房地產(chǎn)投資信托論文匯總十篇

序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇房地產(chǎn)投資信托論文范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

房地產(chǎn)投資信托(REITs),是指采取投資公司、信托計劃或投資基金的形式,通過發(fā)行股票或受益憑證募集投資者的資金,然后進(jìn)行專業(yè)化的房地產(chǎn)或房地產(chǎn)抵押貸款投資。近年來,REITs在國外發(fā)展迅速,形成了以美國為代表的美國模式和以日本、新加坡等亞洲國家為代表的亞洲模式,這兩種模式在發(fā)展歷程、立法和結(jié)構(gòu)方面都表現(xiàn)出不同的特點。我們有必要對此進(jìn)行分析,并從中得到一些啟示。

一、兩種房地產(chǎn)投資信托模式的發(fā)展歷程

(一)美國房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展歷程

REITs以美國發(fā)展的最為成熟和完善,至今已有40多年的歷史。可以說REITs基本上是《國內(nèi)稅收法典》的產(chǎn)物。當(dāng)時的美國政府為刺激疲軟的房地產(chǎn)市場,在稅法的修訂案中授予REITs特殊的所得稅待遇,同時對它的組織結(jié)構(gòu)、收益分配等要件方面做出嚴(yán)格的界定。而且REITs所發(fā)行的股票或受益憑證可以上市交易,這就解決了傳統(tǒng)的房地產(chǎn)投資流動性差的問題。

但是,REITs在美國的發(fā)展并非一帆風(fēng)順。20世紀(jì)80年代以前,REITs受限于法律約束和經(jīng)濟(jì)形勢的變化,發(fā)展大起大落,投資者對這種創(chuàng)新的投資模式充滿了懷疑。80年代以后,REITs的狀況開始好轉(zhuǎn),這不僅得益于美國《1986年稅收修正案》的頒布,它極大地增強(qiáng)了REITs的獲利能力,使REITs獲得了避稅優(yōu)勢,從而吸引了大量投資者;而且也得益于REITs自身的調(diào)整和改變,在經(jīng)歷了70年代的挫折以后,REITs積累了大量經(jīng)驗,改變經(jīng)營戰(zhàn)略以增加投資機(jī)會及分散風(fēng)險。進(jìn)入90年代以后,隨著美國房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇和繁榮,REITs也進(jìn)入了一個繁榮發(fā)展階段。迄今美國大約有300余家REITs,總資產(chǎn)超過3000億美元,大約2/3在股票交易所上市。從長期來看,REITs在美國目前還處于逐步成長的少年時期。而根據(jù)預(yù)測,以后30年REITs的總資產(chǎn)將在4500億-6000億美元之間。隨著美國REITs的不斷發(fā)展與完善,它對美國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個國家經(jīng)濟(jì)必將產(chǎn)生更大的作用。

(二)亞洲國家房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展歷程

日本的REITs是由金融機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)界及政府共同推動發(fā)展的。上世紀(jì)90年代日本泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅給金融機(jī)構(gòu)留下大量貶值的抵押房地產(chǎn),形成巨額不良資產(chǎn)。面對此現(xiàn)實,金融機(jī)構(gòu)和房地產(chǎn)界開始考慮房地產(chǎn)的流動性,極力推出有關(guān)房地產(chǎn)的證券化產(chǎn)品。同時,日本政府采取一系列措施刺激房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,1998年通過了《特殊目的公司法》,又于2000年11月修正為《投資信托法》,準(zhǔn)許投資信托資金進(jìn)入房地產(chǎn)業(yè),2001年3月東京證券交易所建立了REITs上市系統(tǒng),允許REITs上市交易。截止至2006年年底,日本共有25支上市REITs。可以預(yù)想,隨著日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇,銀行壞賬的消除,REITs的發(fā)展將開始進(jìn)入繁榮時期,并對日本房地產(chǎn)市場的結(jié)構(gòu)性調(diào)整產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

自2000年起,REITs在亞洲其它國家也有了突破性的發(fā)展。新加坡財政當(dāng)局在1999年5月14日頒布了《財產(chǎn)基金要則》,并在2001年的《證券和期貨法則》對上市REITs做出相關(guān)規(guī)定,以管理REITs的運行。目前,新加坡已有15支REITs成功上市,總市值估計超過220億元;韓國在2001年頒布了《房地產(chǎn)投資公司法》,為REITs發(fā)展提供相關(guān)的法律依據(jù)。隨后,韓國證券交易所修改了上市規(guī)則,制定了REITs上市的相關(guān)條例。目前韓國有8支REITs,其中7支公開上市,另一支為私募發(fā)行。

總之,美國REITs經(jīng)過多年的發(fā)展,已成為一種合理可行的房地產(chǎn)投資方式,其比重已經(jīng)超過直接投資方式。但在新興市場和發(fā)展中國家,REITs還處于起步階段,具有良好的發(fā)展前景。

二、兩種房地產(chǎn)投資信托模式在立法上的比較

(一)稅收優(yōu)惠驅(qū)動模式—美國REITs

美國REITs的設(shè)立主要由《證券投資法》和有關(guān)的稅法所決定。REITs除了要符合1933年的《證券投資法》和各州的相關(guān)法律外,其最主要的法律條件來自于針對REITs的稅法。由于REITs在稅收方面享受優(yōu)惠,因此相關(guān)稅法演變是決定REITs結(jié)構(gòu)、發(fā)展和演變的主要因素。在美國設(shè)立REITs并享受稅收優(yōu)惠的主要條件包括REITs的結(jié)構(gòu)、投資范圍、收入分配等方面。可以說,稅收優(yōu)惠是美國REITs發(fā)展的主要驅(qū)動力,而REITs行業(yè)也根據(jù)市場的發(fā)展不斷創(chuàng)新,選擇合適的結(jié)構(gòu)和發(fā)展策略。

篇（2）

一種制度能在發(fā)源地國迅速發(fā)展，只是說明這種制度在發(fā)源地國有生命力；這種制度若還能被其他一些國家或地區(qū)復(fù)制或移植，就說明它不僅有獨特的功能，且還能有一定的可復(fù)制性；這種制度若被更多的國家渴求，[1]則不得不說明這種制度蘊(yùn)涵著獨特的制度優(yōu)勢。

房地產(chǎn)投資信托正是這樣一種制度。而要探索房地產(chǎn)投資信托的制度優(yōu)勢，則有必要將它與房地產(chǎn)直接投資、一般公司股票和債券這些主要的金融工具一一相比較。

一、與房地產(chǎn)直接投資比較

所謂房地產(chǎn)直接投資是指將資金直接投資于一定的房地產(chǎn)物業(yè)，委托專業(yè)人士或自行經(jīng)營的一種投資方式。一般而言，業(yè)績好的直接投資之收益常常高于reits的平均收益水平；但由于直接投資面臨很大的風(fēng)險，因而并非所有的直接投資者都能獲得較好的投資回報。

reits與房地產(chǎn)直接投資相比較，兩者具有如下差異：

（一）流動性

房地產(chǎn)直接投資由于直接投資于房地產(chǎn)物業(yè)，若想變現(xiàn)往往只能出售物業(yè)，但出售物業(yè)的難度較大且交易成本很高，因此流動性差；而就reits而言，投資者可以通過金融市場自由買賣，故具有高度的流動性。

（二）投資風(fēng)險

房地產(chǎn)直接投資由于直接投資于房地產(chǎn)物業(yè)，受房地產(chǎn)市場變化的影響很大，因此投資風(fēng)險大；而reits卻能通過其多樣化的投資組合和“導(dǎo)管”[2]功能，有效地抵御市場的變化和通貨膨脹，投資風(fēng)險較小。

（三）收益的穩(wěn)定性

房地產(chǎn)直接投資由于受房地產(chǎn)總體市場的影響較大，收益起伏很大，有可能獲取較高的收益，也有可能血本無歸，總體而言，收益的穩(wěn)定性不高；而reits則受房地產(chǎn)總體市場的影響較小，波動性較小，從而收益的穩(wěn)定性較高。

（四）物業(yè)與資產(chǎn)類型

房地產(chǎn)直接投資由于受投資資本規(guī)模的限制，其物業(yè)通常集中在一個或幾個地區(qū)、集中于一種或幾種類型上，而且資產(chǎn)類型單一；而reits由于投資規(guī)模較大，其物業(yè)所處的地區(qū)比較廣泛，物業(yè)的類型多樣化，且資產(chǎn)類型多樣化。

（五）管理方式

就房地產(chǎn)直接投資而言，投資者必須自己介入房地產(chǎn)的具體業(yè)務(wù)，這需要花費大量的時間和精力。投資者若聘請他人管理，又極易產(chǎn)生人的道德風(fēng)險，并容易導(dǎo)致管理層與股東之間的利益沖突，且由于缺乏專業(yè)人員的介入，投資者難以獲取便捷的融資渠道；而reits一方面因由房地產(chǎn)專業(yè)人士管理，管理層在reits中又占有相當(dāng)大的股份，管理層與股東之間的利益沖突能比較有效地防止；另一方面，投資者能夠借助管理層的能力獲得良好的融資渠道。

二、與一般公司股票比較

股票是公司簽發(fā)的證明股東權(quán)利的要式證券。[3]依據(jù)股東享有權(quán)利的不同，公司股票可分為優(yōu)先股與普通股兩類。

（一）優(yōu)先股

優(yōu)先股是指公司

在募集資金時，給予投資者某些優(yōu)先權(quán)的股票。就優(yōu)先股而言，一方面它具有優(yōu)先性，其優(yōu)先性表現(xiàn)在以下方面：（1）有固定的股息，不隨公司業(yè)績的好壞而產(chǎn)生波動，優(yōu)先股股東可先于普通股股東獲取股息。（2）當(dāng)公司破產(chǎn)進(jìn)行破產(chǎn)清算時，優(yōu)先股股東享有先于普通股股東的剩余財產(chǎn)請求權(quán)。另一方面，優(yōu)先股股東一般不參加公司的紅利分配，也沒有表決權(quán)，且不能參與公司的經(jīng)營管理。

與普通股相比，優(yōu)先股雖然收益和參與決策權(quán)受限，但投資風(fēng)險較小，其風(fēng)險小于普通股票、卻大于債券，是一種介于普通股票和債券之間的投資工具。

盡管有時優(yōu)先股的收益率比較可觀，但總體而言，由于優(yōu)先股的收益率是事先確定的，其資金的增值潛力很小。而且優(yōu)先股的發(fā)行受到的限制較多，因此，一些國家公司法規(guī)定，只在公司增募新股或者清理債務(wù)等特殊情形下才允許發(fā)行優(yōu)先股。而美國有關(guān)reits的法律則規(guī)定，“所有的房地產(chǎn)投資信托都沒有優(yōu)先權(quán)，是清一色的普通股”。[4]

（二）普通股

普通股是指在公司的經(jīng)營管理與贏余分配上享有普通權(quán)利的股份。普通股股東通常按持股比例享有如下權(quán)利：（1）公司決策參與權(quán)，包括股東會議出席權(quán)、表決權(quán)和委托投票權(quán)等；[5]（2）股息分配權(quán)：普通股的股息依據(jù)公司贏利狀況及其分配政策而定，在優(yōu)先股股東取得固定的股息之后，普通股股東才有權(quán)享受股息分配權(quán)；（3）剩余財產(chǎn)分配權(quán)：當(dāng)公司破產(chǎn)或清算后，按優(yōu)先股股東在先、普通股股東在后的順序分配剩余財產(chǎn)；（4）優(yōu)先認(rèn)股權(quán)：當(dāng)公司因擴(kuò)張需增發(fā)普通股股票時，為保持企業(yè)所有權(quán)的原有比例，現(xiàn)有普通股股東有權(quán)按其持股比例以低于市價的特定價格優(yōu)先購買一定量的新發(fā)行股票。

在美國，reits是一種在金融市場流通的普通股，與一般公司普通股相比，在以下兩方面有其特殊性：一方面，因reits公司在經(jīng)營層上不必納稅，能為投資者帶來更大的投資收益，故它是美國具有避稅功能的最重要的投資工具之一；另一方面，beits公司“每年95％（2001年1月1日降至90％）以上的應(yīng)稅收入必須作為股利分配給股東”，[6]這是法律的強(qiáng)制性要求，reits公司無權(quán)制訂自己的分紅政策。這使得reits公司無法像別的公司那樣以本公司上年度的贏利為資本積累去擴(kuò)張發(fā)展，而必須開辟新的資本渠道以籌集所需資本。

三、債券比較

債券是指政府、企業(yè)等機(jī)構(gòu)為直接向社會募集資金而向投資者發(fā)行的、允諾按一定利率支付利息且按一定條件償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。在這種債權(quán)債務(wù)關(guān)系中，債券持有人（投資者）即債權(quán)人，債券發(fā)行人即債務(wù)人。

作為房地產(chǎn)投資工具，reits與債券在投資特性上有如下差異：

（一）投資安全性

在投資的安全性上，債券與reits相比顯示了兩方面的優(yōu)勢：（1）除非發(fā)行債券的機(jī)構(gòu)或企業(yè)破產(chǎn)，債權(quán)到期時必須償還本金，債券投資者至少能收回其資本金。而reits的投資者則得不到這種基本的保障；（2）當(dāng)出現(xiàn)破產(chǎn)清算時，債券投資者也將優(yōu)于reits投資者而受償。而reits作為普通股，其受償順序列在最后，故投資的安全性較差。

（二）收益水平

在利率和市場行情沒有重大變化的情形下，債券的收益就是息票利率指向的收益值，其收益基本與預(yù)期值相同，但缺乏增長潛力；而reits盡管基本收益率沒有債券的息票利率高，但其總的收益是分紅外加資本增長所帶來的收益，因此，reits的總收益水平遠(yuǎn)高于普通債券的收益水平。

（三）受通貨膨脹影響的程度

相對于reits，債券是對利率極其敏感的投資工具，它本身不能對通貨膨脹作出任何的補(bǔ)救。具體而言：當(dāng)通貨膨脹率上升時，債券價值會下降很多，而且離到期時間越長，其價值就跌得越多，即使投資者在債券到期時能收回原來的投資成本，但此時的貨幣值因貶值早已無法跟購買時相比了。與此相應(yīng)的是，reits名下的物業(yè)會隨通貨膨脹率的上升而增值，租金水平自然上升，使reits經(jīng)營收入隨之增長。這說明，reits比債券的抵御通貨膨脹能力更強(qiáng)，其價值隨時間的推移而增長；當(dāng)通貨膨脹率降低時，利率隨之下降，則企業(yè)的融資成本也下降。“已經(jīng)發(fā)行了高于當(dāng)時市場利率債券的某些企業(yè)，會選擇提前回購債券，于是，投資者就被剝奪了未來獲取高收益的權(quán)利。”[7]

由上可知，債券盡管在投資安全性上有一定優(yōu)勢，但債券投資者卻必須承擔(dān)因通貨膨脹升降帶來的收益不穩(wěn)定的風(fēng)險。相比之下，reits由于其收入來源的多樣化，完全能夠很好地抵御通貨膨脹率變動產(chǎn)生的風(fēng)險。

四、獨特制度優(yōu)勢分析

事實上，房地產(chǎn)投資信托為其組織者和投資者提供了超越其他房地產(chǎn)投資工具的顯著優(yōu)勢，表現(xiàn)在：

（一）投資主體的大眾化

房地產(chǎn)是資金密集型行業(yè)，其特點是投資規(guī)模大且投資周期長，這使得一般的小投資者根本不敢問津，也不可能問津。相比而言，reits則使大額的房地產(chǎn)投資變成了小額的證券投資，這使得幾乎所有的投資者都被給予了投資房地產(chǎn)的機(jī)會，而這一機(jī)會“在歷史上曾經(jīng)主要為富人、有產(chǎn)者所占有”。[8]

（二）投資風(fēng)險的分散化

reits是以受益憑證或股票的方式募集公眾資金，通過專業(yè)化的經(jīng)營管理，從事多樣化的投資，除可通過不同的不動產(chǎn)種類、區(qū)位、經(jīng)營方式等投資組合來降低風(fēng)險外，亦可以在法令規(guī)定范圍內(nèi)從事公債、股票等有價證券投資以分散投資風(fēng)險。[9]另一方面，組織者可減輕他出資財產(chǎn)的風(fēng)險程度。因為通過reits，組織者能成為一個擁有各種房地產(chǎn)類型的實體（即reits）的股東，而reits將其資產(chǎn)擴(kuò)張并多樣化，從而可以避免由于投資集中于某些地區(qū)物業(yè)所產(chǎn)生的風(fēng)險。這樣，組織者也獲取了減輕其個人責(zé)任的機(jī)會，即讓reits去承擔(dān)本應(yīng)屬于組織著的困擾其財產(chǎn)的責(zé)任。[10]

（三）較高的流動性和變現(xiàn)性

房地產(chǎn)由于其本身的固定性使得它的流動性較差，投資者直接投資于房地產(chǎn)，如果想要變現(xiàn)，一般通過出售的方式，且往往在價格上不得不打折扣；當(dāng)投資者未必需要那么多的現(xiàn)金時，房地產(chǎn)出手的難度就更大了。而投資于reits，因“reits是以證券化方式來表彰不動產(chǎn)之價值，證券在發(fā)行后可以在次級市場上加以交易，投資者可以隨時在集中市場上或店頭市場上買賣證券，有助于資金的流通，一定程度上消除了傳統(tǒng)不動產(chǎn)不易脫手的顧慮。”[11]

（四）誘人的投資回報

reits由于能提供相對不變的回報率，可以抵御來自股票市場易變的風(fēng)險，從而投資者和組織者都可獲取可觀的投資回報。由于美國《1960年國內(nèi)稅法典》要求reits將90％以上的收入用于分紅，使得reits的股東能獲取有保證的股息，即使在reits股票價格下跌的情況下也是如此。而定期的股息收益，且股息率相對優(yōu)厚，正是reits最吸引之處，這可由以下事實得以驗證：美國1993年12月至2003年1月reits的平均年度股息率達(dá)6．96％，較十年期美國政府債券（5．86％）都高。[12]而且reits曾在市場低迷時比股票表現(xiàn)更好，是故reits現(xiàn)在已是吸引人的“賭注”。[13]

（五）高度的靈活性

reits有兩方面的靈活性：一是投資者持股的靈活性。通常合股公司或企業(yè)要求股東的最低投資額為15000美元，而對reits而言，每股只需10—25美元，且沒有投資數(shù)量的限制，投資者既可只買一股，也可買數(shù)股；二是reits本身的靈活性。reits既可作為融資渠道，也可以作為一種證券工具，即把一些機(jī)構(gòu)或面臨困境的物業(yè)銷售商持有的分散房產(chǎn)包裝上市，甚至可以將整個納稅的集團(tuán)公司收歸reits進(jìn)行操作。

（六）與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低

美國資產(chǎn)管理權(quán)威機(jī)構(gòu)ibbotsonassociates最近在它的一份研究報告中指出，通過對所有已發(fā)行的reits歷史業(yè)績進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，reits的回報率與其他資產(chǎn)的收益率的相關(guān)性在過去的30年一直呈下降趨勢。由于reits的這一特點，使得它在近十幾年的美國證券市場上迅速擴(kuò)張。在美國，目前大約三分之二的reits是在這一時期發(fā)展起來的。[14]

注釋:

[1]我國也在渴求引進(jìn)房地產(chǎn)投資信托制度的國家之列，銀監(jiān)會2004年10月18日《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》，正在加緊該管理暫行辦法的制定工作，即是很好的例證。

[2]“導(dǎo)管”功能，即pass—throughtreatment，是指受益人應(yīng)成為信托的納稅人，信托只不過是受益人獲得利益的管道而已。

[3]江平、方流芳主編：《新編公司法教程》，法律出版社1994年第1版，第198頁。

[4]陳潔、張紅：《房地產(chǎn)投資信托的投資特性》，載《中國房地產(chǎn)金融》2002年第11期。

[5]江平、方流芳主編：《新編公司法教程》，法律出版社，1994年第1版，第200頁。

[6]seeusinternalrevenuecode（irc），sec．857（a）（1）．

[7]陳沽、張紅：《房地產(chǎn)投資信托的投資特性》，載《中國房地產(chǎn)金融》2002年第11期。

[8]seechadwickm．cornell：comment：reitsandupreits：pushingthecorporatelawenvelope，thetrusteesoftheuniversityofpennsylvania1997，june，1997．

[9]杜筠翊、胡軒之：《不動產(chǎn)投資信托研究》，載《政治與法律》2000年第3期。

[10]seerobertj．crnkovich，upreits：theuseofpartnershipsinstructuringandoperatingrealestateinvestmenttrusts，inreits1993：whatyouneedtoknownow63，65（1993）（discussingsponsors“abilitytoavoidpersonalliabilityforoutstandingrealestatede[11]杜筠翊、胡軒之：《不動產(chǎn)投資信托研究》，載《政治與法律》2000年第3期。

篇（3）

一、房地產(chǎn)投資信托(REITs)的制度內(nèi)涵

房地產(chǎn)投資信托(RealEStatelnVeStmentTrUSts，簡稱REITs)，又稱為房地產(chǎn)投資信托基金，最早產(chǎn)生于上世紀(jì)60年代的美國，它是一種通過發(fā)行股票或者單位受益憑證來募集大眾投資者的資金以形成基金，由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資經(jīng)營房地產(chǎn)及法定相關(guān)業(yè)務(wù)，并將絕大部分的投資收益定期分配給投資者的特殊的集合投資制度。美國的房地產(chǎn)投資信托(REITs)制度經(jīng)過40多年的發(fā)展，不斷趨于完善，極大地促進(jìn)了美國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個經(jīng)濟(jì)社會的發(fā)展和進(jìn)步。從上世紀(jì)90年代開始，世界上許多國家紛紛借鑒美國做法，通過立法建立起本國的REITs制度。據(jù)全美房地產(chǎn)投資信托協(xié)會(NAREIT)的資料統(tǒng)計，截至2003年底，已有1日個國家和地區(qū)制定了REITs法規(guī)。由于各國的REITs制度都是借鑒美國REITs的理念和原理創(chuàng)建，因此在制度內(nèi)涵上基本相同。美國的REITs制度安排主要有以下內(nèi)涵和特點：(1)REITs的實物形態(tài)是一種證券化了的信托投資基金，它是通過向大眾投資者發(fā)行股票或單位受益憑證募集資金而形成。為了避免REITs變成為少數(shù)人牟利的工具，美國法律對REITs的股東數(shù)作出嚴(yán)格限制，規(guī)定REITs的股東不得少于100人，且持股比例最大的5個或5個以下的個人持有的REIT股份不得超過50％。(2)REITs基金管理公司是一種專業(yè)性的信托投資組織，它扮演的是“受人之托，代人投資”的中介入角色，幫助大眾投資者實現(xiàn)對房地產(chǎn)的直接投資。(3)REITs必須將大部分資產(chǎn)投資于能夠定期產(chǎn)生租金收入的經(jīng)營性房地產(chǎn)項目，且收入來源主要應(yīng)是房地產(chǎn)項目的租金。譬如，新加坡和韓國規(guī)定REITs投資于房地產(chǎn)的比例至少在70％以上，美國和日本規(guī)定REITs投資于房地產(chǎn)的比例至少在75％以上，香港規(guī)定REITs投資于房地產(chǎn)的比例至少在90％以上。(4)REITs必須將其90％以上的投資凈收入作為股利在當(dāng)年內(nèi)分配給投資者。(5)如果滿足以上條件及其他規(guī)定，那么房地產(chǎn)投資信托(REITs)作為一個專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，可以享受免征公司所得稅的優(yōu)惠政策。

二、房地產(chǎn)投資信托(REITs)制度的契約性

REITs作為一種通過募集大眾投資者的資金交由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資經(jīng)營房地產(chǎn)的集合投資制度，其產(chǎn)生與房地產(chǎn)業(yè)投資的“高進(jìn)入壁壘”直接相關(guān)。這種產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘主要體現(xiàn)在兩個方面：一方面是高資本“門檻”。房地產(chǎn)投資動輒上千萬，很多項目投資都是數(shù)億元，甚至數(shù)十億元，中小投資者根本無法承受。另一方面是專業(yè)化技能“門檻”。房地產(chǎn)投資雖然利潤豐厚，但所面臨的風(fēng)險和不確定性很大。對房地產(chǎn)的投資需要對國家政策、宏觀經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展周期、市場供求、房地產(chǎn)地段、價格、升值潛力等作出比較準(zhǔn)確的判斷，否則很容易導(dǎo)致投資失誤，損失慘重。這種很高的專業(yè)化要求，一般投資者也是難以達(dá)到的。產(chǎn)業(yè)壁壘的存在，阻礙了大眾投資者對于房地產(chǎn)業(yè)的投資。REITs制度的出現(xiàn)就是國家在制度創(chuàng)設(shè)上對于這一現(xiàn)象所作出的反應(yīng)。通過REITs制度，禮會投資者將自己的資金委托給更具有專業(yè)優(yōu)勢和效率的機(jī)構(gòu)或者人士去運用，并從人那里獲得投資回報。這實際上就在委托人和人之間建立了一種契約關(guān)系。因此，更深入地看，REITs作為一種集合投資制度，它實質(zhì)隱含著社會投資者與專業(yè)化的房地產(chǎn)投資管理機(jī)構(gòu)之叫的特定權(quán)利義務(wù)關(guān)系，也即契約關(guān)系。與一般契約關(guān)系不同的是，REITs中體現(xiàn)的契約關(guān)系具有公共性和集體性的顯著特點。為盡量減少因締約雙方信息不對稱給投資者帶來的損害，國家對于REITs的投資對象、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入構(gòu)成、分配比例等都進(jìn)行了詳細(xì)的規(guī)定，而一般的契約對于這些問題都是山締約雙方協(xié)商確定。也就是說，在REITs這一投資活動中，田家為社會投資者和專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)擬定了一份公共契約，需要雙方協(xié)商的內(nèi)容已經(jīng)很少了。作為接受這份公共契約的回報，國家給予其稅收優(yōu)惠。REITs投資中的契約關(guān)系的另一個顯著特點是其集體性。在每一只REITs中雖然有成千上萬個不同的投資者，但REITs契約并非由他們逐一與專業(yè)投資機(jī)構(gòu)談判簽訂一個個契約而形成，而是統(tǒng)一由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)根據(jù)國家規(guī)定提供一份集體契約(即REITs投資協(xié)議)，交由每一個投資者“背書”(即認(rèn)購基金份額)，當(dāng)達(dá)到法定的背書人數(shù)及投資金額時，集體契約有效成立。所以，從根本上講，REITs這一集合投資制度就是一份山國家事先擬定好主要條款的集體投資契約，其主要目的在于通過提供稅收優(yōu)惠為社會大眾提供一個房地產(chǎn)投資獲利的渠道或者機(jī)會。

三、房地產(chǎn)投資信托(REITs)制度的社會性

KEITs作為國家創(chuàng)立并推動的特殊集合投資制度，其意義遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于一種商業(yè)行為，它還具有調(diào)整社會關(guān)系，維護(hù)社會穩(wěn)定，促進(jìn)社會進(jìn)步的社會職能。社會性是REITs集合投資制度更為重要、更富意義的特性所在。這具體體現(xiàn)在以卜三個方面。

篇（4）

中圖分類號：F832，43

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1672-3309(2009)04-0069-03

近年來，央行逐步提高了房地產(chǎn)業(yè)的融資門檻，房地產(chǎn)企業(yè)開始積極尋求創(chuàng)新的融資方式，于是房地產(chǎn)投資信托以其融資的優(yōu)勢和靈活性獲得了投資者的認(rèn)可，并逐步在我國房地產(chǎn)市場發(fā)展起來。

一、我國房地產(chǎn)投資信托的現(xiàn)狀

(一)房地產(chǎn)投資信托的概念

房地產(chǎn)投資信托是指房地產(chǎn)法律上或契約上的擁有者將該房地產(chǎn)委托給信托公司，由信托公司以公司或信托基金的組織形式經(jīng)營。對外發(fā)行受益憑證，向投資大眾募集資金。并以委托人的名義，由具有專門知識經(jīng)驗的人，按照委托者的要求進(jìn)行管理、處分和收益。并將所獲得房地產(chǎn)管理的收益，分配給股東或投資者。所獲利潤扣除一般房地產(chǎn)管理費用及買賣傭金后，由受益憑證持有人分享的一種融資方式。

(二)我國房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展現(xiàn)狀

從本質(zhì)上來說，房地產(chǎn)投資信托是一種資產(chǎn)證券化的形式。從已有的經(jīng)營模式來看，都是收購已有的商業(yè)地產(chǎn)并出租，靠租金回報投資者。

2003年6月，央行出臺的“121文件”促使商業(yè)銀行加強(qiáng)了對房地產(chǎn)信貸的控制。于是開發(fā)商紛紛利用信托填補(bǔ)資金缺口，當(dāng)年9月，房地產(chǎn)信托發(fā)展到30億元，12月達(dá)到60億元。從2003～2008年，5年間房地產(chǎn)信托一直保持良好的發(fā)展勢頭。2004年，銀監(jiān)會啟動REITs基礎(chǔ)制度的研究。全年資金規(guī)模達(dá)到將近120億；2005年，商務(wù)部提出打通內(nèi)地REITs融資渠道的建議，當(dāng)年信托資金達(dá)到約160億：2006-2007年略有回落，截至2008年8月。共有51只房地產(chǎn)融資類信托成立，產(chǎn)品規(guī)模17.35億元，占集合信托資金比例為47.74％。比2007年略有增長。

2008年12月21日，國家要開展房地產(chǎn)投資信托基金試點，并且可以在上交所和深交所上市。中國大陸地區(qū)的房地產(chǎn)投資信托設(shè)立的前期籌備工作已經(jīng)到了最后階段。雖然在我國推出房地產(chǎn)信托投資基金目前還面臨較多創(chuàng)新和突破，REITs的發(fā)行時機(jī)已經(jīng)臻于成熟。

二、我國房地產(chǎn)投資信托存在的問題

從1992年信托融資引進(jìn)至今，房地產(chǎn)信托發(fā)展速度很快，發(fā)展規(guī)模不斷壯大。有效解決了房地產(chǎn)企業(yè)的融資困難。信托融資為房地產(chǎn)業(yè)提供了新的融資渠道，對我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了積極的促進(jìn)作用。但是，我國現(xiàn)階段還處在市場經(jīng)濟(jì)初期，信托融資的過程中還存在一些問題。

(一)房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品規(guī)模小且模式單一

按照《關(guān)于加強(qiáng)信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險提示的通知》規(guī)定，每個信托計劃要求普通投資者的資金一般在20-40萬元，但因為房地產(chǎn)融資額大，有的需要一兩個億的資金，單筆金額便很大，給融資造成困難。信托計劃認(rèn)購起點不低于5萬元，對于個人投資者而言。并不容易接受。目前，國內(nèi)信托公司在房地產(chǎn)開發(fā)過程中普遍扮演了一個貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)的角色，而且通過信托計劃募集得到的資金基本上都運用在一個房地產(chǎn)項目上，而且房地產(chǎn)商的開發(fā)和投資沒有完全分離。信托計劃應(yīng)有的組合投資、分散風(fēng)險的作用也并未發(fā)揮。

(二)信托公司在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)中的道德問題

由于我國缺乏完善成熟的監(jiān)督機(jī)制，信托公司仍有可能會降低委托人的投資要求而投資于和自己相關(guān)聯(lián)的房地產(chǎn)企業(yè)，違背投資收益最大化的原則。

1，職責(zé)“轉(zhuǎn)委托”現(xiàn)象

信托公司在行使投資決策的職責(zé)時存在“轉(zhuǎn)委托”的現(xiàn)象。目前市場發(fā)售的以房地產(chǎn)投資為主體的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)信托產(chǎn)品中，信托計劃中列明由政府發(fā)文確認(rèn)債務(wù)，并由人大通過決議，列入財政預(yù)算，這實際上屬于變相的政府擔(dān)保，與《擔(dān)保法》的有關(guān)規(guī)定不符。而且，信托公司無法控制當(dāng)?shù)卣幕蛴胸?fù)債、后續(xù)財政收入、支出情況，甚至無法及時獲取準(zhǔn)確信息，一旦出現(xiàn)流動性不足，就會引發(fā)這類信托產(chǎn)品的延期兌付。或是出現(xiàn)發(fā)新還舊的市場道德問題。

2，信息不對稱引發(fā)的道德風(fēng)險

信息不對稱也會導(dǎo)致道德風(fēng)險。在信托公司尋找項目的過程中，由于其與項目提供方之間存在的信息不對稱，劣質(zhì)的項目可能會比優(yōu)質(zhì)項目提供更高的預(yù)期收益率，劣質(zhì)的信托公司利用投資者的信息不對稱，以提供比優(yōu)質(zhì)信托公司更高預(yù)期收益率水平的信托計劃吸引投資者，從而把優(yōu)質(zhì)信托公司驅(qū)逐出這個市場，導(dǎo)致信托公司與項目提供者之間以及委托人與受托人之間的“逆向選擇”問題。

(三)稅收問題

目前，我國法律尚未對信托收益的納稅做出明確規(guī)定，缺少對房地產(chǎn)投資信托的稅收激勵政策，這不利于鼓勵房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展。在美國，房地產(chǎn)投資信托只要滿足了《國內(nèi)稅收法》第856-858條的法定要求就可以免繳公司所得稅，1960年。艾圣豪威爾總統(tǒng)簽署了將RElTs作為利潤傳遞的特殊稅收條例，一直持續(xù)至今。

而在我國，由于《信托法》規(guī)定委托人將不動產(chǎn)委托給信托公司進(jìn)行投資、管理、應(yīng)用和處分時，雙方發(fā)生信托關(guān)系，伴隨著產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移。需交納一定稅金。當(dāng)信托合同終結(jié)時，作為委托人的信托公司要將資產(chǎn)還給委托人或信托合同規(guī)定的其他人時，再次發(fā)生產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移，又交納了一次個人所得稅。所以，對于信托財產(chǎn)的課稅既有對收益的課稅。又有對流轉(zhuǎn)的課稅。多重征稅提高了信托公司的經(jīng)營成本，影響了投資者的收益率水平。

(四)流動性問題

信托產(chǎn)品的流動性問題是一項難以解決的系統(tǒng)工程。信托產(chǎn)品作為一種全新的金融產(chǎn)品，其相對高收益、低風(fēng)險的特征吸引了廣大投資者。但在流動性方面，卻成為制約我國房地產(chǎn)信托融資發(fā)展的另一個瓶頸。

1，信托產(chǎn)品認(rèn)知度低

根據(jù)我國的《信托法》規(guī)定，信托產(chǎn)品不能通過公共媒體進(jìn)行營銷宣傳，因此，信托產(chǎn)品的知名度、認(rèn)可度比銀行儲蓄、國債、證券投資基金都要差很多。而信托產(chǎn)品的銷售，不能公開宣傳，不能異地銷售，其整體銷售計劃難免受影響。現(xiàn)行法律規(guī)定：信托公司發(fā)行資金信托產(chǎn)品不得采取委托投資憑證、投資憑證、受益憑證等形式，目前，信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品通常采取與投資者分別簽訂信托合同的形式，其本身流動性較差。

2，信托產(chǎn)品缺乏轉(zhuǎn)讓平臺

房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級市場尚未建立，沒有有形的集中競價交易場所。缺少轉(zhuǎn)讓平臺，絕大多數(shù)的投資者只能在認(rèn)購后一直持有信托產(chǎn)品到產(chǎn)品的到期日，信托產(chǎn)品流動性不足直接影響投資者的購買意

愿，進(jìn)而制約信托產(chǎn)品的資金募集。由于沒有集中競價交易場所，投資者欲轉(zhuǎn)讓所持信托產(chǎn)品，只能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行變現(xiàn)，持有者尋找合適的轉(zhuǎn)讓對象和確定轉(zhuǎn)讓價格比較困難。

按照現(xiàn)有的轉(zhuǎn)讓模式，流通市場發(fā)展的滯后已制約了信托產(chǎn)品的進(jìn)一步發(fā)展。信托產(chǎn)品不像有價證券可以隨時轉(zhuǎn)讓。因此不能進(jìn)入流通領(lǐng)域，這樣就限制了信托產(chǎn)品的活躍程度。尤其是在沒有兌現(xiàn)前，其產(chǎn)品的價值無法實現(xiàn)。使得一部分購買者在急需資金時，無法進(jìn)行等值兌現(xiàn)，會帶來投資者的資金到期不能及時兌現(xiàn)的風(fēng)險。這直接導(dǎo)致信托產(chǎn)品的認(rèn)知程度低、交易成本高，限制了信托流通市場的形成。

三、完善我國房地產(chǎn)投資信托的對策

(一)完善法律制度

我國已經(jīng)初步建立了信托業(yè)的基本法律框架，包括《中華人民共和國信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》等一系列法規(guī)，雖然出臺了這些法律法規(guī)，但是針對性并不強(qiáng)，尤其是關(guān)于投資信托的立法僅僅處于初級階段。雖然有《中華人民共和國信托法》作為我國REITs經(jīng)營事業(yè)的法律基礎(chǔ)，但是關(guān)于房地產(chǎn)信托的各項實施細(xì)則，尤其是投資信托的具體運作、稅收制度等細(xì)節(jié)并沒有很清楚的操作法則。最新的規(guī)定，信托產(chǎn)品200份上限已經(jīng)被突破，而且在房地產(chǎn)投資信托運營中的雙重征稅問題也有待于補(bǔ)充和修改。

(二)培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者

在美國，無論是權(quán)益型REITs,還是抵押型REITs，房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)咨詢機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)等各種專業(yè)的房地產(chǎn)中介都發(fā)揮著重要的作用。而我國目前的房地產(chǎn)中介市場的發(fā)育很不完善，房地產(chǎn)中介機(jī)構(gòu)數(shù)量較少，管理也很不規(guī)范，在執(zhí)業(yè)過程中時有違法違規(guī)情況發(fā)生，有時還會發(fā)生詐騙等刑事案件。

因此，房地產(chǎn)投資信托必須具備嚴(yán)密的組織機(jī)構(gòu)，包括管理委員會、監(jiān)督機(jī)構(gòu)以及具體運行操作機(jī)構(gòu)。我國應(yīng)建立由房地產(chǎn)信貸部、住宅銀行、抵押銀行、信托銀行、房地產(chǎn)信托投資公司等組成的多元化投資機(jī)構(gòu)體系。由房地產(chǎn)信托投資公司等金融機(jī)構(gòu)具體負(fù)責(zé)操作運行，由保險公司對開發(fā)項目開立擔(dān)保信用證，還要組建大批房地產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)和房地產(chǎn)證券等級評估機(jī)構(gòu)，并由證監(jiān)會進(jìn)行監(jiān)管。

(三)完善信托投資公司法人治理和內(nèi)控制度

可以考慮引進(jìn)獨立董事制度。獨立董事制度有利于強(qiáng)化上市公司內(nèi)部制衡機(jī)制，規(guī)范大公司的行為，監(jiān)督公司經(jīng)營者：有利于保持董事會的獨立性，維護(hù)全體股東的利益：有利于公司法人治理結(jié)構(gòu)的完善和上市公司質(zhì)量的提高，從源頭上遏制企業(yè)的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象，提高投資者信心。

我國房地產(chǎn)投資信托公司的信譽(yù)、管理水平、經(jīng)驗等將關(guān)系到房地產(chǎn)投資信托的成敗及發(fā)展前途。我國目前還有不少信托投資公司仍然存在法人治理不健全、內(nèi)控制度薄弱的問題。很多公司股東關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)重，個別公司甚至存在挪用信托資金的行為。因此，應(yīng)加強(qiáng)信托投資公司法人治理和內(nèi)控制度建設(shè)，規(guī)范信托投資公司受托行為，為房地產(chǎn)信托創(chuàng)造合格的受托人。這是我國房地產(chǎn)信托健康發(fā)展的前提和保證。

(四)改變雙重征稅制度

篇（5）

房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）可以看成是基金的一種，其特殊之處在于房地產(chǎn)投資信托基金通過發(fā)行收益憑證籌集的資金主要用途是投向房地產(chǎn)市場。房地產(chǎn)投資信托基金拓寬了我國房地產(chǎn)業(yè)的融資渠道，緩解了銀行信貸的壓力，使得我國房地產(chǎn)宏觀調(diào)控更加行之有效，也推動了我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展朝著更加健全和健康的方向發(fā)展。但由于我國房地產(chǎn)市場、信托市場以及基金市場發(fā)展相對滯后，我國還未發(fā)行真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金。隨著我國市場環(huán)境和政策環(huán)境日益成熟，房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)行已經(jīng)成為調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場，改善房地產(chǎn)金融市場的首要任務(wù)。

一、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的最優(yōu)路徑

（一）準(zhǔn)備階段

由于金融市場產(chǎn)品多樣化的發(fā)展，我國已發(fā)行若干類房地產(chǎn)投資信托基金，如蘇寧旗下11家門店的資產(chǎn)證券化、新派公寓權(quán)益型房托資產(chǎn)支持專項計劃和暢星-高和紅星家居商場資產(chǎn)支持專項計劃等。這些類房地產(chǎn)投資信托基金雖然已是場內(nèi)發(fā)行交易，但還只是面向機(jī)構(gòu)投資者，并無確切意義上的公募房地產(chǎn)投資信托基金。因此在政策方面，我國立法當(dāng)局需完善有關(guān)房地產(chǎn)投資信托基金的規(guī)定，對房地產(chǎn)投資信托基金市場的準(zhǔn)入、組織運營、業(yè)務(wù)合規(guī)、收益分配以及風(fēng)險防范方面做出具體確切的規(guī)定。

（二）試點階段

由于房地產(chǎn)投資信托基金涵蓋諸多投資領(lǐng)域，包括住房、辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)房地產(chǎn)、寄宿房地產(chǎn)、醫(yī)療房地產(chǎn)、倉儲房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、林地、數(shù)據(jù)中心房地產(chǎn)、房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)以及房地產(chǎn)債券等。因此我們可將房地產(chǎn)投資信托基金分為三類，即房地產(chǎn)類投資信托基金、房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)類投資信托基金和房地產(chǎn)債券類投資信托基金。房地產(chǎn)投資信托基金政策完善并實行后，我們首先發(fā)展房地產(chǎn)類投資信托基金，并選擇符合目前供給側(cè)改革這一政策大環(huán)境的住房類這一單一類型的房地產(chǎn)類投資信托基金為試點。經(jīng)過一段時間的試行后，綜合研究該試行房地產(chǎn)類投資信托基金的運營情況和投資者的市場反應(yīng)，并提出相應(yīng)的整改措施。

（三）完善階段

經(jīng)過試點階段的試行和整改，我國單一類型的房地產(chǎn)類投資信托基金的發(fā)行及運營已趨于成熟。此時政府可在市場上試行房地產(chǎn)類投資信托基金的其他單一類型如辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)房地產(chǎn)、寄宿房地產(chǎn)、醫(yī)療房地產(chǎn)、倉儲房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、林地和數(shù)據(jù)中心等。其后可實行多類型的房地產(chǎn)類投資信托基金和房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)類投資信托基金。最后房地產(chǎn)投資信托基金市場基本成熟后發(fā)行房地產(chǎn)債券類投資信托基金。此階段我國可以完成房地產(chǎn)投資信托基金市場從單一到多類型，從房地產(chǎn)到相關(guān)行業(yè)，再到房地產(chǎn)金融市場的完善過程。

二、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的募集方式

基金的募集方式有兩種，公募方式和私募方式。同樣，房地產(chǎn)投資信托基金的募集方式也可分為公募和私募兩種。采取公募方式的房地產(chǎn)投資信托基金可以面向社會公眾公開發(fā)售。這種基金可以向社會公開發(fā)售基金份額和宣傳推廣，基金募集對象不固定且基金份額的投資金額要求較低。因此公募房地產(chǎn)投資信托基金適合有房地產(chǎn)投資需求的中小投資者。但這種房地產(chǎn)投資信托基金要遵循的法律法規(guī)較多，受到的監(jiān)管也比較嚴(yán)格。相較公募房地產(chǎn)投資信托基金而言，私募房地產(chǎn)投資信托基金則收到的監(jiān)管力度要小，這是由于其投資者都是特定的，人數(shù)不超過200人，并且投資者需要是合格投資者。但由于私募房地產(chǎn)投資信托基金不面向公眾發(fā)售，不進(jìn)行公開宣傳，基金份額的投資金額較高，因此私募房地產(chǎn)投資信托基金的投資范圍更大以及所受限制更小。

三、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的資金來源渠道

目前我國的房地產(chǎn)市場的資金來源可分五種，分別為國內(nèi)貸款、利用外資、外商直接投資、自籌資金和其他資金來源。而房地產(chǎn)投資信托基金的來源渠道有面向特定或者不特定的投資者募集的資金以及基金在運營過程中產(chǎn)生的收益或者利得。由于我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，私人財富迅速積累，全國范圍內(nèi)形成了大量的社會閑散資金，房地產(chǎn)投資信托基金的設(shè)立可吸收大量中小企業(yè)投資者的資金，對金融資源配置起一定的促進(jìn)作用。而從養(yǎng)老金入市這一行為來看，養(yǎng)老金和社會保險金等的管理機(jī)構(gòu)會作為機(jī)構(gòu)投資者也可為房地產(chǎn)投資信托基金提供一定的資金。當(dāng)然，在房地產(chǎn)投資信托基金的管理運營過程當(dāng)中，房地產(chǎn)投資信托基金投資的標(biāo)的也會由于升值或者盈利產(chǎn)生一定的資金來源。這又刺激了投資者對于房地產(chǎn)投資信托基金的投資信息，從而達(dá)到良性循環(huán)的目的。

四、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的產(chǎn)品定位

針對目前我國的現(xiàn)實國情，我國更加適合發(fā)展公募封閉契約權(quán)益型的房地產(chǎn)投資信托基金。首先，公募型房地產(chǎn)投資信托基金的投資金額要求較低，可以吸收社會小額閑散資金，促進(jìn)金融市場的資源進(jìn)行優(yōu)化配置的同時受到法律法規(guī)監(jiān)管較嚴(yán)格，從而降低基金的運營風(fēng)險；其次封閉型房地產(chǎn)投資信托基金具有更高的流動性，并能在一定程度上規(guī)避不利因素對基金整體的影響；再次契約型房地產(chǎn)投資信托基金的基金資產(chǎn)為信托資產(chǎn)，受信托法保護(hù)，安全性更高也更適合我國市場現(xiàn)狀；最后，針對我國目前較高的房屋空置率及嚴(yán)重的房地產(chǎn)存量與增量失衡的現(xiàn)象，權(quán)益型不僅可以滿足投資者的需求，而且可以滿足真正房屋承租者的需求，從根本上解決投資者和需求者的矛盾。

參考文獻(xiàn)：

[1]姜偉偉.我國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式與運行機(jī)制研究[D].中南大學(xué)碩士論文,2007.

篇（6）

房地產(chǎn)投資信托基金 (簡稱REITs)作為一種新興融資工具,它既能拓寬房地產(chǎn)融資的渠道,讓只有少額資金,或?qū)Ψ康禺a(chǎn)市場的知識和經(jīng)驗不足的投資者參與到大型的房地產(chǎn)項目投資中去,從而滿足了廣大中小投資者對房地產(chǎn)業(yè)的投資需求,同時又降低金融業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險,大大促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

本文將結(jié)合我國實際國情,對我國未來信托與房地產(chǎn)的合作的途徑之一即房地產(chǎn)投資信托基金做簡要的分析。

一、我國房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的背景

房地產(chǎn)投資信托(Real Estate Investment Trusts)屬于房地產(chǎn)證券化的一種,是指信托機(jī)構(gòu)面向公眾公開發(fā)行或者向特定人私募發(fā)行房地產(chǎn)投資信托受益憑證來籌集資金,然后將信托項目投向房地產(chǎn)項目、房地產(chǎn)相關(guān)權(quán)利或房地產(chǎn)證券等,投資所獲得的利潤將按比例分配給投資者。它源于上世紀(jì)60年代的美國。繼美國之后,REITs概念也逐步出現(xiàn)在歐洲、非洲及大洋州,但在亞洲的發(fā)展卻很晚。雖然第一家REITs公司1989年成立于馬來西亞,但絕大多數(shù)亞洲國家或地區(qū)都是在經(jīng)歷了“金融風(fēng)暴”于2000年之后發(fā)展起來。近年來,日本、新加坡、韓國紛紛建立了REITs公司的市場,而中國的香港和臺灣地區(qū)的REITs市場也在快速發(fā)展過程之中。

我國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展經(jīng)歷了很長的時間,最早是在建國以前,一戰(zhàn)后,中國各家商業(yè)銀行相繼成立。隨著的爆發(fā),房地產(chǎn)價格也一落千丈,從而使當(dāng)時的房地產(chǎn)信托業(yè)走入低谷。1979年以后,中國的房地產(chǎn)信托也隨著金融信托業(yè)的恢復(fù)而在全國發(fā)展起來。我國的信托業(yè)正處于快速發(fā)展中, 信托財產(chǎn)的運用多集中于金融投資,房地產(chǎn)信托也得以快速發(fā)展。

二、房地產(chǎn)投資信托的制度優(yōu)勢

與一般的信托合同、證券投資基金相比,REITs制度具有很大的優(yōu)勢,這主要體現(xiàn)在以下幾個方面。

1.REITs面向中小投資者。意味著一般中小投資者即使沒有大量資本也可以用很少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資,這為小額投資者提供了一種通過低成本、低風(fēng)險以及最低投資額度最小化的專業(yè)理財工具,顯然有利于實現(xiàn)中小投資者的投資理財愿望。

2.REITs具有較高的流動性和變現(xiàn)性。它是一種房地產(chǎn)的證券化產(chǎn)品,一般采用股票或受益憑證的形式,從而使得使房地產(chǎn)流動起來。投資者可以通過金融市場自由買賣,這與傳統(tǒng)的房地產(chǎn)投資相比,具有相當(dāng)高的流動性。同時,這也使得REITs與一般封閉式基金相比,能夠讓廣大投資者迅速退出,具有較高的變現(xiàn)性。

3.REITs是一種有效的保值增值投資工具,能夠有效抵御通貨膨脹。作為REITs價值基礎(chǔ)的房地產(chǎn),具有很強(qiáng)的保值功能。在通貨膨脹時期,伴隨著物價的上揚(yáng),房地產(chǎn)物業(yè)的價值也會升值得很快,但在同時,以房地產(chǎn)物業(yè)為資產(chǎn)基礎(chǔ)的RETIs股票價值也會隨之上升,因而RETIs的收益水平也會比平時高,能夠在一定程度上抵銷通貨膨脹的影響。因此,房地產(chǎn)投資信托是一種很好的保值增值投資工具。

三、我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的路徑選擇

1.國外的REITs立法模式

目前國外對REITs的立法模式主要分為兩種類型:一種是美國的分散立法模式,REITs的相關(guān)規(guī)定體現(xiàn)在不同的法律領(lǐng)域中;一種是集中立法模式,對REITs進(jìn)行專門的立法規(guī)定,以亞洲各國和地區(qū)為代表。亞洲的REITs在結(jié)構(gòu)、投資范圍、收入分配等方面都與美國的規(guī)定十分相似,但亞洲各國和地區(qū)普遍采取了統(tǒng)一制定REITs專項法規(guī)的立法模式。造成這兩種立法模式的原因主要有以下兩點。

首先,美國由于最早獨立發(fā)展REITs,面對這種全新的投資理財產(chǎn)品,只能通過“摸著石頭過河”的方式,在出現(xiàn)新問題的時候不斷的出臺新規(guī)則或修改以前的規(guī)則,最終通過不同的法律規(guī)則形成對REITs的規(guī)制。而亞洲各國和地區(qū)則充分利用后期發(fā)展REITs國家的優(yōu)勢,可以借鑒美國發(fā)展REITs立法模式的成功經(jīng)驗,從一開始就進(jìn)行專門的統(tǒng)一立法。

其次,這也是由兩大法系的立法特點所決定的,在美國等英美法系國家,主要依靠判例法或者單個的法案對REITs進(jìn)行規(guī)范,成文法在法律體系中則處于次要地位。而亞洲各國則屬于大陸法系國家,一直采用成文法的形式進(jìn)行立法,不具備英美法系判例法那樣的靈活性,而采用統(tǒng)一立法卻可以更好的為REITs參與者及法院提供守法和司法方面的的法律基礎(chǔ)。

2.我國發(fā)展REITs的路徑選擇

我國應(yīng)當(dāng)充分利用后發(fā)展國家的優(yōu)勢,借鑒亞洲其他國家的做法制定專門的REITs法律法規(guī),即采用統(tǒng)一立法模式,這樣的操作具有巨大的優(yōu)越性。

首先,制定REITs專項法能夠減少立法沖突,克服目前存在的法律制度的局限。正如前文所述,我國目前的各項法律制度存在著一些局限甚至自相矛盾的問題,制定REITs專項法則顯然減少了這些法律制度之間的沖突,同時,統(tǒng)一的立法模式可以使REITs的過程及各種規(guī)定一目了然,從而在適用這一REITs專項法的時候有利于投資參與人以及裁判人員的實際操作,尤其對于我國現(xiàn)在的情況,對于大多數(shù)人來說,REITs是一種新生事物。這就從法律法規(guī)上保障了REITs的發(fā)展。

其次,制定REITs專項法可以維持法律的穩(wěn)定性,節(jié)約立法成本。REITs所涉及的法律部門比較多,如果對所有涉及的法律部門都進(jìn)行修訂,一方面立法成本很高,費時費力,另一方面現(xiàn)有法律都進(jìn)行修改不利于維持法律的穩(wěn)定性,而采取統(tǒng)一立法的模式則完全避免了上述弊端,也發(fā)揮了后發(fā)展國家的優(yōu)勢。

再次,制定REITs專項法也符合我國法律體系的完整性。我國作為大陸法系國家,成文法在我國的法律體系中占有不可動搖的地位,制定REITs專項法則繼續(xù)保持了成文法的優(yōu)勢,符合我國大陸法系的完整性。同時,制定REITs專項法也可以更好的為REITs參與者及法院提供守法和司法方面的的法律基礎(chǔ)。

基于上文的分析,我國發(fā)展REITs應(yīng)當(dāng)采取制定REITs專項法的統(tǒng)一立法模式,這樣既能發(fā)揮我國作為后發(fā)展國家的優(yōu)勢,充分利用我國發(fā)展REITs的有利條件,又能克服目前我國法律體系中存在的各種局限,最大程度的促進(jìn)我國房地產(chǎn)與信托業(yè)的合作。

參考文獻(xiàn):

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篇（7）

[關(guān)鍵詞]房地產(chǎn)；投資信托；制度特性

一、房地產(chǎn)投資信托(REITs)的制度內(nèi)涵

房地產(chǎn)投資信托(RealEStatelnVeStmentTrUSts，簡稱REITs)，又稱為房地產(chǎn)投資信托基金，最早產(chǎn)生于上世紀(jì)60年代的美國，它是一種通過發(fā)行股票或者單位受益憑證來募集大眾投資者的資金以形成基金，由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資經(jīng)營房地產(chǎn)及法定相關(guān)業(yè)務(wù)，并將絕大部分的投資收益定期分配給投資者的特殊的集合投資制度。美國的房地產(chǎn)投資信托(REITs)制度經(jīng)過40多年的發(fā)展，不斷趨于完善，極大地促進(jìn)了美國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個經(jīng)濟(jì)社會的發(fā)展和進(jìn)步。從上世紀(jì)90年代開始，世界上許多國家紛紛借鑒美國做法，通過立法建立起本國的REITs制度。據(jù)全美房地產(chǎn)投資信托協(xié)會(NAREIT)的資料統(tǒng)計，截至2003年底，已有1日個國家和地區(qū)制定了REITs法規(guī)。由于各國的REITs制度都是借鑒美國REITs的理念和原理創(chuàng)建，因此在制度內(nèi)涵上基本相同。美國的REITs制度安排主要有以下內(nèi)涵和特點：(1)REITs的實物形態(tài)是一種證券化了的信托投資基金，它是通過向大眾投資者發(fā)行股票或單位受益憑證募集資金而形成。為了避免REITs變成為少數(shù)人牟利的工具，美國法律對REITs的股東數(shù)作出嚴(yán)格限制，規(guī)定REITs的股東不得少于100人，且持股比例最大的5個或5個以下的個人持有的REIT股份不得超過50％。(2)REITs基金管理公司是一種專業(yè)性的信托投資組織，它扮演的是“受人之托，代人投資”的中介入角色，幫助大眾投資者實現(xiàn)對房地產(chǎn)的直接投資。(3)REITs必須將大部分資產(chǎn)投資于能夠定期產(chǎn)生租金收入的經(jīng)營性房地產(chǎn)項目，且收入來源主要應(yīng)是房地產(chǎn)項目的租金。譬如，新加坡和韓國規(guī)定REITs投資于房地產(chǎn)的比例至少在70％以上，美國和日本規(guī)定REITs投資于房地產(chǎn)的比例至少在75％以上，香港規(guī)定REITs投資于房地產(chǎn)的比例至少在90％以上。(4)REITs必須將其90％以上的投資凈收入作為股利在當(dāng)年內(nèi)分配給投資者。(5)如果滿足以上條件及其他規(guī)定，那么房地產(chǎn)投資信托(REITs)作為一個專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，可以享受免征公司所得稅的優(yōu)惠政策。

二、房地產(chǎn)投資信托(REITs)制度的契約性

REITs作為一種通過募集大眾投資者的資金交由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資經(jīng)營房地產(chǎn)的集合投資制度，其產(chǎn)生與房地產(chǎn)業(yè)投資的“高進(jìn)入壁壘”直接相關(guān)。這種產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘主要體現(xiàn)在兩個方面：一方面是高資本“門檻”。房地產(chǎn)投資動輒上千萬，很多項目投資都是數(shù)億元，甚至數(shù)十億元，中小投資者根本無法承受。另一方面是專業(yè)化技能“門檻”。房地產(chǎn)投資雖然利潤豐厚，但所面臨的風(fēng)險和不確定性很大。對房地產(chǎn)的投資需要對國家政策、宏觀經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展周期、市場供求、房地產(chǎn)地段、價格、升值潛力等作出比較準(zhǔn)確的判斷，否則很容易導(dǎo)致投資失誤，損失慘重。這種很高的專業(yè)化要求，一般投資者也是難以達(dá)到的。產(chǎn)業(yè)壁壘的存在，阻礙了大眾投資者對于房地產(chǎn)業(yè)的投資。REITs制度的出現(xiàn)就是國家在制度創(chuàng)設(shè)上對于這一現(xiàn)象所作出的反應(yīng)。通過REITs制度，禮會投資者將自己的資金委托給更具有專業(yè)優(yōu)勢和效率的機(jī)構(gòu)或者人士去運用，并從人那里獲得投資回報。這實際上就在委托人和人之間建立了一種契約關(guān)系。因此，更深入地看，REITs作為一種集合投資制度，它實質(zhì)隱含著社會投資者與專業(yè)化的房地產(chǎn)投資管理機(jī)構(gòu)之叫的特定權(quán)利義務(wù)關(guān)系，也即契約關(guān)系。

與一般契約關(guān)系不同的是，REITs中體現(xiàn)的契約關(guān)系具有公共性和集體性的顯著特點。為盡量減少因締約雙方信息不對稱給投資者帶來的損害，國家對于REITs的投資對象、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入構(gòu)成、分配比例等都進(jìn)行了詳細(xì)的規(guī)定，而一般的契約對于這些問題都是山締約雙方協(xié)商確定。也就是說，在REITs這一投資活動中，田家為社會投資者和專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)擬定了一份公共契約，需要雙方協(xié)商的內(nèi)容已經(jīng)很少了。作為接受這份公共契約的回報，國家給予其稅收優(yōu)惠。REITs投資中的契約關(guān)系的另一個顯著特點是其集體性。在每一只REITs中雖然有成千上萬個不同的投資者，但REITs契約并非由他們逐一與專業(yè)投資機(jī)構(gòu)談判簽訂一個個契約而形成，而是統(tǒng)一由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)根據(jù)國家規(guī)定提供一份集體契約(即REITs投資協(xié)議)，交由每一個投資者“背書”(即認(rèn)購基金份額)，當(dāng)達(dá)到法定的背書人數(shù)及投資金額時，集體契約有效成立。所以，從根本上講，REITs這一集合投資制度就是一份山國家事先擬定好主要條款的集體投資契約，其主要目的在于通過提供稅收優(yōu)惠為社會大眾提供一個房地產(chǎn)投資獲利的渠道或者機(jī)會。

三、房地產(chǎn)投資信托(REITs)制度的社會性

KEITs作為國家創(chuàng)立并推動的特殊集合投資制度，其意義遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于一種商業(yè)行為，它還具有調(diào)整社會關(guān)系，維護(hù)社會穩(wěn)定，促進(jìn)社會進(jìn)步的社會職能。社會性是REITs集合投資制度更為重要、更富意義的特性所在。這具體體現(xiàn)在以卜三個方面。

篇（8）

關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)投資基金房地產(chǎn)投資基金REITs公司型

我國在經(jīng)歷了一系列土地、貸款政策變動后，傳統(tǒng)金融渠道緊縮，房地產(chǎn)開發(fā)商資金普遍吃緊，前期資金運作面臨著極大的考驗，尋求新的融資渠道成為房地產(chǎn)業(yè)亟待解決的問題。而房地產(chǎn)投資基金作為一項有效的間接金融工具對目前的房地產(chǎn)金融市場的完善是條好出路。

房地產(chǎn)投資基金概述

基金是由基金發(fā)起人以發(fā)行受益?zhèn)蚬善毙问絽R集相當(dāng)數(shù)量且有共同投資目的的投資者的資金，委托由投資專家組成的專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行分散的投資組合，投資者按出資比例分享投資收益并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。

房地產(chǎn)投資基金是以房地產(chǎn)業(yè)為投資對象，通過發(fā)行受益憑證或基金份額將投資者的資金匯集，交由房地產(chǎn)業(yè)投資專家進(jìn)行專業(yè)投資的一種集合投資制度。房地產(chǎn)投資基金屬于產(chǎn)業(yè)投資基金的一種。

由于房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模大、周期長等原因，使房地產(chǎn)開發(fā)、投資所需資金巨大，普通投資者難以承付。因此需要建立房地產(chǎn)基金，由專業(yè)的房地產(chǎn)運作機(jī)構(gòu)發(fā)起，將社會上一些閑散資金集中起來，利用這種專業(yè)的運作模式，不但可以給投資者帶來較高的回報，還可以有效的回避風(fēng)險。

國內(nèi)外房地產(chǎn)投資基金的比較分析

美國的房地產(chǎn)投資信托。美國的房地產(chǎn)投資信托，是指由房地產(chǎn)投資信托（REITs）機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對外發(fā)行受益憑證，向投資者募集資金，并將所募集資金委托一家房地產(chǎn)開發(fā)公司負(fù)責(zé)投資標(biāo)的開發(fā)、管理及未來的出售，所獲利潤由受益憑證持有人分享。其中，信托機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)公司、投資者是美國房地產(chǎn)投資信托的三大主體。

在美國，房地產(chǎn)投資基金一般采用的組織形式是公司型和合伙型。在資金的募集方面，一般采用的是私募的方式，對象是少數(shù)特定的投資者。在形式上，由于基金投資的資產(chǎn)流動性有限，應(yīng)采用封閉式，即規(guī)定在基金成立后一段時間內(nèi)不允許贖回。

日本信托式房地產(chǎn)的發(fā)展。日本的信托制度是從美國引進(jìn)的。1902年，日本興業(yè)銀行成立后首次開辦了信托業(yè)務(wù)。1923年，日本頒布了《信托法》、《信托業(yè)發(fā)》，這兩個法律使日本信托業(yè)步入了新時期。日本以金錢信托為主，不動產(chǎn)信托雖然比重不大，但發(fā)展最快。日本的房地產(chǎn)信托是指土地及地面固定物的信托，它是以管理和出賣土地、房屋為目的的信托。日本信托式房地產(chǎn)證券化的一個最為顯著的特點是，作為委托人的業(yè)主可以不放棄土地所有權(quán)，而且不必直接準(zhǔn)備工程費用就能達(dá)到有效利用土地的目的，并以信托分紅的形式得到長期而穩(wěn)定的收益。

我國的房地產(chǎn)投資基金。目前我國房地產(chǎn)投資基金主要表現(xiàn)為兩種形態(tài)：一是以精瑞基金、偉業(yè)資產(chǎn)、歐尚信托等為主，參照國外房地產(chǎn)投資基金中的權(quán)益型融資模式，采用投資公司形式設(shè)立并對其資產(chǎn)進(jìn)行房地產(chǎn)股權(quán)組合投資。由于缺少產(chǎn)業(yè)基金法律規(guī)范和保障，多采用承受風(fēng)險能力較強(qiáng)的私幕形式，最終以股權(quán)溢價回購方式實現(xiàn)投資者資金的增值。另一種是北國投、重慶國投、中煤信托廣泛采用的房地產(chǎn)信托基金，其運作上有“一法兩規(guī)”（信托法，信托資金管理辦法，信托投資管理辦法）約束，資金主要投向房地產(chǎn)開發(fā)中的“過橋”貸款和制定房地產(chǎn)項目的開發(fā)建設(shè)。由于投資中趨于對抗風(fēng)險能力的考慮，對資金起點要求較高，期限多在1-3年，不是嚴(yán)格意義上的房地產(chǎn)投資基金，更多的表現(xiàn)為一種集合資金信托計劃。

我國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的意義

完善房地產(chǎn)金融市場，解決房地產(chǎn)資金供給問題。房地產(chǎn)開發(fā)具有投資大、周期長的特點，加之目前政策限制了部分銀行信貸，國內(nèi)金融體制造成了融資困難。房地產(chǎn)企業(yè)可通過獲得房地產(chǎn)投資基金的投資，拓寬融資渠道，減少對銀行貸款的依賴，降低銀行金融風(fēng)險并預(yù)防和化解經(jīng)營風(fēng)險。

整合提升房地產(chǎn)行業(yè)，促進(jìn)優(yōu)勝劣汰，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。房地產(chǎn)投資基金的投資機(jī)制能促成房地產(chǎn)投資的理性化發(fā)展，只有那些運作規(guī)范、市場前景好的房地產(chǎn)項目才能得到房地產(chǎn)投資基金的資金支持，因此，發(fā)展房地產(chǎn)投資基金在客觀上促進(jìn)了房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)調(diào)整，實現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置。

為投資者提供多元化的投資渠道，滿足大眾資本的投資需求。我國金融市場中，社會大眾資本因為投資渠道狹窄而沒有得到有效運用，而房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模大，周期長和專業(yè)性等特點，使大眾投資者難以直接進(jìn)入。房地產(chǎn)投資基金這類新型投資工具的出現(xiàn)為社會大眾資本的介入房地產(chǎn)業(yè)提供了有利條件。

我國房地產(chǎn)投資基金的障礙

現(xiàn)行政策法規(guī)的障礙。自從《投資基金法》將非證券化的投資基金內(nèi)容從中剔除后，變成了《證券投資基金法》，此外私募基金合法化的問題，給房地產(chǎn)投資基金的規(guī)范和系統(tǒng)發(fā)起帶來了不確定性。同時還要面對資金的進(jìn)入和退出通道、投入和產(chǎn)出的方式、時間標(biāo)準(zhǔn)等問題，這些都需要法律和法規(guī)的配套支持。

專業(yè)人才匱乏。由于房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展中涉及規(guī)劃、投融資、建設(shè)、經(jīng)營、管理、評估、經(jīng)紀(jì)等眾多的專業(yè)性和對區(qū)域性知識領(lǐng)域，而我國在這些專業(yè)復(fù)合型人才缺乏。市場上的人才欠缺增加了房地產(chǎn)業(yè)投資中的風(fēng)險，限制了房地產(chǎn)資金鏈的擴(kuò)展和投資基金發(fā)展模式的多樣化創(chuàng)新。

投資者的自身缺陷。盡管資本市場和貨幣市場外囤積了大量場外資金，但投資者卻不敢貿(mào)然進(jìn)入房地產(chǎn)市場。我國房地產(chǎn)行業(yè)會計制度的嚴(yán)重不透明和信息披露的嚴(yán)重不對稱，還有短期收益模式以及嚴(yán)重依賴銀行貸款的單一融資方式和高負(fù)債率，都使房地產(chǎn)業(yè)在與基金尤其是海外基金這一高度化和專業(yè)化的創(chuàng)新金融方式接軌方面缺乏系統(tǒng)性的準(zhǔn)備和接口。

我國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的對策

健全與完善有關(guān)房地產(chǎn)投資基金的有關(guān)法規(guī)體系。目前，國內(nèi)房地產(chǎn)投資基金具有系統(tǒng)性、復(fù)雜性、綜合性的特點，涉及國民經(jīng)濟(jì)多個領(lǐng)域，需要制定和完善相應(yīng)的房地產(chǎn)投資基金法規(guī)或產(chǎn)業(yè)投資基金法規(guī)，對房地產(chǎn)業(yè)投資基金的公司設(shè)立、融資規(guī)模、財務(wù)審核、資產(chǎn)運作、稅收機(jī)制、監(jiān)管法則等方面做出細(xì)化法律規(guī)定，使房地產(chǎn)投資基金的建立和發(fā)展有法可依。

篇（9）

1.嚴(yán)厲打擊拖延土地開發(fā)進(jìn)度的開發(fā)商

開發(fā)商拖延進(jìn)度的最終目的是為了將房價推向一個自身滿意的水平。因為土地資源是有限的，如果把土地購置進(jìn)來而不去建造，那么住房的供給就會減少，市場的需求將得不到滿足，有能力購房的人就會把價格抬高來滿足自己的需求，這樣就會使得許多人無房可以居住。使得富人和窮人的差距越拉越大，造成貧富差距懸殊，不利于社會的安定團(tuán)結(jié)。

對超過一年沒有開發(fā)的房地產(chǎn)業(yè)收取閑置費，兩年以上的收回土地的使用權(quán)。這樣就能防止有些開發(fā)商為追求高額利潤囤積居奇，惡意影響市場供給與需求之間的關(guān)系，來促使房價的上漲。同時國家可以通過將土地分成小塊承包給多家公司，而不是單單讓少數(shù)開發(fā)商擁有，使他們占據(jù)了壟斷的優(yōu)勢。對于違規(guī)的開發(fā)商，國家應(yīng)不僅僅予以罰款，更應(yīng)該規(guī)定如果一定年限內(nèi)沒有建蓋房屋的話，土地將被收回。對于建蓋好房屋卻沒在規(guī)定時間內(nèi)出售的開發(fā)商，應(yīng)該以當(dāng)初建房時的價格賣出，只有這樣做才能消除某些開發(fā)商專空子的行為。

2.準(zhǔn)確評估拆遷的補(bǔ)償金

應(yīng)該由專業(yè)的評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估，至少應(yīng)該請兩個以上的機(jī)構(gòu)，這樣做才能保證更加準(zhǔn)確。評估機(jī)構(gòu)應(yīng)以市場為價格作為根據(jù)，不可以弄虛作假。因為評估的價格會直接影響搬遷工作是否能夠順利進(jìn)行，百姓是否認(rèn)可評估出來的價格對他們是否同意拆遷有著十分巨大的影響。那么如何解決搬遷中遇到的問題呢？

首先，決定搬遷者是否配合拆遷工作的重要決定因素就是補(bǔ)償金的問題，這就要所有人獲得的補(bǔ)償款應(yīng)該是一致的，不應(yīng)給予某些人特殊的照顧，妨礙政府所要求的公平、公正、公開的原則。

其次，要提高政府拆遷辦人員的自身修養(yǎng)，勤于與搬遷人員溝通。耐心傾聽他們的困難同時找到恰當(dāng)?shù)慕鉀Q辦法，態(tài)度要友善不可以簡單粗暴，盡量避免產(chǎn)生沖突，設(shè)身處地的為對方著想，這樣才能解決問題。

最后，要解決搬遷居民安置問題，由于房屋拆遷時間較長，那么在哪居住就成了人們首先要考慮的問題。開發(fā)商或政府可以采取一次性付款作為租房費用，或安置到特定的住所的解決方案。只有解決了人們后顧之憂的問題，搬遷的工作才能順利的進(jìn)行。

3.構(gòu)建節(jié)約型住房并加強(qiáng)環(huán)境保護(hù)

老式住房的建筑漸漸的已經(jīng)不再能夠滿足人們對于環(huán)保的要求，新一代的節(jié)約型住房建筑應(yīng)運而生。在越來越提倡節(jié)能環(huán)保的今天，人們將科學(xué)技術(shù)投入到了這一新的研發(fā)領(lǐng)域，建筑出了節(jié)約土地、節(jié)約資源、少污染、低能耗的新型建筑。充分的利用自然資源節(jié)約能源的消耗。例如現(xiàn)在我們家里常用的太陽能熱水器正是利用了這一原理。同時，小區(qū)的環(huán)境保護(hù)也非常重要，這不僅僅需要物業(yè)的管理，更要靠業(yè)主的配合。把垃圾分門別類的放好，區(qū)分可回收資源和不可回收資源是每個人應(yīng)盡的責(zé)任。

開發(fā)建房的同時也不能忘了環(huán)境保護(hù)。不然建了那么多美麗的建筑卻沒有環(huán)境的陪襯便顯得沒有了意義。但是沿海地區(qū)由于多年持續(xù)開發(fā)，使得海岸線上的植被遭到了一定嚴(yán)重的破壞，因此我國政府應(yīng)該通過立法保護(hù)海岸的生態(tài)環(huán)境，禁止在海岸線附近的防護(hù)林地區(qū)建筑施工，禁止破壞其周圍的生態(tài)平衡。

沿海城市的污水處理工作也不容忽視。政府部門也應(yīng)該采用自上而下的管理辦法，將排污工作由省分配到市，由市再分配到鎮(zhèn)、鄉(xiāng)，再分派給各個單位、企業(yè)，確保工作快而有力的展開對生活污水進(jìn)行嚴(yán)格的控制，不達(dá)標(biāo)的污水一律需經(jīng)過處理過再排入河流。沿海地區(qū)的企業(yè)排放的工業(yè)廢水實施監(jiān)控，排放污水需要獲得許可。且定期對各個企業(yè)進(jìn)行檢查，發(fā)現(xiàn)含量超標(biāo)的污染單位應(yīng)該讓他們停止生產(chǎn)，直到檢查合格才可以重新開業(yè)。污水自理、環(huán)境保護(hù)是一項大工程，需要大量的人力物力財力，因此政府部門應(yīng)該給予大量的支持和鼓勵，給予適當(dāng)?shù)呢斦a(bǔ)貼。對于已建成的但有礙于沿海環(huán)境發(fā)展，破壞生態(tài)平衡的房屋應(yīng)拆除，這樣才能有效的促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟(jì)、環(huán)境協(xié)調(diào)穩(wěn)健的發(fā)展。

4.緩和開發(fā)商與消費者之間的矛盾

我國

進(jìn)一步完善房屋租賃制度，采取一些福利措施，增加廉租房的供應(yīng)量，為低收入人群提供住房保障。這樣可以暫時削弱一部分人的購房需求，使供求矛盾得到緩解，防止房地產(chǎn)業(yè)泡沫的形成。

當(dāng)前，普通商品用房供求不平衡的矛盾異常突出，要解決這個問題的關(guān)鍵是保障供給量充足。這就需要我國政府改善住房的供應(yīng)結(jié)構(gòu)，鼓勵開發(fā)商增加經(jīng)濟(jì)適用房所占的市場比例，減少高檔住宅的供應(yīng)數(shù)量。嚴(yán)禁轉(zhuǎn)讓不符合國家規(guī)定的土地項目，不允許哄抬房價投資炒房的現(xiàn)象繼續(xù)出現(xiàn)在我國房地產(chǎn)市場上。在一般狀況下，房地產(chǎn)的價格水平同居民的消費能力是一致的，但是我國許多沿海城市的房價卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于許多發(fā)達(dá)國家。這是由于我國許多購房者并不是出于自身需要購房，而是為了投資獲利。因此我國政府為了遏制投機(jī)購房的產(chǎn)生增加二套房購房成本，二套房首付款比例也相應(yīng)提高，壓制了投資的人夠買房子的熱情，利用稅收調(diào)節(jié)控制緩解了購房緊張的局面。

5.保障期房預(yù)購者的利益

由于購房者與開發(fā)商之間在一開始就存在著信息不對稱的問題，而且作為交易的雙方，一面是購房人提前支付了資金，另一面卻是開發(fā)商承諾多長時間后交房。屬于先交錢后得到房子，一旦開發(fā)商延遲交房。便會為購買者一方帶來隱形的損失。

我國政府應(yīng)提出要求，當(dāng)房屋主體的一部分建成時才可以允許預(yù)售。對沒有達(dá)到預(yù)售許可的，不可以以內(nèi)部認(rèn)購，預(yù)交誠意金等形式進(jìn)行銷售，在簽訂預(yù)購合同時開發(fā)商應(yīng)提供正規(guī)發(fā)票。開發(fā)商賬目要清楚，方便國家審計人員審計。這樣可以防止開發(fā)商將開發(fā)款項挪為私用，甚至卷款潛逃的現(xiàn)象發(fā)生。嚴(yán)格檢查房地產(chǎn)開發(fā)商是否按標(biāo)準(zhǔn)為小區(qū)配備設(shè)施（如值班、物業(yè)管理辦公等基本設(shè)施）。還應(yīng)將開發(fā)商售房時所承諾的小區(qū)建設(shè)，綠化面積等一并寫在與購房者簽訂的預(yù)購協(xié)議中。以此來保障消費者的權(quán)益。（作者單位：沈陽師范大學(xué)）

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篇（10）

關(guān)鍵詞：REITs 資產(chǎn)證券化 存量物業(yè)資產(chǎn)

EITs（Real Estate Investment Trusts）即房地產(chǎn)信托基金，一般是指采用公司或商業(yè)信托的形式，將多個投資者的資金集中起來，收購持有房地產(chǎn)或為房地產(chǎn)融資，并共同分享房地產(chǎn)投資收益的一種信托方式，其本質(zhì)是內(nèi)含信托關(guān)系并投資于房地產(chǎn)相關(guān)權(quán)利與收益的基金。REITs最早于1960年誕生于美國，20世紀(jì)80年代前受法律及管理等方面的影響發(fā)展較為緩慢，20世紀(jì)80年代后期因相關(guān)法律尤其是稅收法律制度的逐步完善和支持性政策的實施得以快速發(fā)展。截至2016年末，根據(jù)美國房地產(chǎn)信托協(xié)會（NAREIT）的統(tǒng)計，全美REITs的權(quán)益市值已近一萬億美元。REITs根據(jù)自身的投資范圍一般可分為權(quán)益型（Equity REITs）、抵押型（Mortgage REITs）及混合型三大類，其中權(quán)益型收益源自物業(yè)租金收益，是目前市場上最為主流的形式，抵押型用于發(fā)放抵押貸款，而混合型則是兩種業(yè)務(wù)的組合。REITs的出現(xiàn)和快速發(fā)展為房地產(chǎn)開發(fā)商提供了新的融資與退出方式，也為中小投資者提供了參與地產(chǎn)投資的多元化通道。

一、我國REITs的發(fā)展現(xiàn)狀

我國內(nèi)地房地產(chǎn)開發(fā)過程中利用基金、信托等進(jìn)行融資的情況非常普遍，但絕大部分此類融資本質(zhì)上都是為了符合相關(guān)監(jiān)管要求為開發(fā)商提供過橋貸款性質(zhì)的類銀行業(yè)務(wù)融資，其融資發(fā)起主體也往往都是銀行，基金、信托通常扮演單純的通道角色。這與廣泛集合社會大眾資金，委托專業(yè)房地產(chǎn)運營機(jī)構(gòu)，參與房地產(chǎn)投資獲取收益并承擔(dān)風(fēng)險的REITs模式相距甚遠(yuǎn)。目前我國內(nèi)地尚未出臺針對REITs的專門法律法規(guī)，實際的應(yīng)用和成熟市場相比仍然極少，但針對REITs的研究與討論卻已非常廣泛而豐富，相關(guān)配套金融、法律、市場體系也逐漸走向完善。2007年開始，由中國人民銀行牽頭，聯(lián)合住建部、銀監(jiān)會、證監(jiān)會等部委陸續(xù)出臺了相關(guān)的研究報告及管理辦法，逐步推進(jìn)REITs業(yè)務(wù)在國內(nèi)的發(fā)展。目前，REITs雖然在法律、法規(guī)層面仍然有諸多的空白，但在國內(nèi)房地產(chǎn)快速發(fā)展升級的行業(yè)需求下，2005年以來，我國內(nèi)地陸續(xù)發(fā)行了包括廣州越秀、中信啟航、蘇寧云創(chuàng)、海印股份信托收益權(quán)、萬達(dá)穩(wěn)賺、鵬華前海萬科等REITs或類REITs產(chǎn)品。這些產(chǎn)品有些在境外上市，有些在國內(nèi)上市，有些為公募，有些為私募，客觀上說目前的這些產(chǎn)品與國際標(biāo)準(zhǔn)的REITs仍有一定距離。從總體層面上看，我國的REITs仍然處于不斷積累、逐漸探索與完善的階段。

二、我國內(nèi)地及香港地區(qū)上市REITs總體情況

由于目前我國內(nèi)地公開上市交易的REITs極少，基本符合標(biāo)準(zhǔn)的只有鵬華前海萬科 REITs一家，而香港上市的REITs卻大都有參與內(nèi)地的房地產(chǎn)投資項目，有些在甚至直接以內(nèi)地房地產(chǎn)項目為基金基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起而成，因此本文將我國內(nèi)地與香港地區(qū)上市的REITs一并納入數(shù)據(jù)分析范圍。相較于內(nèi)地，香港地區(qū)于2003年由香港證券和期貨事務(wù)監(jiān)察委員會頒布了針對REITs的專門法規(guī)《房地產(chǎn)投資信托基金守則》，法規(guī)對香港REITs的設(shè)立條件、組織結(jié)構(gòu)、從業(yè)人員、投資范圍、利潤分配等進(jìn)行了詳細(xì)的規(guī)定。2005年，由香港房屋委員會作為初始發(fā)起人，上市公開發(fā)售了香港首個REITs――領(lǐng)匯房地產(chǎn)投資信托基金（后于2015年8月更名為領(lǐng)展房地產(chǎn)投資信托基金），當(dāng)年即成為全球市值最大的IPO REITs。隨后香港又陸續(xù)發(fā)售了包括泓富產(chǎn)業(yè)信托、越秀產(chǎn)業(yè)信托、陽光房地產(chǎn)基金在內(nèi)的多個REITs，現(xiàn)在在香港已經(jīng)有上市REITs數(shù)量有11個，總市值約1 891億元人民幣。從性質(zhì)來看，目前上市的REITs均為權(quán)益性REITs，根據(jù)其公開市場數(shù)據(jù)計算，其5年內(nèi)平均年化凈資產(chǎn)收益率達(dá)9%。見表1。

三、我國內(nèi)地及香港地區(qū)上市REITs運營情況比較分析

（一）規(guī)模比較分析

從總規(guī)模上看，我國內(nèi)地及香港地區(qū)的上市REITs與美國存在巨大的差異。根據(jù)美國房地產(chǎn)信托協(xié)會最新的統(tǒng)計，截至2016年末全美有222個REITs，其中在紐約證券交易所（NYSE）上市交易的REITs有191個，全部REITs的市場權(quán)益價值已經(jīng)達(dá)9 779億美元，全部權(quán)益性REITs的市場權(quán)益價值達(dá)9 148億美元，總體規(guī)模達(dá)到我國內(nèi)地及香港地區(qū)上市REITs合計市值的36倍以上。即便僅與美國自身相比，從2010年至2016年美國REITs市值又增加了一倍以上，足見其快速發(fā)展的態(tài)勢及我國與其的巨大差距。美國與我國內(nèi)地及香港地區(qū)上市REITs比較如表2所示。

可見美國REITs無論是數(shù)量、市值以及其占GDP的比例都h遠(yuǎn)超過我國，我國的物業(yè)資產(chǎn)證券化水平與發(fā)達(dá)國家差距巨大，當(dāng)然也證明了我國REITs發(fā)展還存在巨大的潛力空間。

（二）行業(yè)比較分析

隨著經(jīng)濟(jì)社會的不斷發(fā)展，房地產(chǎn)業(yè)也得以快速發(fā)展并不斷變化。根據(jù)最新的美國房地產(chǎn)信托協(xié)會的房地產(chǎn)REITs分類標(biāo)準(zhǔn)，美國的REITs依據(jù)其行業(yè)屬性細(xì)分為9大門類，包括：辦公類/工業(yè)類、零售類、住宅類、多樣類、醫(yī)療保健類、住宿度假類、自用倉儲類、森林類、抵押按揭類等。如此細(xì)致齊全的分類，且每一類細(xì)分領(lǐng)域都有專業(yè)性、競爭力極強(qiáng)的公司控制與運營，足見美國REITs已經(jīng)發(fā)展成極具深度、專業(yè)化的成熟的運行體系。根據(jù)2016年末的最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)，零售類REITs尤其是區(qū)域購物中心類的REITs在美國各類REITs中的占比最大，其次是住宅類、辦公類及醫(yī)療保健類。而2010年以前規(guī)模很小的自用倉儲類、數(shù)據(jù)中心類的REITs市值也已經(jīng)快速成長達(dá)到683億美元及598億美元，已經(jīng)分別占據(jù)美國總體權(quán)益REITs市場的6%左右。

反觀我國內(nèi)地及香港地區(qū)上市REITs市場，一方面數(shù)量與市場體量都與美國差距巨大，從所涉及的行業(yè)看也僅集中于零售、辦公、酒店三類，品種非常單一，其中又以零售業(yè)REITs占比最大。以目前亞洲最大，也是唯一進(jìn)入全球市值最大REITs前20名的領(lǐng)展房地產(chǎn)投資信托基金為例，其與零售業(yè)態(tài)相關(guān)的物業(yè)及停車場租金收入占其REITs總收入94%，其中最為單純的商鋪租金收入占其總收入的56%，相關(guān)物業(yè)主要分布在香港、上海及北京。以富豪系列酒店及開元系列酒店的酒店為主資產(chǎn)的富豪產(chǎn)業(yè)信托及開元產(chǎn)業(yè)信托，其基金規(guī)模都較小。

（三）業(yè)績比較分析

根據(jù)2016年半年財務(wù)數(shù)據(jù)，A股整體凈資產(chǎn)收益率為5.49%，5年平均凈資產(chǎn)收益率為7%。香港市場方面，2016年半年財務(wù)數(shù)據(jù)顯示凈資產(chǎn)收益率為4.73%，5年平均凈資產(chǎn)收益率為6%（數(shù)據(jù)來自WIND資訊），而我國內(nèi)地及香港地區(qū)REITs5年平均凈資產(chǎn)收益率達(dá)到9%，顯著高于A股及港股的平均收益水平。美國市場方面，截至2016年末，美國全部REITs平均收益率水平為4.33%，其中權(quán)益類REITs平均收益率水平為3.98%，同樣顯著高于S&P 500股票的平均收益率2.12%。因此總體上看，無論國內(nèi)市場與國外市場，上市REITs業(yè)績水平都要高于平均上市公司業(yè)績水平。

已經(jīng)在我國內(nèi)地及香港地區(qū)上市的REITs的規(guī)模與其績效是否存在一定的趨勢關(guān)系，本文也進(jìn)行了比較分析。現(xiàn)有上市REITs的績效（ROE）與其規(guī)模（Ln（市值））存在一定的相關(guān)性趨勢，為確認(rèn)此種相關(guān)性趨勢，論文利用STATA 12對以上兩組變量的相關(guān)性進(jìn)行了Pearson檢驗。計算結(jié)果如上頁表3所示。

經(jīng)計算，內(nèi)地及香港上市REITs績效（ROE）與其規(guī)模（Ln（市值））的相關(guān)系數(shù)0.5503，相關(guān)性在10%顯著性水平上顯著，可以認(rèn)為其績效與規(guī)模兩者之間是具有一定相關(guān)性的。考慮目前內(nèi)地和香港上市REITs樣本量比較小，這種相關(guān)性還有待于更大樣本量的檢測，而目前造成這種相關(guān)性的原因，一方面可能是規(guī)模增加所帶來的基金管理規(guī)模效應(yīng)，另一方面也可能是優(yōu)秀的管理團(tuán)隊吸引了更多投資者而產(chǎn)生的良性循環(huán)。

四、利用REITs盤活國有存量物業(yè)的啟示

美國的REITs之所以能得以快速發(fā)展，原因是多方面的，其中最為關(guān)鍵的原因有四個：

一是其業(yè)績表現(xiàn)長期優(yōu)良。根據(jù)美國房地產(chǎn)信托協(xié)會的統(tǒng)計，美國的REITs綜合回報率一直優(yōu)于道瓊斯工業(yè)指數(shù)，納斯達(dá)克綜合指數(shù)以及標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的綜合業(yè)績。二是REITs收益的穩(wěn)定性較好，較高風(fēng)險高收益的科技類公司明顯具有更高的投資安全性，且其收益又優(yōu)于傳統(tǒng)債券，因此吸引了大量的包括養(yǎng)老基金在內(nèi)的低風(fēng)險偏好投資機(jī)構(gòu)。三是REITs有效地解決了其直接投資房地產(chǎn)所導(dǎo)致的流動性變現(xiàn)困難，REITs尤其是公開上市的REITs具有極強(qiáng)的流動性，交易費用極低，隨時可以通過二級市場低成本變現(xiàn)轉(zhuǎn)讓。四是美國對REITs完善的法律監(jiān)管和REITs良好的公司治理，保證了投資者對REITs投資的信心。

以上這些REITs的優(yōu)勢對于已經(jīng)在我國香港地區(qū)和內(nèi)地上市的房地產(chǎn)REITs也是適用的，本文第三部分也證明我國內(nèi)地及香港地區(qū)的REITs收益超過平均收益水平。可見通過REITs一方面使得投資者可以選擇這些收益相對較高、風(fēng)險較低、流動性較好的金融投資產(chǎn)品，對風(fēng)險承受能力較低的投資者提供了一個非常有價值的產(chǎn)品選擇；另一方面，物業(yè)的持有人也可以通過REITs將其持有的物業(yè)予以證券化，快速回籠資金，實現(xiàn)輕資產(chǎn)運營模式，靈活資產(chǎn)配置，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提升其資產(chǎn)運營效率。從宏觀層面看，REITs顯著提升了物業(yè)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的效率，降低了直接物業(yè)轉(zhuǎn)讓的交易成本，并通過分散持有，統(tǒng)一委托管理的模式有效促進(jìn)了房地產(chǎn)行業(yè)運營的規(guī)模化與專業(yè)化運營。1980年后，美國REITs行業(yè)的快速發(fā)展同時伴隨著房地產(chǎn)行業(yè)的進(jìn)一步專業(yè)化與深化，足見兩者相互的促進(jìn)作用。

隨著我國房地產(chǎn)行業(yè)各類物業(yè)資產(chǎn)由原來的供給嚴(yán)重不足到逐漸過剩，閑置物業(yè)資產(chǎn)不斷出現(xiàn)。2015年以來，國內(nèi)除了中心城市的住宅物業(yè)外，其他物業(yè)資產(chǎn)都頻繁發(fā)生滯銷情況，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)面臨越來越大的銷售壓力。對于中大型國有企業(yè)而言，其自持的經(jīng)營性物業(yè)往往體量巨大，這其中包括酒店、辦公樓、廠房、廠區(qū)、倉庫、物流園區(qū)、工業(yè)園區(qū)等，這些物業(yè)基本都處于分散持有各自經(jīng)營的狀態(tài)，專業(yè)化運營水平不高，經(jīng)營效率也不高，且由于大體量的整體物業(yè)可轉(zhuǎn)讓性差的特點，部分經(jīng)營不良的物業(yè)資產(chǎn)反而成了拉低很多國有企業(yè)整體凈資產(chǎn)收益水平的包袱。如果能通過REITs將這些存量物業(yè)資產(chǎn)予以證券化，一方面可盤活存量資產(chǎn)，優(yōu)化資產(chǎn)配置，并通過專業(yè)開發(fā)與運營管理，不斷提高資產(chǎn)使用效率；另一方面也為金融市場投資者提供了風(fēng)險相對較低、收益較高且穩(wěn)定的金融投資產(chǎn)品。基于此，盡快通過頂層設(shè)計，完善國內(nèi)REITs法律法規(guī)，解決REITs在國內(nèi)的重復(fù)征稅等制度障K問題，引導(dǎo)REITs的快速健康發(fā)展具有非常重大的意義。相關(guān)從業(yè)者也應(yīng)緊密關(guān)注此領(lǐng)域的發(fā)展及其對我國房地產(chǎn)行業(yè)帶來的變化與機(jī)遇。Z

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