簡述房地產投資的特點匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇簡述房地產投資的特點范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

一、引言

房地產行業是我國全面實現城市化、工業化過程中的基礎性產業，經過多年的快速發展，已經成為我國國民經濟中的重要組成部分，跟人民群眾的實際生活緊密相關。另外，房地產行業還有這良好的關聯效益，不僅能夠帶動制造業、工業企業的發展，還能有效促進園林、旅游等第三產業的繁榮。很多地方通過發展房地產行業增加了財政收入，改善了城鎮公共基礎設施與人民的居住條件。然而，目前我國房地產市場還處在發展階段，其資金來源仍然嚴重依賴銀行，這樣的資金運作模式給整個房地產行業帶來了很多潛在風險，很多房地產公司相繼出現現金流緊張的情況，給自身發展和銀行利益都帶來了巨大影響。鑒于此，這樣的單一融資模式存在較大弊端。在我國政府的宏觀調控下，一系列房地產信貸政策相繼出臺，房地產企業獲得銀行貸款的門檻逐漸提高，而股票、證券市場又相對疲軟，房地產企業很難通過這些傳統融資渠道獲取長期、穩定的資金來源，嚴重影響了企業的健康發展。面對這樣的現狀，很多房地產企業開始努力探索多元化的融資渠道，私募、房地產信托、買方信貸等措施紛紛走進了房地產企業的視線，并且逐漸開始發揮重要作用。在新的發展形勢下，房地產企業能否盡快建立起自身多元化的融資渠道體系，以便獲得持續足量的資金支持，已經成為各個房地產企業能否在市場競爭中立足的關鍵因素。

二、對我國房地產融資現狀的分析

（一）房地產企業普遍規模較小，信用層級差

我國房地產企業近年來雖然發展勢頭迅猛，但是目前我國上市的房地產企業的數量較小，占全國房地產企業數量的比例還很低，這一部分房地產企業當中，有些還并沒有完全具備房地產開發的條件。這些房地產企業的規模小，資金管理也比較分散，整體財務管理水平較低，難以滿足房地產行業資金需求量大的特點。這些企業的開發能力較差，難以抵御各方面的風險，這些特征都導致企業很難通過各種融資渠道取得資金。另一方面，我國房地產業的信用評級較為靠后，信用差也嚴重制約了房地產業的融資。金融部門的貸款要以企業的信用作為重要的依據，是對貸款風險的判斷。我國房地產企業的資產負債率一直處在較高的水平，再加上國際金融危機的影響，行業內的競爭更加白熱化，一些運作不規范，資金不能及時到位的企業都可能面臨著被市場淘汰的局面。

（二）我國房地產業發展時間較短

我國在1998年之前都廣泛采用福利分房制度，沒有將住房視為商品，房地產業的發展也就無從談起。1998之后我國全面取消福利分房在制度，至此房地產業的發展才正式興起，到目前為止，也不過十多年的發展歷程。在計劃經濟體制下，人們的住房完全是由政府或者企事業單位負責投資、建設和分配，個人只需交付少量租金就可以享受福利分房，因此企事業單位用于建設住房的資金不可能收回。另外，由于過于強調土地公有制，導致住房難以作為普通商品一樣買賣，鮮有住房投資，住宅經濟的發展嚴重滯后于人民群眾的實際需求。1998年后，我國明文規定全面停止住房分配政策，開放住房二級市場，我國房地產市場才算真正建立起來。客觀來看，我國房地產業的發展時間較短，不少房地產企業都還在經驗積累和摸索階段，這也是造成我國房地產融資渠道單一的重要原因之一。

（三）房地產行業的多元化融資缺乏政策支持

我國房地產行業從起步階段開始，就一直主要依賴銀行信貸籌措資金，由于缺乏政策上的有力支持，多元化融資發展滯后。由于受到傳統計劃經濟時期思維的影響，房地產融資模式較為單一，房地產金融市場的法律體系亟須進一步完善。目前我國有關房地產融資方面的法律主要是《擔保法》，主要是通過房地產抵押貸款的途徑來獲取資金，這也是絕大多數房地產企業采取的融資方式。相比之下，其他融資渠道的政策支持顯得非常薄弱，比較突出的有，從上個世紀90年代開始，我國就已經明確提出不鼓勵房地產企業上市，兼營房地產業務的公司和房地產業務收入占總收入20%以上的公司都不得上市。另外，我國現行的法律和相關政策對房地產信托、債券等融資渠道也有著一定限制。我國對企業發行債券實施較為嚴格的審批制度，有評級要求，還需要資產抵押，達不到要求的企業不能發行債券，即便達到要求，對發行數量也有限制。由于缺乏相關法律和政策的扶持，我國房地產行業難以形成科學合理的融資體系，難以保證協調、均衡發展，多元化的融資渠道發展也就停滯不前。

三、拓寬我國房地產行業融資渠道的建議

（一）盡快完善我國房地產行業融資的各項法律法規

實現我國房地產行業的多元化融資渠道需要以健全的法律法規保障作為基礎。健全、完善的房地產金融法律體系，不僅能夠幫助房地產企業順利實現多元化融資，還能便于有關部門對房地產企業整個融資過程的監督。目前來看，我國已經出臺了類似《土地管理法實施條例》、《土地管理法》、《城鎮國有土地使用權出讓和轉讓暫行條例》等法律法規，這些規定對我國房地產行業的發展提供了法律保障，促進了房地產行業的健康有序發展。但是，為了進一步落實房地產企業的多元化融資，我國還應該出臺一些支持性的政策。在完善現有法律法規的基礎上，逐步取消對房地產企業進行信托投資的限制，盡快出臺符合我國國情的房地產投資基金的相關法律，早日結束房地產投資基金無法可依的尷尬局面。

（二）大力發展房地產行業的投資基金

金融危機過后，我國房地產行業從銀行獲取貸款的難度越來越大，房地產行業的資金困難狀況日益嚴峻。發展房地產行業的投資資金具有明顯的優勢。首先，能夠多元化我國房地產行業的融資渠道，減輕房地產企業單獨依靠銀行融資的壓力。房地產投資基金是憑借發行收益憑證的方式募集資金，能夠將房地產市場與資本市場有機結合，直接將資本市場上充裕的資金引入房地產行業，是對銀行融資渠道的大力補充。其次，發展房地產行業投資基金，有助于本土房地產企業吸引國際資本，擴大資金的來源范圍。這些資金會選擇投向那些盈利能力強、發展潛力大的企業作為投資對象，客觀上有助于整個行業競爭秩序的建立，實現優勝劣汰的健康發展，有助于優質房地產企業的做大做強。最后，發展房地產投資基金還可能豐富和完善房地產金融體系。我國人口眾多，土地稀缺，住房具有很強的投資價值和抗通脹能力，因此，房地產是不少中小投資者眼中的理想投資領域。然而，由于資金有限，投資的準入門檻很高，很多投資者難以分享房地產行業蓬勃發展所帶來的盈利。房地產投資基金恰好可以妥當解決這一問題，以其較強的流動性和較低的門檻，成為中小投資者樂意選擇的投資機會，逐漸成為一種回報率穩定的理財工具。

（三）將房地產信托投資作為房地產企業融資的有力補充

房地產信托投資是憑借商業信托組織發展起來的，通俗來說，就是聚集眾多投資者的資金，為房地產企業進行融資或者收購、持有房地產企業的一種投資方式。跟銀行貸款相比，房地產信托投資有著很多顯著的優勢。首先，房地產信托融資可以有效降低整個企業的融資成本，從而節約大量的財務費用，優化公司的資產負債結構。其次，房地產信托的資金供給方式較為多樣，能夠滿足房地產企業的項目要求，通過資金信托、股權投資模式、貸款模式等渠道進入房地產行業，為企業提供更多融資可能性。最后，信托產品是民間資金的集合，流動性較大，能夠緩和系統風險，而且房地產企業只要拿到土地批文之后，就可以進行信托融資和前期建設準備，節約時間。

四、結語

我國房地產企業需要在充分考慮自身條件和需求的前提條件下，謹慎選擇最適合自身發展定位的融資渠道。可以說，房地產行業如果能實現多元化的融資渠道，不僅能夠幫助房地產企業解決融資難的實際困難，還有助于我國整體金融體系的進一步完善。然而，雖然從理論上可以討論出不少房地產行業的融資新渠道，但是在實際運作中仍然存在很多困難，不一定都能起到很好的融資效果。因此，要想徹底改善房地產行業的融資環境，不僅需要房地產企業自身的探索，更需要整個國家金融體系的不斷建設和完善。

參考文獻

[1]尤佳.房地產開發項目資金鏈管理[J].合作經濟與科技，2009（17）.

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1.前言

近年來，隨著我國經濟的快速發展，我國的房地產行業也得到了快速的發展，從2010年至2012年，全國房地產投資總額占固定資產投資的比例都在20%左右，房地產行業已成為我國國民經濟的支柱產業。房地產行業的健康發展也直接影響著我國經濟的良性發展。而房地產開發商如何在控制成本的條件下生產出能夠滿足各類消費者需求的住房，從而降低空置率，回收資金，進行再投資。這不僅能夠實現消費者效益最大化，更能使房地產開發商效益最大化，這樣的雙贏局面是房地產業健康發展的趨勢。運用價值工程理論對房地產項目全壽命周期成本控制進行研究，這樣有利于房地產開發企業提升競爭力，使企業在激烈的市場競爭中憑借較高的功能和相對較低的成本而占有一席之地。

2.房地產項目成本控制的特點及原則

2.1 房地產項目成本的構成

房地產項目的全壽命周期分為前期策劃與立項、規劃設計、施工、運營維護四個階段， 其成本即是房地產開發企業在這四個階段所發生的成本和費用。房地產開發項目的成本，與其他一般商品生產成本相比，具有產品生產周期長、投入量大、成本控制變化大等特性，給企業的成本管理帶來了一定難度。

根據資料顯示，前期策劃與立項階段對工程造價的影響程度最高，可達80%～95%；規劃設計階段次之，這個階段對工程造價的影響程度為5% ～75%；而施工及后續階段對工程造價的影響程度僅為5%以內。因此，在前期策劃與立項階段及規劃設計階段進行成本控制是房地產項目成本控制的關鍵與重點，它可以最大限度地減少事后變動帶來的成本增加。實踐表明，合理科學的前期策劃與設計，可降低工程造價的10%～30%。

本文主要以房地產項目前期策劃階段為研究對象，分析該階段成本控制的特點及方法。

2.2 房地產項目前期策劃階段成本控制特點

對于房地產項目來說，前期策劃是進行成本控制的最為重點和關鍵的階段之一，相對于其他階段的成本控制，該階段的成本控制具有以下特點。

2.2.1 該階段的成本控制應為事前管理活動的成本控制活動。

2.2.2 該階段進行成本控制需要較高的技術性。

2.2.3 該階段進行成本控制對房地產項目的成本影響最大。

3.價值工程在房地產項目成本控制中的適用性

3.1 價值工程簡述

價值工程又稱為價值分析，是以最低的壽命周期費用，可靠地實現必要的功能，著重于項目的功能分析的有組織的活動。價值的高低可以用價值指數（V）來反映，而價值指數（V）可以用以下公式來表達：

V=F/C 在公式中，F表示功能，C表示成本。

從該公式可知，可從下列途徑提高項目的價值：

1） 功能F不變，成本C降低。2） 成本C不變，功能F提高。3） 功能F提高，成本C降低。 4） 成本C略有提高，功能F大幅度提高。5） 功能F略有下降，成本C大幅度下降

該公式中的成本，不是一般意義上的成本，而是房地產項目壽命周期的總成本。房地產項目的壽命周期，應從前期策劃開始到運營維護結束，其壽命周期成本也應包括這期間的全部成本和費用。

3.2 價值工程的主要特點

價值工程是一項通過對研究對象的功能進行分析，從而提高對象價值，然后進行效果評價的有組織的活動過程。其特點體現了價值工程的基本原理和思想方法，主要表現在以下幾個方面：

3.2.1 著重于提高項目價值。價值工程既不單純追求降低成本，也不片面追求提高功能，而是以提高它們之間的比值（即價值）為目標，研究多角度、多項目的最佳匹配，然后進行評價。

3.2.2 功能分析是研究的核心。價值工程方法著重對項目進行功能分析，通過功能分析，明確和保障項目的必要功能，盡可能減少或消除其多余的不必要功能，并補充不足功能，使項目的功能結構更加合理，以達到降低成本提高價值的目的。

3.2.3 價值工程是有組織的創造性活動，需要進行系統的分析、研究。房地產項目的價值涉及到投資、收益、管理、成本和政策等，需要調動多方面共同協作，尋找最佳方案。

3.3 利用價值工程，在前期策劃與設計階段對房地產項目進行優化的步驟

在前期策劃階段中，不同方案間的比較選擇是一個非常重要的環節。利用價值工程的方法，可以比較準確地評估房地產項目的價值功能，測算出工程項目總體功能的優良程度，是一種比較適宜的評價方式，其操作步驟如下：

3.3.1 確定各項功能指標及其權重。對于房地產項目，根據其不同用途和要求，確定功能指標及其權重。現在有甲、乙、丙三個備選方案，假定銷售價格、市場環境、社會環境、期間費用、經營管理風險為功能評價指標。可以利用強制打分法或層次分析法，確定各項評價指標的權重，現假定這5項評價指標的權重分別為0.42、0.22、0.12、0.14、0.1。

3.3.2 求出各被選方案的功能系數F。由若干位專家組成前期策劃方案評審小組，對各方案的功能滿足程度分別打分，將幾位專家對同一項功能指標的打分取平均值，其形式如表1所示；得出每個方案各項功能的得分后，按照各項功能指標權重加權平均，得到各方案的加權總分；然后計算各方案的功能系數F，如表2所示。

3.3.3求出各方案的成本系數和價值系數，如表3所示：從價值工程的角度分析，乙方案相對比較是最佳方案。說明乙方案均衡其功能和成本方面的因素，其價值最高，即能夠得到較高的投資效果，故應選擇乙方案作為該房地產項目的優選投資方案。

4.結論

房地產開發項目在國外已經成為價值工程應用的主要領域，我國近些年也有所重視。綜合比較國內外推行價值工程的項目工作效果，該方法是一種系統的、全方位的管理技術。筆者僅對房地產項目前期策劃階段成本控制方法進行初步探討，其在各階段如何開展工作還需進一步深入探討。

參考文獻：

[1]傅家驥，仝允恒.工業技術經濟學（第三版）[M].北京：清華大學出版社，2001.

[2]王軍.化學工業出版社，2008.

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中圖分類號：F230 文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2011）04-0053-03

一、簡析投資性房地產的相關內容

筆者主要是從投資性房地產的概念，投資性房地產的會計核算、投資性房地產的計量模式等方面，簡要分析投資性房地產的相關內容。

（一）投資性房地產的概念

通過查閱各種相關資料，我們可以看出，投資性房地產與普通房地產業的主要區別，從概念上來看，投資性房地產主要是地產商為了獲取房屋租金或房屋固定資產的不斷增值，或者是同時達到這兩點目標而進行的一種投資獲利性房地產。通過投資性房地產的概念和其運營的最終目的，我們知道，相對于普通的房地產而言，投資性房地產必須能夠單獨的計量和對外出售。對外出售主要包括可以出售已經對外出租的某塊具體的土地使用權；或是房地產商已經持有并準備在房屋獲得增值后，再予以對外轉讓的土地使用權，還包括房地產企業現階段已經擁有并已對他人出租的各項建筑物。這較普通的房地產，投資性房地產對外出租的選擇余地更大，賺取的盈利價值更多，可以實現出售、出租具體建筑物的目標，也可以實現出租或是轉讓已有或是已租給他人的某塊土地的使用權，從而可以從中獲取更多更大的經濟利益。這其中不包括房地產商用以經營或是留作廠房的自用房屋。

（二）投資性房地產的會計核算

新會計準則明確規定，針對于投資性房地產的特有特點，對投資性房地產的會計核算也具有嚴格的規定，它需要明確的前提條件才能實現會計確認，這個前提條件主要是指要具備很可能流入該投資性房地產的相關的經濟利益以及該房地產企業的資本成本能夠很明確的核算和計量，只有同時滿足這兩個條件，才能對投資性房地產進行會計核算，這不僅有利于從總體上評估該投資性房地產的總體資金優勢，也有利于保證與其交易的企業的相關利益，這有利于市場經濟的穩步發展，也有利于推動投資性房地產業的不斷良性的發展。

相關會計準則中對投資性房地產的最初計量也有明確的規定，它要求投資性房地產應該嚴格按照成本進行會計計量，投資性房地產的成本主要是包括購買房地產的成本款，在購買過程中所支出的各種消費稅費，以及其余可以歸該房地產支出的一些稅費；還包括該投資性房地產在建造過程中所花費在建造該投資性房地產上的各種建筑費用以及為了能使該項資產投入使用所花費的各項費用。通過這兩點規定，我們可以得出投資性房地產在進行會計核算和計量的要求和步驟，從而有利于保證其更好的進行核算。

（三）投資性房地產的計量模式

新會計準則對投資性房地產的計量模式提出了一套新的模式，那就是可以對投資性房地產采用公允價值模式進行計量，這種新的方式可以給投資性房地產帶來會計計量模式上的創新，但也必須具備必要的條件，首先必須要保證該投資性房地產所在的區域內有活躍的充分的房地產交易市場，通過從這些活躍的地產交易市場上，該企業能夠從中獲取其他企業的房地產的價格或是相關的其他信息，從而可以為該企業的正常發展提供可靠的參考信息，利于該企業隨時作出相應的調整，也可以對投資性房地產中的公允價值作出正確合理的評估。

通過上述對投資性房地產的相關內容的簡述，我們對投資性房地產的相關知識都有所了解，通過對投資性房地產的概念及它的會計核算模式及計量模式進行分析，我們可以看出，投資性房地產的會計核算的特有規定，下文中，筆者主要是論述新會計準則對投資性房地產會計政策的影響。

二、初探新會計準則對投資性房地產會計政策的影響

新會計準則對投資性房地產的會計政策產生了很大的影響，隨著房地產業的不斷發展，特別是投資性房地產的迅速發展，一種新的公允價值模式便應運而生，但通過調查研究發現，大多數的投資性房地產所采取的會計核算模式仍然是傳統的成本核算方式，而不采用公允價值模式進行核算，下述筆者主要是從以下幾方面來探討新會計準則對投資性房地產會計政策的影響：

（一）沒有形成一套完善的評價公允價值的市場體系

新會計準則中對投資性房地產的會計核算作出了明確的規定，特別是對采用公允價值模式的計量的要求和前提條件更為嚴格。新會計準則中明確規定，只有有足夠的證據證明投資性的房地產的公允價值能夠持續可靠的獲得，才可以讓投資性房地產采用公允價值計量模式。公允價值的應用必須符合兩大條件，一是該地產必須要具備活躍的房地產交易市場，并且還應能及時的從市場上獲得相關的各種信息，以作出相應的調整。公允價值模式的最大優勢在于，它能夠較真實客觀地反映出投資性房地產的所具備的實際資本能力、市場價值和所具備的盈利能力，這樣可以有效的正確的反映出該房地產投資企業的各項綜合能力，有利于該房地產對自身的發展適時的作出調整，可以推動投資性房地產業的不斷健康穩定的發展；但這種公允價值計量模式也存在其自身的缺陷，主要是由于目前中國市場經濟發展還不夠成熟和完善，市場體系還不夠健全，市場上很多同類市場的交易信息還不夠充足，有些企業為了自身的利益不愿公開該企業的相關信息，從而導致市場上的各種交易信息缺乏公開性，不利于企業獲得足夠多的信息，這樣就無法滿足公允價值得以實現的前提條件。新會計準則中明確要求企業能夠從活躍交易市場上相關企業的房地產市場價格信息，從而能夠客觀的對自身的資金及市場地位進行分析和定位，以便對投資性房地產的公允價值能做出明確而合理的評價和估算，綜合各種原因，結合現階段的市場經濟條件發展的水平，以及綜合分析現階段的市場環境，新會計準則中規定的投資性房地產采取公允價值計量模式進行計量的要求，在現階段現有的市場環境下是無法嚴格有效的實施的。我們必須去探討一種新的更有利于更適合投資性房地產的會計核算模式，不斷的健全市場機制，推動投資性房地產的發展。

（二）新會計準則改變了稅收與對企業價值的關系

新會計準則的實施，帶給投資性房地產最大的影響就是改變了在成本價值核算下的稅收對企業價值的關系，這種改變表面上只是簡單的調整了二者之間的相關聯，實質上卻從企業內部深層次的改變了企業的經濟利益，改變了企業整個經濟鏈。在原先的以成本核算的模式下，投資性房地產每期都要提取固定的資產折舊費或是攤銷一些必要的資產損失費，從而使當期的賬面資產利潤減少，但是這種固定資產的折舊和攤銷可以在企業本期交稅之前就進行，因此可以提前從稅收中支取，這樣就可以實現抵消稅收的目的，從而可以保證企業的經濟利益的實現。新會計準則中的公允價值計量模式，則無法實現這一目的，公允價值模式需要企業能夠持續而可靠的保證資金來源，這種模式不再對投資性房地產進行固定資產的折舊和提取相應的攤銷，而應當以企業的實際支出計入企業的賬面價值，這一做法雖然能夠很客觀的反應企業當期的收益和負債，但由于不能提取固定資產的折舊和攤銷，企業便無法實現稅收的抵消，這樣就大幅度地增加了企業的稅收壓力，這樣就會減少企業的價值，因此，雖然新會計準則明確規定投資性房地產應采用公允價值核算模式，但由于多數企業為了減少稅收的壓力，仍然采用傳統的成本計量模式，為了能更好地推動新會計準則的實效，我們應不斷的改革和更新投資型企業的經營思想，處理好稅收與企業的關系，推進企業的不斷發展與壯大。

（三）公允價值模式會影響企業的業績

傳統的成本核算模式，是一種以投資企業的成本為核算基礎的一種計量模式，它無須考慮市場上房價的變動，不論房價上漲或是下跌，都不會太大程度的影響企業的實際成本，從而也不會大幅度地影響企業的業績。新會計準則中規定的投資性房地產采用公允價值模式，這種計量模式的變化，可以使企業的報表更加科學合理，但并沒有從內部上改變企業真實的內在價值。在房地產市場發展趨勢較好，市場上房屋都在漲價的情況下，企業采用公允價值模式能夠在一定程度上增加企業的資產和利潤；但是，如果房價下跌，采用這種模式就會給公司帶來嚴重的賬面損失，這就使得企業的資金鏈時刻處于變動中，從而增加了企業的資本變動，影響了企業的業績，導致企業在進行資產和利潤管理上遇到很嚴峻的問題。特別對于投資性房地產這類投資性行業，更加劇了企業經濟和利潤的變化，嚴重影響了企業的業績。為了能使投資性房地產穩定的發展，我們必須不斷采取各種措施，減少公允價值在實施過程中的不利因素。

通過調查研究我們發現，房地產企業中采用公允價值能增加房地產企業會計信息的真實性，可以使房地產企業的賬面價值更加客觀可靠，可以讓房地產商隨時獲得最可靠的資金信息。然而，由于上述所提出的這些問題的存在，投資性房地產中以公允價值計量的會計核算模式還有待研究，它不可能很快的被市場所接受并運用，它需要一個適應當前市場經濟的過程。但隨著市場經濟的不斷發展，市場體系的不斷健全，公允價值模式將會最終取代傳統的成本模式，并最終被企業所接受和加以應用。

三、簡述新會計準則對投資性房地產業未來發展趨勢的影響

通過上述論述，我們可以看出，投資性房地產業是有別于普通房地產業的一種企業，新會計準則的實施，對其產生了很大的影響，下面筆者簡要論述新會計準則的實施，對投資性房地產業未來發展趨勢所產生的影響：

（一）新會計準則的實施將會影響地產業的實際經濟利益

投資性房地產的一個明顯的特征就是它是通過出租已出售或出租的某塊土地使用權，從中獲取利益，但那些留作廠房或是用以經營的建筑物則不可以歸于投資性房地產，因而也無法在市場上進行交易，獲取利潤。新會計準則的實施，提出了對投資性房地產進行公允價值模式的會計計量，這樣就會加重企業的稅收負擔，從而會影響企業的實際利益，但如果市場經濟能一直穩定持續的發展，房地產業能在市場上占據有利的競爭地位，能夠擁有有利的價格優勢，那么新會計準則的實施，將會不斷推動投資性房地產的快速的發展。

（二）新會計準則的實施對投資性房地產未來的發展趨勢影響深遠

傳統的會計準則中對投資性房地產的會計核算都是采用成本核算，這種模式有其一定的優點，但也具有缺陷。傳統的成本模式主要考慮的是企業的資本，所需做的報表很多，這樣不僅消耗時間，也影響了工作效益，但新會計準則中規定的公允價值模式，很大程度上改變了這種現象，公允價值模式下，是通過企業的賬面價值，直接的反應企業的贏利或虧損情況，它可以將各種報表加以有序的整合，這樣不僅節省人力物力，同時還可以有效的提高工作效益，能通過簡易清晰的賬面價值報表，反映出房地產業的發展情況，所以說，新的會計準則的實施將會很大程度上影響投資性房地產業的發展，對其長遠的發展產生深遠的影響。

綜上所述，我們可以看到，新的會計準則對投資性房地產的會計核算產生了很大的影響，同時對投資性房地產的未來發展趨勢也將會產生很深遠的影響意義，為了能更好地運用新的會計準則，我們必須努力發展市場經濟，不斷完善市場經濟體系。

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[6]李健.投資性房地產準則解讀[J].會計之友，2008，(22).

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Abstract: with the development of our national economy, construction industry also in forging ahead, the real estate industry as a branch of the construction industry, but also to the trend of development by leaps and bounds, as a real estate enterprise, how to better develop the short time, investment benefit good real estate project is the first task, and at the same time, improve the real estate project examining quality also is most important, it can bring higher real estate enterprise investment benefits and economic benefits. In this paper the author will improve the quality of real estate project examining a discussion.

Keywords: real estate projects; The settlement; Audit; quality

中圖分類號：TU201.7 文獻標識碼：A 文章編號：

在21世紀的今天，人們做事情更加具有條理性了，任何事情都會做好規劃和布置，房地產工程也不例外，它的特點更加要求在規劃和布置上的工作做得事無巨細，有條不紊，進而更好地為房地產企業創造經濟效益和社會效益，房地產工程預結算審核就是房地產企業未雨綢繆的一個表現，它減少了房地產工程一些不必要的經濟損失，為房地產工程更好地投資使用做好了鋪墊工作。但在房地產工程預結算審核工作中難免存在一些問題，導致工程預結算審核在質量上得不到保障，如何提高房地產工程預結算審核的質量是當前房地產企業亟待解決的一個問題。

一、工程預結算的概念

工程預結算也可叫做工程造價，是對建筑工程項目所需的各種材料、機械消耗量、人工及耗用資金的核算，是國家基本建設投資及建設項目施工過程中的一項基本的要求工作。在建筑行業有一句流行語叫：“是賠是賺，全在預算。”

二、房地產工程預結算審核存在的問題

建筑工程預結算是由基本的建設投資估算和建設項目施工組成的一項工作。它反映了建筑工程項目對施工人員、建筑材料、機械設備以及安全衛生等耗用指標，在一定程度上也體現了工程預結算審核的重要性。作為房地產工程，其預結算審核工作是有效控制投資和合理確定工程造價的重要環節和手段，對工程預結算進行全面、合理、系統的審核，能夠及時發現和糾正施工方編制預結算過程中的疏漏。房地產工程預結算質量的高與低，直接關系到工程承包雙方的利益，也關系到工程造價的有效控制，因此必須做到高效率、高質量的工程預結算審核工作，從而達到有效控制和合理確定工程造價的目的，在當前的房頂產工程預結算審核工作中還存在著一些問題，以致不能很好地保證房地產工程預結算審核的質量。這些問題主要表現在：

（一）預算中出現高估冒算的情況。

由于房地產工程預結算書是由施工方編制好后交給建設單位進行審核，施工方為了拿到更多的工程款，往往多算工程款，高估冒算工程造價，其主要的表現形式是多計工作量、從高套取建設項目費用、高估建設材料價格等。在實際的操作中，施工方往往以他的專業優勢為借口，從而采購一些不通用、品牌新的施工材料或購買材料時以種種理由來編造，來達到虛報價格的目的。

（二）預算中有意遺漏工程項目。

房地產工程在招標和投標過程中，施工企業或單位為了接近標底，在預算中有意遺漏相關的工程項目，等到進行結算的時候再來補上。具體的表現形式是在招標和投標的過程中，低報價，結算時高要價。

（三）抬高價格，巧立名目。

這點首先表現為趕工費。施工企業或單位會為了工程造價費用而有意抬高價格，對于所面臨的要變化的項目，以要趕工程建設，工期有限這一情況為契機，以此為借口來增加趕工費，從而達到索要高價的目的；其次表現為變更施工方案設計,這種變更施工方案設計有的是因為設計本身的問題，有的可能是建設單位考慮不周需要變更施工方案的設計，但也有一些無厘頭的情況，這是施工方和設計方聯手故意造成的，當出現設計變更的情況時，施工企業或單位對該加的工程款積極性很高，不僅加上，還要多加，對該減的卻少減，甚至不減。

（四）減少工程項目卻不減價格，偷工減料嚴重。

在房地產工程施工時，施工材料的價格雖然是根據定額來規定，但有些主要材料的價格需要按照實際的價格進行調整，材料調差也是工程造價的組成部分，施工單位為了獲得這一點差價，在材料的使用上以次充好，而材料調差仍然按照質量好的材料價格進行調整，賺取一點利益；其次是對變更取消或者是減少的項目隱瞞不報，在減了項目的情況下不減價格，謀取利潤，還有就是偷工減料。這些方面都不能給房地產工程預結算審核工作帶來質量上的保障。

（五）工程討價還價，有定額不套。

施工單位往往會對某些零星的工程或者某些土石方工程有定額標準的而不套用定額，卻采取議價的形式來討價還價，以此在從中獲得一些利潤。

（六）房地產工程預結算審核的送審資料不完整，真實性也不高，簽證過于頻繁，而且簽證的隨意性大。

（七）工程量虛增，在某項工程項目中，多計算工程量，或者是重復計算工程量，也就是干了某一項工程，卻重復要了兩次錢。

針對以上房地產工程預結算審核工作中存在的問題，筆者提出了一些切實可行的措施來提高房地產工程預結算審核質量，具體如下：

（一）加大預結算審核材料的審計力度。

審計人員要根據工程的特點，重點對一些價值大、價格不透明、數量多的材料進行預結算的審核，盡可能地多了解各項材料價格的信息以及變動情況，從而做到預結算的審核有理有據；審計人員要認真審核各項材料的定額價、市場價、調整的數量以及差價等，杜絕材料價格水分；要進行市場調查和現場核實，對于一些價格不明確的工程材料要進行市場調查，以了解價格的真實情況。

（二）提高審核人員的綜合素質。

房地產工程預結算的審核是否公正、公平、準確、合理，與審核人員的職業道德和業務水平息息相關，因此要不斷提高審核人員工作責任心和社會責任感，提高他們的綜合素質，從而保證審核人員能夠以嚴謹的工作態度來進行審核工作， 這在一定程度上可以預防在審核工作中出現的問題和紕漏，對于提高房地產工程預結算的質量來說也有促進作用。

（三）加強工程預結算在不同階段的控制和管理。

房地產工程預結算要想提高審核質量，就必須對工程預結算在不同階段的特點和性質進行全過程、全方位的控制和管理，以保證預結算的準確性和科學性。

結束語

綜上所述，做好房地產工程預結算審核工作是提高房地產投資效益和經濟效益的重要途徑，但在預結算審核工作中存在著諸多問題，這就需要不斷提高審核人員的職業道德素質和工作責任心，從而達到提高房地產工程預結算審核質量的目的。

參考文獻：

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由于土地資源的不可移動性和不可再生性，以及社會進步和城市建設發展的不可逆轉性，商業地產項目具有天然的保值增值屬性。商業地產的這一特性使其日益成為國內外企業投資的熱點。

1、簡述我國商業地產的現狀

2010年初至今，房地產相對冷淡，商業地產卻異軍突起，無論從土地成交還是房企表現上，商業地產都變成了“香餑餑”。商業用地市場活躍，土地成交量呈現大幅增長，多數城市的商業地價呈穩步上升態勢。

1.1 我國商業地產投資額持續上漲

據國家統計局數據顯示，商業地產投資額連續三年增長率在17%左右。2007年，我國商業地產投資總體趨勢穩定， 2009年，我國房地產開發企業完成投資額達到了36231.71 億元，比去年同期增長了16.1%，2010年1～7月，我國房地產開發企業完成投資額達到了23864.77 億元，比去年同期增長了37.2%，其十二年間增長了大約80多倍。進入21世紀后，我國商業地產的投資增長速度超過了國民經濟的增長速度，且商業地產投資占當年房地產投資的比重呈逐年上升的態勢。

1.2 我國商業用房銷售面積逐年上升

據統計，2000年，我國商業營業用房銷售面積為1399.31萬平方米。2006年，我國商業營業用房銷售面積為4337.79萬平方米，增長了約2.1倍。2007 年，全國商品房施工面積為235881.61 萬平方米，同比增長21.1%。2009年，全國商品房銷售面積達到了93713萬平方米，比去年增長了42.1%，商品房銷售額為43994.54 億元。從中可以看出，我國商業用房銷售面積隨著商業地產市場的發展，其呈現上升態勢。

1.3 金融危機后我國商業地產明顯的有所波動

因為金融危機的爆發，明顯影響了我國住宅市場的發展。08年后，我國住宅市場的交易量呈現下降趨勢，大多數消費者保持持幣觀望的態度，有些消費者認為，房價具有下降的趨勢。盡管如此，與之相反的是，我國商業住宅的供應十分充足，這不僅因為消費者對商業地產的需求呈現增長的趨勢，而且也因為城市化進程的加快，為我國商業地產的快速發展提供了基礎。另外，商業地產具有回報率穩定等特點，使得部分房地產企業進入商業地產市場，這也為我國商業地產的發展貢獻了一份力量。

2、我國商業地產發展中存在的問題

2.1 投資存在盲目性

商業地產含有商業經營和地產開發雙重意思，商業經營水平直接關系到商業房地產的盈利狀況，因此，商業地產開發運作要求將地產開發和商業經營緊密結合。但在商業地產的高利潤驅使下，一些商業地產開發商出于自身利益需要，追求新的投資盈利模式，引發了大型商業網點建設熱潮，而大多數商業項目缺乏論證、盲目開發。許多開發商在建造之前缺少可行性研究，對同行業的供給狀況和運營的商業結構缺少分析，按照自己的主觀想象投資商業地產，往往采取“先開發后招商”的方式，導致商業網點布局過于密集、結構不合理、規模大型化等問題出現。沒有認真考慮市場上有什么樣的商業業態需求，只考慮地塊能建什么樣的商業業態，這種建筑設計在前，招商在后的運作模式，忽視了商業地產所特有的功能需求，很難滿足不同商家對產品功能的不同需求，從而造成后期招商和銷售的困難。

2.2 開發與經營脫節

商業地產項目的投資大，通常需要較長的投資回收期，少則十多年，多則幾十年。但是現在很多地產商急功近利，抱著“賣完就走”的經營思路，只注重前期開發并盡量縮短開發周期，項目建成后能租則租、能賣則賣，至于項目是否適合經營則根本不予考慮。商業地產建設項目和建設后的整體運營出現嚴重脫節，很多商業地產項目建成后就開始按面積銷售鋪位。

2.3 開發融資渠道單一

雖然我國房地產金融業不斷發展，房地產股票、債券、信托等金融產品逐漸進入眾人視野，但由于我國相關制度缺失，依然改變不了大多數商業地產開發商主要依靠銀行貸款的現狀。開發商在短期內獲取資金的能力十分有限，因而運營風險相對較高。

2.4 開發經驗和人才缺乏

目前，商業地產的開發商多為房地產商。對商業的選址、功能求等專業知識知之甚少，而精通地產和商業的復合型人才更為稀缺。開發經營商業物業需具備與之相適應的經營模式和管理人才，人才短缺則導致開發商業地產的風險加大。可見，人才的缺乏，是一大瓶頸。

3、我國商業地產發展的趨勢

3.1 創造商業地產發展的大環境

發展商業地產，必須積極發揮政府的宏觀作用，為其發展創造良好的環境。首先，政府建立和完善商業地產發展的法律，從法律層面加強商業地產運作的法律環境，因此，這就要求政府行政管理部門和商業管理部門，對大型商業地產項目進行嚴格的審批，保證商業地產開發的合法化。其次，政府應該對商業地產的發展進行監督，以有利于我國商業地產的可持續發展。最后，為我國商業地產發展創造金融環境，還可以推動商業地產的健康可持續發展。

3.2 合理布局，構建合理的商業網點

正因為我國商業地產發展迅速，因此在發展商業地產的同時，必須對其是否盲目開發有所關注，并對其加以遏制。要求政府部門大力推動產學研相結合的機制，在充分利用高等院校、科研機構研究能力的基礎上，建立適合我國商業地產發展的商業網點，可以對商業地產進行科學合理的評價，用來測評商業地產市場飽和度的情況，以保證商業地產發展的商業網點更加科學合理，這樣能夠從根本上遏止商業地產的盲目開發。

3.3 引導開發商合理開發

要想商業地產有廣闊的前景，必須對開發商進行規范和引導。大概可以做到如下幾點：

第一，對市場準確定位。商業地產開發商在開發項目前，應當對當地的經濟水平、商業形態以及市場需求等情況進行調查，以做到深入了解，進而確定開發商的開發規模和目標市場等，這樣做可以避免因盲目開發而造成的損失和浪費。另外，在商業地產開發前，開發商先應該進行招商，這可以為開發商將要開發的

地產開拓市場，可以避免開發商所建商業建筑因不能滿足客戶的需求而產生的招商難、空置率高等問題。即開發商應該先確定所要開發商業建筑的組織結構，而后進行正式開發，以確保商業地產的可持續健康運營。

第二，對商業地產的位置、規模進行合理科學的制定。開發商在對商業地產項目進行選址時，必須要根據季節是否為黃金進行分析，即區分黃金季節和非黃金季節，然后對這兩個季節進行全面調研，調研內容主要包括，該地方每天的客流量、客戶群體、人群的消費能力等。

與此同時，必須對政府城市規劃進行仔細研究，以熟知城市的發展動向。而后根據所選地理位置確定店型和規模，比如在城市核心商業圈，盡管避免選擇大賣場，在城市的次中心地帶以新興業態為主，在城市郊區，應該以能夠聚人氣的業態為主等。

4、結語

我國商業地產發展迅速，當然我國商業地產在發展過程中出現了諸多問題，但國內持續的經濟發展和城市化進程的加快，都為商業地產進一步發展帶來了蓬勃的契機，再加上政策上的擴大內需的經濟結構調整，以及對住宅市場的宏觀調控，都將為商業地產的發展帶來極大的好處。商業地產發展前景樂觀，隨著行業發展的日漸成熟，我國商業房地產也將呈現出理性發展的態勢。

參考文獻：

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2房地產市場結構及基本特征

現代房地產市場可根據證券化特征劃分為私有房地產市場和公共房地產市場兩大類（privatemarketandpublicmarket）。私有房地產市場，又稱為房地產實物或直接市場（包括住宅房地產市場和商業房地產市場），通常沒有集中交易的中心場所。盡管某些物業可能會以拍賣的形式出售，但大多數不可分割的實物房地產資產的交易是通過契約的形式完成。私有房地產市場交易的資產價值昂貴，交易成本高，導致交易頻率低，信息不完全，且做市商和經紀人對實物房地產資產價格的影響較大。公共房地產市場指房地產證券化或間接市場，通常有集中的交易場所，市場具有結構化特征，交易過程規范且要求信息公開透明，交易價格完全由市場確定。公共房地產市場定義的做市商和經紀人對交易價格的影響有限（Fisher和Geltner，2000；Baum和Hartzell，2011）。Lizieri等（2010）按照出租屬性和收益現金流結構將房地產資產分為住宅房地產資產和商業房地產資產。住宅房地產資產不具有出租屬性且為資本利得占優的收益現金流結構。商業房地產資產則具有明顯的出租特征，其收益現金流結構以未來收入現金流（如租金）為主要組成形式。房地產市場的基本功能包括資源配置、信息傳導及價格形成與價值實現，房地產資產價格的形成和發現是不完全信息條件下眾多市場參與者相互作用及復雜博弈過程的表現。Mu和Ma（2007）在給定的情景下，研究了政府、土地開發商、房屋開發商和購房消費者多人非合作博弈和合作博弈模型，導出了博弈各方最優價格策略。結果表明，開發商獨立的均衡價格高于合作的價格，并在社會最優原則下比較了不同博弈下價格的有效性。Patron和Roskelley（2008）建立了兩階段房產買、賣人談判博弈模型，考慮不同環境下，談判雙方先后出價和叫價過程中人的談判行為。研究發現在比例傭金、市場競爭小、房屋價格評估滯后、允許雙重、售價和人未來利益及名譽弱相關時，售房人不愿意積極談判，其行為將影響售房者的成交價格。房地產資產的價格作為其價值的市場表現，和資產的市場特性密切相關。私有房地產市場的價格形成機制較為復雜，其價格發現的主要手段為價值評估技術，并借助于市場跟蹤信息（markettracking）作為評估基準以揭示市場內部價格的相關信息。但是信息中所涵蓋的噪聲不可避免地影響了評估質量，其技術難點在于如何解決評估平滑或評估滯后（信息非同步）及市場波動性等問題(Clayton等，2001）。Cheng等（2011）指出了經典評估平滑PAM（thepartialadjustmentmodel）理論的局限性所在，并認為現有文獻未能充分反映真實市場波動率評估的復雜性，而對評估者異質的考量將可緩釋傳統評估平滑技術中的“平滑效應”。與私有房地產市場不同，公共房地產市場由證券化資產構成，其價格發現源于市場交易。同質化的公共房地產市場流動性強，為市場參與者提供了大量的市場價格參考信息，促進了兩個市場之間的價格發現。Pagliari等（2005）研究了私有和公共房地產市場期限同步性，發現私有和公共房地產市場收益—風險特征在統計意義上無顯著性差異。兩個市場之間內在的協同性均衡抑制了市場價格的過度發散，致使公共房地產市場公開的交易信息傳導至私有房地產市場并與私有房地產市場價格的外部要素融為一體。Li等（2009）應用VaR和ARCH（AutoregressiveCon-ditionalHeteroscedasticity）模型研究了美國NCREIF（私有房地產總收益指數）和NAREIT(公共房地產總收益指數)的關鍵特性及兩個市場之間的信息傳遞，發現NCREIF序列是平滑的，呈現強烈的自相關性和自回歸性，且Granger因果檢驗的結果表明信息是從NAREIT(公共房地產總收益指數)流向NCREIF，兩個收益指數序列表現為非線性關系。盡管關于私有和公共房地產價格之間的關系已經得到了相當多研究的關注，但是現有文獻仍未成功描述二者之間的動態屬性。Yavas和Yildirim(2011)采用DCCGARCH(DynamicCon-ditionalCorrelationGeneralizedAutore-gressiveConditionalHeteroscedasticity)模型，用以研究私有和公共房地產市場隨時間變化的動態相關性，說明私有和公共房地產之間的相關性是動態的，Granger因果檢驗證實價格發現通常是在公共房地產市場中發生。我國房地產市場目前仍以私有房地產市場為主要組成部分，因此市場表現出較強的不確定性、異質性、信息不對稱和交易數據匱乏等特征，導致傳統的完全信息靜態、動態博弈和Nash均衡在房地產市場價格形成和演化機制的分析中難以奏效。因此，如何將不完全信息、動態及演化博弈融入房地產資產價格形成與演化機制的研究，將是未來有待解決的關鍵性問題。

3房地產資產定價模型與方法

主流房地產定價方法包括Hedonic特征價格法、重復銷售法及混合法等。近期的文獻大多關注空間屬性及外部性（彈性）對房屋價格的影響（Brunauer等，2010）。房地產市場中的空間特點源于空間異質性和空間相依性的相互結合。空間異質性本質上是離散子市場上由于需求特征、供給因素、機構障礙或者種族歧視導致的不同鄰域內價格差異。另一方面，空間相依性意味著相近的住房價格或特征比起相距很遠的住房更加相似。實際上，由于空間異質性尚沒有得到正確的模擬，空間相依性在可觀測性上等同于空間異質性(Anselin等,2008)。

3.1房屋價格的空間屬性研究經典的房屋特征價格模型不考慮空間屬性的影響，可能會得到錯誤的函數形式以及遇到估計參數的空間異質性問題。在研究房屋出售價格時融入空間相關性具有兩個優點。第一，由于被省略變量的潛在偏誤可以通過這種方法而消除，對特征系數的估計將更加準確。第二，鑒于房屋周邊的其他房屋可以影響該房屋的價值，在研究房屋價格時，同時考慮該房屋的一般特征以及周邊房屋的重要和關鍵特征將進一步提高結果的可信性（Dorsey等，2010）。He等（2010）應用特征價格模型來分析包含土地交易價格，和市中心、中央商業區和火車站之間的距離，附近公交線的數量，娛樂設施和公園等結構變量在房屋交易價格上的反映，他們在特征價格模型中使用了線性和半對數回歸模型。結果顯示半對數模型比線性模型具有更好的解釋度。Sunding和Swoboda（2010）通過局部加權回歸技術和大地編碼資料使房產特征參數隨空間而變化，該模型更好地反映了真實的微市場以及區位作為主要房價特征的影響。研究基于1993年到2001年南加州14000棟住宅的價格數據組，結果顯示調控對于房產市場有著很強的直接影響，且沒有間接增加土地稀缺性。Jiao和Liu(2010）利用地理區域模型研究城市空地的外部性，分析環境便利設施對房價的影響。該模型用不連續的二分索引對空地進行近似，克服了由于傳統距離估計導致的潛在偏差。Sander等(2011)使用Hedonic房地產定價模型來估計城市樹木覆蓋的外部性。通過空間同步自回歸誤差模型，將房屋價值視為結構、鄰里、環境以及樹木覆蓋的函數。結果表明城市樹木覆蓋提供了積極的社區外部性。在研究海岸寬度對沿海房產價值的影響時，海灘的動態特征導致了He-donic房地產價格模型的內生性偏差。

3.2房地產價格彈性研究房屋供給彈性決定房屋價格水平以及其面臨需求沖擊時的可變性，是決定房屋價格響應外部經濟沖擊的指標。對于相同的需求沖擊，更富彈性的房屋供給與缺乏彈性的房屋供給相比，結果會是更小的價格波動。價格波動性與供給條件高度相關，供給缺乏彈性時更容易出現大規模投機現象，并導致市場繁榮—衰退周期更迭速度加快。房屋供給的文獻自2000年以來增長相當快。絕大多數房屋供給的實證研究都與新建相關，而改造、維修和維護房屋存貨方面很少被研究。這種缺陷的一個主要原因是缺少微觀數據。供給彈性有很多決定因素，諸如：可開發土地的供給彈性，結構建設成本，自然限制（地形、水體存在和地質組成）等。房地產供給彈性的一個顯著特點就是受到政府法規和計劃滯后的影響。在法規控制的背景下，房地產供給研究在全球范圍內引起了廣泛的興趣。Malpezzi和Maclennan(2001)描述了彈性在房屋市場中的重要性“，大多數房屋模型，和大多數政策分析都視房屋供給價格彈性的顯性或隱性估計而定：市場在更多供給或更高價格下是否對需求面的沖擊響應”。房屋異質性由于其耐久性而愈加復雜，每個時期的房屋供給是由新房產的生產決策和現有房產存貨所有者的轉換決策而決定的。Haughwout等(2011)對于房地產市場的供給面進行了深入的調研。對房地產建造、銷售和價格在國家、地區及州層面進行了簡述。文章同時采用了MSAs的季度價格指數，美國的彈性和非彈性房屋供給。研究了供給面在促進繁榮—蕭條周期方面的影響。Ball等(2010）研究了房地產經濟學中的一個關鍵參數，房屋供給的價格彈性。在各種文獻中，對其價值與恰當的測量方法幾乎沒有一致意見。文章認為不同的空間層面可以解決該問題的不同方面，因此比較國際、國家、地區和公司層面上的結果對于解決該問題是有幫助的。Chen等（2011）在特征價格理論框架下，將房屋單元邊際成本加上由隨需求彈性變化而上漲的成本作為價格均衡函數，包絡函數給定的條件下，需求彈性的有用信息可以從特征價格回歸和邊際成本的有限信息中獲得，使得有關的價格彈性可以由特征價格包絡彈性計算得到。

4影響房地產資產價格的主要因素

4.1資本市場的影響房地產市場與資本市場的融合意味著房地產價值很大程度上被權益、債券和衍生物市場的變化所影響，2007年的金融危機已充分表明了這一點。Greg(2010)指出，未來的房地產市場周期可能會繼續維持這一模式，即由行業內資本流入和流出以及必要回報率的變化，而非傳統的供需關系來決定。這表明未來的行業周期將可能更多地表征為價值的周期而不是行業基本面的周期。有眾多學者關注了市場間回報率的關聯性以及波動的關聯性問題。Chen等(2011)采用馬爾科夫轉換模型研究了三種不同類型資產回報率之間的關系：金融資產（美國股票和國庫券）、商品（石油和黃金）以及房地產資產（美國Case-Shiller指數）。研究指出當市場處于危機狀態下時，市場間表現出較強的聯動性與傳染性。Liow等(2011)研究了五個主要的證券化房地產市場，運用非對稱動態協方差方法檢測在不同的波動性機制下，這五個主要的證券化房地產市場之間的均值波動性聯系。也有較多學者關注信貸市場對房價的影響。近期的歷史顯示，繁榮———蕭條周期是由信貸市場和房地產標的資產價格之間的聯系所驅動的。Santiago（2009）采用協整分析和向量誤差糾正模型(VectorError-Correctionmodel，VEC）研究了1988-2008年西班牙抵押貸款市場和房價之間的關系。結果發現房屋抵押貸款和房價之間存在較強的相互作用，抵押貸款證券化對房價影響顯著。Pavlov和Wachter(2011)則研究了激進型貸款工具，如只付利息的抵押貸款，負攤銷的抵押貸款或次級抵押貸款的增加以及借貸門檻的降低對房地產市場標的資產價格的影響。結果表明，在負需求沖擊下，激進貸款集中度較高的地區資產價格波動幅度顯著大于集中度較低地區,且價格走勢呈現先抑后揚態勢，激進型抵押貸款工具導致基本需求對房地產市場的影響增大，加劇了房地產價格的波動幅度。房地產資產價格變化的復雜性還在于，其在宏觀結構上受到不同國家的市場之間相互作用所帶來的外部效應和由于貿易聯系、資本流動等因素造成的傳染性影響。外部效應和傳染性不是孤立的，當共同運動隨著基本因素的改變而被強化，外部效應的增加會超過基本因素所導致的水平，在這種情況下，共同運動包含有傳染效應。由于傳染效應的存在，市場間的相互作用可能會高度敏感。Abdulnasser（2011）研究了房地產市場間的傳染問題。研究認為過去幾十年里的全球化進程使得房地產市場對于傳染是高度敏感的。研究還同時檢驗了美國次貸危機導致的英國、日本、澳大利亞市場上產生傳染效應的程度。也有學者研究了不同國家間、同一國家不同市場如何受共同因素的影響。Liow(2009)調查了美國、英國、我國香港和新加坡的證券化房地產市場存在的共同因素。通過對這4個市場142種房地產證券10年里的月度收益數據進行因素分析和典型相關分析，發現一個國家內的房地產證券之間比國家間的證券具有更多的共同風險因素。此外，至少有一種共同的證券化房地產市場因素與國際房地產市場是普遍相關的，在一個更低的程度上與國際股票市場是相關的。Kuang和Nan(2011)分析了貨幣政策、利率期限結構和資產回報對REITs（RealEstateIn-vestmentTrusts,房地產投資信托）、房地產和股票市場的影響，并進行了比較分析，指出研究資產回報的系統動態結構時，制度轉換模型的表現優于線性VAR模型。房地產投資信托回報對聯邦基金利率或利差的即時影響在最初會變大但隨后將持續性減小。利率期限結構會增加REITs回報的即時影響，減弱房地產的對手方在某些制度下的即時影響，但是關于股票回報則影響較弱。

4.2宏觀因素的影響房地產市場與資本市場的聯動作用意味著房地產價值很大程度上被權益、債券和衍生物市場的變化所影響。房地產市場與其他市場的融合，從某種程度上改變了宏觀經濟作用于房地產市場和房價的方式。影響房地產資產價格的主要宏觀經濟變量可以歸納為：經濟增長，通貨膨脹，財政失衡（如財政赤字），失業率，融資和政府政策，財產權和風險，流動性和公司治理等（Baum，2009）。應用動態模型、選擇不同影響因素、考查在不同的國家和地區這種影響的結果及其因果關系是研究的主導型方向。Ali（2011）的研究顯示房價和宏觀經濟因素之間存在著多方位的聯系。國內生產總值及消費物價指數是房價變化的Granger原因，反過來房屋價格和國內生產總值之間的關系也成立。應用實證研究檢驗方法中的關鍵難題在于采用Engle-Granger和Johansen等協整方法對房地產市場進行長期分析時需要時間跨度足夠長的數據，房地產市場長期均衡模型以及宏觀經濟只能用于那些擁有足夠的房地產市場數據的國家。因此，大量的研究集中在美國、英國和其他少數幾個國家。如Adams和fuss（2011）檢驗了宏觀經濟變量對15個OECD國家的房地產市場價格的長期影響和短期變動。另外，將宏觀經濟變量作為外生變量的研究還應該意識到，宏觀經濟變量本身就受到住房部門需求和供給沖擊的影響，即房價與宏觀經濟因素之間的影響是雙向關系。Liu和Hu(2012)根據2007年1月到2010年12月間的月度數據，采用VAR方法檢驗了人民幣實際有效匯率和房地產價格之間的關系。結果顯示，從短期來看，房屋價格的提高將導致人民幣匯率的降低，但是從長期來看，房地產價格對人民幣匯率有正的影響，因此對中國來說，控制房地產價格對于人民幣能否實現逐步小幅的升值具有重要的影響。不同經濟體的體制因素也會對房地產市場產生不同的影響。Adelstein(2011)研究了國家特有因素對于解釋房地產證券收益的重要性。采用FTSENAREIT/EPRA指數2004-2006年公司層面的觀測值，構建了一系列多因素多元統計回歸模型識別和找出那些決定房地產證券超額收益差異的國家特定體制因素。結論顯示在控制各種國家特定宏觀經濟變量以及公司層面特征之后，房地產超額收益（也就是風險溢價）部分取決于一個國家的法律系統以及公司治理環境。研究進一步發現體制因素對于國際房地產回報的影響在亞太地區尤為突出，而全球范圍內REITs結構的最新進展沒有改變公司治理和法律系統質量在決定房地產回報方面的作用。因此研究我國體制因素對房價的影響顯得尤為重要。國內也有學者指出，房價和經濟基本變量的相關性受到政府宏觀調控政策的影響，有著國內體制的特殊性。Yu（2010）應用中國35個主要城市1998到2007年的面板數據，探討了房屋價格和經濟的基本面之間的機制是否被國家房地產政策所扭曲的問題。研究發現土地供給對房屋價格影響為負，融資抵押對房地產價格影響為正，同時在不同的區域，影響效果具有顯著差異。在應對金融危機而采取擴張性貨幣政策的今天，對貨幣政策效果的研究也是一個熱點問題。Goukasian和Majbouri（2010）研究了美國貨幣政策的變化對房地產行業股票回報的影響。研究發現貨幣政策通過影響未來預期股票收益來影響房地產相關行業的股票價格，而不是同時影響實際利率和預期股價來實現。同時對于不同貨幣政策行為的反應，房地產回報具有不對稱性。當涉及美聯儲貨幣政策報告時，會有一個反向的股票價格變化。劉玄（2011）指出資產證券化對貨幣政策有效性產生了負面作用，減弱了傳統貨幣政策工具的使用效果，而這是造成次貸危機的重要原因之一。因此，隨著資本市場與貨幣市場的互動性增強，必須重視資本市場對貨幣政策有效性的影響,中央銀行應通過調整和完善政策體系、改進貨幣政策調控對象和方式、有效運用貨幣政策工具，提高貨幣政策的有效性。馮科（2011）分別從宏觀和微觀兩個角度來考察我國房地產市場在貨幣政策傳導中的效果。研究表明,利率和貨幣供應量均不能通過房地產價格對消費和投資產生顯著作用,即中國房地產價格的財富效應和投資效應較弱,房地產市場的貨幣政策傳導機制不夠順暢。

4.3市場微觀主體行為對房價的影響房屋價格變化的復雜性還在于，房價在市場微觀結構上受到消費者行為的影響。Mayer和Sinai（2007）檢測了房屋價格—租金比率如何對基礎變量和行為因素進行反應，基礎變量包括如實際利率、稅收以及資本可獲得性等，行為因素包括對房屋價格上升以及通脹的預期等。研究發現使用者成本和五年滯后的房屋價格升值率是決定房價—租金比率變化的兩個最為重要的因素，并指出借貸市場的有效性也被資本化到房屋價格中，而且與更高的房屋價格相關聯的是更低的原始成本和更頻繁使用的次級債。一些學者提出房地產市場參與者的心理因素是房價波動的關鍵因素。從心理預期的角度，Shefrin(2010)研究了金融危機中行為因素所帶來的影響。他強調金融危機的根本原因是心理因素，心理誤區影響了抵押貸款市場參與者的判斷和決策。他從五個不同的參與者（UBS，AIG，Rat-ingagencies，SEC和investors）角度分別分析了心理因素帶來的影響。Shiller(2008)也指出房地產市場泡沫不能被基本面因素解釋。Nof-singer（2011）指出家庭行為對繁榮和蕭條周期起著重要作用，并指出這些行為由認知局限和心理偏差驅動。在繁榮期，對債務的越來越多的使用刺激了經濟，最終導致家庭過度負債。在蕭條期，偏差和焦慮導致將先前大熱的資產低價出售，少花費、還債以及多儲蓄，這進一步拖緩了原本較慢的經濟，影響了企業和政府在經濟周期采取行動。此外，在繁榮期，家庭不關注金融監管；在蕭條期，大眾的反應使得政府加強監管，這會制約經濟的復蘇。因此，家庭行為在經濟繁榮—蕭條周期中起到重要作用。Gerardi等（2010）指出在其他條件相同的情況下，住戶對于未來收入的期望越高，則其期望的消費也將越高。在完美的信貸市場中，預期消費與實際的消費匹配并且現在的花費反映出未來的收入。由于信貸市場的不完美減輕了這種影響，因此住戶消費反映未來收入的程度可以用來度量抵押信貸市場的不完美性。從1980年起，抵押信貸市場在這種度量方式下已經變得越來越不完美，并且證券化產品在其中扮演了重要的角色。心理因素也影響了房屋持有者對未來房價升值的預期。Brunnermeier和Julliard（2007）指出房屋持有者不能完全識別利率和租金的實際和名義變化。因而當預期通脹下降時，房屋所有者在做房屋購買決策時考慮較低的名義利率，而沒有意識到未來房價的升值率和租金會下降。在房地產市場，異質性房產是在不流動的、高度區分的以及信息無效的本地市場進行交易，沒有單一市場價格的存在。市場中存在異質的投資者，賣空約束的存在使得價格偏離于內在價格。樂觀的投資者想要買入，消極的投資者等待賣出。然而，無法賣空私有房地產限制了理易者進入市場的能力從而消除錯誤定價。因此，理性投資者可能在他們認為房價高于內在價格的時候不進行交易，直到市場出清的價格確定后。這些特征似乎使得私有房地產市場對于情緒導向的錯誤定價十分敏感。有大量行為金融的實證研究發現投資者情緒影響著資產價值。近期的分析已經顯示了澳大利亞和美國商業地產投資者的不理性，他們未能在租賃循環峰值處有效地提高其資本化率。Hen-dershott和MacGregor（2011）提出了一個資本化率的模型并在修正誤差的框架下解釋了英國商業地產以及零售地產的資本化率問題。Clayton等（2009）研究了在商業房地產估值中基本變量和投資者情緒的作用，通過檢驗基本變量和投資者情緒變量解釋國家層面資本化率的時間序列方差的程度，發現了投資者情緒對房地產資產定價具有顯著性影響。在控制了預期租賃增長的變化、權益風險溢價、國庫券收益率和長期均衡中的滯后調整等變量后，結果依然穩健。Lin等（2009）通過探討投資者情緒對REIT回報的影響，指出投資者樂觀（悲觀）時，REIT回報更高（更低），并當考慮控制變量時，結果是穩健的。但當控制變量考慮違約和利率期限結構變量時，結果的穩健性有所削弱。有許多噪聲交易的文章也考慮了機構投資者的影響，并提出機構投資者不能通過套利消除噪聲交易風險。Barkham和Ward(1999)指出英國房地產公司運營與封閉式基金的運營有很大的相似之處。在這兩種公司中，市值均普遍小于公司所擁有的凈資產值。他們首先檢驗了這種折價關系是因為存在成本、或有資本利得稅負債和其他公司特有因素的假設，然后檢驗了折價是因為存在噪聲交易者和理性投資人這一假設。

篇（7）

1.引言

隨著經濟發展，飯店業逐漸涌現會議酒店、經濟型賓館、主題飯店等經營模式，其中，會議型酒店成為我國飯店客源市場新熱點之一。會議型酒店的客源具有人流量大、消費水平高、逗留時間長的特征，能為飯店帶來較為可觀的經濟效益，由此，越來越多的投資者投入會議型酒店。如何客觀地評價和測算各地區的投資環境，如何依據具體的投資環境進行市場定位，是決定會議型酒店投資成功與否的關鍵所在。迄今為止，較少會議型酒店投資環境分析方面的研究成果。

2.基于層次分析法（AHP）的會議型酒店投資環境指標體系

會議型酒店是在酒店的客源結構中，以出席、參觀一個或多個會議，展覽或其他活動為主要目的的客源占自己客源的重要份額，并具備一定規模的會議功能、場所和設備的商務酒店。

2.1 評價指標的選取原則

會議型酒店的投資環境是一個完善的系統，包含從內到外、從宏觀到微觀的各層面的環境要素。本文借鑒已有研究成果，確定了會議型飯店投資環境評價指標體系中指標的選取原則：（1）相關性。指標的選取應與所要研究的目標產業具有很強的關聯性。（2）客觀性。為避免主觀因素對評估的可信度影響，本文盡量采用數量指標，同時，盡量按比較客觀和公認的標準處理非數量指標。（3）顯著性。指標的選取應能最大限度地揭示樣本間的差異。（4）全面性。指標選取時應從多層次、多角度描述和說明產業投資環境的優劣。（5）無差異性。政治和貨幣穩定性、外商的管制程度等因素對會議型酒店投資環境具有顯著的影響，但這些因素在各省、自治區、直轄市之間幾乎無差異，因此可忽略。（6）動態連續性。指標體系需要能夠揭示地區產業投資環境的內在發展規律，反映其現狀、潛力以及演變趨勢。產業投資環境的改善是一個動態發展的過程，指標選取時動態與靜態指標相結合，運用靜態指標反映現狀水平，利用動態指標預測發展前景。

2.2 指標體系的構建

基于上述研究，筆者訪問了8個企業人士和6個酒店方面的專家學者，共同探討影響會議型酒店投資的各種環境因素，建立會議型酒店投資環境分析的指標體系，準則層包括四個方面（表1顯示17個目標層）：（1）基礎設施指標（C1-C4）。著重選取了與交通設施和郵電通訊相關的指標。客（貨）運量總計：一定時期內，各種運輸工具實際運送的旅客（貨物）數量；旅客周轉量：一定時期內，由各種運輸工具運送的旅客數量與其相應運輸距離的乘積之和；郵電業務總量：郵電企業為社會提供各類郵電服務的總數量。（2）社會環境指標（C5-C8）。主要反映社會穩定性和居民的消費觀念。從業人員平均工資指企業、事業、機關單位的從業人員在一定時期內平均每人所得的貨幣工資額；居民家庭恩格爾系數是指食物支出金額在消費性總支出金額中所占的比例。（3）經濟環境指標（C9-C14）。此指標系所要反映的主要信息是市場的經濟效益和經濟結構，并突出考慮第三產業的發展狀況。（4）行業環境指標（C15-C17）。主要反映市場競爭和需求情況。因為各地區大小會議、展覽等方面的信息缺乏具體數據，根據客觀性的指標構建原則，筆者用接待旅游人數來代替市場需求方面的信息。

3.運用層次分析法對會議型酒店投資環境進行實證分析

3.1 層次分析法（AHP）簡述

本文選用層次分析法進行實證分析。層次分析法是美國學者T.L.Saaty于20世紀70年代提出。其特點是對復雜決策問題的影響因素、本質以及內在關系等進行深入分析，并構建一個層次模型，然后利用有限的定量信息，將人為決策過程數學化，因此，多目標或無結構特性的復雜決策問題即可轉化為一種簡便的決策方法。具有高度的有效性、可靠性和廣泛的適用性。

層次分析法的基本步驟如下：（1）構造比較判斷矩陣；（2）計算單一準則下元素的相對重要性及一致性驗證。根據判斷矩陣計算對于目標元素而言各元素的相對重要性次序的權值，判斷同層因素的權數分配是否合理，要對判斷矩陣進行一致性檢驗；（3）層次總排序及一致性驗證。

3.2 數據統計及獲取

3.3 權重計算

根據上述的計算步驟，得到每個個體指標在整個指標體系中的權重（結果見表2）。經過一致性檢驗，C.R.

對標準化數據進行加權，則得到各個城市的綜合得分（結果見表3）。

計算結果得出綜合得分的排名情況是：北京第一；上海第二；天津第三。

4.結語

結果表明，本文構建的指標體系是合理的，能正確、全面地反應一個地區會議型酒店投資環境的具體情況。投資環境的具體分析給投資者以直觀的、量化的指導，是投資者進行決策的基礎。同時其結果對于具體地區來說具有很強的借鑒作用，利于地區制定針對性措施改善自身的狀況以吸引投資者。

參考文獻

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[2]張博.SCHD設計院信息化建設風險研究[D].電子科技大學碩士論文，2008，4.

[3]鄧宏兵.投資環境綜合評價方法研究[J].華中師范大學學報，1999，3：150-154.

[4]孫國瑜.中國上市型開放式基金（LOF）績效實證分析[D].南京農業大學碩士論文，2008，6.

[5]王湘.論旅游地的旅游環境質量評價[J].北京聯合大學學報，2001，2：35-38.

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關鍵詞：

日本；量化寬松；匯率傳導機制；SVAR；政策效果

一、引言

在以利率為主要調控工具的“價格型”貨幣政策與財政政策調控空間均縮窄的情況下，日本學術界對量化寬松貨幣政策效果寄予厚望[1]。2008年全球金融危機以來，日本施行量化寬松貨幣政策的步伐趨于加快，政策目標從最初的穩定金融市場開始轉變為解決通貨緊縮和提振經濟。“日本版”量化寬松貨幣政策最顯著的成效便是有力引導了日元下行。日元匯率貶值有助于打破日本市場現有的利益格局，指引資金流向，一方面借由匯率下行促進出口，增加投資及消費，進而拉動產出增長。另一方面抬高進口原材料及商品價格，可以通過匯率傳遞效應影響物價。如果說，“日本版”量化寬松貨幣政策的顯性目標不外乎穩定金融體系、擺脫通貨緊縮及提振經濟，那么其隱形目標則是革新日元匯價機制[2]。2014年10月底美國宣布退出量化寬松，然而僅隔一天，日本央行突襲式擴大量化寬松規模。“日本版”量化寬松貨幣政策持續發酵，開始與美國背道而馳，美日元匯率在未來難免震蕩。盡管國內量化寬松貨幣政策研究成果較豐富，但大多以研究美國為主，研究日本的相對較少，且實證分析集中于小泉時期的首次量化寬松政策階段，對于金融危機以來規模持續擴大的超量化寬松貨幣政策的效果缺少實證探析，量化寬松貨幣政策的匯率傳導機制研究也相對空白。因此，文章擬通過構建SVAR模型，基于匯率傳導機制，分析金融危機以來日本超量化寬松貨幣政策的效果，以期探析對中國的政策啟示。

二、金融危機以來日本超量化寬松貨幣政策軌跡

為探析日本自金融危機以來施行的量化寬松貨幣政策效果，首先需明晰在此期間日本量化寬松貨幣政策的演變軌跡。2008年雷曼公司宣布破產，以此肇始的世界金融海嘯席卷全球。日本為保持金融危機期間市場所需的流動性充裕，緊急啟動了量化寬松貨幣政策，之后東日本大地震及核電災害使日本經濟雪上加霜，日本量化寬松貨幣政策的目標逐漸由最初的穩定金融體系開始向解決通縮和改善經濟環境轉變。2012年底安倍上臺之后，日本量化寬松貨幣政策的施行力度空前加大，成為世界經濟焦點。金融危機以來日本逐步走上施行超量化寬松貨幣政策的軌道，主要分為兩個階段：一是2008年至2012年施行的廣泛性寬松貨幣政策；二是2012年至今施行的異次元量化寬松貨幣政策。

（一）2008年至2012年：廣泛性寬松貨幣政策2007年美國爆發次貸危機，2008年愈演愈烈為全球性的金融危機，作為金融大國的日本難免沖擊。為緩解金融市場的流動性緊張，時任日本央行行長的白川方明緊急啟動量化寬松貨幣政策，主要措施有：分兩次將無擔保抵押貸款隔夜利率從0.5%下調至0.1%；向銀行間市場及私人機構注入流動性，加大購買政府債券的力度，截至2009年3月，日本銀行對長期國債的月購買量從1.2萬億日元提高到1.8萬億日元[3]，擴大銀行合格抵押品范圍、簽訂貨幣互換協議以緩解銀行間市場流動性壓力，越過商業銀行等金融機構，通過購買商業票據和公司債券等信用產品直接向私人機構提供資金支持；為壓低風險溢價，穩定金融體系，日本央行實施股票購買計劃，建立資產購買項目購買股權金融產品，包括風險資產[4]。盡管金融海嘯對日本的沖擊漸退，但是禍不單行，2011年之后，東日本大地震及福島核電災害接連發生，天災人禍使日本再次跌入經濟停滯的深淵。日本開始施行全面寬松的貨幣政策，主要措施有：降低基準利率，下調基本貸款利率和無擔保抵押貸款隔夜利率，宣稱將無擔保隔夜拆借利率的目標定為“0%~0.1%”；積極施行資產購買計劃，資產購買項目愈加廣泛，貨幣寬松規模逐步擴大；此外，2012年2月日本央行引入“中長期物價穩定目標”，并明確當前目標為CPI同比增長1%，但是對“中長期”的時間范圍解釋較為曖昧。盡管以上舉措在一定程度上營造了寬松的金融環境，恢復了金融產品的市場功能，防止金融市場失靈進一步拖累實體經濟，但是對于解決日本通貨緊縮和經濟萎靡的難題效果不佳。整體而言，2008年至2012年，日本量化寬松貨幣政策的施行具有廣泛性和遞增性等特點。遞增性的特點較易理解，即指隨著金融海嘯、東日本大地震及核電災害的發生，整體政策寬松規模逐步放大。廣泛性主要指政策施行工具多樣，政策框架下資產購買項目較為廣泛，由于廣泛性為這一階段貨幣政策鮮明特點，因此，在此期間日本采取的貨幣政策可以稱為廣泛性寬松貨幣政策。

（二）2012年至今：異次元寬松貨幣政策2012年底，安倍晉三第二次當選日本首相，上臺伊始便射出三支政策利箭，即大膽的金融寬松政策、積極而靈活的財政政策及刺激民間投資的經濟發展戰略，以期消弭通貨緊縮，刺激經濟復蘇。2013年4月，黑田東彥接替白川方明成為新一任日本央行行長，他積極支持安倍的經濟思想和政策主張，在首次貨幣政策會議上即推出更為激進的無限量、無限期的“質化與量化”寬松貨幣政策，提出4個“2”的政策預期目標，即基礎貨幣投放量擴大為兩倍，將更長期國債納入收購對象，并且在兩年之內促使通貨膨脹達到2%[5]日本央行計劃將基礎貨幣投放量由2012年的138萬億日元增至2014年底的270萬億日元，購買長達40年期限的國債，采取更為多樣的政策工具，如增購交易型開放式指數基金（ETF）以及房地產投資信托基金（REIT）等[6]。盡管相對于白川方明在任期間，政策形式并無特別創新，但是黑田版量化寬松貨幣政策的推出伴隨“無限量、無限期”等字眼，可見其規模之大、決心之堅、施行力度之強前所未有，因此也被稱為“異次元”寬松貨幣政策，有史無前例、突破歷史維度的激進之意[7]。2014年10月底美聯儲宣布退出量化寬松，僅相隔一天，在毫無預警的情況下，日本央行突襲式增加量化寬松政策施行砝碼，不僅將每年的基礎貨幣投放規模由目前的60萬億至70萬億日元擴大到80萬億，而且進一步延長國債增持期限至10年，國債購買量從每年50萬億日元的規模擴大至80萬億日元，同時股市聯動型基金、交易型開放式指數基金（ETF）及房地產投資信托基金（REIT）的年購入量也被放寬。日本量化寬松貨幣政策的施行大有愈演愈烈之勢。

三、量化寬松貨幣政策匯率傳導機制理論

盡管量化寬松貨幣政策屬于非常規貨幣政策，但是匯率傳導機制仍是其政策傳導機制的重要一環，特別是對于日本而言，量化寬松貨幣政策的加碼對日元貶值的作用十分明顯。基于匯率傳導機制研究日本量化寬松貨幣政策效果，可以從蒙代爾-弗萊明-多恩布什模型以及新開放經濟宏觀經濟學模型的理論基礎展開，以期從理論層次明確實證分析的框架。

（一）蒙代爾-弗萊明-多恩布什（M-F-D）模型蒙代爾-弗萊明模型（M-F模型）是在封閉經濟環境下的IS-LM模型基礎上發展而來的，是傳統宏觀經濟分析的基礎模型，也是進行貨幣政策傳導機制分析的經典模型。1976年，多恩布什（Dornbusch）在蒙代爾-弗萊明模型的基礎上，引入理性預期，并考慮到價格漸進調整，最終形成了蒙代爾-弗萊明-多恩布什（M-F-D）模型，突破性地提出匯率超調理論[8]。1985年，奧布茨弗爾德（Obstfeld）和斯道克曼（Stockman）將理性預期及隨機因素沖擊納入模型，進一步完善了M-F-D模型[9]。采用M-F模型分析，在固定匯率制度下，一國施行擴張性的貨幣政策，無論資本是否完全流動，其政策均無效；但在浮動匯率制度下，擴張性貨幣政策可通過匯率變動影響凈出口以促進經濟增長。在資本不完全流動的情況下，一國實施擴張性貨幣政策，貨幣供應量的增加帶動利率下降，基于利差資本外流，進而本幣貶值，凈出口增加，本國產出增加；在資本完全流動情況下，假設本國利率將與世界利率保持一致，則貨幣供應量的增加會導致本幣貶值，凈出口增加，進而刺激產出增長。由于M-F模型的基本假設為價格水平不變，進口商品價格以外國貨幣表示，因此匯率水平的變動可以同比例傳遞到進口商品的價格上，進而影響國內整體物價水平。多恩布什的匯率超調模型對M-F模型進行擴展，繼承了M-F模型中價格粘性的分析，假定一價定律成立，由于貨幣市場可以瞬間完成調整，商品市場調整具有滯后性，貨幣市場調整速度快于商品市場，因此擴張性貨幣政策促使短期利率下降，資本外流，匯率迅速貶值至國內外資本收益相等的均衡點，但由于長期匯率預期升值，最終匯率會在一定程度上回升達至新的均衡，故最初的匯率均衡點貶值程度將大于最終匯率均衡點，出現匯率超調。在匯率超調模型中，盡管短期內價格具有粘性，但增加的貨幣供給催生價格上漲預期，最后隨著價格剛性的消失，價格也將隨著貨幣供給量的增加而上漲。

（二）新開放經濟宏觀經濟學模型（NOEM）M-F-D模型可以有效考察在開放經濟下宏觀經濟變量之間的關系，但這種解釋缺乏微觀基礎。1995年，奧布茨弗爾德（Obstfeld）及羅高夫（Rogoff）將壟斷競爭及名義價格粘性納入動態一般均衡模型，并考慮了理性預期因素，新開放經濟宏觀經濟學模型理論框架基本形成[10]。新開放經濟宏觀經濟學理論對貨幣政策傳導機制的研究有著較強的現實解釋力，科爾賽蒂（Corsetti）和佩森蒂（Pesenti）在此框架下，系統梳理了財政貨幣政策的傳導機理及對福利水平影響。NOEM模型并沒有簡單沿用價格粘性的假設，而是根據實際經濟環境下價格粘性的不同狀態，引入不同定價規則的假設，故M-F模型中匯率波動可以最終同比例傳遞到進口商品價格上的情況有所改變。在NOEM的標準模型基礎上引入市場定價原則和國際市場分割，則匯率波動對進口商品價格的傳遞取決于以何種規則定價，以生產者所在國的貨幣定價稱為生產者貨幣定價（簡稱PCP），以消費者所在國的貨幣定價則稱為當地貨幣定價（簡稱LCP）。按照PCP原則，以本幣表示的國內產品價格具有粘性，擴張性貨幣政策促使本幣貶值，則本國進口商品的本幣價格上漲，而出口商品的外幣價格降低，在一定程度上有利于出口并抑制進口，提高本國的經濟福利水平。在此定價規則下，進出口商品價格隨著匯率下行將同比例變化，進而影響最終消費者價格指數，匯率傳遞效應是完全的。按照LCP原則，由于進口商品的本幣價格具有粘性，本國擴張性貨幣政策引起的匯率貶值不會改變貿易條件，但是降低了外國出口企業的實際收益，在提高本國福利水平的同時損害了他國的經濟福利。在此定價規則下匯率波動不影響進出口商品的價格[12]。無論是在M-F-D模型還是NOEM模型的分析框架下，均可看出一國施行量化寬松貨幣政策可以通過匯率傳導機制影響產出與物價水平。故結合理論基礎及研究需要，文章基于匯率傳導機制研究日本超量化寬松貨幣政策效果，為探析匯率傳導的各環節效果，構建3個層次的SVAR模型，分別研究日本超量化寬松貨幣政策對日元匯率的影響，日元匯率對物價以及產出水平的傳導效應。文章的實證分析框架。

四、SVAR模型構建與實證分析

（一）模型變量設定與數據來源1．變量的設定（1）量化寬松貨幣政策與匯率的變量。日本量化寬松貨幣政策主要通過增加基礎貨幣供給帶動廣義貨幣供應量擴張，進而引導利率下行。自1998年起，日本使用“M2+CD”作為廣義貨幣供給量指標[13]。因此，為更切實度量日本量化寬松貨幣政策對日元匯率的影響，選取日本基礎貨幣、廣義貨幣供應（M2+CD）、日本銀行間無擔保隔夜拆借利率為量化寬松貨幣政策的變量。日元匯率的變量為東京市場日元兌美元月平均值，采用直接標價法。（2）日元匯率對物價傳導模型中的變量。日元貶值可以通過抬高進口原材料、中間品及商品價格影響國內消費者價格指數。因此，選取日本進口價格指數，去除生鮮食品的核心消費者價格指數作為日本物價水平的變量。（3）日元匯率對產出傳導模型中的變量。匯率貶值對產出的傳導主要是通過促進出口，改善貿易收支，拉動投資，進而提高產出[14]。故選用日本凈出口額作為日本對外貿易變量，選取常用的日本民間投資指標“除船舶和電力以外的民間需求”訂單額作為投資的變量。由于日本GDP只有季度統計數據，故參照以往研究，以日本全產業活動指數（農林水產業生產指數除外）作為產出的變量。2．數據來源與處理為涵蓋金融危機以來日本超量化寬松貨幣政策的施行階段，并滿足構建模型所需數據容量，文章選取樣本區間為2008年1月至2014年11月的月度數據，具體變量設定見表1。

（二）模型設定及穩定性檢驗1．模型設定檢驗首先，為確保時間序列平穩，采用ADF方法對各變量進行單位根檢驗。結果如表2所示。其中，（c，t，m）為檢驗回歸方程形式，c為回歸方程的截距項，即檢驗的時間序列均值；t為回歸方程的線性趨勢項，即檢驗序列是否具有明顯的時間趨勢；m為滯后階數，由Eviews7.0軟件系統根據SIC準則自動確定。結果顯示，i和y的原始時間序列平穩，對jbm及jgm進行對數一階差分處理，對jr、je、ipi、cpi及nx進行一階差分處理后的序列均平穩。2．模型穩定性檢驗為確保建立SVAR模型構建有效，需判斷模型是否穩定，采用AR根的圖表予以檢驗。在此之前，必須確定VAR模型滯后期，根據LR、FPE及AIC準則確定研究日本超量化寬松貨幣政策對匯率影響的模型滯后期為3，研究日元匯率對物價傳導的模型滯后期為2，研究日元匯率對產出傳導的模型滯后期為3。AR根的圖表檢驗結果見圖2，所有根模的倒數小于3，即位于單位圓內，故模型均是穩定的，可以進行下一步分析。

（三）模型識別在構建SVAR模型時，最為重要的是設定結構參數可識別的條件約束。由于文章使用AR型SVAR模型，因此需要對同期關系矩陣施加約束條件，約束條件分為短期和長期，由于短期約束條件可以根據相關經濟理論進行施加，故文章采取施加短期約束條件的方法。根據文章實證分析脈絡。式（1）中，第1行假設日元匯率只受其他變量滯后期的影響，不受當期影響；第2行假設利率對當期廣義貨幣供應量及基礎貨幣波動的變化沒有反應；第3行假設基礎貨幣供應量波動的變化對當期廣義貨幣供應量沒有影響；第4行假設基礎貨幣調控受其他變量的當期及滯后期波動變化的影響。式（2）中，第1行假設核心消費者價格指數不受其他變量當期值影響；第2行假設進口物價指數不受匯率當期波動的影響；第3行假設匯率波動受其他變量當期及滯后期影響。式（3）中，第1行假設產出只受其他變量滯后期的影響；第2行假設投資不受日元匯率、凈出口的當期影響；第3行假設凈出口與當期日元匯率波動無關；第4行假設日元匯率與其他變量當期及滯后期值均有關。

（四）實證結果1．脈沖響應函數結果分析脈沖響應函數可以形象描述模型受到某種沖擊時對系統產生的動態影響，即施加一個標準沖擊后對其他變量當期與未來的影響。由于脈沖響應與變量順序有關，因此需檢驗模型穩健性，更改變量順序后得到的脈沖響應結果很相似，所以SVAR模型是穩健的，故根據約束條件先估計出結構因子分解矩陣，然后利用其估計正交轉換矩陣，得到各內生變量的脈沖響應函數，結果見圖3及圖4。（1）量化寬松貨幣政策對匯率的沖擊影響。圖3中，在日本基礎貨幣的一個標準沖擊下，廣義貨幣供應量處理值首先呈微弱的負向響應，但隨即轉為正向并逐漸增強，在第4期達到峰值，隨后下跌并在正負向響應間震蕩，最終趨近于0；相對而言，日元匯率處理值具有較強的正向響應，在第4期達到峰值后趨弱，第8期后持續負向響應并趨近于0；給廣義貨幣供應量施加一個標準沖擊，日元匯率處理值則更多的是負向響應，第6期負向響應幅度最大，之后在第10期左右轉為正向響應，但響應程度微弱；在利率的一個標準沖擊下，日元匯率處理值先正向響應增強，隨后減弱至負向響應，在第5期降至最低，之后轉為微弱的正向響應，最終趨于0。（2）日元匯率對物價水平的沖擊影響。圖4中，在日元匯率一個標準沖擊下，進口價格處理值的響應曲線最初呈現正向響應，在第2期即達到最高點，之后迅速下滑，第3期轉為負值，之后響應趨勢平穩趨于0；日元匯率變動沖擊對消費者物價處理值的影響基本類似，同樣起初為正向，至第2期達到峰值，之后下行轉為負向并小幅震蕩；進口價格變動的沖擊對消費者物價處理值的影響始終為正向，在第2期達到峰值，之后逐漸減小。（3）日元匯率對產出水平的沖擊影響。圖4中，在日元匯率一個標準沖擊作用下，凈出口處理值在前期反應明顯，第4期達到最大值，之后轉為負向響應并逐漸減弱，最終趨近于0；而日本投資及產出對日元匯率變動沖擊的響應曲線類似，均保持正向響應，短期響應程度增強，長期減弱；在凈出口的沖擊作用下，投資雖然在第2期出現正向響應，但是整體來看負向響應居多；日本產出對于投資變動沖擊的響應最初并不明顯，但第4期具有較大的正向響應，之后響應幅度逐漸減弱。2．方差分解結果分析方差分解可以定量評價不同結構沖擊的重要性，即描述每個結構沖擊對內生變量變化的影響程度。為進一步明晰結構沖擊的影響貢獻，對系統變量進行方差分解。由于選擇滯后期數為18，篇幅有限，只簡述其主要結果，省略方差分解所得具體數據的陳列但備索。由方差分解結果可得，對于日元匯率來說，利率對其影響程度最大，并隨時間推移影響程度漸進提高，最終在4.88%左右；基礎貨幣對其影響次之，最終在3.50%左右；廣義貨幣供應量對其的影響最弱，最終在2.31%左右。對于日本消費者物價水平來說，進口價格對其的影響大于日元匯率對其的影響，進口價格對其的影響度在第2期即為6.19%，之后在第6期攀升至峰值9.88%，并最終穩定在9.87%左右；而日元匯率對其的影響度最高只達到2.97%。觀察日元匯率對進口價格的影響度可知，其在第2期對進口價格的影響度升至最高為8.69%，之后4期均小幅回落，最終緩慢攀升，維持在8.62%左右。對于日本產出來說，日元匯率對其影響最強，最大為21.54%；投資次之，最大為18.40%；凈出口對其影響最弱，最終僅維持在1.40%左右，但是投資、凈出口及日元匯率對產出的影響均隨時間推移逐漸增強。為探析日元匯率通過貿易、投資向產出傳導的過程，觀察日元匯率對凈出口的影響度可知，日元匯率貶值并未明顯拉動凈出口的增加，對其影響度最高不超過5.12%。同樣，日本凈出口對投資的影響也不明顯，最高不超過2.77%。相對而言，日元匯率對投資的直接影響度較大，最高達到14.28%。方差分解結果印證日本超量化寬松貨幣政策確實可以通過促使日元貶值，進而影響物價和產出水平。相對而言，日元匯率對物價的傳導機制存在，但是對產出的傳導受阻，日元貶值可以在一定程度上直接促進了投資和產出的增加。

五、主要結論對中國的啟示

（一）主要結論文章主要通過構建SVAR模型，研究了自金融危機以來日本超量化寬松貨幣政策基于匯率傳導機制的政策效果，可以得到主要結論。首先，從貨幣政策對匯率的影響角度來看，日本量化寬松貨幣政策通過向市場大幅投放基礎貨幣，帶動廣義貨幣供應量的增加及利率的下行，短期內促使日元大幅貶值，但是長期效果受到懷疑。對日本來說，日元貶值確實有利于經濟的復蘇。國際流動性泛濫，在美元弱化的背景下，日元的相對升值曾給日本帶來一系列經濟問題，如熱錢涌入威脅經濟的健康發展，海外投資增加加劇國內產業空心化，削弱出口產品的價格競爭力，影響物價加劇國內通貨緊縮等。因此，日元貶值成為日本解決棘手經濟難題、革新利益集團格局的良藥。金融危機以來，日本量化寬松貨幣政策的施行有力引導了日元貶值，特別是黑田版異次元量化寬松貨幣政策，由于政策力度史無前例，導致日元貶值空前加速。但是需要注意的是，一國匯率由多種因素決定，不僅受經濟政策的影響，一國經濟發展、國家實力及外交關系等也是匯率波動的影響因子。如果說，20世紀80年代因為日本取代美國成為債權和金融大國，美國便可通過“廣場協議”及“盧浮宮協議”成功對日元幣值“有計劃的操縱”[15]，那么美國已然退出量化寬松，而“日本版”量化寬松的施行卻大有愈演愈烈之勢，日元貶值必然入侵美國經濟利益區間，美國對日元貶值的“善意忽略”恐怕總有期限，可見日本幣值下行之路前景難以一帆風順，貶值的空間會逐漸縮小。其次，從日元匯率對物價及產出的影響角度來看，在日本超量化寬松貨幣政策效果下，日元匯率對物價的傳導機制存在。但是，日元貶值抬高物價水平的長期前景并不樂觀。一方面日元貶值推高進口產品價格，損害中小企業的經營利益，實際工資增幅過小降低日本民眾的消費需求，如果日本不能有效提振國內需求，通貨緊縮的短期改善將難以為繼。另一方面，物價上漲也得益于消費稅提高帶來的正向刺激，但是稅后消費需求減少，隨著原油、銅等國際大宗商品價格持續下行，日本通貨緊縮預期難免升溫。日元貶值雖然對解決通貨緊縮問題有所助力，但長期效果有可能被多種因素緩沖。探究日元匯率對產出的傳導過程可知，日元貶值對改善貿易收支的作用不明顯，而且貿易收支的變動對投資的影響也不明顯，匯率傳導機制在此兩個環節均受到阻滯，這可能是由以下幾方面原因造成：首先，日本進口及出口需求缺乏彈性，但是相對而言，進口需求彈性要高些[16]，符合馬歇爾——勒納條件①，貨幣貶值對貿易收支的改善存在時滯，即“J曲線效應”②。其次，日元貶值增加企業進口成本，在一定程度上蒸發了企業的貿易利潤，而且日本主要的貿易對象為美國、歐洲及中國等國家，美國與歐洲各國經濟增長乏力，對日本產品的需求降低，中日貿易關系受兩國政治關系惡化的影響轉為低谷，日本對外貿易環境整體惡化。最后，日本國內需求尚未有效激發，企業及民眾對經濟基本面的悲觀預期尚未消弭，因此投資難以隨著經濟政策寬松而跟進。盡管通過日元貶值改善貿易收支進而促進投資與產出的路徑受阻，但不可否認，隨著日元匯率下行，日本投資與產出確實出現一定幅度的增加，日元貶值對提高投資及產出的直接作用不容小覷。最后，對于日本國內來說，量化寬松貨幣政策為重振經濟奠定了寬松的流動性環境，但是，隨著基礎貨幣投放腳步的加快，廣義貨幣供應量的增速趨緩，這是由于黑田東彥主推的量化寬松經濟刺激計劃規模為美國第三輪量化寬松規模的兩倍[17]，相對美國來說，日本市場吸收資金能力有限，一部分流動性有可能滯留金融體系，未進入實體經濟流通。黑田版量化寬松貨幣政策的施行如火如荼，滋生金融泡沫的風險不斷加大。對于包括中國在內的日本周邊國家來說，日本大量“印鈔”導致多余流動性有可能伴隨日元貶值外流，以大規模套利性資本形式沖擊亞洲金融體系的穩定[18]。美國已然退出量化寬松，日本貨幣政策開始與美國背道而馳，日元兌美元的匯率震蕩不僅影響兩國的經濟福利，也可能給世界經濟環境帶來潛在的風險。

（二）對中國的啟示一方面，日本超量化寬松貨幣政策短期效果良好，其政策實踐對中國完善貨幣政策施行框架有一定啟示；另一方面，其政策溢出效應對國際資本流動產生沖擊，需要認真對待并防范其負面影響。因此，從日本超量化寬松貨幣政策的實踐效果中可以得到以下啟示：首先，“數量型”貨幣政策工具③對宏觀經濟具有重要的調控作用。美歐對量化寬松的研究已經論證此類政策短期刺激經濟增長效果顯著，長期效果并不確定且伴有風險[19][20]。文章以日本為對象國，同樣得出上述結論。美日歐等發達經濟體施行量化寬松貨幣政策的背后有財政政策空間縮窄的原因，而對于中國來說，影響經濟發展的約束條件更多是內需不振、生產成本上升、潛在產出下降等問題，切實降低經濟增長的外部依賴，推進結構性調整才是中國當下緊迫之舉。鑒于中國自身經濟結構特征，財政和稅收政策是承擔經濟結構調整任務的有力政策手段，而貨幣政策應配合經濟政策導向繼續走穩健調控之路，不應盲目跨入流動性寬松的行列。但是需要注意的是，美日歐等發達國家經濟增勢疲軟，依賴量化寬松政策緩解經濟困局開始趨于周期性常態化，國際流動性泛濫之勢短期內難以改變，中國也將面臨愈加沉重的資本輸入性壓力，因此適度加大貨幣政策調控靈活性，并切實提高政策框架下的風險防范能力顯得尤為重要。其次，加強對日本量化寬松貨幣政策的跟蹤研究。國內量化寬松貨幣政策研究成果并不貧乏，但主要對象為美國，對“日本版”量化寬松關注不足，對于黑田東彥推行的“質化與量化”寬松貨幣政策缺乏深入分析及跟蹤研究。盡管日元沒有美元一般的國際地位，但是日本作為開放性的經濟強國，其經濟政策溢出效應仍不容忽視。況且，在美國已然退出量化寬松的前提下，日本量化寬松貨幣政策依然持續發酵，其共振效應尚未可知，需加強關注及剖析。最后，未來中國經濟面對較大的下行壓力，金融改革也將全面深化，鑒于國際復蘇格局和貨幣政策施行的分化，人民幣匯率難免震蕩，這就要求中國在穩步推進匯率機制改革過程中，在短期內仍應重視央行對匯率的“有管理”的職能，維持匯率的相對穩定。另外，雖然美國退出量化寬松貨幣政策之后，人民幣出現對美元的大幅貶值，但是就整體經濟發展的基本面來看，中國不存在匯率貶值的基礎[21]，因此不應忽視人民幣對日元的相對升值，故僅從經濟層面上看，可以利用日元大幅貶值的契機調整對日進口產品結構，并促進對日直接投資發展，繼續深化中日雙邊貿易角色的轉換，以更低成本吸收日本先進技術及管理經驗，同時，鑒于中日政治關系重降冰點，日本對中國的經濟依賴程度較高，中日民間貿易合作在一定程度上有利于借助經濟力量融化政治冰凍。

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