來可以產生穩定現金流的在營項目因缺乏資金投入而導致發育不良，無法擴大項目規模，壓制了本來應有的發展前景。在這種情況下，利用資產證券化可以將在營項目的預期收益權轉讓給SPV。這樣SPV可以使用基于在營項目的預期收益向社會發行資產證券化產品來籌集企業在項目初期無法獲得的資金，來擴大在營項目的生產規模，使項目的發展潛力得以順利開發。在國際市場，這種資產證券化操作較為常見，往往可以使空有項目卻苦無資金的中小企業順利融資。
3.中小企業實現資產證券化的措施
（1）提升資信水平
中小企業信用等級在證券化過程中會在相當大的程度上影響資產預期現金流的歸集和分配。如果企業資信等級不足，企業的證券化產品就會出現定價困難或價格與市場公允價值嚴重不符，這會導致資產證券化無法正常開始。所以資信等級對于中小企業開展證券化工作是一個很重要的前提。
（2）政府出資建立SPV
有政府背景的SPV相比其他SPV有以下優點：第一，政府可以使用官方手段強化SPV的通過成立相關法案、使用宏觀調控手段和借助政府的影響力來協助SPV發展。第二，由政府參與成立的SPV資信水平相對較高，有利于吸引投資者。
（3）設立專項投資基金
目前國內資本市場依然存在相當大的缺陷，中小企業資產依靠證券化來籌集資本是一項新興業務，需要依靠政府部門的大力幫助來推動資產證券化進程。因此，政府應設置一個特別基金，以改善小型和中型企業資產證券化環境，使證券市場更積極。
（4）加強對資產證券化信用評級標準的制定
對有價證券信用的評級是中小企業資產證券化的關鍵一步，這可以有效減少企業與第三方機構的信息不對稱問題，具體途徑有：嚴格要求進入市場的硬性條件，對進入市場的證券化產品實行登記、備案等管理措施；使用專業的模式和標準，運用科學方法進行評估；在信用等級評定方面，完善評估相關的法律法規，從實際操作出發，做到長久的法制化。
（5）培養高素質的金融人才
需要很多在證券擔保、金融評估、會計財務方面均有高水平的專業金融專業人士。要想達到市場的要求，應著重培養一批兼具先進的金融理論與知識儲備，又能充分與具體實踐相結合，嚴格遵守有關法律、法規的高素質的金融人才。
在競爭激烈的商場中尋求生存和發展，首先必須要打破金融瓶頸，需要創新提高金融體系的資產流動性，增加資金投入，最關鍵的一步是實現資產證券化。資產證券化的運作整合了資金、技術與管理，有機結合了投資者、中介機構（風險資本商）和企業管理層三方為一個系統，建立了完整的與績效掛鉤的激勵機制，從而有效規避股權融資過程中的所有權問題，擺脫了傳統的債權融資中，投資者對企業激勵機制不清楚的狀況。在機制上促進了信息通暢清晰，更好地解決了買賣各方信息的對稱問題，提高了融資效率。貨幣流動性通過資產證券化得以顯著提高，在金融與實體經濟間較好斡旋，使得中小微企業和個體經營者逐步走出金融困境，步伐更大地迅猛發展。
參考文獻：
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融資租賃資產具有先天的優勢，基礎資產權屬明晰，現金流穩定，且3-5年的中長期租賃期限與證券期限非常匹配。自ABS發行由行政審批改為備案制以來，融資租賃資產證券化市場呈井噴式發展。WINDS數據顯示，2016年全年，租賃資產證券化市場發行一舉突破千億級規模，發行租賃ABS規模達1，239.66億元。2016年的發行規模超過了歷史上所有年份租賃ABS發行規模之和②。規模擴張的同時，租賃ABS發行利率呈現持續走低態勢。2016年租賃ABS平均利率低于五年期內同期貸款基準利率4.75%，四季度優先級平均利率更是低至4.14%。
公司經過多年的高速發展，無論是信用評級水平還是基礎資產儲備，均已為發行資產支持證券打下堅實基礎。為了更好地取得邊際效益，通過主動的負債管理，充分發揮杠桿效用，公司抓住這一有利窗口期，適時啟動資產證券化的發行工作。與國金證券（2016年ABS發行單數市場排名第一）合作發行“國金證券-國金租賃一期資產支持專項計劃”。
一、國金租賃一期資產支持計劃產品設計概況
（一）專項計劃基本情況
2016年11月10日，公司作為原始權益人發起的“國金-國金租賃一期資產支持專項計劃”成功掛牌（證券代碼：142356-142368）。作為公司首期租賃資產證券化項目，發行規模為26.51億元，由優先A級（AAA）和優先B級（AA+）及次級證券構成，期限五年，國金證券股份有限公司擔任計劃管理人。
（二）產品的交易結構以及參與主體
本期專項計劃資產支持證券是以基礎資產產生的現金流作為還款來源，以基礎資產本金超額覆蓋、優先級/次級支付機制并采用超額抵押、差額支付承諾作為內外部增信措施。計劃包含基礎資產25筆，租賃資產本金余額約為26.51億元。計劃分優先A、優先B和次級三檔，優先A與優先B由國金證券負責包銷，將按照資產現金流再細分為12檔，其中：優先A檔分為優先A1-A9，票面利率為3.9%-4.5%，合計規模為21.21億，占比80%；優先B檔分為優先A10-A12，票面利率為5.0%-5.2%，合?規模為2.65億，占比10%；次級規模為2.65億，占比10%，由我公司全額認購。對專項計劃資金不足以支付優先級資產支持證券的各期預期收益和全部未償本金余額的差額部分我公司承諾承擔補足義務，整個計劃期限預計為5年，待優先A及優先B本息都兌付完畢后，計劃可提前終止。具體的交易結構如下圖1：
因本專項計劃基礎資產優質、增信措施完善，以較低的發行價，獲得金融機構、計劃管理人的廣泛關注和爭相認購，超額認購達5倍以上。這些都充分反映了資本市場對國金租賃良好的社會信用基礎和優良經營品質的肯定。本次交易的主要參與方信息見下表1。
（三）基礎資產的選擇
融資租賃資產池，由可用于轉讓的租賃資產構成，由一系列要素相同的應收租賃款項構成：是融資租賃資產交易中“基礎資產”的來源和渠道。具備未來現金流穩定、可靠、風險較小等特點。截至基準日2016年7月1日，入池基礎資產所對應的租賃合同均正常存續。相關統計信息如下表2所示：
二、國金租賃一期資產支持計劃產品設計思路分析
成功發行ABS產品的最基本條件就是需要具有清晰的動機和可靠的交易結構。本文以“國金-國金租賃一期資產支持專項計劃”作為案例分析對象，基于ABS融資的核心動機，從產品設計的角度分析該資產證券化產品。
（一）發行本期產品的動機分析
1.資金端雙向傳導
通過逐步完善資產證券化業務，優化資產證券化產品的結構設計、內外部增信，提高市場認可度，降低綜合發行成本。提升資產證券化產品的標準化、規范化水平和透明度，充分披露信息，保護投資者利益，提高二級市場活躍度，從而促進證券化市場持續、健康發展。
2.實業端雙向促進
通過逐步完善資產證券化業務，進一步促進融資租賃面向實體經濟，回歸租賃本源，以專業化發展為導向，深入產業鏈條，更好的為實體經濟提供融資服務，在M2整體穩健的大環境下，緩沖結構性、偶發性錢荒。設計標準化的資產證券化產品，提高發行效率，降低發行成本，最終降低終端承租人綜合成本。
（二）存在的風險及防范措施分析
1.資產服務機構的資金混同風險
作為資產服務機構，管理著基礎資產的回收款，其信用狀況好壞直接關系到基礎資產的安全。一旦其信用狀況惡化，出現償債危機甚至破產，基礎資產的回收款可能會與其他資金混同，從而給專項計劃資產造成損失。
本計劃對基礎資產產生的資金劃轉設置了收款賬戶、監管賬戶及托管賬戶的賬戶安排，資產服務機構應于每個收入歸集日14：00前將屆時國金租賃收款賬戶中歸屬于基礎資產的回收款（為本項之目的，不應扣除執行費用）全部劃付至監管賬戶，并不可撤銷地授權監管銀行（監管銀行同意接受該授權）于每個回收款轉付日16：00時前將監管賬戶內的全部回收款（不包括該等回收款在監管賬戶內產生的利息，該等利息由原始權益人享有）在扣除執行費用后的余額劃轉至專項計
劃賬戶。
2.流動性風險
在本計劃中，當期基礎資產現金流可能不足以支付優先級資產支持證券預期支付額及在優先級資產支持證券預期支付額支付前必須支付的各項稅費，進而產生流動性風險。
根據原始權益人出具的《差額支付承諾函》，在專項計劃存續期間，如果根據托管銀行在托管銀行報告日發出的報告，托管賬戶內資金余額按《標準條款》約定的分配順序不足以支付優先級資產支持證券預期收益或到期本金，則原始權益人承擔差額補足義務，可為優先級資產支持證券預期支付額的償付提供一定的外部信用支持。
3.入池資產與優先級資產支持證券之間的利率風險
本次入池資產中所有基礎資產對應的租賃合同以浮動利率計價，并隨人民銀行貸款基準利率進行調整；根據本次專項計劃的兌付方案，優先級資產支持證券均采用固定利率的計息方式，如計劃存續期內發生基準利率下調事件，入池資產與優先級資產支持證券之間的利差縮小可能影響優先級資產支持證券的本息兌付，專項計劃將面臨一定的利率風險。
根據原始權益人出具的《差額支付承諾函》，在專項計劃存續期間，如果根據托管銀行在托管銀行報告日發出的報告，托管賬戶內資金余額按《標準條款》約定的分配順序不足以支付優先級資產支持證券預期收益或到期本金，則原始權益人承擔差額補足義務，可為優先級資產支持證券預期支付額的償付提供一定的外部信用支持。
4.在專項計劃成立日無法解除質押等其他風險
本次入池資產中有部分基礎資產質押給銀行，另有部分基礎資產轉讓給保理銀行，若在專項計劃成立日無法解除質押或清償完畢全部保理融資款，則前述基礎資產將不符合基礎資產合格標準。
根據《國金-國金租賃一期資產支持專項計劃標準條款》中對基礎資產合格標準的定義，基礎資產設定的基礎資產質押擔保和基礎資產轉讓登記可在專項計劃設立日次日起10個工作日內解除。國金租賃已對基礎資產質押擔保和基礎資產轉讓登記的解除事宜作出書面承諾，保理融資款在專項計劃設立前清償完畢并由國金租賃合法取得該部分債權融資款對應的基礎資產。
此外，根據《國金-國金租賃一期資產支持專項計劃資產買賣協議》的約定，計劃管理人在專項計劃設立日12：00之前向托管銀行發出付款指令，指示托管銀行將專項計劃募集資金中等于截至專項計劃設立日應付未付債權融資款金額的款項，分別劃付至債權人銀行的指定賬戶以代原始權益人向債權人銀行清償債權
融資款。
根據律師事務所出具的《關于國金證券股份有限公司國金-國金租賃一期資產支持專項計劃之法律意見書》，在原始權益人和相關方解除完畢前述基礎資產的質押擔保和應收賬款轉讓登記后，基礎資產不存在擔保負擔或者其他權利限制。同時，基礎資產均可特定化，不存在重復轉讓融資的情況。以上安排能夠在一定程度上緩解該風險。
（三）現金流覆蓋測試分析
資產證券化之所以能夠成為低成本的融資方式，與其基礎資產現金流的穩定性、可預測性是分不開的。基礎資產的現金流覆蓋測試是ABS產品設計的重要一環，分層設計的結構及每層證券的定價都取決于融資租賃資產池的現金流狀況。基礎資產現金流越穩定，存在信息不對稱的可能性越低，?l行者和投資者的估值差距也就越小，進而融資成本最小。
專項計劃存續期間的現金流入，在支付當期的利息收入稅費、專項計劃費用、優先級資產證券預期本金及收益后，全部作為儲備進行留存。對基準日后每一筆租賃合同在預測期間的租金收入進行預測，匯總得到全部基礎資產的各期現金流，并根據分層情況測算每個預測期間基礎資產池需要償還的優先級資產支持證券的本金及預期收益，測算得出基礎資產未來現金流能夠對優先級資產支持證券的本金和收益提供較好的覆蓋。如下圖所示，在每個兌付日，專項計劃的現金流入均能對優先級資產支持證券的本息產生
覆蓋。（見圖2）
（四）信用增級的方式分析
本專項計劃的收益及本金的償付內部采用優先級/次級支付機制并采用超額抵押內部增信措施，外部則采用差額支付承諾的方式。
1.內部信用支持――優先級/次級支付機制及超額抵押內部增信
本專項計劃的收益及本金的償付采用優先級/次級支付機制并采用超額抵押內部增信措施，其中，優先A級資產支持證券金額為212，100.00萬元，優先B級資產支持證券金額為26，500.00萬元，次級資產支持證券金額為26，500.00萬元。以資產池應收租金本金規模計算，優先A級資產支持證券可獲得優先B級資產支持證券和次級資產支持證券共計20.01%的信用支持，優先B級資產支持證券可獲得次級資產支持證券10.01%的信用支持。
同時，資產池現行加權平均利率與優先級資產支持證券預計平均票面利率之間存在一定的超額利差，為優先級資產支持證券提供了一定的信用支持。
2.外部信用支持――差額支付承諾
根據差額支付承諾人國金租賃出具的《差額支付承諾函》，國金租賃將對專項計劃賬戶內可供分配的資金不足以支付該兌付日應付的優先級資產支持證券的預期收益或到期本金的差額部分承擔補足義務。差額支付承諾為優先級資產支持證券的償付提供了較強的信用支持。
（五）發行ABS對公司的優勢分析
1.加強融資功能，拓寬融資渠道、降低融資成本、實現直接融資
ABS作為直接融資工具之一，因為可以直接對接資本市場，有效打通低成本的直接融資渠道，引進戰略投資者，為租賃公司提供新的資金來源，減輕對銀行貸款的依賴。通常ABS的融資成本低于同期銀行貸款利率，融資費用的減少可以優化公司的負債結構，提高流動和速動利率，增強公司自身信用等級和償債能力，使公司面臨較低的信用風險。ABS助力公司更直接更有效地破解了實體企業“融資難、融資貴”的問題。
從金融市場直接融資是一種低成本高效率的融資活動，直接融資取代了間接融資，通過結構化手段提升了信用等級，實現優質資產與市場資金的有效匹配，從而降低了融資成本，本期產品加權平均利率較銀行利率下降了約14%，融資比例提高了近30%，融資期限突破了傳統信貸的局限。
2.提高收益能力，釋放業務規模、賺取中間收入、提高資金使用效率
租賃資產支持證券專項計劃的原始資產生在實體企業，長在租賃公司，租賃公司的資產主要是應收融資租賃款，應收款項到期日較長，通過資產證券化，租賃公司可以將長期應收賬款變現，將流動性較差的租賃債權變現為流動性強的現金資產，增加自身的資金流轉速度，大大縮短公司獲利及資金回籠時間，從而進一步提升其融資能力和償債能力。加快項目滾動開發，改善租賃公司的資產流動性和資金鏈，提升新業務獲利能力，從而更好地為實體經濟服務。
發行ABS可盤活存量資產，增強流動性，擴大業務規模，配置更多的優質項目。公司未來的租金變成流動性較強的證券，該證券可以在上交所掛牌交易。通過創新的兌付方式，減少資金的沉淀和閑置，提高資金運用效率，盤活存量項目前期投入，靈活自主地安排資金使用。
三、本案例特點及分析結論
本公司發行的該專項計劃采用了多種信用增級方式，以及經典的現金流支付安排，發行金額大、發行利率低、結構設計新、認購情況熱。沒有選擇“資產出表”。從結果來看，本只證券化產品的作為公司首單資產支持專項計劃，發行是較為成功的，在2016年證監會主管發行的所有租賃ABS產品中規模排名第九名。得益于原始權益人及其股東在租賃行業的專業性，最后發行產品較為順利；其次，產品的交易結構及產品設計合理，風險防范措施安排較為完善，使得最終產品成功發行。但從產品設計角度來看，本產品仍有進一步的改進空間：
（一）降低入池資產的集中度
在本產品的資產池中，應收租賃款付款周期分布、行業分布以及地區分布相對比較集中，在一定程度上會降低ABS的信用評級。未來其他公司在產品設計中可以采用篩選付款周期、行業、地域較為分散的基礎資產進入資產池，分散入池資產的集中度。
（二）嘗試增加多種增信措施
本產品通過“差額支付承諾”為優先級資產支持證券的償付提供了較強的信用支持。由于外部增信措施對于提升產品的信用等級具有良好的效果，在以后的產品設計中可以采用其他的外部增信措施，從而達到進一步降低融資成本的目的。
（三）提高次優級證券的信用等級
通過分析可以發現，產品的發行成本與信用評級具有很強的相關性，因此通過提高次優級證券的信用評級可以顯著的降低發行成本。提高次優級的信用評級主要可以通過提高基礎資產質量、優化產品結構等方式。
（四）基于原始權益人需求合理選擇產品結構
由于“出表”型交易結構存在融資效率較低的缺點，所以在產品設計時，不應過度追求將租賃資產從資產負債表轉出，需要在考慮原始權益人的需求的基礎上，對產品在“資產出表”和產品的融資成本之間進行取舍和衡量，選擇最合適的產品結構。
“如果你有穩定的現金流，就將它證券化。”這句流行于美國華爾街的名言已經在中國金融市場上生根開花。這項最早起源于美國的金融創新產品，正在逐漸被國人所了解和運用。有專家預言，資產證券化（AssetSecuritization）即將成為我國資本市場的一大“亮點”，并有可能成為外資金融機構競相爭奪的“金礦”。
資本證券化文獻綜述
關于資產證券化國內外金融專家從各個角度出發，抽象出不同的含義。
JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認為，資產證券化“是一個精心構造的過程，經過這一過程，貸款和應收帳款被包裝并以證券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定義為：“資產證券化使從前不能直接兌現的資產轉換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程。”Gardener(1991)對資產證券化作了比較寬泛的解釋：資產證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場信用（通過金融市場）取代了由銀行或者其他金融機構提供的封閉市場信用。這個定義的突出地方，是把資產證券化放在資金余缺調劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場信用就看成資產證券化，似乎模糊了上個世紀70年代金融創新的資產證券化與有著幾百年歷史的傳統證券化之間的區別。LeonT.Kendall(1996)從技術角度的定義頗有代表性：資產證券化是一個過程，這個過程包括對個人貸款和其他債務工具進行打包，將被打包的資產轉化為一種證券或各種證券，同時提高這些證券的信用等級或評級等級，并出售給第三方投資者。國內學者王安武（1999）認為，資產證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變為資本市場可銷售和流通的金融產品的過程。目前國內比較流行和相對簡單的定義是，資產證券化是將缺乏流動性但具有可預期的、穩定的未來現金流量收入的資產組建資產池，并以資產池產生的現金流量作為支撐發行證券的過程和技術。
國內外學者的觀點和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產證券化有以下四個特征：資產證券化的基礎資產主要是貸款、應收賬款等具有可預計的未來現金流的資產；資產證券化是一種重構的過程，將貸款、應收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產證券化可實現再融資的目的；資產證券化可提高資產的流動性，將原先難以兌現的資產轉換為可流動的證券。
資產證券化的運行機制
資產證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產，組建特殊目的實體（SpecialPurposeVehicle,簡稱SPV），證券化資產池的構建和篩選，資產支持證券（AssetBackedSecurities,簡稱ABS）的發行以及后續管理等環節。
（一）確定證券化資產
從理論上講，一項財產權利，只要能在存續期間給所有者帶來持續穩定的或者可以預見的收益，不論權利載體是實物產品還是金融產品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產支持證券的發行。以此標準來衡量，可以進行證券化的資產范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設備；從信用卡應收款到石油天然氣儲備；從特許權到收費基礎設施；從人壽保險單到各種有價證券等都可以作為證券化資產。從實踐來看，在資產證券化發展初期，人們大多選擇安全性高、穩定性好的金融產品作為證券化資產，如住房抵押貸款、汽車貸款、個人消費信貸、信用卡應收款等。這些金融工具信用關系單純、支付方式簡單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現金收入穩定等特點。投資者比較容易接受以這些資產為基礎發行的資產支持證券。近年來，隨著資產證券化的技術不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產，如貿易應收款、中小企業短期貸款等，在國外也納入了資產證券化的范圍。
（二）組建特殊目的實體（SPV）
SPV是專門為證券化交易的運作而設立或存在的一個特殊機構。在資產證券化中，被證券化的資產能夠吸引投資者，并非因為發起人或發行人的資信，而是因為基礎資產（如貸款、應收賬款等）本身的價值和信用。為保證和提升基礎資產的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎資產質量的風險，其中最主要的是隔離發起人的破產風險，SPV正是由于風險隔離機制的需要而產生的。為使基礎資產與發起人的風險相隔離，最有效的手段就是將基礎資產從發起人處剝離出來，使其具有獨立的法律地位。但因為資產本身沒有人格，即沒有權利，于是需要構建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應該完全獨立于包括發起人在內的其他交易主體，應確保支持資產不受包括發起人在內的任何第三人是否破產倒閉的影響，以實現投資人與發起人以及其他交易參與者的風險相隔離的目的，從而保障投資人的權益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”。可以說，SPV的設立是證券化交易結構設計的核心環節。
（三）證券化資產池的構建和篩選
在組建證券化資產池時，資產范圍的選擇一般是未來現金流量穩定、風險較小的資產，那些依據法律規定或相關當事人的約定或依其性質不能流通、轉讓的資產不能進入資產池。在期限結構方面，資產證券化的期限應當與基礎資產的現金流量相匹配。在行業分布方面，加入資產池的資產應符合分散風險和宏觀經濟政策調整的要求。在資產質量方面，優良資產和不良資產都可以作為證券化的基礎資產進入資產池，但在試點階段應從優良資產做起，樹立資產證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產的地域相關性小，可以通過擴大地域的選擇，分散風險。
（四）資產支持證券的發行
資產支持證券的發行可分為準備、委托承銷、發售和資金入賬四個基本步驟。證券發行的準備包括證券發行的可行性研究、證券發行條件和方案的選擇及確定、相關文件的制作、證券信用增級和評級、證券發行的申報審批或注冊登記等工作。證券發售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價格和費用；確定最終的發行契約或招募說明書、發行公告；印刷證券及有關憑證，安排發售網點，進行證券發售宣傳；安排證券認購等。資金入賬的工作主要有清點發售資金、結算發行費用、資金入賬、向發起人支付支持資產“銷售”價款，SPV相應調整財務賬目等。
（五）后繼管理
資產支持證券發行結束后，在存續期內會持續收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產所產生的收益現金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發起人繼續負責資產池的管理，也可以聘請專門的服務機構承擔該項工作。資產支持證券到期，SPV清算支持資產，若支持資產的收益在清償證券本息和支付各種費用后還有剩余，應按事先約定在發起人、SPV和投資者之間進行分配。一旦資產支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結。在支持資產清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結報告后，全部交易結束。
我國資產證券化存在的風險
（一）法律風險
目前我國對SPV“真實出售”的法律法規還是空白。SPV是專門為證券化設立的中介機構，是實現破產隔離的核心手段。由于我國資產證券化還處于起步階段，SPV的企業性質（金融企業還是非金融企業、組織形式、注冊地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規定。因此，SPV的破產隔離也就無法真正實現，從而產生法律風險。原始權益人和原始債務人之間的債權債務關系通過協商，變更為SPV和原債務人之間的債權債務關系，這種變更構成了“真實出售”的實質。對于這種資產轉移關系，《中華人民共和國商業銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴格的法律保障，銀行通過“真實出售”的方式，是否真正轉移了風險，轉移了多少風險還是一個很大的變數。
（二）信用風險
它是指資產證券化產品的利益相關人可能發生違約的風險，如資產證券化產品的發行人可能無法按時對證券本息進行支付。信用滲透于資產證券化的全過程，并在資產證券化中起著基礎性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎資產（如貸款、應收賬款）的信用風險。證券的信用評級是投資者進行投資決策的重要依據。客觀、獨立、公正的信用評級是資產證券化的關鍵。目前我國的信用評級制度仍不完善，評級機構的體制和組織形式不符合中立、規范的要求，評級機構的運作很不規范，信用評級的透明度不高，缺乏統一的評估標準，難以做到客觀、獨立和公正，甚至為了自身的經濟利益，肆意美化證券化資產，隨意提高其信用等級，損害投資人的利益。
（三）操作風險
在資產證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風險。
一是重新定性風險。是指發起人與SPV之間的交易不符合“真實銷售”的要求而被確認為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來損失的可能性。
二是混合風險。是指資產產生的現金流與發起人的自有資金相混合，導致SPV在發起人破產時處于無擔保債權人的地位，從而可能給證券化投資者帶來損失。
三是實體合并風險。是指SPV被視為發起人的從屬機構，其資產、負債與發起人視為同一個企業的資產和負債，在發起人破產時被歸并為發起人的資產和負債，一并處理，從而給證券化投資者帶來損失。如2001年美國發生的安然公司事件。
（四）利率風險
它又稱為市場風險，是指由于市場利率的變動而引起的風險。證券化產品的價格與利率呈反方向變動。如果投資者將證券化產品持有至到期日，那么證券到期前的價格變化不會對投資者產生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會導致收益下降。
（五）政策風險
在資產證券化的形成和發展過程中，我國政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監管、對投資者的保護等。目前我國資產證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動，因而面臨較大的政策風險。
（六）系統性風險
是指爆發金融危機的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導致資產證券化的產品長期定價過低，或者價格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤來抵御來自市場的各種潛在損失，引起大量的風險不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機構債權債務關系混亂，并蔓延到整個金融體系。這種風險處理不當，最終會引起金融危機。
防范資產證券化風險的措施
（一）建立完善相關的法律、政策體系
我國應根據資產證券化運作的具體要求出臺一部資產證券化的法規，并對現有的與實施資產證券化有沖突的法律、法規進行修改、補充與完善。同時，明確資產證券化過程中的會計、稅務、報批程序等一系列政策問題，制定資產證券化過程中銷售、融資的會計處理原則以及交易后資產負債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強法律、政策體系的建設，是防范資產證券化各種風險的根本保障。
（二）規范信用評估體系
為促進資產證券化的健康發展，政府應該采取各種措施完善信用評級制度及其運作過程。政府應該強化對國內現有的中介機構（如會計師事務所、評估事務所等）的管理，盡量減少信用評級工作中弄虛作假、亂收費等違法亂紀的事件發生。為建立一個獨立、公正、客觀、透明的信用評級體系，也可以考慮設立一家專業從事證券化信用評級服務的機構，或者選擇一家或多家國際上運作規范的、具有較高資質和聲譽水平的中介機構，參與到我國的資產證券化業務服務中來。規范信用評級制度和運作過程，是有效防范資產證券化信用風險的基礎性工作。
（三）加強監管的協調和力度
資產證券化銜接貨幣市場與資本市場，涉及面非常廣。根據現階段我國金融分業經營、分業監管的需要，中國人民銀行、銀行監督委員會和證券監督委員會是資產證券化監管的最主要機構，發改委、財政部、國資委等各負責相應的監管職責。加強這些部門的綜合協調，形成合力，達到資源共享、有效監管的目標，是防范資產證券化風險的重要舉措。
從監管方式的發展方向來看，我國資產證券化應該采取以市場主導的集中監管模式。就我國目前的實際情況來看，實行注冊登記制尚有困難，可以考慮采用審批或審核制。我國資產證券化監管的內容應該包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、各種合約關系結構的審核等。
監管的最重要職能有三個方面：一是審查信息披露的全面性、真實性、準確性和及時性；二是對虛假欺詐行為進行處罰；三是監管理念應該向國際先進的監管理念靠攏，逐漸由合符規范性監管到資本充足監管再到風險導向型的審慎監管轉變。只有實施行之有效的監管，才能防范包括操作性風險在內的各種風險。
（四）合理利用金融衍生工具回避利率風險
利率風險可以運用期權、期貨及互換等金融衍生工具進行分解和轉移。具體的操作辦法是：首先，測量證券的風險狀況。在此基礎上，根據自身的競爭優勢和風險偏好，確定合理的風險對沖目標，并根據對沖目標，選擇合適的對沖策略。策略確定后，構造一種或多種合適的金融衍生工具實現對沖目標，并實施對沖效果的評估。
資產證券化是我國資本市場的一大金融創新，但金融創新始終是和風險相伴相隨。隨著我國資產證券化試點的進一步擴大，資產證券化的各種風險必將逐步暴露出來。規范資產證券化的運作過程和大力營造良好的外部環境，是我國有效防范資產證券化風險和健康發展資產證券化業務的當務之急。
所謂資產證券化(AssetSecuritization),指的是發起人(Originator)將缺乏流動性但卻可在未來某個時期產生可預見的穩定現金流的資產出售給特設機構(SpecialPurposeVehicle,SPV),由該機構通過一系列的結構安排分離與重組資產的風險與收益,從而增強資產信用度,將資產轉化為可自由流通的證券,在金融市場上交易,最終實現金融融資。作為資產證券化載體的證券化產品,具有債券的性質,并可以按照不同的標準劃分許多種類:按照基礎資產的類型劃分,證券化的品種可以分為信貸資產證券、住房抵押貸款以及其他合成衍生證券;按照基礎資產是否為抵押資產劃分,證券化的品種可以分為資產擔保證券(Asset-backedSecurities,ABS)和抵押支持證券(Mortgage-backedSecurities,MBS)。
一、中國資產證券化的實踐歷程
中國的資產證券化道路源于1992年海南省三亞地產的投資證券。三亞市開發建設總公司以三亞單洲小區800土地為發行標的物,公開發行了2億元的3年期投資證券,此為中國資產證券化嘗試走出的第一步。1996年8月,珠海為了支持珠海公路的建設,以本地車輛登記費和向非本地登記車輛收取的過路費所帶來的穩定現金流為支持在國外發行了2億美元債券,這是國內第一個完全按照國際化標準運作的離岸資產證券化案例。1997年7月央行頒布《特種金融債券托管回購辦法》,規定由部分非銀行金融機構發行的特種金融債券,均需辦理資產抵押手續,并委托中央國債登記結算公司負責相關事項。這在某種程度上使不良資產支持債券的發行成為可能,此后出現了由資產管理公司主導的幾筆大額不良資產證券化。2000年,中國人民銀行批準中國建設銀行、中國工商銀行為住房貸款證券化試點單位,標志著資產證券化被政府認可。
2003年,中集集團利用其海外的應收賬款為支持發行了資產支持證券,規定在3年的有效期內凡是中集集團發生的應收賬款都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產購買公司,由該公司在國際商業票據市場上多次公開發行資產支持商業票據(AssetBackedCommercialPaper,ABCP),協議總額為8000萬美元。2003年6月,華融資產管理公司推出了國內首個資產處置信托項目,華融將涉及全國22個省市256戶企業的132.5億債權資產組成資產包,以中信信托為受托人設立財產信托,期限為3年。該模式已經接近真正的資產證券化項目,并且首次在國內采用了內部現金流分層的方式實現了內部信用增級。
到2004年,開始出現政府推動資產證券化發展的跡象。2004年2月,《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》,其中第四條“健全資本市場體系,豐富證券投資品種”提出:加大風險較低的固定收益類證券產品的開發力度,為投資者提供儲蓄替代型證券投資品種,積極探索并開發資產證券化品種。2004年4月至7月,工商銀行通過財產信托對其寧波分行的26億元不良資產進行了證券化。2004年12月15日,央行公布實施《全國銀行間債券市場債券交易流通審核規則》,從而為資產證券化產品流通掃清障礙。
2005年以來,我國在資產證券化的道路上有了新的發展。2005年3月21日,由中國人民銀行牽頭,會同證監會、財政部等9個部委參加的信貸資產證券化試點工作協調小組正式決定國開行和建行作為試點單位,分別進行信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化的試點。隨后,為促進資產證券化試點工作的順利開展,各相關部委相繼出臺了一系列的配套制度:4月21日,中國人民銀行和銀監會共同了《信貸資產證券化試點管理辦法》;5月16日,建設部頒布了《建設部關于個人住房抵押貸款證券化涉及的抵押權變更登記有關問題的試行通知》;6月2日,財政部正式了《信貸資產證券化試點會計處理規定》,對資產證券化相關機構的會計處理進行了全面規范;6月16日,中國人民銀行第14、15號公告,對資產支持證券在銀行間債券市場的登記、托管、交易、結算以及信息披露等行為進行了詳細規范;8月1日,全國銀行間同業拆借中心了《資產支持證券交易操作規則》;8月16日,中央國債登記結算有限責任公司了《資產支持證券發行登記與托管結算業務操作規則》,規范了資產支持證券的發行、登記、托管、結算以及兌付行為;11月11日,銀監會了《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》,從市場準入、風險管理、資本要求三個方面對金融機構參與資產證券化業務制定了監管標準。這些配套制度的推出為資產證券化的規范化運行創造了條件,也為今后我國資產證券化的深入發展奠定了制度基礎。2005年12月15日,國開行和建行分別在銀行間市場成功發行了第一只ABS債券41.78億元和第一只MBS債券29.27億元。
總體來看,我國以前的資產證券化實踐大多屬于自發性的個體行為,證券化產品也不是真正意義上的資產證券化產品,操作模式不成熟、不規范。雖然2005年開始,我國拉開了資產證券化試點工作的序幕,并相繼出臺了一系列的配套制度,但到目前為止資產證券化還遠沒有成為金融機構自覺性的群體行為,證券化實踐尚未出現實質性突破,資產證券化之路還任重而道遠。
二、中國資產證券化的巨大發展空間與多重約束
“如果有一個穩定的現金流,就將它證券化”,這是流傳于美國華爾街的一句名言。按照華爾街的標準,目前我國能夠進行證券化的資產已經很多,如房地產貸款、企業各種應收賬款、銀行不良資產、信用卡應收款、汽車貸款等等,都可以成為資產證券化的標的資產,而且這些資產的證券化在美國、日本等發達國家已經相當成熟了。根據銀監會統計數據,截至2005年末,我國商業銀行不良貸款余額達到13133.6億元,其中次級類貸款3336.4億元,可疑類貸款4990.4億元,損失類貸款4806.8億元。截至2006年第一季度,我國四家金融資產管理公司累計處置不良資產8663.4億元,與1999年四家資產管理公司成立時剝離的1.4萬億元不良貸款處置任務還有很大的距離。根據人民銀行2006年第二季度貨幣政策報告,截至2006年6月末,我國商業性房地產貸款余額為3.4萬億元,其中房地產開發貸款余額1.3萬億元,比年初增加2123億元;購房貸款余額2.1萬億元,比年初增加1820億元。近年來我國汽車消費信貸發展迅猛,統計數據顯示,2004年末我國金融機構汽車信貸余額達到了1594.03億元人民幣。以上數據表明,我國可用于資產證券化的資產數量巨大,在資產證券化的供給方面已經具備了足夠的物質基礎。
從證券化產品的需求來看,同樣存在巨大的市場空間。一般而言,資產證券化產品在產品屬性上屬于固定收益證券,類似于企業債券。但是,我國企業債券市場發展極其落后,而證券化產品更是一片空白。從投資者的需求來看,中國是一個高儲蓄率的國家,有數萬億元的居民存款希望能找到更好的投資工具,他們對創新性的投資品種需求非常大。尤其是社保基金、保險基金等要求風險較低的機構投資者,會對證券化產品產生強烈的需求,這是被國際資產證券化市場的發展所證明的。
以上分析表明,在我國,對于資產證券化產品,其供給和需求都有巨大的潛力,資產證券化市場存在巨大的發展空間。然而,我國目前的資產證券化發展水平與巨大的發展空間之間存在著顯著的差距,要消除這種差距,必須從多個方面共同努力。這是因為,在我國資產證券化過程之中,存在著一系列的制約因素。長期以來,相關法律制度的缺失,金融基礎工程的薄弱,以及證券化過程中諸多程序和操作問題的不明確,阻礙了我國資產證券化的探索和操作。
1.會計、稅收制度與證券化的不統一。
資產證券化過程中所涉及的會計、稅收等問題決定著證券資產的合法性、盈利性以及流動性,關系到每一參與者的利益,影響資產證券化的動機和結果。美國財務會計準則委員會(FASB)對于資產證券化產品的會計處理做了較為詳盡細致的規定。我國在會計制度上,無法做到與資產證券化相統一,因此難以對資產證券化業務實行有效監控。我國目前對資產證券化的會計制度的規定是財政部指定的《信貸資產證券化試點會計處理規定》,相關的財務判斷與會計處理缺乏合理的依據,與美國的會計規范相比還不夠完善。同時,資產證券化運作規模龐大,交易環節繁多,減少作為其成本主要支出的稅收支出是關系證券化操作能否順利進行的關鍵。在稅收制度方面,尤其在跨國證券化中的稅收問題上,我國現行稅法規定還存在很大空白,使得證券化的成本大大提高。
2.相關法律不完備。
由于我國資產證券化處于起步階段,許多法律還沒有完全構建起來。以美國為例,美國并無針對資產證券化的專門立法,其規范主要來自于聯邦和州法律,其中包括證券法、證券交易法、破產法以及1940年的投資公司法等,這些規范促進了資產證券化的規范化和法制化運營。我國目前沒有出臺證券化專門法規,現行公司法、合同法、信托法、銀行法等法律法規對證券化存在眾多阻礙,由人民銀行、銀監會、證監會、財政部以及國家稅務總局制定的資產證券化市場的法律法規(前文有列舉)還不夠完備,有許多方面和環節還沒有涉及到。在我國信用環境不佳、法制意識薄弱的條件下,相關法律法規的不完備意味著提高了風險水平,這在一定程度上阻礙了我國資產證券化的規范健康發展。
3.信用評級機構缺失。
在實施資產證券化的過程中,對資產池中的資產進行嚴格、公正、正確的信用評級對于證券化的資產定價具有至關重要的作用。客觀、公正的信用評級能夠較為真實的度量資產所蘊含的風險,從而間接決定了證券化后的資產的價格。國際上最具信譽的信用評級機構主要有如下幾家:標準普爾評級集團、穆迪投資者服務公司以及FitchIBCA,Duff&Phelp公司等。這些公司為投資者的投資決策提供了有力的信息決策支持。而現階段國內信用評級機構普遍規模不大,彼此間的評級標準不一,其權威性存在較大質疑,難以為投資者提供客觀、公正的信用評級服務。因此,投資者不得不承擔國外信用評級機構高額的服務費用,從而降低了投資者的收益以及證券化資產對投資者的吸引力。
4.金融機構動力不足。
美國資產證券化的歷史表明,當時美國一些儲蓄機構陷入了嚴重的流動性危機,資產證券化正是發端于金融機構對外融資、解決流動性的被迫行為。在我國,一直以來都是高儲蓄率,較高的銀行儲蓄率使金融機構很少能夠陷入流動性困境,而且即使偶爾陷入了流動性危機,也有銀行的銀行——中央銀行作為其堅強的后盾;同時,由于傳統意識的約束,我國金融機構也不愿意把具有穩定現金流的資產打包兌出去。金融機構目前是我國資產證券化的主體,其進行資產證券化的動力不足,在一定程度上也影響了資產證券化在我國的發展。
當然,還有其他許多制約資產證券化在我國發展的因素,包括體制障礙、投資者不成熟、風險管理水平低、資產證券化專業人才極其缺乏等等。這些制約因素的共同作用,決定了我國資產證券化將經歷一個緩慢而艱難的發展過程。
三、我國資產證券化今后的發展道路
近年來,我國經濟和金融的快速發展,已經為資產證券化奠定了一定的市場基礎:從宏觀角度看,我國資本市場基本完善,資本流動性較強;從微觀角度看,我國商業銀行和國有企業等的現代企業制度和獨立經營的實現為資產證券化的發展打下了良好基礎;同時,近年來我國對金融市場的開放,使金融市場進一步國際化,這也為資產證券化的發展開辟了廣闊的市場空間。對于我國資產證券化的未來發展前景,無論是政府部門還是市場人士都較為樂觀。中國銀監會李伏安在2006年4月2日舉行的“中國金融衍生品市場發展高級論壇”上表示,經過國家開發銀行和中國建設銀行的試點,2006年將進一步擴大信貸資產證券化規模,雖然目前資產證券化只有不到100億元規模,但年內將做到1500億元。2006年5月,標準普爾在印度舉行的亞洲開發銀行理事會年會上發表的一份報告中指出,如果能夠進一步掃除若干阻礙資產證券化發展的障礙,亞洲國家和地區資產證券化將會有長足的發展,亞洲國家和地區必將從中受益。
但是,我國資產證券化目前還仍然處于積極試點階段,資產證券化的發展還受到諸多內外部因素的制約,資產證券化之路任重而道遠。在今后證券化的發展道路上,需要做好如下幾個方面的工作:
1.進一步推動資產證券化試點的發展,做好證券化工作的廣泛推廣。
我國已于2005年實現了開元信貸資產支持證券和建行建元2005個人住房抵押貸款證券化信托優先級資產支持證券,并且于2006年3月經國務院批準,信貸資產證券化與住房按揭證券化的試點工作在國家開發銀行和中國建設銀行正式啟動。我國目前正大力開展基礎設施建設,急需長期資金投資,資金周轉時間較長,如果單一靠政府或銀行都很難滿足,而資產證券化可以解決這些難題。通過試點工作,能夠降低融資成本,緩解銀行的流動性風險,提高銀行資金周轉率。
2.適當放松對證券化的管制,促進資產證券化在中國的蓬勃發展。
從國際經驗來看,對市場管制較少的美國的資產證券化市場發展較好,已成為全球第一大資產證券化市場,擁有運作良好的制度體系;日本在其資產證券化發展初期對其市場的限制則阻礙了市場的發展,付出了慘痛的代價后開始放松管制,才迎來近幾年資產證券化市場的快速發展。我國一直處于嚴格的金融管制之下,但這種管制已經不能適應當前經濟和金融市場的需要了。我國對資產證券化標的資產、發起人、投資人和交易方式等各方面的限制過多,不利于證券化產品創新,不利于證券化在我國的蓬勃發展,更無利于我國的金融改革。要大力推進資產證券化市場的發展,在目前這種情況下,政府能做的最好的事情就是放松管制,放寬對資產證券化標的資產、發起人、投資人和交易方式等各方面的限制,為金融創新提供廣闊的發展空間,培育資產證券化市場,改善我國金融環境。
3.制定并完善資產證券化的法律體系,包括制定相關的會計制度。
正如前面提到的我國資產證券化實行中存在著法律、會計和稅收制度不健全的問題,需要在實踐的過程中不斷摸索,查漏補缺,借鑒資產證券化發展成熟的美國和日本的經驗,用法制手段保護各方的利益不受損害。在資產證券化立法中,我們要充分理解資產證券化立法的精神實質,為政府在制度中恰當定位,做自己應該做的事情,由市場做市場的事情,各司其職,不過亦無不及。在法制構建上提供多元選擇及完善的配套措施,使市場能依據法制順應市場發展選擇有利的發展模式,進而奠定市場發展的長遠基礎。
4.健全資本市場體系的同時,豐富證券化品種。
國務院發出的《國務院關于推進資本市場改革方向和穩定發展的若干意見》指出,要大力發展資本市場,積極開發資產證券化產品,建立以市場為主導的品種創新機制。我國目前證券化的資產主要包括房地產抵押貸款、汽車貸款、銀行的不良資產和各種企業的應收賬款等。對于我國這樣一個具有高儲蓄率的國家來說,應尋找更好的投資品種,發掘出更多的證券化產品,促進資產證券化發展。
5.規范發展我國的信用評級制度。
針對我國資產和信用評級機構數量少、評估質量不高的狀況,我國建立具有國際影響而且權威的資產和信用評級機構勢在必行。與此同時,應對這些評級機構進行統一管理,使其獨立發揮作用,不受其他因素影響,客觀公正地進行評估工作;應學習其他國家成熟的評級制度經驗,用法律手段割斷評估機構和被評估者之間的往來,最終提升我國信用評級機構的威信。
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一、引言
信貸資產證券化是以信貸資產可預見的現金流作為基礎，在資本市場上發行資產支持證券進行融資的新型直接融資工具。信貸資產證券化通過結構安排將資產轉化為證券，實現了兩個目的：一是將資產的風險和收益轉移給了特殊的目的載體SPV，實現與發起人的破產隔離；二是由SPV發行在不同情況下償付順序不同、信用等級各異的證券，實現風險和收益的再分割。信貸資產證券化具有三大特征：資產真實出售、結構分層、市場交易。美國是最早進行資產證券化，也是資產證券化最發達的國家。自1970年住房抵押貸款證券在美國首次出現以來，資產支持證券市場發展速度遠遠超過其他各類證券市場和市場總體的平均增長速度，并己經于1998年超過國債市場，成為第一大債券市場。我國在2005年正式開始信貸資產證券化試點，中國國家開發銀行和中國建設銀行股份有限公司分別會同中誠信托投資有限責任公司和中信信托投資有限責任公司，各自發行了“開元信貸資產支持證券”和“建元個人住房抵押貸款證券化信托資產支持證券”，總的發行規模接近72億元人民幣。“開元”和“建元”的成功發行，標志本土證券化的試點正式開始。2009年，在國際金融危機的背景下，我國放緩了推進信貸資產證券化的試點的節奏。2012年5月，人民銀行、銀監會和財政部聯合印發《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》（以下簡稱《通知》），2012年9月7日，國家開發銀行依照《通知》的規定，成功發售101.66億元信貸資產支持證券，成為資產證券化試點重啟后的第一單交易。再次啟動信貸資產證券化試點對于進一步優化我國金融市場的融資結構，實現信貸體系與證券市場的對接，提高金融資源配置效率，有效增強了我國商業銀行服務實體經濟發展的能力。
二、我國資產證券化的現狀
（一）、資產證券化的歷程一一境外融資歷程
資產證券化在我國的發展不到半個世紀，上世紀八十年代，我國開展基礎設施建設采用的資金籌集手段是“收費還貸”，經常出現資金與建設的脫節，資金緊張問題嚴重制約著基礎設施的建設。由于當時法律體系和資本市場的不健全，資產證券化還不能有效的實施。基于這樣的情況，融資企業在境外設立了SPV，利用國外完善的法律和成熟的市場，進行境外的融資建設。其中較為有名案例的就是珠海政府建設公路時，在開曼群島注冊SPV，籌集資金修建公路。由珠海高速有限公司以珠海市機動車管理費和外地過境機動車所繳納的過路費為支撐，在美國成功發行了總額2億美元的債券，用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設，開啟了我國基礎設施收費境外證券化融資的先例。20世紀90年代后期，我國高速公路項目通過境外證券化融資共籌集約15. 5億美元資金，取得了不錯的效果。
（二）、資產證券化的現狀一一境內融資
隨著我國法律體系的完善和經濟市場的逐步成熟，國內的資產證券化融資模式逐漸顯現：如最先實施的中國聯通計劃，然后是國家開發銀行發起的個人住房抵押貸款計劃等等，隨著基礎建設的擴大，境內融資試點也逐步推廣開來，在天津、武漢、重慶等地正在研究以路橋資產等收費權為支撐的基礎設施證券化產品。
國內實施資產證券化有效的解決了建設資金的籌集難題，提高了固定資產的流動性，也降低了融資成本。2006年12月18日，中國信達資產管理公司、中國東方資產管理公司在全國銀行間市場以信托型SPV模式合計發行了37億元的優先級資產支持證券（次級證券合計3.5億元，由信達和東方自留），盤活了信達公司部分不良資產。
三、資產證券化過程的程序
一般來說，一個完整的資產證券化融資過程的主要參與者有：發起人、投資者、SPV、承銷商、投資銀行、信用增級機構或擔保機構、資信評級機構、托管人及律師等。通常來講，資產證券化的基本運作程序主要有以下兒個步驟：1、重組現金流，構造證券化資產；2、組建SPV，實現真實出售，達到破產隔離；3、完善交易結構，進行信用增級；4、資產證券化的信用評級；5、安排證券銷售，向發起人支付；6、掛牌上市交易及到期支付。
在上述過程中，最重要的有三個方而的問題：其一，必須由一定的資產支撐來發行證券，且其未來的收入流可預期；其二，資產的所有者必須將資產出售給SPV；其三，一種風險隔離機制必須建立，該風險隔離機制的內容主要是將該資產與SPV的資產隔離開來，以避免該資產受到發起人、SPV破產的威肋、，其目的在于減少資產的風險，提高該資產支撐證券的信用等級，減低融資成本，同時有力地保護投資者的利益。
四、信貸資產證券化的主要風險
（一）、系統性風險
系統性風險指由于某種全局性的共同因素引起的投資收益可能變動，這種因素以同樣的方式對包括資產證券在內的所有證券的收益產生影響。資產證券市場的系統性風險主要包括：
1、政策風險
政策風險是指政府有關資產證券市場的政策發生重大變化或是新出臺重要的法規和舉措，引起資產證券市場的波動，從而帶給投資者的風險。由于我國證券市場尚處于發展初期，法規體系不健全，管理于段不完善，主要以行政于段來干預市場。而資產證券市場作為我國證券市場的新興板塊，對其發展規律的認識、市場建設、法律規制，更是處十萌生的低級階段，也更多需要行政于段的干預和法律制度的確立。因此，政策風險在資產證券市場的表現可能尤為經常和強烈。
2、利率風險
利率風險是指市場利率變動引起證券投資者收益變動的可能性。市場利率的變化引起證券價格變動，并進一步影響證券收益的確定性。資產證券的價值除了其票而反映的內在價值外，還體現在其交換價值，即證券價格。資產證券的收益或者是利率，一般在發行時已經確定，資產證券的價格受利率的影響，與債券類似，利率與證券價格呈反方向變化，即利率提高，證券價格下降；利率下降，證券價格上漲。利率風險對資產證券投資者的影響，期限越長，風險越大。
3、通貨膨脹風險
通貨膨脹風險是指由十通貨膨脹、貨幣貶值給投資者帶來實際收益水平下降的風險。“資產證券作為固定收益的證券，通貨膨脹的比率將會同等消減證券的收益率，如果通貨膨脹率超過了證券票而收益率，則資產證券將會帶給投資者實際上的投資虧損。和利率變動的影響一樣，資產證券的期限越長，通貨膨脹的風險越大。”
（二）、非系統性風險
非系統性風險指對資產證券市場局部發生影響的風險。可能是因為是特定行業，或個別發行人的某一特定因素引起，只對個別或少數證券的收益產生影響。與資產證券市場有關的非系統性風險主要包括：
1、信用風險
信用風險又稱違約風險，指SPV在證券到期時無法償還證券本息而使投資者遭受損失的風險。傳統證券市場的信用風險主要受證券發行人的經營能力、盈利水平、事業穩定程度及規模大小等因素的影響。資產證券市場由十其自身不同的特點，引發信用風險的因素與之不同，更為復雜。原始債務人違約、擔保機構破產或則務困難、資產委托管理機構和資金委托管理機構違約等情形，皆可能導致SPV支付不能而引發信用風險。
2、破產風險
破產風險包括發起人的破產風險和SPV的破產風險，二者皆可能危及基礎資產的獨立地位和安全性。當發起人破產時，基礎資產有被納入破產則產的可能性；當SPV破產時，投資者可能而臨的風險一方而是基礎資產可能而臨其他權利人的主張而減少，另一方而是基礎資產賴以依托的法律載體將不復存在。
3、資產轉移重新定性和被撤銷的風險
基礎資產從發起人轉移至SPV，是風險隔離機制實現的關鍵環節。其真實有效性，將會影響資產證券化目的的實現。由于證券化中的基礎資產多為將來金錢債權。我國法律對將來債權讓與制度規范的空白，使基礎資產轉讓的效力難以確定。另外，由于基礎資產一般屬于發起人的優質資產，其轉讓行為可能因為損害發起人債權人的利益而歸于無效或可撤銷。
4、經營風險
經營風險主要指受托人的經營風險。按照資產證券化目的，受托人不能從事與證券化無關的業務，但SPV與資產受托管理人、資金受托管理人，與資產評估機構和信用增級機構必然要發生業務。為在期間上匹配基礎資產受益和證券本息的償付，SPV有必要進行短期投資和借入短期款項，SPV的這些業務將會產生SPV的負債和責任。此外，SPV在業務中可能的侵權行為還會產生法定債務。由于這些債務的清償主要源于基礎資產的未來收益，可能增加證券化成本從而消減投資者收益。
五、信貸資產證券化對商業銀行業務開展的意義
商業銀行開展以信貸資產證券化為代表的金融創新，有助于豐富資本市場投資品種，改善了資產負債表的結構進而緩解其資本的壓力，提高資本充足率，降低存貸比，商業銀行開展信貸資產證券化的意義主要表現在以下幾個方而：
1、增加商業銀行資產的流動性
隨養商業銀行的中長期貸款的急劇擴張，資金的流動性越來越低。通過信貸資產證券化，商業銀行將缺乏流動性的資產轉化為可以交易流通的證券，提高了資產的流動性，從而有效改善了商業銀行的資產負債結構。
2、信貸資產證券化是一種表外融資方式
由于信貸資產證券化是金融衍生工具的一種形式之一，只要達到真實出售的標準，這種融資就不會增加發行人的負債，對于商業銀行進行資產負債管理背景下的業務操作具有重要的現實意義。
3、有利于化解不良資產，降低商業銀行的不良貸款率
通過信貸資產證券化能夠先期從資木市場融同資金，緩解了商業銀行再貸款的支付壓力，提前獲取入池資產的部分預期收入，使現金同收速度加快，為不良資產的最終處置爭取了時間，是銀行資產潛在的風險轉移、分散，化解不良資產的有效途徑。
4、降低商業銀行的系統性風險
銀行調整信貸資產結構，能夠根據經濟環境的變化和自身發展戰略的需要，通過資產證券化的方式將風險轉移給那些數目眾多能夠承擔風險的社會個體、機構投資者，減低系統性風險發生的可能性。
六、我國發展資產證券化而臨的主要障礙
（一）中介服務機構的質量有待提高
一項較為復雜的資產證券化交易往往要涉及到幾家中介服務機構，其中投資銀行、會計事務所、資產證券機構和信用增級機構則是幾乎所有資產證券化交易都必需涉及到的，也是最重要的中介機構。相對而言，目前投資銀行業、會計業較為規范，基本上能滿足資產證券化的要求，而資產評估和資信評級業差距較大資產評估業的主要問題是：資產評估機構過多過亂，導致行業內不正當競爭加劇；評估業務重復收費，加大了證券融資經營成本；評估方法混亂，缺乏統一標準及法律的約束。所以不對資產評估業加以規范，資產證券化在中國將會舉步艱難。
（二）缺乏統一的資產證券化監管和協調體系
我國的資本市場歷來受到國家的嚴格監管。無論是發行股票，還是發行企業債券，均須獲得管理部門的批準。資產證券化作為資本市場的新型融資工具和手段，也面臨著如何進行監管的問題。資產證券化涉及到擔保、非銀行金融業務、法律、會計、稅收等多方面因素。單個的業務分工管理難以達成目標，因此必須建立統一的監管和協調機構。但我國目前并沒有對資產證券化進行監管和協調的專門機構，并且缺乏相關的法律法規。
七、案例分析一中國網通資產證券化分析
中國網通資產證券化的主要過程如下：
1.聘用特定的信托投資機構，并把中國網通未來幾年的盈利收入以具體的協議形式出售給信托投資機構。中誠信國際信用評級公司給予受益憑證的AAA級信用評級，中國國際金融公司是本次受益憑證的計劃管理人。
2.中國網通和中國工商銀行為信托機構發行的證券提供擔保。
3.信托機構把中國網通出售的資產轉化為證券，并在市場中尋找投資者。
中國網通資產證券化的優勢：中國網通在市場上發行資產支持證券可吸引較多機構投資者的參與，同時是網通直接融資，降低了企業融資的成本，以資產證券化的方式為企業融資提供了低于同期銀行的貸款利率，節省了成本。
八、信貸資產證券化發展的趨勢
信貸資產證券化重新啟動試點是大勢所趨。重新啟動信貸資產證券化試點是相關部門對美國次貸危機深刻反思并且吸取各方經驗教訓后的慎重之舉。
此次試點進一步擴大了基礎資產的范圍，鼓勵金融機構選擇符合條件的國家重大基礎設施項目貸款、涉農貸款、中小企業貸款、經清理合規的地方政府融資平臺貸款、節能減排貸款、戰略性新興產業貸款、文化創意產業貸款、保障性安居工程貸款以及汽車貸款等多元化信貸資產作為基礎資產開展信貸資產證券化，《通知》要求豐富了基礎資產池中基礎資產種類，有利于化解地方政府融資平臺風險，有利于破解中小企業融資難的問題，探索處置不良資產的新途徑，引導商業銀行將釋放的流動性資金用于支持戰略性新興產業的發展。
我國處于資產證券化發展的初級階段，與外國成熟的運作有著較大的差距，需要不斷完善法律制度、提高監管力度、規范監管職能。通過不斷的發展完善，逐步做到與國際接軌。具體可以從以下五方面著手：（1）在資產池結構上，改變資產池單一的現狀，豐富資產池品種。（2）完善信用評級體系。（3）提高資產證券化的流動性，豐富投資主體。（4）有效的實現資產證券化的風險隔離，降低風險。（5）完善法律法規，增強法律的監管職能，促進資產證券化的健康發展。
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