國際證券市場(chǎng)論文匯總十篇

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篇（1）

本文通過對(duì)中國證券市場(chǎng)中主要行業(yè)的國際相關(guān)性的現(xiàn)狀和變化趨勢(shì)的研究，主要分析三個(gè)方面的問題：1．近年來中國證券市場(chǎng)中各主要行業(yè)與國際上主要市場(chǎng)之間的相關(guān)性的總體狀況及變化趨勢(shì)；2．不同行業(yè)之間的國際相關(guān)性差異性及其發(fā)展趨勢(shì)；3．近期內(nèi)其國際相關(guān)性相對(duì)顯著提高的行業(yè)。

一、相關(guān)研究的回顧與分析

國際上對(duì)于證券市場(chǎng)之間相關(guān)性的研究從20世紀(jì)80年代以后日漸增加。Harvey(1995)的研究表明美國股票市場(chǎng)的變動(dòng)通常能反映到國外市場(chǎng)的類似變動(dòng)之中；Odier和Solnik(1993)的研究顯示各國股票市場(chǎng)之間存在正相關(guān)性，但相關(guān)系數(shù)很低；Syriopoulos(2004)對(duì)波蘭、捷克、匈牙利和斯洛伐克四國股票市場(chǎng)的研究表明，上述市場(chǎng)間的相關(guān)性很弱，但與其經(jīng)濟(jì)聯(lián)系較密切的發(fā)達(dá)國家的市場(chǎng)相關(guān)性則相對(duì)較強(qiáng)。根據(jù)Gtiffin和Stulz(2001)的研究，幾乎所有國際化投資組合的多樣化效應(yīng)均來自于國別因素；Rouwenhorst(1999)在分析了1978年至1998年間12個(gè)歐洲國家中的952只股票數(shù)據(jù)后認(rèn)為，在歐洲貨幣聯(lián)盟成立后，行業(yè)因素仍不足以勝過國別因素而居主導(dǎo)地位；但Eiling、Gerard和Roon(2005)在對(duì)歐元區(qū)各國股票市場(chǎng)從1990年到2003年的有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后認(rèn)為，在歐元正式推出后，歐元區(qū)各國股票市場(chǎng)的國別效應(yīng)與行業(yè)效應(yīng)已相差無幾。Hamelink、Harasty和Hillion(2001)在分析了1990年至2001年的有關(guān)數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，行業(yè)、國別、股票類型以及公司規(guī)模等因素都應(yīng)當(dāng)是進(jìn)行全球化組合投資時(shí)的考慮因素。近年來，國內(nèi)學(xué)者在這方面也開始了一些研究工作，其重點(diǎn)是中國證券市場(chǎng)與國際上主要證券市場(chǎng)之間的收益率相關(guān)性和風(fēng)險(xiǎn)溢出機(jī)制。洪永淼、成思危等(2004)的研究結(jié)果表明B股和H股與世界其他股市之間存在著顯著的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)；而A股與世界主要股市之間不存在任何風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)。胡安和許萌(2003)分析了中美兩國最具代表性的市場(chǎng)關(guān)系變化的時(shí)間路徑，并對(duì)其原因加以事件分析。袁繼東(2003)采用非線性ALRS模型的分析結(jié)果表明滬、深兩市都同港、臺(tái)股市有一定的關(guān)聯(lián)性，而滬、深兩市同美國股市關(guān)聯(lián)度不明。

上述研究對(duì)國際相關(guān)性的進(jìn)一步分析奠定了良好的基礎(chǔ)，但其主要不足之處在于相關(guān)研究均是以“市場(chǎng)指數(shù)”為研究對(duì)象，也就是說，以市場(chǎng)整體相關(guān)性作為研究對(duì)象。但在實(shí)際的投資過程中，投資者往往并不持有整個(gè)市場(chǎng)組合，而是根據(jù)其對(duì)某個(gè)行業(yè)的分析，持有某個(gè)或某幾個(gè)行業(yè)的投資組合。在這種情況下，當(dāng)中國投資者進(jìn)行國際化投資時(shí)，就需要根據(jù)所持有的偏重于某些行業(yè)的組合結(jié)構(gòu)，對(duì)這些行業(yè)的國際相關(guān)性的現(xiàn)狀尤其是變化趨勢(shì)進(jìn)行深入分析；另一方面，作為一個(gè)發(fā)展中的、逐步與國際接軌的市場(chǎng)，國際相關(guān)性的變化趨勢(shì)無疑是一個(gè)值得進(jìn)行深入研究的方面，而在行業(yè)層面上對(duì)該變化趨勢(shì)進(jìn)行分析，對(duì)于深入理解國際經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響能起到一定的幫助。

二、研究方法與數(shù)據(jù)

本文所采用的行業(yè)收益率數(shù)據(jù)為Wind咨詢公司提供的“新華富時(shí)一級(jí)行業(yè)指數(shù)”的周收益率數(shù)據(jù)，包括10大行業(yè)指數(shù)。由于在本文所涉及的時(shí)間區(qū)間內(nèi)，部分電信行業(yè)的數(shù)據(jù)無法獲得，因此本研究不包含該行業(yè)指數(shù)，其余指數(shù)所覆蓋的行業(yè)分別為：石油及天然氣(簡(jiǎn)稱“石氣”)、基礎(chǔ)材料(簡(jiǎn)稱“基材”)、工業(yè)、消費(fèi)品(簡(jiǎn)稱“消品”)、衛(wèi)生保健(簡(jiǎn)稱“衛(wèi)生”)、消費(fèi)服務(wù)(簡(jiǎn)稱“消服”)、公用事業(yè)(簡(jiǎn)稱“公用”)、金融和科技。

國際主要市場(chǎng)收益率數(shù)據(jù)為Wind咨詢公司提供的“S&P500指數(shù)”(代表美國市場(chǎng))、“日經(jīng)225指數(shù)”(代表日本市場(chǎng))和“恒生指數(shù)”(代表香港市場(chǎng))的周收益率數(shù)據(jù)。時(shí)間為2001年7月至2006年3月，采樣周期分別為24、36和48周。

三、結(jié)果及分析

表1列舉了各行業(yè)與美國、日本和香港市場(chǎng)的相關(guān)性的總體狀況。從表中可以看到，與上述比較成熟的市場(chǎng)相比，中國證券市場(chǎng)的整體國際相關(guān)性是很弱的；從地域上看，中國證券市場(chǎng)與上述三個(gè)市場(chǎng)之間的相關(guān)性從大到小依次為：香港、日本、美國，這顯示市場(chǎng)相關(guān)性與經(jīng)濟(jì)區(qū)域存在著一定的內(nèi)在聯(lián)系。

表2顯示了各行業(yè)國際相關(guān)性平均值的變化趨勢(shì)。從表2中我們可以發(fā)現(xiàn)：

1．從總體上看，隨著時(shí)間的推移，各行業(yè)與國際市場(chǎng)間的相關(guān)性有增強(qiáng)的趨勢(shì)，反映在各回歸方程的最高次數(shù)項(xiàng)的系數(shù)基本為正。

2．從相對(duì)長(zhǎng)期的趨勢(shì)來看，與香港和日本市場(chǎng)之間的相關(guān)性的變化幅度要大于美國市場(chǎng)；而與日本市場(chǎng)相比，各行業(yè)與香港市場(chǎng)之間相關(guān)性的增長(zhǎng)趨勢(shì)相對(duì)較強(qiáng)，顯示出市場(chǎng)相關(guān)性的變化程度與經(jīng)濟(jì)區(qū)域存在一定聯(lián)系，以及內(nèi)地與香港兩地資本市場(chǎng)日益呈現(xiàn)的“一體化”效應(yīng)。

3．隨著采樣周期的增加，與美國市場(chǎng)和日本市場(chǎng)之間相關(guān)性的增長(zhǎng)逐步顯著，反映在隨著采樣周期的增加，其回歸方程中時(shí)間系數(shù)在數(shù)值和顯著性兩方面均有所增加。這在一定程度上說明了我國證券市場(chǎng)國際相關(guān)性的變化過程并非單純地由市場(chǎng)間的“風(fēng)險(xiǎn)溢出”效應(yīng)所產(chǎn)生，而是有著內(nèi)在的經(jīng)濟(jì)和金融驅(qū)動(dòng)因素。

表3顯示了各行業(yè)國際相關(guān)性的標(biāo)準(zhǔn)差的變化趨勢(shì)。從表3中我們可以發(fā)現(xiàn)：

1．近年來，不同行業(yè)國際相關(guān)性的差異程度有逐步增加的趨勢(shì)。反映在各行業(yè)與香港、美國和日本市場(chǎng)之間相關(guān)性的標(biāo)準(zhǔn)差的變化率均為正，且有關(guān)統(tǒng)計(jì)量的顯著性程度均較高。這一現(xiàn)象表明隨著中國經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)全球化進(jìn)程的推進(jìn)，國際經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境對(duì)中國不同行業(yè)的影響的差異在逐步明顯。

2．各行業(yè)與美國市場(chǎng)之間相關(guān)性的差異程度相對(duì)更加明顯，這顯示盡管中國市場(chǎng)與美國市場(chǎng)之間相關(guān)性的整體水平相對(duì)不高，但卻呈現(xiàn)出強(qiáng)烈的行業(yè)特征和行業(yè)差異性。

上述“行業(yè)差異”對(duì)于進(jìn)行國際化投資的中國投資者而言是很重要的：由于其投資組合中必然會(huì)有相當(dāng)一部分投資于中國市場(chǎng)(這種“本國偏好”效應(yīng)在世界各國均存在)，如果這部分本國投資組合集中于某些行業(yè)，則在通過國際化投資以改善投資組合的風(fēng)險(xiǎn)一收益特性時(shí)，就需要充分考慮其國內(nèi)投資組合中的不同行業(yè)的國際相關(guān)性差異，上述研究結(jié)果表明，這種差異對(duì)于投資績(jī)效的重要性正在逐步增加。

表4顯示了根據(jù)各行業(yè)國際相關(guān)性變化趨勢(shì)的回歸方程計(jì)算得出的近期內(nèi)各行業(yè)與香港、美國和日本市場(chǎng)之間相關(guān)性的變化率、邊際變化率、相對(duì)變化率和相對(duì)邊際變化率的排名(為盡可能反映中長(zhǎng)期趨勢(shì)，采樣周期取48周)。

從表4中可以發(fā)現(xiàn)：

1．綜合各行業(yè)的國際相關(guān)性的變化率和相對(duì)變化率排名，在近期“金融”、“基材”和“公用”三個(gè)行業(yè)的國際相關(guān)性的增長(zhǎng)率相對(duì)較高。

2．綜合各行業(yè)的國際相關(guān)性的邊際變化率和相對(duì)邊際變化率排名，在近期“金融”和“科技”兩個(gè)行業(yè)的國際相關(guān)性的邊際增長(zhǎng)率相對(duì)較高；而“公用”和“消服”行業(yè)的國際相關(guān)性的絕對(duì)邊際變化率和相對(duì)邊際變化率排名差距較大，這主要是由于這兩個(gè)行業(yè)的國際相關(guān)性與特定的國際主要市場(chǎng)有著相對(duì)緊密的聯(lián)系，相對(duì)而言，“公用”行業(yè)與香港和日本市場(chǎng)之間相關(guān)性的邊際增長(zhǎng)率較高，與美國市場(chǎng)之間相關(guān)性的邊際增長(zhǎng)率較低；而“消服”行業(yè)則正好相反。

綜合以上分析，在本文所研究的9大行業(yè)中，近期內(nèi)金融、基礎(chǔ)材料、科技、公用事業(yè)和消費(fèi)服務(wù)行業(yè)的國際相關(guān)性具有相對(duì)比較顯著的增長(zhǎng)，其中公用事業(yè)和消費(fèi)服務(wù)行業(yè)的國際相關(guān)性變化表現(xiàn)出相對(duì)較強(qiáng)的市場(chǎng)差異性。

四、結(jié)論及進(jìn)一步的研究方向

在本文中，我們通過對(duì)“新華富時(shí)一級(jí)行業(yè)指數(shù)”所代表的中國證券市場(chǎng)9大行業(yè)與香港、美國和日本證券市場(chǎng)間的收益率相關(guān)性的變化狀況的實(shí)證分析，對(duì)中國證券市場(chǎng)主要行業(yè)的國際相關(guān)性的變化趨勢(shì)進(jìn)行了研究。研究結(jié)果表明：中國證券市場(chǎng)中各行業(yè)的國際相關(guān)性從總體上有增強(qiáng)的趨勢(shì)；不同行業(yè)國際相關(guān)性的差異化程度逐步增加，顯示國際經(jīng)濟(jì)和金融因素對(duì)中國經(jīng)濟(jì)不同產(chǎn)業(yè)的影響差異性正在日益增加；同時(shí)，不同行業(yè)國際相關(guān)性的增長(zhǎng)率也存在差異，金融和基礎(chǔ)材料行業(yè)的國際相關(guān)性具有相對(duì)較高的增長(zhǎng)率。

進(jìn)一步的研究需要結(jié)合不同行業(yè)與國際市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)和金融聯(lián)系來進(jìn)行分析。另外，本文所采用的“新華富時(shí)一級(jí)行業(yè)指數(shù)”在行業(yè)劃分上相對(duì)是比較粗略的，采用更加細(xì)致的行業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)(例如采用“二級(jí)行業(yè)指數(shù)”)不僅有利于在投資決策中提供更詳細(xì)的參考信息，也有助于更深入地理解不同行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r與國際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境之間的內(nèi)在聯(lián)系。

參考文獻(xiàn)：

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[2]胡安，許萌，上證指數(shù)與美國S&P500指數(shù)間相關(guān)變化的時(shí)間路徑分析[J].經(jīng)濟(jì)管,2003,(12)：83-85．

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假設(shè)ri(t)和Rj(t)分別為本國市場(chǎng)中第i類行業(yè)和第j個(gè)國際市場(chǎng)在時(shí)間t的收益率，則其(離散形式)相關(guān)系數(shù)由式(1)所定義：

其中

分別為當(dāng)采樣周期為m時(shí)的本國市場(chǎng)第i類行業(yè)和第j個(gè)國際主要市場(chǎng)收益率時(shí)間序列的采樣周期平均值，上述相關(guān)系數(shù)對(duì)于各行業(yè)的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差反映了特定采樣周期下各行業(yè)國際相關(guān)性的總體趨勢(shì)和各行業(yè)國際相關(guān)性的差異性的趨勢(shì)。

篇（2）

隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，會(huì)計(jì)監(jiān)督顯得越來越重要。證券市場(chǎng)的繁榮發(fā)展，不可避免地出現(xiàn)了會(huì)計(jì)信息失真。雖然國家近年來加大了監(jiān)管力度，但會(huì)計(jì)信息失真并沒得到根本解決，甚至愈演愈烈，因此備受社會(huì)關(guān)注。

一、影響證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管的因素

證券市場(chǎng)的會(huì)計(jì)監(jiān)管受多種因素影響。政治、經(jīng)濟(jì)、文化等社會(huì)背景不同，會(huì)計(jì)監(jiān)管模式也會(huì)有較大差異。其中影響最大的因素為經(jīng)濟(jì)體制、法律和文化背景。從會(huì)計(jì)監(jiān)管在各國發(fā)展情況看，經(jīng)濟(jì)體制的影響不容忽視。目前我國正處于社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)初級(jí)階段，市場(chǎng)機(jī)制還不完善，缺乏嚴(yán)格的市場(chǎng)監(jiān)管體系；同時(shí)，我國上市公司多為國有企業(yè)改制而成，國有資產(chǎn)占控股地位。這些特點(diǎn)決定了我國政府對(duì)證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管的影響較大。隨著經(jīng)濟(jì)體制的改革，注冊(cè)會(huì)計(jì)師(CPA)協(xié)會(huì)等民間團(tuán)體在會(huì)計(jì)監(jiān)管方面的作用會(huì)逐漸加大。其次，法律、社會(huì)文化環(huán)境也是影響會(huì)計(jì)監(jiān)管的重要因素。因此，筆者認(rèn)為應(yīng)從經(jīng)濟(jì)、法律、文化等各種視角分析我國證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管的現(xiàn)狀，有針對(duì)性的進(jìn)行改革，加強(qiáng)我國證券市場(chǎng)的會(huì)計(jì)監(jiān)管。

二、我國會(huì)計(jì)監(jiān)管存在的問題

1.會(huì)計(jì)監(jiān)管體系不健全，審計(jì)資源配置不合理。我國證券市場(chǎng)采用內(nèi)部監(jiān)督、政府監(jiān)管和社會(huì)監(jiān)管三位一體的會(huì)計(jì)監(jiān)管組織體系，體現(xiàn)了監(jiān)管的權(quán)威性、獨(dú)立性和公正性，但存在的問題也不容忽視。如內(nèi)部監(jiān)管弱化、缺乏再監(jiān)管等問題嚴(yán)重影響了監(jiān)管職能的發(fā)揮。監(jiān)管機(jī)構(gòu)重疊交叉、權(quán)威不夠，審計(jì)資源需要重新配置。

2.監(jiān)管過度和監(jiān)管不足并存。財(cái)政部2002年的統(tǒng)計(jì)資料顯示，會(huì)計(jì)信息披露不規(guī)范的企業(yè)高達(dá)70%。安徽省對(duì)127戶企事業(yè)單位2003年會(huì)計(jì)信息質(zhì)量進(jìn)行檢查，發(fā)現(xiàn)90%的單位存在不同程度的違法違紀(jì)現(xiàn)象。會(huì)計(jì)界普遍認(rèn)為證券市場(chǎng)的會(huì)計(jì)監(jiān)管過度和監(jiān)管不足并存，如對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)操縱導(dǎo)致股東損失的行為監(jiān)管不足，同時(shí)被監(jiān)管者面臨多頭檢查，應(yīng)分別采取措施予以糾正，最終走向適度監(jiān)管。

3.監(jiān)管方式不科學(xué)，監(jiān)管手段落后。目前我國證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管缺乏統(tǒng)一、規(guī)范、系統(tǒng)性。現(xiàn)有監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要對(duì)信息披露進(jìn)行靜態(tài)監(jiān)管，而對(duì)其就同一事件不一致的誤導(dǎo)性信息缺乏有效監(jiān)控，往往缺乏事前、事中監(jiān)督，忙于事后檢查，監(jiān)管效果較差。

4.法規(guī)制定相對(duì)滯后，會(huì)計(jì)監(jiān)管法規(guī)不完善。隨著我國證券市場(chǎng)的發(fā)展，較系統(tǒng)的會(huì)計(jì)監(jiān)管法規(guī)體系已基本形成，但監(jiān)管法規(guī)之間存在不協(xié)調(diào)等問題。加上相關(guān)執(zhí)業(yè)人員的法律意識(shí)較差，影響了法律法規(guī)的執(zhí)行，使會(huì)計(jì)監(jiān)管弱化。

5.會(huì)計(jì)違規(guī)處罰不力，威懾性不夠。按有關(guān)法律規(guī)定，監(jiān)管機(jī)構(gòu)有責(zé)任對(duì)會(huì)計(jì)信息披露進(jìn)行有效監(jiān)管。自1999年國家加強(qiáng)了對(duì)會(huì)計(jì)違規(guī)的處罰力度，80%以上采用了內(nèi)部通報(bào)批評(píng)和公開譴責(zé)方式。近兩年處罰力度雖然有所加大，公開處罰、罰款方式增多，內(nèi)部批評(píng)和公開譴責(zé)仍占較大比例且收效甚微。

另外，監(jiān)管時(shí)間嚴(yán)重滯后與監(jiān)管人員職業(yè)道德素質(zhì)不高也使監(jiān)管效果降低。監(jiān)管時(shí)間上的滯后，至使證監(jiān)會(huì)在查處時(shí)其違規(guī)披露行為已造成眾多利益相關(guān)者的損失，甚至是無法挽回的社會(huì)影響。會(huì)計(jì)監(jiān)管人員職業(yè)道德好壞是導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息失真、影響信息質(zhì)量的重要因素。

三、完善我國證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管

1．完善會(huì)計(jì)監(jiān)管體系。加強(qiáng)和完善證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管體系必須符合社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求。建立一個(gè)監(jiān)管主體多元化、監(jiān)管層次多級(jí)化、各監(jiān)管主體相互協(xié)調(diào)的監(jiān)管組織結(jié)構(gòu)框架，是我國目前加強(qiáng)和完善證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管的重點(diǎn)所在。

（1)健全企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管制度。我國企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管弱化，主要原因是沒有健全、有效的內(nèi)部控制制度。因此，應(yīng)從內(nèi)部控制規(guī)范、董事會(huì)的核心地位、監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督機(jī)制等方面來健全完善企業(yè)的內(nèi)部控制制度。

（2)加強(qiáng)政府在監(jiān)管體系中的主導(dǎo)地位。從獨(dú)立性、權(quán)威性和強(qiáng)制力來看，政府在會(huì)計(jì)監(jiān)管方面有其絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。我國仍處于社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)初級(jí)階段，政府應(yīng)轉(zhuǎn)向以宏觀調(diào)控為主，有利于證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。

（3)加強(qiáng)行業(yè)自律，完善對(duì)行業(yè)自律組織的監(jiān)管。目前我國會(huì)計(jì)監(jiān)管自律組織主要是社會(huì)審計(jì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券交易所，充分發(fā)揮自律性組織的會(huì)計(jì)監(jiān)督作用符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)。筆者認(rèn)為應(yīng)理順自律組織與政府的關(guān)系、完善其內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、建立行業(yè)自律檢查與懲戒機(jī)制、增強(qiáng)自律組織監(jiān)管力度等方面進(jìn)行完善。

（4)完善再監(jiān)管機(jī)制。監(jiān)管者并不是萬能的，失誤也在所難免。因此，必須考慮設(shè)立專門機(jī)構(gòu)對(duì)監(jiān)管者進(jìn)行再監(jiān)管、加強(qiáng)司法對(duì)監(jiān)管者的再監(jiān)督、加強(qiáng)公眾監(jiān)督，以完善對(duì)證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管者的再監(jiān)管機(jī)制。政府應(yīng)盡量利用CPA的結(jié)論，集中精力加強(qiáng)對(duì)CPA的再監(jiān)督，形成一個(gè)高效的會(huì)計(jì)監(jiān)管運(yùn)行機(jī)制。

2.完善相關(guān)法規(guī)，加大執(zhí)法力度，增強(qiáng)會(huì)計(jì)監(jiān)管威懾力。根據(jù)證券市場(chǎng)的發(fā)展，完善相關(guān)會(huì)計(jì)監(jiān)管的法律體系，加強(qiáng)相關(guān)法規(guī)如會(huì)計(jì)法、證券法、公司法之間的協(xié)調(diào)，在相關(guān)法律法規(guī)的罰則中加大處罰力度等。

3．創(chuàng)新監(jiān)管方法，增加監(jiān)管時(shí)效性與科學(xué)性。在新形勢(shì)下，會(huì)計(jì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須改進(jìn)和創(chuàng)新監(jiān)管方法，必須注意監(jiān)管方式、方法的現(xiàn)代化、多元化，以提高監(jiān)管的適應(yīng)性和效率。加強(qiáng)常規(guī)化會(huì)計(jì)監(jiān)管，盡是減少監(jiān)管時(shí)間上的滯后性。

4．加大會(huì)計(jì)監(jiān)管人員培訓(xùn)，提高其執(zhí)業(yè)水平和職業(yè)道德素質(zhì)。會(huì)計(jì)監(jiān)管業(yè)務(wù)水平的好壞、職業(yè)道德素養(yǎng)的高低直接影響著證券市場(chǎng)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。因此，加強(qiáng)執(zhí)業(yè)人員的培訓(xùn)是加強(qiáng)和完善證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管的關(guān)鍵。

總之，加強(qiáng)和完善我國證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管是一項(xiàng)長(zhǎng)期的系統(tǒng)工程，不可能一蹴而就。必須考慮我國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，借簽發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，對(duì)我國證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)監(jiān)管進(jìn)行循序漸進(jìn)的改革與完善。

參考文獻(xiàn)：

篇（3）

一、引言

20世紀(jì)90年代中后期以來，權(quán)證市場(chǎng)取得了巨大的發(fā)展,在亞洲和歐洲市場(chǎng)，權(quán)證產(chǎn)品交易十分活躍。近年來，隨著國際熱錢規(guī)模擴(kuò)大和各國資本市場(chǎng)的波動(dòng)加劇，在全球范圍內(nèi)又掀起了金融期權(quán)的熱潮。我國的權(quán)證市場(chǎng)目前雖然處于起步階段，推出的品種很少(僅有30多種)，且多為配合股權(quán)分置改革而發(fā)行的權(quán)證產(chǎn)品。但由于權(quán)證品種具有融資便利、對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、高杠桿性等優(yōu)點(diǎn)，因此，受到了投資者和上市公司的廣泛歡迎。目前，我國權(quán)證的數(shù)量雖然不多，但是權(quán)證的交易額已躍居世界第一。

1992年6月我國首度開始權(quán)證交易，但是由于市場(chǎng)投機(jī)氣氛過濃，1992年權(quán)證交易暫停。近些年，我國證券市場(chǎng)迅速發(fā)展，已初具規(guī)模，并逐步走向成熟，發(fā)展權(quán)證的基本條件已經(jīng)具備。于是，在2005年8月22日，為了推動(dòng)股權(quán)分置改革的順利進(jìn)行，中國的權(quán)證恢復(fù)交易。截至2006年10月31日，我國上市權(quán)證的數(shù)量只有區(qū)區(qū)的25只。由于此種原因及其短暫的發(fā)展歷史，權(quán)證市場(chǎng)不可避免地存在一些問題，本文擬對(duì)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀、問題著手，提出完善我國權(quán)證市場(chǎng)的對(duì)策。

二、權(quán)證的相關(guān)概念

在分析之前，我們有必要弄懂關(guān)于權(quán)證的一些概念的問題。比如說，什么是權(quán)證，權(quán)證如何分類以及權(quán)證的價(jià)格和風(fēng)險(xiǎn)等等問題。

權(quán)證，又稱為認(rèn)股權(quán)證，是一種有價(jià)證券，投資者付出權(quán)利金購買后，有權(quán)利（而非義務(wù)）在某一特定期間（或特定時(shí)點(diǎn)）按約定價(jià)格向發(fā)行人購買或者出售標(biāo)的證券。權(quán)證作為一種杠桿投資工具，品種繁多，其基礎(chǔ)金融工具可以是股票、指數(shù)、可轉(zhuǎn)換債券、外幣、“一籃子”組合工具、利率和大宗商品，但以股票權(quán)證和指數(shù)權(quán)證為主。一般來說，認(rèn)股權(quán)證指公司權(quán)證和衍生權(quán)證。

權(quán)證的分類：

1.根據(jù)發(fā)行人不同，可分為股本權(quán)證和備兌權(quán)證。股本權(quán)證，又叫公司權(quán)證，發(fā)行人是標(biāo)的證券公司本身，通常由認(rèn)股權(quán)證與債券或新股捆綁發(fā)行。備兌權(quán)證，也叫第三方權(quán)證，發(fā)行人是標(biāo)的證券公司以外的第三方，一般為大的投資銀行和金融機(jī)構(gòu)。行使股本權(quán)證通常會(huì)增加公司股本，而行使備兌權(quán)證則不會(huì)增加公司股本。

2.根據(jù)行權(quán)方式不同，可分為認(rèn)購權(quán)證權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證權(quán)證，又稱為看漲權(quán)證和看跌權(quán)證。認(rèn)購權(quán)證持有人有權(quán)按約定價(jià)格在特定期限內(nèi)或到期日向發(fā)行人買入標(biāo)的證券，其價(jià)值隨相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)格上升而上升，認(rèn)沽權(quán)證持有人則有權(quán)賣出標(biāo)的證券，其價(jià)值則隨相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)格下降而下降。

3.根據(jù)行權(quán)時(shí)間不同，可分為歐式權(quán)證、美式權(quán)證、百慕大權(quán)證。美式權(quán)證持有人在權(quán)證到期日前的任何交易時(shí)間均可行使其權(quán)利，而歐式權(quán)證持有人只可在權(quán)證到期日當(dāng)日行使其權(quán)利。百慕大權(quán)證則綜合了美式權(quán)證和歐式權(quán)證的特點(diǎn)，行權(quán)時(shí)間是權(quán)證到期日之前的若干個(gè)交易日。市場(chǎng)上最基本的權(quán)證是歐式權(quán)證，即國際上常說的普通香草權(quán)證。

權(quán)證的價(jià)值影響因素有很多，一般認(rèn)為，主要受以下幾方面因素的影響：施權(quán)價(jià)、距離到期日的時(shí)間、股票現(xiàn)在的市場(chǎng)價(jià)格、股價(jià)波動(dòng)的幅度、股票預(yù)期的市場(chǎng)價(jià)格以及認(rèn)股數(shù)量和可能存在的每股盈利的稀釋。其中，距離到期日的時(shí)間、股價(jià)波動(dòng)的幅度、股票預(yù)期的市場(chǎng)價(jià)格、認(rèn)股數(shù)量和可能存在的每股盈利的稀釋與權(quán)證的價(jià)值呈正相關(guān)，其余呈負(fù)相關(guān)。當(dāng)然，除以上主要因素之外，普通股的股息率、權(quán)證是否在交易所上市、認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行數(shù)量等也會(huì)影響權(quán)證的價(jià)值。

與股票相比，權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)更大，權(quán)證存在著權(quán)證到期價(jià)值為零的時(shí)效性風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)證交易價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)以及權(quán)證持有人到期無法行權(quán)的履約風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，就是因?yàn)闄?quán)證具有更高的風(fēng)險(xiǎn)，投資權(quán)證也往往給投資者帶來更高的收益，這是相對(duì)應(yīng)的。

三、我國權(quán)證市場(chǎng)的現(xiàn)狀與問題

1.權(quán)證市場(chǎng)的現(xiàn)狀。權(quán)證最早起源于美國，在歐洲得到真正的蓬勃發(fā)展。1911年，美國電燈和能源公司發(fā)行了全球第一個(gè)認(rèn)股權(quán)證。1970年4月13日,權(quán)證開始在紐約證券市場(chǎng)交易。19世紀(jì)80年代,日本公司在歐洲發(fā)行了大量附認(rèn)股權(quán)證,掀起了全球認(rèn)股權(quán)證的。20世紀(jì)80年代后,權(quán)證開始在我國香港地區(qū)的股票市場(chǎng)流行。我國臺(tái)灣地區(qū)也在1997年推出了個(gè)股型和組合型認(rèn)股權(quán)證。

我國早在1992年,為了解決國有股股東的資金到位的問題,部分上市公司曾經(jīng)發(fā)行過權(quán)證。1992年11月5日,寶安集團(tuán)認(rèn)股權(quán)證在深交所開始交易,開創(chuàng)了中國權(quán)證的先河。后來由于政策的原因和市場(chǎng)環(huán)境的變化,權(quán)證并沒有在中國證券得以發(fā)展。

2005年權(quán)證交易又重新出現(xiàn)在中國的證券市場(chǎng)上。并且引起了市場(chǎng)的強(qiáng)烈關(guān)注。2005年7月8日,深、滬證券交易所分別推出了經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)通過的《權(quán)證管理暫行辦法》，標(biāo)志著權(quán)證這一金融衍生產(chǎn)品在我國的推出進(jìn)入了實(shí)質(zhì)性階段；2005年8月12日,寶鋼股份臨時(shí)股東大會(huì)通過引入權(quán)證進(jìn)行股權(quán)分置改革的方案。8月22日,寶鋼權(quán)證在上海證券交易所掛牌上市,寶鋼股份成為我國第一家引入權(quán)證為對(duì)價(jià)方式的上市公司。隨后，長(zhǎng)江電力、新鋼釩、武鋼股份、萬科等也計(jì)劃借助權(quán)證的方式解決權(quán)證分置問題。目前中國權(quán)證的數(shù)量仍然不多。

根據(jù)上證所的統(tǒng)計(jì)，2007年滬深權(quán)證市場(chǎng)已經(jīng)成交超過萬億元，在世界權(quán)證市場(chǎng)上的排名在前三名。我國權(quán)證市場(chǎng)繁榮的背后，隱含了一系列亟待解決的問題。權(quán)證市場(chǎng)出現(xiàn)了極度的投機(jī),權(quán)證價(jià)格暴漲暴跌,嚴(yán)重偏離其理論價(jià)格, 與其內(nèi)在價(jià)值極不相符，即使臨近到期日處于深度價(jià)外狀態(tài)的權(quán)證也仍然有很高的價(jià)格，滋價(jià)率極高，換手率達(dá)到月均22次之巨。

2.權(quán)證市場(chǎng)存在的問題。

（1）不存在賣空機(jī)制, 無法通過套利操作使權(quán)證價(jià)格回歸。當(dāng)權(quán)證價(jià)格高估，偏離價(jià)值的時(shí)候，市場(chǎng)可以通過賣空行為來使權(quán)證回歸合理價(jià)值。而滬深市場(chǎng)由于權(quán)證不允許賣空，故當(dāng)其價(jià)格高估時(shí)，投資者無法通過套利操作使權(quán)證價(jià)格回歸合理價(jià)位,因此,如果市場(chǎng)沒有建立做市商及賣空制度，那么權(quán)證價(jià)格偏離完美市場(chǎng)假設(shè)下的理論價(jià)值將不可避免。

（2）缺乏做市商制度，因?yàn)樽鍪猩讨贫瓤梢云鸬阶鍪小⒃焓小⒈O(jiān)市三大作用。做市，指的是當(dāng)市場(chǎng)過度投機(jī)時(shí)，做市商通過在市場(chǎng)上與其他投資者的相反操作，努力維持股價(jià)、降低市場(chǎng)泡沫。造市，指的是當(dāng)市場(chǎng)過于沉寂時(shí)，做市商通過在市場(chǎng)上人為地買進(jìn)賣出股票，以活躍人氣，帶動(dòng)其他投資者實(shí)現(xiàn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)。監(jiān)市，指的是做市商可以行使權(quán)利,獲得交易對(duì)象的信息以監(jiān)控市場(chǎng)的異動(dòng)。這樣做可以保持政府和市場(chǎng)的合理以抵消行政行為的強(qiáng)烈影響。

（3）投資者整體素質(zhì)不高，投資者對(duì)權(quán)證缺乏深入了解。權(quán)證作為一種新的交易品種，很多投資者充滿熱情但缺乏了解，把它當(dāng)作一種“單純”的品種類似于股票，不少的投資者對(duì)此缺少自己的判斷，成為了市場(chǎng)投機(jī)資金的盲目追逐者，在放大了市場(chǎng)的齊漲共跌的同時(shí),也放大了自已的投資風(fēng)險(xiǎn)。

（4）盲目投資，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，市場(chǎng)信息不對(duì)稱。

（5）相關(guān)法規(guī)不健全，信息披露不及時(shí)。當(dāng)然這也與我國權(quán)證歷史比較短，經(jīng)驗(yàn)尚不豐富有關(guān)。

四、新世紀(jì)我國權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的建議

一個(gè)完善的權(quán)證規(guī)則，是權(quán)證市場(chǎng)良性發(fā)展的前提。由于經(jīng)過近十年的發(fā)展，特別是近幾年我國證券市場(chǎng)經(jīng)過大的洗禮之后，已經(jīng)逐漸走向成熟。針對(duì)我國目前權(quán)證市場(chǎng)的現(xiàn)狀及其問題，我們提出以下幾個(gè)方面的建議，以促進(jìn)我國權(quán)證市場(chǎng)的發(fā)展，這也將有助于證券市場(chǎng)的發(fā)展。

1.在市場(chǎng)宏觀層面上，建立市場(chǎng)規(guī)范化的制度基礎(chǔ)，從制度層面上消除長(zhǎng)期以來存在著的損害流通股股東利益的制度根源，從制度層面上切實(shí)做到保護(hù)流通股股東的利益。在市場(chǎng)微觀層面上，通過穩(wěn)定市場(chǎng)和價(jià)格預(yù)期，完善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和功能, 實(shí)現(xiàn)對(duì)投資者特別是公眾投資者合法權(quán)益的保護(hù)。

2.在權(quán)證制度建設(shè)的過程中，應(yīng)妥善解決好與之配套的法律體系的構(gòu)建，在理解和處理相關(guān)法律問題時(shí)保持適度的靈活性，對(duì)具體的不合適宜的規(guī)則進(jìn)行適時(shí)調(diào)整、補(bǔ)充與更新，引進(jìn)相關(guān)機(jī)制，完善國內(nèi)權(quán)證產(chǎn)品開發(fā)中的相關(guān)法制框架及制度設(shè)計(jì)，降低制度變化可能增加的博弈風(fēng)險(xiǎn)。

3.借鑒成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)與思路，進(jìn)行一系列權(quán)證發(fā)行、上市、交易、信息披露等制度的規(guī)范與創(chuàng)新，逐步完善權(quán)證管理、交易和結(jié)算等相關(guān)制度，盡快建立券商評(píng)級(jí)制度。如積極引入做市商制度，界定發(fā)行人資格，細(xì)化權(quán)證發(fā)行、擔(dān)保等制度條款等。我國香港地區(qū)對(duì)權(quán)證市場(chǎng)的管理就是通過為發(fā)行人設(shè)定較高的門檻來實(shí)現(xiàn)的，包括歷史經(jīng)驗(yàn)、信譽(yù)評(píng)級(jí)、凈資產(chǎn)、流通市值等要求。

4.加強(qiáng)權(quán)證交易中的風(fēng)險(xiǎn)防范與控制，強(qiáng)化信息披露原則。有效的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與防范體系的研究必須與權(quán)證的發(fā)展使用同時(shí)進(jìn)行。在充分發(fā)揮權(quán)證這一衍生產(chǎn)品適度的投機(jī)活動(dòng)對(duì)于提高市場(chǎng)流動(dòng)性與定價(jià)效率，增強(qiáng)產(chǎn)品吸引力的同時(shí)，嚴(yán)厲抑制過度投機(jī)，維護(hù)權(quán)證的合理價(jià)格與流動(dòng)性，為權(quán)證產(chǎn)品的質(zhì)量提供良好的保障。加強(qiáng)對(duì)權(quán)證市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管，建立一套具有可操作性的、有效的風(fēng)險(xiǎn)控制體系來防范包括權(quán)證發(fā)行人的履約風(fēng)險(xiǎn)、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格異動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和權(quán)證價(jià)格的縱風(fēng)險(xiǎn)等是權(quán)證市場(chǎng)最終得以健康發(fā)展的保證。

5.豐富權(quán)證產(chǎn)品和功能設(shè)計(jì)，提高權(quán)證市場(chǎng)參與各方，尤其是發(fā)行人的素質(zhì)，加快我國金融市場(chǎng)的國際化進(jìn)程，提高我國金融市場(chǎng)的整體成熟度。

6.加強(qiáng)投資者教育，投資者是權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的根本力量所在。作為重要的參與主體，投資者構(gòu)成權(quán)證市場(chǎng)賴以生存和發(fā)展的核心基礎(chǔ)。加強(qiáng)中小投資者教育，保護(hù)他們的利益，已成為我國權(quán)證市場(chǎng)刻不容緩的任務(wù)。

參考文獻(xiàn)：

1.王金輝.我國認(rèn)沽權(quán)證現(xiàn)狀分析［J］.知識(shí)經(jīng)濟(jì)，2007（10）

篇（4）

(一)證券市場(chǎng)國際化的含義

證券市場(chǎng)國際化是指以證券形式為媒介的資本在運(yùn)行過程中實(shí)現(xiàn)的證券發(fā)行、證券投資以及證券流通的國際化。

從一國的角度來看,證券市場(chǎng)國際化包含三個(gè)方面的內(nèi)容:一是國際證券籌資,指外國政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)以及國際性金融機(jī)構(gòu)在本國的證券發(fā)行和本國的政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)在外國及國際證券市場(chǎng)上的證券發(fā)行;二是國際證券投資,指外國投資者對(duì)本國的證券投資和本國投資者對(duì)外國的證券投資;三是證券業(yè)務(wù)國際化,指一國法律對(duì)外國證券業(yè)經(jīng)營者(包括證券的發(fā)行者、投資者和中介機(jī)構(gòu))進(jìn)出本國自由的規(guī)定和本國證券業(yè)經(jīng)營者向國外的發(fā)展。

(二)證券市場(chǎng)國際化的成因及影響因素

生產(chǎn)和資本國際化的發(fā)展。二戰(zhàn)后,主要西方國家經(jīng)濟(jì)的迅速恢復(fù)和發(fā)展,國民收入和國內(nèi)儲(chǔ)蓄的不斷增大,資本積累和科學(xué)技術(shù)的進(jìn)步,以及新興工業(yè)的崛起,都有力地推動(dòng)了證券市場(chǎng)國際化的發(fā)展。尤其是80年代以來,頻頻出現(xiàn)的發(fā)展中國家的債務(wù)危機(jī)使許多國際銀行的信用受到懷疑,產(chǎn)生了轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的必要,國際融資證券化的趨勢(shì)更加明顯;國際銀行貨款呈下降趨勢(shì),而國際債券的發(fā)行額則不斷增加。據(jù)統(tǒng)計(jì),1981年國際債券總額僅占銀團(tuán)貸款總額的55.8%,到1984年已為2.58倍。

國際金融管制的放松。70年代以來,伴隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的迅猛發(fā)展,各國政府審時(shí)度勢(shì),根據(jù)本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要,放寬對(duì)資本市場(chǎng)的管制,允許外國金融機(jī)構(gòu)與投資者買賣本國公司股票以及政府與公司債券,并取消了對(duì)外國投資者政策不同于本國投資者的雙重標(biāo)準(zhǔn)。例如:1974年美國政府廢除了實(shí)行達(dá)十年之久的、限制外國居民在美國發(fā)行證券的利息平衡稅;1979年10月英國取消了外匯管制。

證券行業(yè)國際競(jìng)爭(zhēng)的加劇。為了擴(kuò)大交易量,世界各主要證券市場(chǎng)紛紛利用最新科技手段,簡(jiǎn)化證券發(fā)行手續(xù)和改善上市管理環(huán)境,降低交易成本,完善投資風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng),改革結(jié)算交易程序,以此來吸引外國公司和政府發(fā)行股票與債券,并吸引外國投資者。

另外,下列因素也起到了推波助瀾的作用:期貨、期權(quán)等金融衍生工具的發(fā)展為機(jī)構(gòu)投資者提供了投資組合機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)管理手段,不僅增加了交易量,還增加了市場(chǎng)流動(dòng)性;現(xiàn)代電子技術(shù)的迅猛發(fā)展為證券市場(chǎng)國際化提供了技術(shù)保證。電子交易系統(tǒng)的應(yīng)用意味著:交易場(chǎng)地已通過遠(yuǎn)程終端擴(kuò)展至整個(gè)世界;交易營業(yè)時(shí)間由8小時(shí)延長(zhǎng)為24小時(shí);世界統(tǒng)一市場(chǎng)與價(jià)格形成;節(jié)省交易成本,提高結(jié)算速度和準(zhǔn)確性。

(三)證券市場(chǎng)國際化的一般規(guī)律

唯物主義告訴我們:市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有其內(nèi)有的規(guī)律,任何超越市場(chǎng)條件的活動(dòng)終究要受到市場(chǎng)規(guī)律的懲罰。證券市場(chǎng)國際化也不例外。總結(jié)發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家證券市場(chǎng)國際化的經(jīng)驗(yàn),我們發(fā)現(xiàn):首先,證券市場(chǎng)國際化是一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段及其在國際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中所占份額的增長(zhǎng)和地位的加強(qiáng)對(duì)其證券市場(chǎng)發(fā)展所提出的客觀要求;其次,證券市場(chǎng)國際化是以一國國內(nèi)市場(chǎng)一定的規(guī)模和一定的發(fā)展程度為基礎(chǔ),并與證券市場(chǎng)的規(guī)律相互促進(jìn)、相互推動(dòng);第三,證券市場(chǎng)國際化是有步驟、有計(jì)劃、分階段進(jìn)行的。一般情況下,發(fā)展中國家證券市場(chǎng)的國際化從利用證券市場(chǎng)籌集外資開始,然后逐步過渡到證券市場(chǎng)的全面對(duì)外開放;第四,證券市場(chǎng)國際化過程是一國政府不斷放松管制的結(jié)果。

二、我國證券市場(chǎng)國際化的現(xiàn)實(shí)障礙分析

我國證券市場(chǎng)作為一個(gè)新興的證券市場(chǎng),起步于80年代初,在至今不到20年時(shí)間里,相繼發(fā)行了國際債券、B股、H股、紅籌股、N股、ADR并對(duì)買殼上市、借殼上市及設(shè)立國家基金等多種籌資方式進(jìn)行了嘗試,都取得了巨大的成功。

但是隨著時(shí)間的推移和證券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展,一些問題逐漸暴露出來,嚴(yán)重影響證券市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展,并成為我國證券市場(chǎng)國際化的現(xiàn)實(shí)障礙:

1、上市公司整體素質(zhì)不高。由于我國股份制經(jīng)濟(jì)不規(guī)范,現(xiàn)代企業(yè)制度難以真正貫徹,宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中缺乏真正的產(chǎn)權(quán)清晰的現(xiàn)代企業(yè)。我國的股份公司大都是在《公司法》頒布之前經(jīng)改制設(shè)立的,而且改制之前這些公司都擁有大量的下屬企業(yè),有的是通過劃撥兼并而來,有的則以集體所有制形式成立,有的還受到地方機(jī)構(gòu)和部門的管理,這些都導(dǎo)致企業(yè)的產(chǎn)權(quán)和管理結(jié)構(gòu)不清晰,存在較多的關(guān)聯(lián)交易;而且許多公司的法人治理結(jié)構(gòu)和管理制度尚未真正建立起來,股東大會(huì)和監(jiān)事會(huì)形同虛設(shè),董事長(zhǎng)總經(jīng)理實(shí)際上仍由上級(jí)主管部門任命,董事長(zhǎng)總經(jīng)理權(quán)責(zé)不清,信息披露極不規(guī)范。

2、金融管制較嚴(yán),人民幣尚未實(shí)現(xiàn)自由兌換。我國目前仍實(shí)行比較嚴(yán)格的金融管制,其中對(duì)證券市場(chǎng)的管制主要是對(duì)證券機(jī)構(gòu)建立的限制、對(duì)證券上市規(guī)模的限制、對(duì)外國投資者投資證券活動(dòng)的限制、對(duì)在華外國金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的限制等。其中,影響中國證券市場(chǎng)國際化的一個(gè)主要障礙是人民幣不能自由兌換,造成A、B股市場(chǎng)分割。這種資金不自由、貨幣不自由的壁壘在很大程度上排斥了國際證券資本。雖然外國投資者可以通過外匯調(diào)劑中心把所得部分利潤匯回本國,但這對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來說沒什么吸引力。

3、對(duì)證券市場(chǎng)的管理主要依靠行政手段。公司股票的發(fā)行與上市,迄今實(shí)行的是額度分配和審批制度。這種以行政手段分配資本市場(chǎng)資源的制度,排斥了企業(yè)以業(yè)績(jī)和成長(zhǎng)預(yù)期競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入資本市場(chǎng)的平等機(jī)會(huì),為尋租行為提供了空間,給績(jī)劣公司以“公關(guān)”和虛假包裝等手段擠入上市公司行列開了后門,導(dǎo)致上市公司良莠不齊,增加了證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

4、證券市場(chǎng)投機(jī)過度,風(fēng)險(xiǎn)過大。理論上說,證券市場(chǎng)應(yīng)是一個(gè)投資場(chǎng)所,由于其收益高,故具有較高的風(fēng)險(xiǎn)是理所當(dāng)然。但目前我國證券市場(chǎng)受多種利益機(jī)制的內(nèi)在驅(qū)動(dòng),其中的風(fēng)險(xiǎn)被明顯放大,從而使我國證券市場(chǎng)相對(duì)正常、成熟的市場(chǎng)有更大的風(fēng)險(xiǎn):1政府缺乏管理經(jīng)驗(yàn)和行為規(guī)范,對(duì)資本市場(chǎng)干預(yù)不及時(shí)、不果斷或進(jìn)行不必要的干預(yù),造成市場(chǎng)震蕩;2部分機(jī)構(gòu)投資者人為地操縱市場(chǎng),還有些投資者為謀取暴力,四處散布虛假信息,造成爭(zhēng)購或爭(zhēng)售某種股票等種種違法違規(guī)行為,往往使廣大的投資者尤其是中小投資者蒙受巨大的經(jīng)濟(jì)損失;3證券中介機(jī)構(gòu)自律管理存在很多問題,在一定程度上損害了投資者的利益。

5、現(xiàn)行的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、審計(jì)制度與國際標(biāo)準(zhǔn)不相統(tǒng)一,資產(chǎn)評(píng)估缺乏合理性和權(quán)威性,不能公正、有效地反映上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營狀況,這些都挫傷了投資者的積極性。

三、我國證券市場(chǎng)國際化的對(duì)策建議

針對(duì)上述我國證券市場(chǎng)國際化發(fā)展所遇到的障礙并結(jié)合證券市場(chǎng)國際化發(fā)展的一般規(guī)律,筆者提出如下對(duì)策與建議:

1、逐步謹(jǐn)慎地開放資本市場(chǎng)。從各國證券市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看,不管是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家,對(duì)于開放國內(nèi)證券市場(chǎng)及對(duì)國內(nèi)投資者到境外進(jìn)行證券投資的推進(jìn),都經(jīng)歷了一個(gè)逐步開放的過程,一般來說,發(fā)達(dá)國家步幅較大,而發(fā)展中國家則相對(duì)較謹(jǐn)慎。我國證券市場(chǎng)的不完善,股份制改革的不徹底以及人民幣資本項(xiàng)目的不可兌換都要求我們必須逐步謹(jǐn)慎地進(jìn)行證券市場(chǎng)國際化建設(shè)。

2、規(guī)范企業(yè)的股份制改造。首先,充分認(rèn)識(shí)到企業(yè)的股份制改造是關(guān)系到中國證券市場(chǎng)發(fā)展前途、中國經(jīng)濟(jì)體制改革成敗的關(guān)鍵所在,將規(guī)范股份公司作為規(guī)范證券市場(chǎng)的首要任務(wù)來抓;其次,規(guī)范公司法人治理結(jié)構(gòu),建立健全股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)及其議事規(guī)則,積極引導(dǎo)“三會(huì)”充分發(fā)揮對(duì)公司運(yùn)作的監(jiān)督作用,做到“三會(huì)”各司其職,相互制衡;第三,及時(shí)、嚴(yán)格檢查公司股權(quán)變動(dòng)、增資擴(kuò)股、利潤分配和資金的投向,適當(dāng)提高配股的條件;第四,強(qiáng)化社會(huì)公眾對(duì)股份公司的監(jiān)督和約束、嚴(yán)格財(cái)務(wù)紀(jì)律和建立規(guī)范的披露制度。

3、深化金融體制改革,擴(kuò)大金融對(duì)外開放,適當(dāng)放寬金融管制,有步驟地實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化,為我國證券市場(chǎng)國際化創(chuàng)造良好的金融環(huán)境。考慮到我國已經(jīng)積累了巨額外匯儲(chǔ)備而且宏觀經(jīng)濟(jì)基本面良好,應(yīng)適當(dāng)加快人民幣自由兌換的步伐,以更好地適應(yīng)證券市場(chǎng)國際化的要求;同時(shí)鼓勵(lì)商業(yè)銀行在國外廣泛設(shè)立分支機(jī)構(gòu),開拓國際金融業(yè)務(wù),按照國際慣例實(shí)行規(guī)范化管理并擴(kuò)大、完善國內(nèi)經(jīng)營外幣業(yè)務(wù)的國際業(yè)務(wù)部。通過商業(yè)銀行的國際化為資本的引進(jìn)和流入提供配套服務(wù)、提高資金的流動(dòng)性,從而促進(jìn)證券市場(chǎng)國際化的發(fā)展。

4、建立防止資本外逃的早期預(yù)警系統(tǒng)。總結(jié)90年代以來大量國際資本擁入發(fā)展中國家的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),可以看出那些在很大程度上避免了資本外流的國家都有一些共同的特征:穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)政策;避免實(shí)際匯率長(zhǎng)期升值;高的國內(nèi)儲(chǔ)蓄率;經(jīng)常項(xiàng)目逆差較小;較少依賴于短期資本流入;大量投資于外貿(mào)部門,出口增長(zhǎng)迅速。因此,為避免資本外流沖擊,可以考慮從以上幾個(gè)方面設(shè)計(jì)一套綜合指標(biāo)衡量我國金融狀況,并通過關(guān)注以上預(yù)警信息,發(fā)現(xiàn)危機(jī)潛伏點(diǎn),早日梳理,從而防患于未然。

5、加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)評(píng)估和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的組織管理,要求資產(chǎn)評(píng)估和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)真正成為自主經(jīng)營的企業(yè)法人,脫離主管單位,以保證評(píng)估評(píng)級(jí)的公正性和客觀性。建議引進(jìn)境外資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),或組建中外合資評(píng)估機(jī)構(gòu),提高評(píng)級(jí)的專業(yè)水平,避免國外投資者產(chǎn)生不必要的顧慮。

參考文獻(xiàn):

1、龔光和:《國際證券融資》,中國金融出版社

2、霍文文:《證券市場(chǎng)的規(guī)范與發(fā)展》,上海證券期貨學(xué)院出版社

篇（5）

1、我國證券市場(chǎng)周期運(yùn)行趨勢(shì)

回顧歷史，中國證券市場(chǎng)起步晚、時(shí)間短，1990年年底至今的20年中，證券市場(chǎng)的第一周期是從1990年開始的，1990年12月至1993年2月為周期的上升點(diǎn)，下降階段為1993年2月至1996年1月；第二個(gè)周期是從1996年1月至2005年9月，其中上升階段是1996年1月至2001年6月，此后股市出現(xiàn)了較大的下跌行情，持續(xù)了4年多。2005年6月至2007年股市短期上升，但是2007年以后我國股市隨著國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，呈現(xiàn)跌宕起伏。由于證券市場(chǎng)正處于國家主導(dǎo)的市場(chǎng)構(gòu)建當(dāng)中，所以周期更多表現(xiàn)為政策周期而非宏觀經(jīng)濟(jì)周期。證券市場(chǎng)出現(xiàn)的幾次動(dòng)蕩主要是有國家政策推動(dòng)，而非經(jīng)濟(jì)推動(dòng)。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國股市逐步走向合周期化的趨勢(shì)。我國宏觀經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行趨勢(shì)經(jīng)濟(jì)周期可以劃分為四個(gè)階段：復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條，其中，復(fù)蘇和繁榮階段構(gòu)成了經(jīng)濟(jì)周期中的擴(kuò)張期，而經(jīng)濟(jì)的衰退和蕭條階段則構(gòu)成了經(jīng)濟(jì)周期中的收縮期。在這里我們選取與證券市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期進(jìn)行對(duì)比分析，分別是1991年至1999年之間的一個(gè)周期,以及2000年至2007年的第二周期。在第一輪宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期（1991-1999年）中，1991年-1992年味經(jīng)濟(jì)的上升期，1993年-1999年味下降期。宏觀經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了1978年-1991年的增長(zhǎng)高峰后,并未進(jìn)入周期性低谷,而是以小幅緩收為基調(diào)。從1993年下半年步入經(jīng)濟(jì)收縮期，GDP增長(zhǎng)率平均每年下降僅1個(gè)百分點(diǎn)左右。2000年以來,中國各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均出現(xiàn)較大幅度的回升,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率也由1999年的7.1%增加到2007年的11%。預(yù)示著新的一輪經(jīng)濟(jì)周期上升階段出現(xiàn)。2003年下半年以來,物價(jià)開始出現(xiàn)上漲的趨勢(shì),直至2008年第三季度,政府通過宏觀調(diào)控以控制物價(jià)上漲及信貸過快增長(zhǎng)的趨勢(shì),中國經(jīng)濟(jì)擺脫了通貨緊縮的狀態(tài)。中國宏觀經(jīng)濟(jì)步入由于重工業(yè)化所帶來的高增長(zhǎng)周期。總體來看，我國經(jīng)濟(jì)連續(xù)在10多年保持高速增長(zhǎng)，雖然當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷宏觀調(diào)控的考驗(yàn)，國際經(jīng)濟(jì)形式不穩(wěn)定，我國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正在進(jìn)行調(diào)整，風(fēng)險(xiǎn)依然存在，但是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿薮螅磥斫?jīng)濟(jì)可能還有20年的持續(xù)高增長(zhǎng)。

2、二者之間的相互關(guān)聯(lián)

從根本上說．股市的運(yùn)行與宏觀的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行應(yīng)當(dāng)是一致的，經(jīng)濟(jì)的周期決定股市的周期．股市周期的變化反映了經(jīng)濟(jì)周期的變動(dòng)。我國證券市場(chǎng)由于處在發(fā)展的初級(jí)階段，主要是以政府的政策調(diào)整調(diào)控為主，出現(xiàn)了很多背離經(jīng)濟(jì)周期發(fā)展規(guī)律的現(xiàn)象。隨著市場(chǎng)的成熟，國家對(duì)經(jīng)濟(jì)與證券調(diào)控手段的變化以及證券監(jiān)控力度的加大，經(jīng)濟(jì)與證券市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)度逐步加大。縱觀中國證券市場(chǎng)周期與宏觀經(jīng)濟(jì)周期，在1996年以后出現(xiàn)了背離，股票價(jià)格指數(shù)并未體現(xiàn)出宏觀經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的功能。由于這種背離的存在，我國證券市場(chǎng)發(fā)展的周期與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期并不完全吻合，但是隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成熟，根據(jù)國際一般看法，未來的證券市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)將逐步趨同，中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的良好態(tài)勢(shì)將帶來證券市場(chǎng)業(yè)績(jī)的回升。

二、影響證券市場(chǎng)走勢(shì)的宏觀經(jīng)濟(jì)因素

宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)是影響證券市場(chǎng)水平變量和波動(dòng)性的最基本因素，國家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要看經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、貨幣供應(yīng)量、利率等幾個(gè)方面的指標(biāo)，這幾個(gè)方面的影響對(duì)于證券市場(chǎng)的發(fā)展具有重要影響。

1、宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的變化對(duì)證券市場(chǎng)的作用

從理論上講：宏觀經(jīng)濟(jì)的周期決定證券市場(chǎng)發(fā)展的周期，證券市場(chǎng)的變化反映宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化。在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)證券市場(chǎng)低迷，在經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)證券市場(chǎng)達(dá)到最低迷期，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是證券市場(chǎng)逐步回升，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)證券市場(chǎng)大幅上漲。但是在實(shí)際運(yùn)行中，經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與證券市場(chǎng)的走勢(shì)并不是完全同步的，甚至由于其他方面的原因還會(huì)出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)與股市價(jià)格周期背離的現(xiàn)象。例如在2001年10月份，我國2002年前三個(gè)季度GDP上漲7.9%，但是同期證券市場(chǎng)指數(shù)跌幅達(dá)到7.9%，二者走勢(shì)正好背離相反的方向。這主要是因?yàn)槭艿狡渌蛩赜绊懀约白C券周期變化的相對(duì)獨(dú)立性造成的。

2、貨幣的供應(yīng)量變化對(duì)于證券市場(chǎng)的影響

一般來講，貨幣供應(yīng)量與證券市場(chǎng)理論上應(yīng)該是成正比，即貨幣供應(yīng)量增大則股市上漲，貨幣供應(yīng)量減少則股市下跌。國家一般在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)通貨膨脹的時(shí)候，采取貨幣緊縮政策，使得股市的價(jià)格下降，在通貨緊縮時(shí)期，采取寬松的貨幣政策，促進(jìn)股市上揚(yáng)。但是，貨幣供應(yīng)量的調(diào)整到目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)之間需要一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期，這種手段本身就是對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控的間接形式，在過程中貨幣當(dāng)局本身并不能直接控制和實(shí)現(xiàn)諸如穩(wěn)定、增長(zhǎng)這些目標(biāo)，它只能借助于貨幣政策工具、設(shè)置中介指標(biāo)并通過對(duì)中介指標(biāo)的調(diào)節(jié)和影響最終實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)。其中會(huì)有很多不可測(cè)、不可控的干擾因素影響。所以，國家的貨幣供應(yīng)量的調(diào)整變化有時(shí)候與證券市場(chǎng)的變化并不同步。例如1994、1995、1998這三年，上證指數(shù)的增幅都是負(fù)數(shù)，而同期我國的貨幣供應(yīng)量的增幅分別是34.53％、29.47％、14.87％。原本是強(qiáng)相關(guān)的兩項(xiàng)指標(biāo)，卻出現(xiàn)了背離現(xiàn)象。

3、銀行利率變化對(duì)證券市場(chǎng)的影響

一般來說，股市價(jià)格與銀行利息率成反比，利率下降時(shí)，股票的價(jià)格就上漲；利率上升時(shí)，股票的價(jià)格就會(huì)下跌。因此，利率的高低以及利率同股票市場(chǎng)的關(guān)系，也成為股票投資者據(jù)以買進(jìn)和賣出股票的重要依據(jù)。但是我們也不能絕對(duì)化。在股市歷史上也有特殊情形。當(dāng)股票行情暴漲、暴跌時(shí)時(shí)，利率的調(diào)整對(duì)股價(jià)的控制作用就不會(huì)很大。1998年12月，央行決定第六次降低存貸利率，一年內(nèi)三次降息在歷史上也屬罕見，但是這次降息沒有對(duì)股市起到立竿見影的作用。1999年6月10日，央行宣布第七次降息，金融機(jī)構(gòu)存貸款利率分別下調(diào)1個(gè)、0.75個(gè)百分點(diǎn)，市場(chǎng)的直接反應(yīng)卻呈現(xiàn)逐步減弱之勢(shì)。

4、匯率對(duì)證券市場(chǎng)的影響

外匯行情與股票價(jià)格有著密切的聯(lián)系。一般來說，如果一個(gè)國家的貨幣是實(shí)行升值的基本的方針，股價(jià)就會(huì)上漲，一旦其貨幣貶值，股價(jià)隨之下跌。所以外匯的行情會(huì)帶給股市很大影響。在1987年10月全球股價(jià)暴跌風(fēng)潮來臨之前，美國突然公布預(yù)算赤字和外貿(mào)赤字，并聲稱要繼續(xù)調(diào)整美元匯率，從而導(dǎo)致了股價(jià)暴跌風(fēng)潮。隨著我國的對(duì)外開放不斷深入，以及世界貿(mào)易的開放程度的不斷提高，我國股市受匯率的影響也會(huì)越來越顯著。

三、證券市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)動(dòng)性現(xiàn)狀

1、證券市場(chǎng)與商品市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性趨增

回顧我國的證券市場(chǎng)發(fā)展歷程，透過與經(jīng)濟(jì)周期相背離的主線，依然可以發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)也曾出現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)周期的短暫回歸。在股市周期與經(jīng)濟(jì)周期背離的情況下，股市點(diǎn)位越高，蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)越大，上升的阻力也越大，產(chǎn)生回歸的內(nèi)在需求也越強(qiáng)烈。1991年至1996年，我國的證券市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展同時(shí)高速發(fā)展，呈現(xiàn)出一致趨同的走勢(shì)。1996年12月股市與經(jīng)濟(jì)周期背離過大，受到股市政策的調(diào)節(jié)，產(chǎn)生回歸。1997年5月至1997年9月，股市周期與經(jīng)濟(jì)周期背離過大，受到股市政策的再次調(diào)節(jié)，產(chǎn)生第二次回歸。1998年6月至1998年8月，股市周期與經(jīng)濟(jì)周期背離程度過大、時(shí)間過長(zhǎng)，產(chǎn)生第三次回歸。雖然這一時(shí)期宏觀方針較好，呈現(xiàn)幾年以來少有的一致向好的運(yùn)行態(tài)勢(shì)，但股市與經(jīng)濟(jì)周期背離過大，于是在經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)在決定作用下，開始脫離政策周期，向經(jīng)濟(jì)周期做合理的回歸。1998年11月至1999年5月，因股市政策從緊，導(dǎo)致第四次回歸。2001年6月，由于經(jīng)濟(jì)在2000年回升之后又一次出現(xiàn)下滑，而股市卻屢創(chuàng)新高，炒至2245點(diǎn)，為了消除泡沫風(fēng)險(xiǎn)，不得不推出查資金、查違規(guī)及國有股減持等利空的股市政策，使股市連續(xù)下跌，向經(jīng)濟(jì)周期回歸。近年來，隨著我國證券市場(chǎng)的成熟，以及宏觀經(jīng)濟(jì)形式的好轉(zhuǎn)，金融危機(jī)以后的經(jīng)濟(jì)中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)積極向好的跡象。2010年上半年南華商品指數(shù)和恒生指數(shù)、上證綜合指數(shù)的累積收益率走勢(shì)基本一致，幾乎出現(xiàn)同步上漲和同步下跌的現(xiàn)象，商品市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性越來越大。

2、聯(lián)動(dòng)性趨增的原因分析

篇（6）

從世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況來看，經(jīng)濟(jì)全球化使得各國的生產(chǎn)、貿(mào)易、市場(chǎng)等各方面都參與了國際分工，同時(shí)也帶動(dòng)了籌資和投資的國際化。跨國公司作為經(jīng)濟(jì)全球化的主要組織形式，為了獲取國際比較利益而進(jìn)行的國際投資與國際融資，對(duì)證券市場(chǎng)國際化也提出了直接的要求。此外，資產(chǎn)選擇理論在國際范圍內(nèi)的應(yīng)用、寬松的金融市場(chǎng)環(huán)境、金融創(chuàng)新與投資工具的加速發(fā)展、會(huì)計(jì)制度的規(guī)范與統(tǒng)一、科學(xué)技術(shù)與證券交易技術(shù)的迅猛發(fā)展，都是證券市場(chǎng)國際化的重要原因。

從我國經(jīng)濟(jì)具體情況來看，我國在改革開放后，實(shí)行了更為自由、開放的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度令世人矚目。我國巨大的市場(chǎng)潛力和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)、快速發(fā)展吸引了越來越多的國際投資者，他們不僅希望通過直接投資的形式參與我國的經(jīng)濟(jì)建設(shè)，而且還希望通過證券市場(chǎng)來進(jìn)行更深入、廣泛。靈活的投資。我國的上市公司和新興企業(yè)，也希望到海外證券市場(chǎng)籌資、投資，積極參與國際發(fā)展與競(jìng)爭(zhēng)。因此，我國證券市場(chǎng)的國際化必將進(jìn)一步發(fā)展。就當(dāng)前情況來看，證券市場(chǎng)的國際化已經(jīng)對(duì)中國證券市場(chǎng)產(chǎn)生明顯的影響，這主要表現(xiàn)在中國證券市場(chǎng)與國際證券市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)稷度日益提高。我國證券市場(chǎng)和國際證券市場(chǎng)在整體市場(chǎng)走勢(shì)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展方面都表現(xiàn)了明顯的關(guān)聯(lián)性，國際證券市場(chǎng)的發(fā)展態(tài)勢(shì)日益成為中國證券市場(chǎng)發(fā)展走向的重要背景和參考因素之一。

1.整體市場(chǎng)走勢(shì)頭聯(lián)

證券市場(chǎng)是國民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，它一方面表明宏觀經(jīng)濟(jì)走向決定股市，另一方面表明證券是宏觀經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)，能夠提前反映經(jīng)濟(jì)周期的變動(dòng)。世界各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r及其相關(guān)因素的變化都會(huì)在證券市場(chǎng)上顯現(xiàn)，而各國經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的關(guān)聯(lián)性使得國際化的各國證券市場(chǎng)整體市場(chǎng)走勢(shì)互相關(guān)聯(lián)，相互影響。發(fā)達(dá)國家證券市場(chǎng)的走勢(shì)尤其是作為世界經(jīng)濟(jì)火車頭——美國證券市場(chǎng)的走勢(shì)，對(duì)世界各國的證券市場(chǎng)尤其是開放度高的證券市場(chǎng)的走勢(shì)都會(huì)產(chǎn)生一定的影響。美國紐約證券市場(chǎng)的道瓊斯指數(shù)、NASDAQ指數(shù)已經(jīng)成為對(duì)各國證券市場(chǎng)走勢(shì)預(yù)期的重要指標(biāo)。經(jīng)濟(jì)全球化使得證券市場(chǎng)波動(dòng)性的溢出效應(yīng)即市場(chǎng)價(jià)格上的波動(dòng)性從美國證券市場(chǎng)傳遞到其他國家的證券市場(chǎng)越來越明顯。美國的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、其采取的財(cái)政政策、貨幣政策等各方面都會(huì)或多或少的引起國際證券市場(chǎng)的波動(dòng)，由于全球信息的快速傳播，這種影響越來越直接，中國的證券市場(chǎng)同樣也會(huì)因此受到影響。此外，中國證券市場(chǎng)還會(huì)受到亞洲各鄰國和香港地區(qū)等與我國經(jīng)濟(jì)關(guān)系緊密的證券市場(chǎng)影響。

2.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展關(guān)聯(lián)

人類進(jìn)步的不同時(shí)期都伴隨著不同產(chǎn)業(yè)的迅猛發(fā)展。我們已經(jīng)從農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)、工業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)在以信息產(chǎn)業(yè)、生命科學(xué)等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為社會(huì)進(jìn)步、經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要?jiǎng)恿Φ闹R(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代。這些知識(shí)密集型的新興產(chǎn)業(yè)代表了新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)和未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向，是世界經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的主要?jiǎng)恿Γ鼈兊呐畈l(fā)展帶動(dòng)世界產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和發(fā)展。美國作為當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)、科技最先進(jìn)的國家，其證券市場(chǎng)上不同產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和調(diào)整反映了世界上最先進(jìn)的投資理念對(duì)整個(gè)世界范圍內(nèi)產(chǎn)業(yè)興衰的理解。美國的NASDAQ市場(chǎng)就是以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為代表的證券市場(chǎng)，高新技術(shù)企業(yè)的良好發(fā)展前景和投資回報(bào)率吸引了越來越多的投資者和上市公司。證券市場(chǎng)國際化的關(guān)聯(lián)性使得各國證券市場(chǎng)中高新技術(shù)企業(yè)的比重越來越大，高科技板塊的發(fā)展異軍突起。最近，NASDAQ市場(chǎng)的下挫直接影響了我國高科技企業(yè)在中國證券市場(chǎng)和海外上市的表現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展的關(guān)聯(lián)性十分明顯。

二、中國證券而場(chǎng)國際化的現(xiàn)狀

從一國的角度來看，證券市場(chǎng)的國際化包括三個(gè)方面的內(nèi)容：一是外國政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)以及國際性金融機(jī)構(gòu)在本國的證券發(fā)行和本國政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)以及國際性金融機(jī)構(gòu)在外國的證券發(fā)行，這是國際證券籌資；二是外國投資者對(duì)本國的證券投資和本國投資者對(duì)外國的證券投資，這是國際證券投資；三是一國法律對(duì)外國證券業(yè)經(jīng)營者（包括證券的發(fā)行者、投資者、中介機(jī)構(gòu)）進(jìn)出本國證券業(yè)自由化的規(guī)定和本國證券業(yè)經(jīng)營者向外國發(fā)展，這是證券商及其業(yè)務(wù)的國際化。一國證券市場(chǎng)發(fā)展的初期，可能更注重證券市場(chǎng)籌資功能突破國界，但從國際化程度高的證券市場(chǎng)看，則更傾向于籌資主體和投資主體的國際化。目前，我國證券市場(chǎng)的國際化主要體現(xiàn)在國際證券籌資上。中國證券市場(chǎng)國際化步伐是于中國國際信托投資公司對(duì)外發(fā)行國際債券開始的。1991年底第一只B股——上海電真空B股發(fā)行上市，這是中國證券市場(chǎng)國際化重大步驟。截至2001年2月9日，我國B股上市公司有114家。此外，我國還發(fā)行了H股、紅籌股、N股和ADS（美國存托憑證）、國際債務(wù)，吸引了大量國際資金。但是，從國際證券投資來看，中國證券市場(chǎng)的國際化程度很低。一方面，中國證券市場(chǎng)的主體A股市場(chǎng)不對(duì)外國投資者開放，外國投資者只能進(jìn)入B股市場(chǎng)，B股市場(chǎng)規(guī)模小、流動(dòng)性差、信息披露工作不到位，目前，B股市值僅為A股2.8％左右，這些問題嚴(yán)重影響外國投資者的投資興趣。另一方面，國內(nèi)投資者不能直接投資國外證券市場(chǎng)，我國券商規(guī)模小、競(jìng)爭(zhēng)力差，到國外設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的也只是少數(shù)。所以，國內(nèi)外投資者的投資范圍受到極大的限制，中國證券市場(chǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)未達(dá)到投資主體的國際化。

我國即將加入WTO，WTO對(duì)證券業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入原則、國民待遇原則、以及透明度原則都作了相應(yīng)的規(guī)定。按照這些原則，中國加入WTO以后，允許外資少量持股（起初為對(duì)33%，三年后增加到49％）的中外合資基金管理公司從事基金管理業(yè)務(wù)，享受與國內(nèi)基金管理公司相同待遇；當(dāng)國內(nèi)證券商業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)大時(shí)，中外合資證券商亦可享有相同待遇：外資少量持股（33％）的中外合資證券商將可承銷國內(nèi)證券發(fā)行，承銷并交易以外幣計(jì)價(jià)的有價(jià)證券。

面對(duì)我國證券市場(chǎng)目前發(fā)展的狀況以及加入WTO后將面對(duì)的市場(chǎng)要求，我們應(yīng)該進(jìn)一步加快中國證券市場(chǎng)國際化的步伐，逐步縮小證券市場(chǎng)國際化程度的差距，使證券市場(chǎng)同我國經(jīng)濟(jì)的對(duì)外開放相適應(yīng)。

三、中國證券市場(chǎng)國際化的障得

中國證券市場(chǎng)走向國際化的現(xiàn)實(shí)障礙具體表現(xiàn)為：

1.我國證券市場(chǎng)規(guī)模偏小

從縱向看，中國證券市場(chǎng)擴(kuò)張較快，但從橫向看，中國證券市場(chǎng)的規(guī)模和融資水平卻還處于較低水平，難以抵御國際化的風(fēng)險(xiǎn)。（1）上市公司數(shù)量少。1994年，世界范圍內(nèi)擁有500家上市公司以上的國家和地區(qū)達(dá)14個(gè)，其中，擁有1000家上市公司以上的國家達(dá)7個(gè)（具體情況是：美國7770家，印度7000家，日本2205家，英國2070家，加拿大1185家，澳大利亞1144家，捷克1024家）。中國1994年只有291家，列世界第22位。直到1999年底，中國才超過1000家。（2）上市公司規(guī)模小。1994年，世界各國上市公司平均規(guī)模就達(dá)到了較高水平。例如，日本、瑞士、瑞典、德國、法國、荷蘭、意大利、美國分別為16.8、11.9、11.4、11.3、9.88.9.6.5億美元。中國僅為1.5億美元，列世界第36位。中國上市公司規(guī)模這些年雖有迅速擴(kuò)大之勢(shì)，但仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家水準(zhǔn)。（3）資本證券化水平較低。評(píng)判證券市場(chǎng)規(guī)模的重要指標(biāo)資本證券化率：證券市場(chǎng)市值總價(jià)／國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP），而我國證券市場(chǎng)市值占GDP的比重不但遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家，也低于其他新型市場(chǎng)。1999年底，中國上市公司股票市值占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比例為31.5％；若以流通股市值計(jì)算，其比例僅為10％。而在1997年，世界發(fā)達(dá)國家或地區(qū)股票市值占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例就接近或超過100％，例如，美國為147％，英國為156％，加拿大為106％，香港為150％，日本為53％，德國為39％。

2.證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性缺陷突出

我國的證券市場(chǎng)缺陷主要表現(xiàn)在股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。我國證券市場(chǎng)不是依靠投資對(duì)象的權(quán)利與義務(wù)劃分為普通股和優(yōu)先股，而是按投資主體的身份劃分為國家股、法人股、個(gè)人股等。在上市公司中，能夠流通的股本平均只占上市公司總股本的26％左右，有74％左右的國家股、法人股、內(nèi)部職工股和國家股、法人股轉(zhuǎn)配的部分不能流通，而且在可流通股的投資者中，個(gè)人投資者占絕大部分，機(jī)構(gòu)投資者只是極少部分。同一企業(yè)根據(jù)其發(fā)行股票的對(duì)象、地點(diǎn)不同，又分為A股、B股、H股、N股，不僅A、B股市場(chǎng)相分離，作為我國股票市場(chǎng)主體的A股市場(chǎng)不允許外國投資者進(jìn)入，也不允許外國的公司來中國上市，而且B股市場(chǎng)也不統(tǒng)一，上海和深圳的B股市場(chǎng)分別用美元和港幣交易。這種結(jié)構(gòu)性的缺陷扭曲了證券的變現(xiàn)機(jī)制、市場(chǎng)評(píng)價(jià)機(jī)制和資本運(yùn)營機(jī)制，使得我國證券市場(chǎng)高投機(jī)性、資源配置效率低下，無法成為真正的開放市場(chǎng)。

3.金融管制較嚴(yán)，人民幣沒有實(shí)現(xiàn)自由兌換

證券市場(chǎng)國際化是以證券為媒介的國際間流動(dòng)，必然會(huì)受到貨幣兌換制度和出入境制度的影響。我國現(xiàn)階段實(shí)行較嚴(yán)的金融管制，匯率決定機(jī)制沒有完全市場(chǎng)化，投資者參與投資的證券資產(chǎn)流動(dòng)性和收益性無法保證，這在很大的程度上排斥了國際證券資本。此外，人民幣不能自由兌換，還造成A、B股市場(chǎng)分離。

4.中國證券市場(chǎng)的發(fā)展不夠規(guī)范

中國證券市場(chǎng)發(fā)展的歷史較短，其法律架構(gòu)和監(jiān)管制度與國際證券市場(chǎng)存在較大的差距。市場(chǎng)的規(guī)范化和透明度不夠，仍然存在許多非市場(chǎng)化的操作，行政干預(yù)色彩還很濃厚。而且，中國證券市場(chǎng)中上市公司的信息披露不夠充分有效、及時(shí)，會(huì)計(jì)制度沒有完全按照國際化的標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一。

四、中國證券市場(chǎng)國際化的戰(zhàn)略選擇

證券市場(chǎng)的國際化給中國證券市場(chǎng)不僅帶來了機(jī)遇，也帶來了挑戰(zhàn)。外資進(jìn)入，將進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，拓寬融資渠道，大大緩解證券市場(chǎng)發(fā)展中供給與需求的矛盾，為企業(yè)上市提供更大的機(jī)會(huì)；新的技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)、管理方法及新的金融產(chǎn)品和經(jīng)營理念也隨著開放被引進(jìn)，我國證券機(jī)構(gòu)也可抓住機(jī)遇開拓國際證券市場(chǎng)。開放帶來了競(jìng)爭(zhēng)，這對(duì)證券公司、上市公司、證券監(jiān)督管理部門都將是一個(gè)促進(jìn)和提高。引入外資券商及投資者，從業(yè)者的多元化和平等競(jìng)爭(zhēng)，將促使證券市場(chǎng)有序健康發(fā)展，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)；證券市場(chǎng)國際化也可能帶來一些不利的影響。一些功能齊全、信譽(yù)優(yōu)良、實(shí)力雄厚、手段先進(jìn)的外資證券公司的進(jìn)入，證券市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪將日趨激烈，上市公司也將受到巨大沖擊，而且由于新興市場(chǎng)國家資源和資金相對(duì)貧乏，技術(shù)相對(duì)落后，很容易遭受國際投機(jī)資本的沖擊。因此，面對(duì)證券市場(chǎng)國際化的歷史趨勢(shì)時(shí)，我們要制訂合理的戰(zhàn)略選擇。

1.循序漸進(jìn)的逐步推進(jìn)中國證券市場(chǎng)國際化進(jìn)程

根據(jù)中國證券市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)情況，中國證券市場(chǎng)的國際化進(jìn)程既要促進(jìn)國內(nèi)資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善，又要保證國內(nèi)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，所以我們必須堅(jiān)持循序漸進(jìn)的原則，分階段實(shí)施。我們可以借鑒韓國、印度、臺(tái)灣和日本等國家和地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)，以B股市場(chǎng)為起點(diǎn)，分階段、按比例將外資引入股市，逐步實(shí)現(xiàn)A、B股的合并，推進(jìn)中國證券市場(chǎng)國際化的漸進(jìn)式發(fā)展。我們可以從有限度的開放階段逐步推進(jìn)，直到全面開放階段，實(shí)現(xiàn)中國證券市場(chǎng)的真正國際化。

2.擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，按照國際慣例規(guī)范證券市場(chǎng)

大力發(fā)展國內(nèi)證券市場(chǎng)，努力擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，提高上市公司質(zhì)量，這是中國證券市場(chǎng)國際化的基礎(chǔ)，也是提高中國證券市場(chǎng)抵御國際資本沖擊能力的重要保證。證券市場(chǎng)規(guī)范化是證券市場(chǎng)國際化的前提和基礎(chǔ)，我們要對(duì)證券市場(chǎng)的法律、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、上市公司進(jìn)行改革和調(diào)整，規(guī)范證券發(fā)行和證券交易市場(chǎng)，逐步向WTO準(zhǔn)則靠攏，吸引更多的外國投資者。

篇（7）

2001年以來，國內(nèi)外證券市場(chǎng)發(fā)生了一系列上市公司財(cái)務(wù)欺詐事件，為其提供鑒證業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“事務(wù)所”）也并被關(guān)閉。2002 年美國國會(huì)通過了《薩班斯―奧克斯利法案》，要求公眾公司定期輪換審計(jì)合伙人；2003 年中國證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部也聯(lián)合《關(guān)于證券期貨業(yè)務(wù)簽字注冊(cè)會(huì)計(jì)師定期輪換的規(guī)定》，規(guī)定在一般情況下，簽字注冊(cè)會(huì)計(jì)師連續(xù)為某一相關(guān)機(jī)構(gòu)提供審計(jì)服務(wù)不得超過五年。此后，國務(wù)院國有資產(chǎn)管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“國資委“）也規(guī)定從2004年年度財(cái)務(wù)決算開始，中央企業(yè)需定期輪換主審事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“輪換”），此后，國資委還制定一系列規(guī)范中央企業(yè)事務(wù)所輪換的實(shí)施辦法，顯然，與證監(jiān)會(huì)的規(guī)定比較，國資委的規(guī)定更徹底。關(guān)于事務(wù)所輪換的模式，國內(nèi)外做法如何，對(duì)審計(jì)質(zhì)量會(huì)產(chǎn)生什么樣的影響，本文將就這些問題討論。

一、事務(wù)所輪換制度對(duì)審計(jì)質(zhì)量潛在影響的分析及文獻(xiàn)回顧

（ 一 ）事務(wù)所輪換制度對(duì)審計(jì)質(zhì)量潛在影響的分析 我國事務(wù)所輪換制度從2004年由國資委發(fā)起實(shí)施，使用范圍是國資委下屬的中央企業(yè)。其后的2005年和2006年又進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定和解釋。事務(wù)所輪換制度對(duì)審計(jì)質(zhì)量的影響是什么呢？是否能夠起到提高審計(jì)質(zhì)量的作用呢？下面我們分別從積極方面和消極方面進(jìn)行相應(yīng)的理論分析。（1）積極方面。一是“輪換”有利于克服注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)制度的缺陷對(duì)審計(jì)獨(dú)立性的威脅。從法律形式上看，股東大會(huì)決定了事務(wù)所的最終聘任和解聘的權(quán)力，但實(shí)際上，是上市公司管理當(dāng)局掌握著這些權(quán)力。如果審計(jì)師長(zhǎng)時(shí)間與管理當(dāng)局之間進(jìn)行交易，將會(huì)影響審計(jì)師基于職業(yè)獨(dú)立性完成其職責(zé)的動(dòng)力，從而有損審計(jì)獨(dú)立性和客觀性，導(dǎo)致審計(jì)質(zhì)量下降（DeAngelo 1981，Deis and Giroux 1992，O’Keefe et al 1994，Raghunathan et al 1994）。因此，“輪換”能在一定程度上防止事務(wù)所過份關(guān)注維持與被審計(jì)單位的長(zhǎng)期業(yè)務(wù)關(guān)系所導(dǎo)致的審計(jì)師經(jīng)濟(jì)收益過份依賴單一客戶的情況。輪換后的審計(jì)師將處在一個(gè)有利的位置，在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和審計(jì)原則上審計(jì)師不會(huì)無原則同意管理當(dāng)局的做法，他們會(huì)迫使管理當(dāng)局采取更加保守的會(huì)計(jì)政策，從而生成充分的財(cái)務(wù)報(bào)告披露（OCA 1994）。二是“輪換”將促使審計(jì)師審計(jì)方法的更新。存在長(zhǎng)期業(yè)務(wù)關(guān)系時(shí)，在年復(fù)一年的審計(jì)中，審計(jì)師將變得懶散，對(duì)客戶經(jīng)營環(huán)境中細(xì)微但重要的變化產(chǎn)生忽視。通過定期輪換審計(jì)師，為審計(jì)過程帶來新的視角。此外，通過輪換審計(jì)師，還在一定程度上維持了事務(wù)所的專業(yè)精神和職業(yè)謹(jǐn)慎特性，因?yàn)椋?dāng)存在長(zhǎng)期業(yè)務(wù)關(guān)系時(shí)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所會(huì)由于密切接觸并認(rèn)同所審計(jì)的業(yè)務(wù)處理和企業(yè)文化而喪失其客觀性。三是“輪換”可以部分解決審計(jì)師與客戶之間的合謀問題。在輪換事務(wù)所的情況下，審計(jì)師合謀的難度加大，一家事務(wù)所的注冊(cè)會(huì)計(jì)師要與另一家事務(wù)所的注冊(cè)會(huì)計(jì)師合謀，不同于同一事務(wù)所內(nèi)部審計(jì)師之間的合謀。即事務(wù)所之間的審計(jì)師合謀成本比同一事務(wù)所之間的審計(jì)師合謀成本更高。（2）消極影響。一是“輪換”將顯著增加審計(jì)師和客戶的履約成本（顯性成本和隱性成本）（Cohen Commission 1978；AICPA 1992）。其一，“輪換”將毀掉與初始啟動(dòng)成本無關(guān)的專用資產(chǎn)性投資。這種資產(chǎn)專用性不可觀察，需要長(zhǎng)時(shí)間連續(xù)積累，具有合約性質(zhì)。如對(duì)于客戶的核心保密信息的獲得需要雙方的相互信任，無疑這樣的資產(chǎn)專用性將會(huì)融洽審計(jì)師與客戶的關(guān)系，刺激審計(jì)師對(duì)專用資產(chǎn)的投資。其他的資產(chǎn)專用性，特別是審計(jì)師對(duì)客戶會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)和內(nèi)部控制的了解，需要審計(jì)師與客戶的長(zhǎng)時(shí)間的交往才能獲得，而且信任還會(huì)降低交流成本，消化在交流過程中產(chǎn)生的沖突，審計(jì)師因?yàn)殚L(zhǎng)時(shí)間的審計(jì)將成為客戶所在的行業(yè)專家，也有利于簡(jiǎn)化審計(jì)師的工作。這些與資產(chǎn)專用性有關(guān)的東西將隨著審計(jì)師的輪換而不復(fù)存在。因此，人為縮短審計(jì)師為客戶的審計(jì)任期將降低事務(wù)所了解客戶所做投資的動(dòng)機(jī)，結(jié)果在一定程度上了降低審計(jì)質(zhì)量（St.Pierre and Andersen 1984，Arrunda and Paz-ares 1997）。其二，不誠實(shí)的客戶可能以輪換審計(jì)師為名更換現(xiàn)任審計(jì)師以掩人耳目。依據(jù)環(huán)境的不同，“輪換”可能對(duì)客戶的股票產(chǎn)生消極的、微小的或者積極的影響。“輪換”實(shí)質(zhì)上是一種無形成本，如果缺乏輪換規(guī)則，強(qiáng)制性輪換可能掩蓋實(shí)質(zhì)上的自愿性變更，由于市場(chǎng)無法對(duì)“輪換”的動(dòng)機(jī)做出有效區(qū)分，這種強(qiáng)制性輪換就失去意義。對(duì)于那些管理職能和所有者職能不能有效分開的公司以及股東大會(huì)被董事會(huì)架空的上市公司來說，審計(jì)是一種制衡機(jī)制。變更審計(jì)師與股價(jià)關(guān)系影響的實(shí)證研究表明，當(dāng)上市公司變更審計(jì)師是由于上一年度提交給SEC的8-K報(bào)告中出現(xiàn)了非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見或者涉及客戶與審計(jì)師對(duì)重要會(huì)計(jì)事項(xiàng)的分歧時(shí)，這種變更的消息將對(duì)股價(jià)產(chǎn)生顯著的消極影響。如果市場(chǎng)不能有效區(qū)分這種“輪換”是基于公司需要尋找一個(gè)水平更高、能力更強(qiáng)的審計(jì)師，以便可以向投資人提供更高質(zhì)量的審計(jì)，還是這種輪換是公司處于掩蓋某種目的而尋找一個(gè)更配合的審計(jì)師，事務(wù)所輪換就不能向市場(chǎng)傳遞有效的信息。二是“輪換”將阻礙審計(jì)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。“輪換”將阻礙事務(wù)所之間的相互競(jìng)爭(zhēng)，不利于提高審計(jì)市場(chǎng)效率。“輪換”帶來審計(jì)市場(chǎng)的均衡不利于事務(wù)所為擁有更多的份額而競(jìng)爭(zhēng)的動(dòng)力。如果強(qiáng)迫上市公司每隔一定年限放棄在任的事務(wù)所，將大大降低事務(wù)所投資審計(jì)業(yè)務(wù)的積極性。隨著“輪換”政策的實(shí)施，規(guī)模小的事務(wù)所將提高他們?cè)趯徲?jì)市場(chǎng)上的份額，而規(guī)模大的事務(wù)所受此政策的影響在審計(jì)市場(chǎng)的份額將逐漸減少，直到審計(jì)市場(chǎng)上事務(wù)所擁有的客戶份額達(dá)到均衡。這種均衡的潛在影響是它阻止了事務(wù)所對(duì)審計(jì)業(yè)務(wù)的投資，因?yàn)槭袌?chǎng)并不因?yàn)樗麄儗?duì)審計(jì)業(yè)務(wù)的投資而增加潛在需求。那些沒有效率的事務(wù)所并沒有因?yàn)闆]有投資而受到更多的損失，對(duì)他們的服務(wù)不會(huì)因?yàn)榇隧?xiàng)政策的實(shí)施而受潛在的影響。因此，可以預(yù)見，規(guī)模大的事務(wù)所基于提高審計(jì)效率將減少他們?cè)谌肆Y本、聲譽(yù)、技術(shù)革新等方面投資。在審計(jì)市場(chǎng)上，聲譽(yù)是反映審計(jì)質(zhì)量的重要信號(hào)，沒有這種投資將產(chǎn)生新的信息不對(duì)稱。而且在短期，對(duì)事務(wù)所長(zhǎng)時(shí)間審計(jì)所獲得的專用性資產(chǎn)是一個(gè)極大的負(fù)面影響。

（ 二 ）文獻(xiàn)回顧 目前，除韓國和意大利等少數(shù)國家實(shí)行事務(wù)所輪換外，其他國家沒有或者只是實(shí)行局部事務(wù)所輪換，因而對(duì)事務(wù)所輪換與審計(jì)質(zhì)量的關(guān)系研究，多從實(shí)驗(yàn)研究或者從博弈論角度進(jìn)行，或者從審計(jì)任期和審計(jì)質(zhì)量關(guān)系方面間接研究。Summer（1998） 使用Stylized博弈模型分析事務(wù)所輪換的潛在影響，作者認(rèn)為，與較長(zhǎng)的審計(jì)任期比較，審計(jì)任期越短，審計(jì)師越缺乏獨(dú)立性，因此，事務(wù)所輪換將有損審計(jì)師基于誠實(shí)建立聲譽(yù)的積極性。Gietzmann and Sen（2002）研究了審計(jì)師被客戶重新聘用與輪換的成本關(guān)系，作者提出了兩個(gè)不同的審計(jì)博弈情形。研究結(jié)論是在審計(jì)市場(chǎng)十分集中的情況下，事務(wù)所輪換可能會(huì)提高審計(jì)獨(dú)立性。Dopouch，King and chwartz’s（2001）采用實(shí)驗(yàn)研究的方法評(píng)估了事務(wù)所輪換與留住現(xiàn)任審計(jì)師是否增強(qiáng)審計(jì)獨(dú)立性問題，實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明：在沒有規(guī)定審計(jì)任期情況下，審計(jì)師傾向?qū)Κ?dú)立性做出妥協(xié)，不真實(shí)的審計(jì)報(bào)告達(dá)到最高水平。當(dāng)規(guī)定一定的審計(jì)年限后，不真實(shí)審計(jì)報(bào)告的比例顯著降低。作者據(jù)此認(rèn)為，審計(jì)師輪換將會(huì)約束管理當(dāng)局與審計(jì)師之間的合謀，因此，對(duì)審計(jì)年限做出規(guī)定將有利于審計(jì)獨(dú)立性。Chung（2004）基于韓國的特殊背景，檢驗(yàn)了有限審計(jì)任期對(duì)盈利和審計(jì)質(zhì)量的影響，作者使用橫截面調(diào)整后的瓊斯模型，以操控性應(yīng)計(jì)利潤作為因變量的變量，樣本來源于1985年至1995年在韓國證券交易所公開交易的上市公司，檢驗(yàn)結(jié)果表明實(shí)行審計(jì)師輪換公司的操控性應(yīng)計(jì)利潤在實(shí)行輪換后顯著地降低，作者由此推論，事務(wù)所輪換有利于審計(jì)質(zhì)量的提高。Kim et al.（2002）、Bae et al.（2003）也檢驗(yàn)了韓國政府的審計(jì)師指定輪換的政策實(shí)施效果，他們使用操控性應(yīng)計(jì)利潤作為審計(jì)質(zhì)量的替代變量。研究發(fā)現(xiàn)：實(shí)行指定審計(jì)師輪換公司的操控性應(yīng)計(jì)利潤比未實(shí)行審計(jì)師輪換的公司要低；實(shí)行指定審計(jì)師輪換的公司在輪換期間的操控性利潤比未實(shí)行期間要低。作者據(jù)此認(rèn)為指定審計(jì)師輪換能夠提高審計(jì)獨(dú)立性。

二、研究設(shè)計(jì)

（ 一 ）樣本選取 由于中央企業(yè)經(jīng)審計(jì)的年度財(cái)務(wù)報(bào)表未公開對(duì)外披露，我們無法考察中央企業(yè)事務(wù)所輪換的效果。但是中央企業(yè)控股的上市公司經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告在網(wǎng)上公開披露，通過對(duì)實(shí)行事務(wù)所輪換的上市公司 進(jìn)行研究，也能夠在一定程度上說明事務(wù)所輪換可能產(chǎn)生的效果。（表1）列示了發(fā)生輪換事務(wù)所的上市公司的分布情況。（表2）表明：（1）2004年至2006年，中央企業(yè)控股的上市公司分別為192家，203家和197家；（2）2004年192家上市公司中，136家上市公司事務(wù)所審計(jì)任期在5年（含）以上，2005年203家上市公司中，140家上市公司的審計(jì)任期在5年（含）以上，2006年197家上市公司中，141家上市公司的審計(jì)任期在5年（含）以上；（3）2004年輪換事務(wù)所的上市公司有10家，其中，審計(jì)任期在5年以下的有2家，審計(jì)任期在5年以上的有8家；2005年輪換事務(wù)所的上市公司有28家，其中，審計(jì)任期在5年以下的有8家，審計(jì)任期在5年以上的有20家；2006年輪換事務(wù)所的上市公司有56家，其中，審計(jì)任期在5年以下的有8家，審計(jì)任期在5年以上的有48家。表2同時(shí)表明， 2004年至2006年審計(jì)任期在5年以上的上市公司中，僅有部分上市公司按文件的要求輪換了事務(wù)所，仍有相當(dāng)多的上市公司未按照國資委的規(guī)定輪換審計(jì)任期在5年以上的事務(wù)所。（表3）表明，2004年至2006年事務(wù)所輪換前后審計(jì)意見未發(fā)生變化的上市公司有93家，占輪換事務(wù)所的上市公司98.93%；從事務(wù)所輪換前后的審計(jì)收費(fèi)變化分析，輪換后審計(jì)收費(fèi)上升的上市公司有7家，下降的有31家，未發(fā)生變化的有56家，分別占輪換事務(wù)所的上市公司7.45%、32.98%和59.57%；從輪換前后事務(wù)所的規(guī)模分析，由10大至非10大、非10大至10大、未變化的分別為9家、24家和61家，分別占當(dāng)年輪換事務(wù)所的上市公司9.57%、22.34%和64.89%。

（ 二 ）變量定義 后面實(shí)證分析所涉及的變量定義如下：Da（Nap）為因變量，分別為根據(jù)現(xiàn)金流量表法計(jì)算的操控性應(yīng)計(jì)利潤和非經(jīng)常性損益，代表盈余管理的水平；Cashflow（控制變量）為上市公司的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~；LogTa（控制變量）為上市公司的總資產(chǎn)對(duì)數(shù)；LagToac（控制變量）為上市公司滯后一期的總應(yīng)計(jì)利潤；LogAge（控制變量）為上市公司上市年限的對(duì)數(shù)；Rotation為0，1變量（解釋變量），輪換事務(wù)所的上市公司在輪換前一年為0，輪換當(dāng)年為1；Roedum（控制變量）為0，1變量，當(dāng)上市公司當(dāng)年凈資產(chǎn)收益率大于0，為1，否則為0；Indust（控制變量）為上市公司所在行業(yè)變量。

（ 三 ）模型建立 為了控制其他因素的影響，構(gòu)建如下模型進(jìn)行分析：

Dai（Napi）=α0+α1Rotationi+α2Cashflowi+α3LogTai+α4Roedumi+α5LogAgei+α6Auditori+α7Leveragei+αRotation為0，1變量（解釋變量），輪換事務(wù)所的上市公司在輪換前一年為0，輪換當(dāng)年為1。Roedum（控制變量）為0，1變量，當(dāng)上市公司當(dāng)年凈資產(chǎn)收益率大于0，為1，否則為0。Indust（控制變量）為上市公司所在行業(yè)變量。

三、實(shí)證結(jié)果分析

（ 一 ）描述性統(tǒng)計(jì)（表4）列示了發(fā)生事務(wù)所輪換的公司在輪換前后的差異。結(jié)果表明，操控性應(yīng)計(jì)利潤Da的均值和中位數(shù)輪換后較輪換前有所下降（在5%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著），非經(jīng)常性損益Nap在輪換前后未發(fā)生明顯變化。（表5）列示了發(fā)生輪換與未發(fā)生輪換組在輪換當(dāng)年的差異情況，結(jié)果表明，在輪換當(dāng)年，輪換組的Da均值和中位數(shù)低于未輪換組。但非經(jīng)常性損益未見顯著性差異。（表6）描述了輪換組在輪換前后的多變量回歸結(jié)果，結(jié)果表明Da與Rotation的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，說明輪換組在輪換后的操控性應(yīng)計(jì)利潤比輪換前有所降低，但不顯著，Nap與Rotation無顯著的相關(guān)性。從操控性應(yīng)計(jì)利潤Da、非經(jīng)常性損益Nap與各控制變量的回歸結(jié)果分析，操控性應(yīng)計(jì)利潤Da與經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~Cashflow、大于零的凈資產(chǎn)收益率Roedum在1%的水平上負(fù)相關(guān)，說明經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量好、經(jīng)營業(yè)績(jī)好的企業(yè)有較低的操控性應(yīng)計(jì)利潤；非經(jīng)常性損益Nap與大于零的凈資產(chǎn)收益率Roedum在1%的水平上負(fù)相關(guān)，說明經(jīng)營業(yè)績(jī)好的企業(yè)有較低的非經(jīng)常性損益。

（ 二 ）回歸分析（表7）列示了輪換公司與未輪換公司在輪換當(dāng)年的多元回歸結(jié)果。結(jié)果表明，Da（Nap）與Rotation無顯著的相關(guān)性，但系數(shù)符號(hào)為負(fù)。與各控制變量的回歸結(jié)果分析，操控性應(yīng)計(jì)利潤Da與經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量Cashflow，大于零的凈資產(chǎn)收益率Roedum、上市年限的對(duì)數(shù)LogAge、資產(chǎn)負(fù)債率Leverage在1%的水平上負(fù)相關(guān)，與總資產(chǎn)對(duì)數(shù)LogTa在1%的水平上正相關(guān)。非經(jīng)常性損益Nap與大于零的凈資產(chǎn)收益率Roedum在1%的水平上負(fù)相關(guān)。

四、結(jié)論

本文以2004年至2006年事務(wù)所輪換的上市公司為研究樣本，分別使用操控性應(yīng)計(jì)利潤和非經(jīng)常性損益作為盈利質(zhì)量的替代變量，考察事務(wù)所輪換前后，操控性應(yīng)計(jì)利潤和非經(jīng)常性損益是否存在顯著的差異，考察事務(wù)所輪換是否對(duì)審計(jì)質(zhì)量起顯著的改善作用。研究結(jié)果表明：操控性應(yīng)計(jì)利潤、非經(jīng)常性損益與上市公司當(dāng)年是否輪換不存在顯著的相關(guān)性；輪換與未輪換組，在輪換當(dāng)年，操控性應(yīng)計(jì)利潤和非經(jīng)常性損益與上市公司是否輪換無顯著的相關(guān)性。研究未能發(fā)現(xiàn)事務(wù)所輪換前后，上市公司盈利質(zhì)量存在顯著性差異，原因可能是近年來監(jiān)管部門逐漸強(qiáng)化對(duì)上市公司年報(bào)審計(jì)的監(jiān)督檢查力度，上市公司粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表的動(dòng)機(jī)大大減少，事務(wù)所審計(jì)質(zhì)量也在一定程度上有所提高；按照規(guī)定，審計(jì)任期在5年以上的上市公司都必須輪換事務(wù)所，這意味從事中央企業(yè)審計(jì)的事務(wù)所被輪換的同時(shí)又可能被新的客戶聘用，每家事務(wù)所的執(zhí)業(yè)質(zhì)量都有可能被其他事務(wù)所重新審核，在審計(jì)質(zhì)量普遍不高的情況下，事務(wù)所之間為避免彼此揭短，影響各自的聲譽(yù)，可能會(huì)達(dá)成私下交易，這樣輪換前后上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)特別是涉及損益的關(guān)鍵指標(biāo)差異就不會(huì)太顯著。基于前文分析，本文認(rèn)為事務(wù)所輪換作為一項(xiàng)制度上安排，至少形式上符合審計(jì)獨(dú)立性的要求，為使這項(xiàng)制度切實(shí)得到實(shí)施，要求所有符合條件的上市公司必須按制度要求實(shí)施事務(wù)所輪換，以體現(xiàn)這項(xiàng)制度的嚴(yán)肅性。同時(shí)，必須加強(qiáng)對(duì)后任事務(wù)所執(zhí)業(yè)質(zhì)量的監(jiān)督和檢查，規(guī)范上市公司的財(cái)務(wù)核算，統(tǒng)籌考慮，才能使這項(xiàng)制度的實(shí)施更有成效。

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篇（8）

證券市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的重要組成部分，對(duì)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著及其重要的推動(dòng)作用。證券市場(chǎng)特有的籌集資金、資產(chǎn)重組、公司價(jià)值發(fā)現(xiàn)及風(fēng)險(xiǎn)提示等功能是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，一國經(jīng)濟(jì)健康、穩(wěn)定運(yùn)行的必要條件。由于證券市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制復(fù)雜、資本虛擬性等原因，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的可能性極大。實(shí)踐表明對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管可以提高運(yùn)行效率，防范和化解風(fēng)險(xiǎn)，使證券市場(chǎng)更好地為國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)。

一、公共利益論簡(jiǎn)述

公共利益論是二十世紀(jì)二十年代世界性經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)之后提出的。這種理論認(rèn)為，監(jiān)管的基本出發(fā)點(diǎn)就是要維護(hù)社會(huì)公眾的利益，而公眾利益涉及千家萬戶、各行各業(yè)，維護(hù)公眾利益只能由國家法律授權(quán)的機(jī)構(gòu)來行使。市場(chǎng)難免存在缺陷，純粹的自由市場(chǎng)必然會(huì)導(dǎo)致自然壟斷與社會(huì)福利的損失，并且還存在外部效應(yīng)和信息不對(duì)稱帶來的公平問題。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中通常存在以下幾個(gè)方面的市場(chǎng)失靈：自然壟斷。假設(shè)在社會(huì)理想的產(chǎn)出水平下，只有一個(gè)廠商從事生產(chǎn)，該產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)成本最小化，那么此時(shí)的市場(chǎng)就是自然壟斷市場(chǎng)。處于該行業(yè)中的每個(gè)公司都會(huì)在利益驅(qū)動(dòng)下爭(zhēng)相兼并擴(kuò)張，之后形成壟斷市場(chǎng)而不是自由競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)。壟斷者通過限制產(chǎn)量、抬高價(jià)格，使商品價(jià)格超過邊際成本而獲取超額利潤，必然帶來導(dǎo)致市場(chǎng)效率的喪失。"外部效應(yīng)。外部效應(yīng)是指未被交易雙方包括在內(nèi)的額外成本或額外收益。在提供商品及服務(wù)時(shí)，如果社會(huì)利益或成本與私人利益或成本之間存在差異，那么自由競(jìng)爭(zhēng)就無法實(shí)現(xiàn)資源的有效配置。盡管私人之間可能通過協(xié)議來解決外部效應(yīng)問題，但達(dá)成協(xié)議的交易費(fèi)用往往過高，而市場(chǎng)監(jiān)管卻能有效地消除外部效應(yīng)。信息不對(duì)稱。在商品生產(chǎn)者和消費(fèi)者之間，信息分布往往不對(duì)稱，一般而言生產(chǎn)者比消費(fèi)者擁有更多的信息。生產(chǎn)者從自身的利益出發(fā)，而不是按優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)的原則來出售商品。這樣在相同的價(jià)格水平下，銷售質(zhì)量更好的生產(chǎn)者被迫退出市場(chǎng)以逃避損失，而質(zhì)量較差的生產(chǎn)者則乘機(jī)占領(lǐng)市場(chǎng)，出現(xiàn)“劣貨驅(qū)逐良貨”的現(xiàn)象。信息不對(duì)稱要求更多的信息披露，使消費(fèi)者能夠據(jù)此區(qū)分產(chǎn)品質(zhì)量的高下，監(jiān)管正是消除信息不對(duì)稱的有效方法。由于市場(chǎng)存在上述缺陷，公共利益論認(rèn)為在市場(chǎng)失靈的情況下對(duì)其實(shí)施監(jiān)管能提高公共利益。

二、我國證券市場(chǎng)監(jiān)管的現(xiàn)狀及存在的主要問題

以前，證券市場(chǎng)監(jiān)管主要由中國人民銀行主管，體改委、國家工商局等其他政府機(jī)構(gòu)及上海、深圳兩地地方政府參與管理的形式。成立國務(wù)院證券委和中國證監(jiān)會(huì)以后，證券監(jiān)管由國務(wù)院證券委負(fù)責(zé)，中國證監(jiān)會(huì)作為證券委的執(zhí)行機(jī)構(gòu)，承擔(dān)起對(duì)我國證券市場(chǎng)的監(jiān)管任務(wù)。國務(wù)院撤銷了證券委，同年確認(rèn)中國證監(jiān)會(huì)為證券監(jiān)管的主管機(jī)關(guān)。隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，我國證券法律制度也逐步建立起來，如《公司法》、《國庫券條例》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《證券交易所管理辦法》、《公開發(fā)行股票公司信息披露制度》、《證券市場(chǎng)禁入制度》等一系列證券法律法規(guī)均已頒布執(zhí)行。作為根本大法的《證券法》的出臺(tái)，進(jìn)一步確立了中國證券市場(chǎng)法律規(guī)范的框架。以滬深交易所設(shè)立為標(biāo)志，中國證券市場(chǎng)短短十幾年走過了國外證券市場(chǎng)上百年的自然演進(jìn)的發(fā)展過程，應(yīng)當(dāng)說政府的積極推進(jìn)功不可沒，然而毋庸諱言，年輕的中國證券市場(chǎng)在快速成長(zhǎng)的過程中還存在不少問題：!監(jiān)管制度缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃。中國證券市場(chǎng)從無到有，發(fā)展到現(xiàn)在的規(guī)模，成績(jī)斐然。然而，由于市場(chǎng)發(fā)展迅猛，政府監(jiān)管部門疲于應(yīng)付大量繁雜的日常事務(wù)性工作，不經(jīng)意忽略了對(duì)市場(chǎng)發(fā)展急待解決的根本的監(jiān)管制度建設(shè)。為了盡快解決一些短期凸#顯的問題，往往采取急救辦法，甚至以行政命令的方式強(qiáng)行調(diào)控市場(chǎng)，雖然暫時(shí)緩和了事態(tài)，但是很可能為日后的市場(chǎng)發(fā)展和監(jiān)管工作帶來了意想不到的隱患。監(jiān)管存在滯后性和弱效性。盡管我國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)近年來加大了對(duì)欺詐與操縱的打擊力度，但行政監(jiān)管往往是事后監(jiān)管，監(jiān)管存在顯著的滯后性和弱效性。

滯后性。從違規(guī)行為的發(fā)生到監(jiān)管機(jī)構(gòu)做出處罰，往往歷時(shí)彌久，監(jiān)管行為存在明顯的滯后性。如“中科創(chuàng)業(yè)”、“億安科技”操縱股價(jià)行為在發(fā)生數(shù)年以后才被發(fā)現(xiàn)，而“瓊民源”事件的查處過程竟長(zhǎng)達(dá)兩年。另一方面，監(jiān)管力量相對(duì)有限，調(diào)查費(fèi)用不菲，一些市場(chǎng)欺詐行為未被處理，成為漏網(wǎng)之魚，使違法者產(chǎn)生僥幸心理，鋌而走險(xiǎn)。(’弱效性。對(duì)違規(guī)行為處罰顯得過輕。如民源海南公司動(dòng)用銀行貸款和透支操縱“瓊民源”股價(jià)非法獲利))萬元，查處后除了沒收非法所得以外，僅處以警告和罰款了事。實(shí)際上，對(duì)上市公司違規(guī)行為的處罰卻轉(zhuǎn)嫁到公司股東身上，并無過錯(cuò)的中小股東往往受害最深。對(duì)應(yīng)承擔(dān)直接責(zé)任的違規(guī)公司的高管人員處罰過輕，弱化了監(jiān)管效果。"證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性。目前我國的證券監(jiān)管體制決定了中國證監(jiān)會(huì)是證券市場(chǎng)的唯一監(jiān)管機(jī)構(gòu)，一方面提高了證券監(jiān)管決策實(shí)施的權(quán)威性，但另一方面卻可能有損決策的科學(xué)性。我國的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)作為政府代表，除了承擔(dān)監(jiān)管職責(zé)以外，還擔(dān)負(fù)著培育和完善證券市場(chǎng)的職能，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)體制改革中的焦點(diǎn)問題———金融體系的創(chuàng)新與改革———是一項(xiàng)牽涉到方方面面的系統(tǒng)工程，這些背景決定了不同領(lǐng)域的金融法規(guī)政策之間存在高度的相關(guān)性和制約性。比如，證監(jiān)會(huì)的某項(xiàng)措施可能符合單一證券監(jiān)管目標(biāo)的最優(yōu)化，但由于與其他金融管理機(jī)構(gòu)處于分割狀態(tài)，其監(jiān)管決策未必能達(dá)到國家整體金融及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最佳效果，因此證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性在所難免。對(duì)投資者的保護(hù)機(jī)制不夠完善。海外成熟的證券市場(chǎng)對(duì)投資者的保護(hù)主要有以下幾個(gè)途徑：

投資者教育機(jī)制。對(duì)投資者在證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)、證券法律法規(guī)等方面加強(qiáng)教育，尤其是加強(qiáng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)教育，有利于投資者熟悉市場(chǎng)、認(rèn)識(shí)市場(chǎng)運(yùn)作的客觀規(guī)律，就像對(duì)適齡兒童進(jìn)行系統(tǒng)的免疫接種一樣，打預(yù)防針對(duì)增強(qiáng)自我保護(hù)能力大有好處。投資者訴訟機(jī)制。投資者可以通過集團(tuán)訴訟等方式，對(duì)作出虛假信息披露的公司提訟，并且比較容易獲得相應(yīng)的賠償。投資者賠償機(jī)制。國外的證券市場(chǎng)通常設(shè)有賠償基金：一方面，可以提高投資者入市的積極性；另一方面，可以構(gòu)建防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的緩沖機(jī)制，由市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)引起的損失可以得到有效的賠償。目前，我國的投資者教育機(jī)制剛剛起步，投資者訴訟機(jī)制和賠償機(jī)制還未真正建立并發(fā)揮作用。

三、完善我國證券市場(chǎng)監(jiān)管的對(duì)策建議

證券市場(chǎng)在國民經(jīng)濟(jì)中的地位和作用越來越重要，可以預(yù)見隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展證券監(jiān)管將面臨前所未有的挑戰(zhàn)。與中國證券市場(chǎng)的實(shí)際情況相適應(yīng)的高效率的證券監(jiān)管是保障我國證券市場(chǎng)健康發(fā)展的重要前提。以下從監(jiān)管法律制度建設(shè)、上市公司監(jiān)管、獨(dú)立董事制度、證券市場(chǎng)監(jiān)管體制等四個(gè)方面提出完善我國證券市場(chǎng)監(jiān)管的對(duì)策和建議：對(duì)證券市場(chǎng)監(jiān)管法律制度建設(shè)問題，應(yīng)從以下方面入手：

確立證券市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的法律地位，進(jìn)一步明確證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)法律地位的條款和細(xì)則；加強(qiáng)立法建設(shè)，增強(qiáng)證券監(jiān)管法律制度體系的完備性和配套性，提高法律體系的統(tǒng)一性和整體性；增強(qiáng)證券監(jiān)管法律法規(guī)的科學(xué)性和可操作性，強(qiáng)化法制內(nèi)容的實(shí)效性；-’建立健全證券監(jiān)管法律法規(guī)的實(shí)施機(jī)制，杜絕有法不依的現(xiàn)象，加大執(zhí)法力度；適應(yīng)證券網(wǎng)絡(luò)化和市場(chǎng)開放的發(fā)展趨勢(shì)，盡快制訂適宜的相關(guān)監(jiān)管規(guī)章制度。!從規(guī)范和發(fā)展兩方面抓好上市公司的監(jiān)管工作。在加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的同時(shí)，努力為上市公司的健康發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，以監(jiān)管激勵(lì)上市公司持續(xù)發(fā)展。加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)監(jiān)管職能，建立健全派出機(jī)構(gòu)監(jiān)管績(jī)效考評(píng)機(jī)制。重點(diǎn)加強(qiáng)上市公司信息披露監(jiān)管，增強(qiáng)信息披露的有效性。加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的制度建設(shè)，切實(shí)搞好上市公司監(jiān)管工作。"獨(dú)立董事制度。首先，確立獨(dú)立董事應(yīng)有的社會(huì)地位，提高獨(dú)立董事參與上市公司最大決策的程度，培育并建立獨(dú)立董事人才庫；其次，明確區(qū)分獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)的不同職責(zé)，充分發(fā)揮獨(dú)立董事在上市公司規(guī)范運(yùn)作中的作用；最后，加強(qiáng)關(guān)于獨(dú)立董事的法規(guī)和各項(xiàng)規(guī)章制度落實(shí)的監(jiān)督，完善獨(dú)立董事制度運(yùn)行的外部環(huán)境。#建立一個(gè)主體多元化，結(jié)構(gòu)多層次，相互協(xié)調(diào)又相互制衡的高效的證券市場(chǎng)監(jiān)管體制，逐步改變目前僅由證監(jiān)會(huì)單方面壟斷監(jiān)管規(guī)則制訂的局面，縮小行政監(jiān)管直接作用于市場(chǎng)的范圍。讓證券交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)等自律監(jiān)管主體來填補(bǔ)行政監(jiān)管收縮后留下的空白，強(qiáng)化自律監(jiān)管對(duì)行政監(jiān)管的制衡，多方面約束并盡可能減少政府機(jī)構(gòu)執(zhí)法中腐敗現(xiàn)象的發(fā)生。除了上述幾個(gè)方面的問題以外，值得一提的是，對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督在我國幾乎還是一片空白，因此要努力推動(dòng)監(jiān)管的法制化和市場(chǎng)化，建立有效的權(quán)力制衡機(jī)制，包括內(nèi)部制衡機(jī)制和外部制衡機(jī)制，保障公眾及媒體的監(jiān)督權(quán)力，強(qiáng)化社會(huì)輿論監(jiān)督。

參考文獻(xiàn)：

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篇（9）

一、實(shí)行浮動(dòng)傭金制度對(duì)我國證券市場(chǎng)主要參與主體的近期影響

1、投資大戶和機(jī)構(gòu)。

不少投資機(jī)構(gòu)與大戶幾年前就開始享受到了較大傭金打折的優(yōu)惠，傭金五折的現(xiàn)象非常普遍，有些資金量非常大的機(jī)構(gòu)甚至出現(xiàn)了二三折的情況，折讓后的傭金水平一般已低于2‰。不少學(xué)者估計(jì)，經(jīng)過改革后一段時(shí)間的調(diào)整與淘汰之后，傭金水平將與此大體相當(dāng)。無論最終各證券公司調(diào)低后的傭金水平到底如何，它至少會(huì)高于部分已享受較大擁金折扣的投資者的傭金成本。雖然大部分投資者會(huì)從傭金下調(diào)中獲益，但是，資金規(guī)模較大的投資者獲得的實(shí)惠則會(huì)相對(duì)較少。因此，傭金改革只不過將暗折公開化，對(duì)大戶與機(jī)構(gòu)目前還難以有太多實(shí)惠。但是，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看來，由于市場(chǎng)的規(guī)范化、完善化和手續(xù)的進(jìn)一步簡(jiǎn)化，大戶將來自然會(huì)從中受益匪淺。

2、中、小型投資者。

一方面固定傭金制度不利于證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育，暗折早已是禁而不止，在2000年的傭金大戰(zhàn)中，盡管有關(guān)部門嚴(yán)禁傭金暗折，但是返傭之戰(zhàn)仍然愈演愈烈。長(zhǎng)期支付著相對(duì)較高傭金成本的中小投資者，無疑渴望獲得公平待遇，希望證券公司公布的傭金水平是對(duì)所有投資者一視同仁。另一方面，較高的費(fèi)率標(biāo)準(zhǔn)提高了證券交易成本，同時(shí)在一定程度上影響了投資者參與評(píng)判市場(chǎng)的積極性。因此，此次證券交易傭金收取標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整是降低投資者證券交易成本的一項(xiàng)重大舉措，其中、小型投資者將在一定程度上獲得更加公正的地位，并且也會(huì)從降傭中獲取較大利益。

3、經(jīng)紀(jì)類證券公司

經(jīng)紀(jì)類證券公司的收入來源主要依賴交易傭金。據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年證券公司的利潤構(gòu)成里面，9%以上的證券公司的傭金收入超過了其業(yè)務(wù)總收入的5%以上，在浮動(dòng)傭金制中，強(qiáng)烈的競(jìng)爭(zhēng)有可能使傭金降得很低。那些既不能做投行業(yè)務(wù)、也不能做證券自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或咨詢服務(wù)等業(yè)務(wù)的一般純經(jīng)紀(jì)類公司，由于收入結(jié)構(gòu)單一，將可能面臨被淘汰或被收購兼并的命運(yùn)；而一些主要依靠大戶交易運(yùn)作的營業(yè)部則因?yàn)槊鞔_傭金浮動(dòng)后，營業(yè)部就可以名正言順地對(duì)客戶優(yōu)惠，傭金調(diào)整對(duì)其造成的實(shí)際損失不會(huì)很大。統(tǒng)計(jì)分析顯示，戴至2001年上半年，全國共有101家證券公司，其中注冊(cè)資本在1億元以下（包括1億元）的證券公司共46家。他們都是經(jīng)紀(jì)類券商，約占證券公司總數(shù)的46%.這46家證券公司的營業(yè)部共350家左右。假設(shè)這些券商的收入來源基本上都是傭金收入，且實(shí)行浮動(dòng)傭金制后為爭(zhēng)取客戶均收取最低限傭金（交給交易所的費(fèi)用），根據(jù)它們目前的運(yùn)營成本——平均每家營業(yè)部成本約為每年500萬元，則350個(gè)證券公司營業(yè)部的營運(yùn)成本約為每年17.5億元，他們的總注冊(cè)資本約為27.6億元——估計(jì)不到兩年注冊(cè)資本將全部賠掉。

4、綜合類證券公司

傭金下調(diào)意味著營業(yè)部減少單筆交易的收入。傭金下調(diào)千分之二，綜合類券商收入會(huì)下調(diào)15%，經(jīng)紀(jì)類券商的收入就會(huì)下調(diào)43%，因此傭金下降，綜合類證券公司的收入在一定程度上也會(huì)下降。但綜合類證券公司一來實(shí)力雄厚，可以承受一定時(shí)間和一定程度下的損失，另一方面它們一般也做投行業(yè)務(wù)、證券自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或資詢服務(wù)等業(yè)務(wù)，并且同時(shí)它們往往擁有大中型客戶——在浮動(dòng)傭金實(shí)施前就已經(jīng)給予了較大傭金折扣，因此受到的損失不會(huì)太大，相反，綜合類證券公司還可以利用資金優(yōu)勢(shì)，下調(diào)傭金，搶占市場(chǎng)，增強(qiáng)實(shí)力。

二、傭金改革后我國證券市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)

1、近期價(jià)格大戰(zhàn)的預(yù)測(cè)。

實(shí)施傭金浮動(dòng)后，在短期內(nèi)通過價(jià)格戰(zhàn)搶地盤的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)術(shù)將很難避免。在降傭政策公布之后，成都的“川財(cái)證券”便打出了“零傭金”的招牌，上海的江南證券推出了傭金“年費(fèi)制”，無錫、蘭州等地個(gè)別證券營業(yè)部也提出了“零傭金”、“年費(fèi)制”等傭金方案，其它券商也推波助瀾。但是，為了維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定，各證券公司應(yīng)在充分認(rèn)清自身實(shí)力的基礎(chǔ)上，制定自己能夠承受的傭金標(biāo)準(zhǔn)。理論上，邊際成本是完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中價(jià)格決定的主要依據(jù)，長(zhǎng)期邊際成本等于價(jià)格是廠商長(zhǎng)期均衡的條件。根據(jù)全國證券公司上報(bào)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)成本數(shù)據(jù)，可以測(cè)算出證券公司1998年至2000年連續(xù)三年達(dá)到經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)盈虧平衡的平均傭金率大約是2‰，2001年度可能更高一點(diǎn)。而我國證券公司目前傭金收入在全部營業(yè)收入中所占的比例超過50%，2001年度有約三分之一的證券公司虧損。如果個(gè)別證券公司一味強(qiáng)行壓低傭金收取標(biāo)準(zhǔn)，不僅不利于證券公司自身發(fā)展，而且可能損害整個(gè)證券業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的利益，還可能違反國家其他有關(guān)法律法規(guī)（如反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法、反傾銷法等）。中國證券會(huì)和證券行業(yè)協(xié)會(huì)也反對(duì)任何形式的不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)，但是短時(shí)間內(nèi)壓低傭金的競(jìng)爭(zhēng)似乎還是很難避免，博弈的結(jié)果將是券商競(jìng)爭(zhēng)格局的重大變化。

2、遠(yuǎn)期策略。

浮動(dòng)傭金制的實(shí)行對(duì)中國證券市場(chǎng)的發(fā)展無疑將產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。調(diào)整浮動(dòng)傭金制將引起券商競(jìng)爭(zhēng)格局的變化，經(jīng)營模式也會(huì)逐漸發(fā)生重大變化，同時(shí)還將推動(dòng)投資咨詢、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的變革，甚至促使整個(gè)市場(chǎng)投資理念發(fā)生轉(zhuǎn)變。

A、產(chǎn)品策略方面：從通道服務(wù)向理財(cái)服務(wù)轉(zhuǎn)變

券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的產(chǎn)品是為投資者提供證券交易服務(wù)，國外券商在傭金自由化后產(chǎn)品品種日趨多樣化，主要呈現(xiàn)以下三種類型：一是價(jià)格低廉的交易服務(wù)，即為客戶提供自動(dòng)交易手段，其目標(biāo)消費(fèi)者是不需要咨詢服務(wù)的投資者；二是為客戶提供交易通道的同時(shí)增加了咨詢服務(wù)，開展此類服務(wù)的券商一般沒有自己的研究力量，而是通過第三方的研究資源來滿足客戶的需求；第三類產(chǎn)品是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的最高層次，它為客戶提供全面的投資咨詢服務(wù)，有的甚至客戶買賣股票，這實(shí)際上已經(jīng)發(fā)展為一種委托理財(cái)業(yè)務(wù)。實(shí)際上外國券商目前已經(jīng)分化成全職經(jīng)紀(jì)商、折扣經(jīng)紀(jì)商和高折扣經(jīng)紀(jì)商等三種類型，分別提供從“通道服務(wù)”直到“委托理財(cái)”的多層次服務(wù)，極大地提高了證券市場(chǎng)的運(yùn)作效率。而到目前為止，我國券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)主要是通道服務(wù)。交易傭金降低后，券商會(huì)在提供通道服務(wù)的同時(shí)，力爭(zhēng)為投資者提供財(cái)務(wù)顧問、現(xiàn)金管理、財(cái)務(wù)計(jì)劃等多樣化、綜合性的服務(wù)，盡快實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式由通道服務(wù)向理財(cái)服務(wù)的轉(zhuǎn)變。

B、價(jià)格策略方面：從單一定價(jià)向多元化傭金結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變

盡管改傭前國內(nèi)多數(shù)券商針對(duì)不同資金量的客戶提供不同的返傭比例，但從國外經(jīng)驗(yàn)看，傭金費(fèi)率的結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)不如國外券商豐富和靈活。長(zhǎng)期來看，我國券商可能會(huì)針對(duì)不同的細(xì)分市場(chǎng)，推出多樣化傭金結(jié)構(gòu)以供投資者選擇，具體可能從兩個(gè)方面入手：（1）根據(jù)客戶不同的資金量和交易金額制定不同的傭金費(fèi)率，這里的傭金費(fèi)率可以是與交易金額掛鉤的固定比率傭金，也可以是與資金量掛鉤的年費(fèi)傭金制；（2）與客戶收益掛鉤的浮動(dòng)傭金制度。所謂收益掛鉤的浮動(dòng)傭金制就是對(duì)投資者的每筆交易只收取少量的基本傭金，只有當(dāng)投資收益達(dá)到一定水平時(shí)才收取增值傭金。與收益掛鉤的浮動(dòng)傭金制度實(shí)際是為客戶提供了風(fēng)險(xiǎn)管理的增值服務(wù)。

C、銷售渠道方面：由現(xiàn)場(chǎng)交易向非現(xiàn)場(chǎng)交易發(fā)展

以網(wǎng)上交易為主的非現(xiàn)場(chǎng)交易是全球證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展的趨勢(shì)，具有下單方便、資金回流快、資訊獲取靈活和咨詢服務(wù)便利等特點(diǎn)，股民可以通過互聯(lián)網(wǎng)和電話等多種通道進(jìn)行下單和獲取信息，擺脫了以往下單必到營業(yè)部的束縛，縮小了中小散戶與大戶及機(jī)構(gòu)之間的信息差距。目前國內(nèi)券商營業(yè)部現(xiàn)場(chǎng)交易的成本過高，總量調(diào)整在短期內(nèi)難以完成，因此應(yīng)該采取“變有形為無形”的策略，通過大力開展非現(xiàn)場(chǎng)交易來擴(kuò)大客戶群體，分?jǐn)偤徒档统杀荆鸩綄?shí)現(xiàn)營業(yè)部現(xiàn)場(chǎng)交易和各種非現(xiàn)場(chǎng)交易并存的新型服務(wù)模式。因此同時(shí)在這場(chǎng)變革中，有一個(gè)很大可能從這次競(jìng)爭(zhēng)中突圍出來的群體，就是與網(wǎng)絡(luò)技術(shù)結(jié)合比較緊密的新型券商。

D、促銷策略方面：從分散促銷向統(tǒng)一營銷發(fā)展

從國外經(jīng)驗(yàn)來看，當(dāng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)水平達(dá)到一定程度后，券商必須從產(chǎn)品、價(jià)格、區(qū)位、促銷、流程以及形象演示等多視角來全方位地進(jìn)行形象推介，以提升經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額。我國券商以往在營銷過程中各營業(yè)部孤軍奮戰(zhàn)的特點(diǎn)比較明顯，不利于規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的發(fā)揮。未來的趨勢(shì)可能走向全面的客戶營銷體系，要求以公司為整體來面對(duì)所有的客戶，通過建立由多部門人員組成的營銷小組，來充分利用公司所掌握的資源，為客戶提供增值服務(wù)，樹立客戶營銷的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

3、目前浮動(dòng)傭金制的實(shí)施措施還是單一的，既沒有補(bǔ)充說明，也沒有配套制度，缺少相關(guān)配套的改革措施。我國證券公司之間的競(jìng)爭(zhēng)還屬于“低水平重復(fù)競(jìng)爭(zhēng)”，如果浮動(dòng)傭金制實(shí)施成功，市場(chǎng)將形成以大規(guī)模券商、專業(yè)特色券商和新型券商并存的局面。而這一切離開了相關(guān)的持續(xù)的制度支持是不可能的。因此，在證券行業(yè)準(zhǔn)入、營一網(wǎng)點(diǎn)設(shè)置、業(yè)務(wù)創(chuàng)新等方面和其它方面，將會(huì)有更多的有關(guān)核準(zhǔn)制下的市場(chǎng)化方向的政策予以頒布。

傭金浮動(dòng)制是我國證券市場(chǎng)適應(yīng)加入WTO的必然選擇，也是作為證券市場(chǎng)規(guī)范化、國際化、市場(chǎng)化改革的重要步驟。目前的傭金制度改革只是剛剛起步，從監(jiān)管部門到證券公司、投資者，都面臨著新的考驗(yàn)。傭金市場(chǎng)化后，證券公司必須轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)運(yùn)作模式，加大成本控制和業(yè)務(wù)創(chuàng)新力度，提高經(jīng)營管理和服務(wù)水平，可以預(yù)料一些經(jīng)營管理不善的證券公司終將被兼并或退出證券行業(yè)，而那些真正具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的證券公司將不斷發(fā)展和壯大。最終傭金改革將促進(jìn)證券公司優(yōu)勝劣汰并進(jìn)而全面提升證券業(yè)的整體實(shí)力，各投資者也會(huì)從中受益非淺。

「參考文獻(xiàn)

（1）劉秀蘭：《關(guān)于中國發(fā)展網(wǎng)上證券交易思考》，《金融教學(xué)與研究》2001年第3期。

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