金融市場的特點匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇金融市場的特點范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

國際金融市場是指從事各種國際金融業務往來的場所。它是在國際化生產的條件下建立的，并且隨著國際之間長短期資金借貸和國際貿易逐漸成長起來的，目前，國際金融市場是國際經濟化的重要一部分，對促進國際經濟的良好發展起著重要的作用。

（一）有利于資金的國際化

由于跨國大公司的經營方式是商品銷售隨著企業生產地域的變化而發生轉移，這樣就導致企業需要在世界各國范圍內進行資金調配。國際金融市場可以提供這樣的功能，它能夠有效的提高跨國公司生產、流通中的游離資金的利用程度，為國際貿易和國際投資的良好發展提供先決條件。

（二）促使國際融資的暢通化

由于國際金融市場的獨特優勢，使得其具有國際融資的能力，并且全球各國都可以充分利用和調配這部分閑置的資金，為自己國家的經濟建設所用，久而久之，國際金融市場自然而然就形成了一個資金匯集的場所。

二、國際金融市場的類別

（一）按交易種類劃分

根據國際金融市場中交易種類的不同，可以分為期權市場、期貨市場和現貨市場三種。期權市場主要是從事期權的交易；期貨市場的交易類型是股指期貨、利率期貨、貨幣期貨、貴金屬期貨；現貨市場就是做現貨交易的場所。

（二）按借貸期限劃分

通常資金信貸按期限可分為短期資金市場和長期資金市場，其中短期和長期的界限為一年。資金信貸時間在一年以內的交易為短期資金市場；當信貸時間超過一年以上或者證券發行的交易為長期資金市場。

（三）按交易對象劃分

在國際金融市場的交易中，根據交易對象的不同可分為傳統國際金融市場和離岸金融市場。傳統國際金融市場的交易對象是市場所在國的居民與非居民，市場所在國直接對其進行監管；而離岸金融市場的交易對象是市場所在國的非居民之間，任何一個國家的法律制度都不對其金融交易活動進行監管。

三、目前國際金融市場形勢的基本特點

（一）總體形勢相對平穩

近兩年，從歐元區重債國債務問題日趨緩和、以美國為代表的高風險資本價格逐步回調等信號可以看出，目前國際金融市場的整體環境和情緒有一定的改善，處于一個相對穩定的環境中。但是，這些并不能完全證明形勢完好發展，由于世界經濟所處的位置非常復雜并且很多國際政策都存在著多邊形，導致了向好發展的趨勢相對比較薄弱，一個不利的政策信號就有可能引起巨大的波動。

（二）國際資本的流向逆轉

目前，世界經濟增長格局發生了變化，出現了南降北升的局面，主要表現在新興經濟體股市疲軟與發達經濟體，所以國際金融市場也隨之產生變化，其中主要是由于新興經濟體發展放緩和經濟發達國家自主增長力漸強而造成的。因此，隨之而來的就是流通資金將青睞于發達經濟體，從新興經濟體向發達經濟體流動。

（三）信貸環境結構性分化

由于在世界經濟體資金貨幣政策分化和世界經濟體高速復蘇格局的大形勢驅動下，全世界資金利率發生了嚴重的結構性分化。主要表現在兩個方面：第一，新興經濟體和發達經濟體資金結構性分化。一些新興經濟體主要采用資金貨幣量化寬松政策，實施多次降息，其主要目的就是為了壓低信貸利率；美聯儲等發達經濟體也表示長期的貨幣量化寬松政策，就算是退出量寬政策，在短時期內的不會提升提高基準利率，以維持國際金融市場中長期利率的穩定。但是，新興經濟體由于受到本幣貶值和通貨膨脹，沒有辦法實現寬松的貨幣政策，只有無奈的被迫加急。第二，發達經濟體長期與短期利率的分化。雖然美聯儲等發達經濟體表示維持長期的貨幣量化寬松政策，就算退出量寬政策，在短時期內的不會提升提高基準利率，但是美聯儲貨幣量化寬松政策退出信號逐步加強，主要表現在中長期信貸利率開始上升回調，法、德等歐元區核心國家國債有不同程度的提高，美國10年期國債利率已經回調至近幾年的高點。

四、國際金融市場存在的風險分析

國際金融市場風險主要由國際金融投資者主觀預期、投資交易成本、投資者的投機行為和一個國家本身的金融市場狀況等因素引起，這些因素的變化內在地使國際金融市場失去均衡，導致國際金融資本流動變化無常，如果資本流出流入國家沒有防范能力，就極易產生金融風險。國際金融市場的活動一般由外匯交易商和金融投資者充當主體。無論是套利保值還是投機，都是以匯率和利率的預期為基礎。“外匯交易商制訂買賣外匯的決策奠基于他們的匯率預期，而匯率預期又取決于他們對匯率趨勢相關的政治、經濟的掌握。”各交易商和投資者對未來匯率或利率的預期是一個博弈的過程，對匯率和利率預期的差異直接導致國際資本流動的大幅波動。按現代經濟學的觀點，預期均衡是指合理預期和預測。即是對所有現在可得的、與變量的未來發展趨勢有關的信息所做出的預期和預測。只要市場參與者都能根據自己現在所能得到的、與變量的未來發展趨勢有關的信息來進行預測，那么，最終結果必然是與從市場角度得到的信息相一致，達到預期均衡。所以，只要投資者或投機商發現市場的實際情況與他們的合理預期有差異，他們就會改變其定價策略，利用市場差價獲利。各投資者主觀預期的差異可以內生地擴大或縮小資本流動的波動性。

五、國際金融市場發展趨勢的影響因素

世界經濟體的發展不是一成不變的，雖然目前經濟比較平穩，但是它的影響因素頗多，政治、軍事等多方面因素都會嚴重制約世界經濟的增長點，可能會出現不穩定和不平衡的發展趨勢。在這樣世界經濟發展復雜環境的影響下，國際金融市場同樣會隨之調整與波動，因此，國際金融市場的發展主要還是看影響世界經濟的不確定性發展的幾個方面。

（一）美國經濟發展狀況

在全球經濟中，美國經濟占主導地位，美國經濟的發展狀況將極大程度的制約著國際金融發展。目前在整體宏觀經濟環境變化的條件下，美國經濟對國際金融的影響可能有以下幾方面的變化。第一，美元貨幣資金的吸引力正在逐步減弱；第二，美國經濟在世界經濟體系中的主導地位會呈現下降趨勢；第三，國際貨幣資金向美國的流動性會有所削弱。

（二）資金的流動方向

美元雖然處于國際金融貨幣的主導地位，但是隨著美國經濟和美股的變化將影響資金的流動方向，目前已經有國際資金開始從美國流向亞洲和歐洲的種種跡象。但是，由于國際金融經濟受到全球的宏觀經濟調控保障，因此可以有效的控制國際金融風險的發生。

（三）銀行業的發展趨勢

篇（2）

[中圖分類號] F830.91 [文獻標識碼] A

[文章編號] 1673-0461(2008)09-0084-05

南開大學哲學社會科學創新基金2005年度項目(NKC0504)；天津市“十五”社科規劃2005年度項目(TJ05-JJ002)。

一、文獻綜述與問題的提出

權證作為一種基本的金融衍生產品，在世界范圍內得到了廣泛的應用與發展①，也是最早登陸我國證券市場的金融衍生品種之一②。近一年來，在股權分置改革的大背景下，權證再次走上了我國證券市場的舞臺，這對于股權分置改革的順利進行以及證券市場的發展都有著重要意義，同時也暴露出一些值得研究的問題。

國內對于權證的研究一是著眼于香港權證市場；一是著眼于滬深權證市場。對香港權證市場的研究集中于交易制度完備性、過度投機以及對于內地權證市場的借鑒意義，有代表性的是李卓威(2005)[1]所作的研究，該研究通過對香港權證市場的歷史沿革、交易制度、監管模式等方面的分析，一方面在顯示香港權證交易得到了充分發展的基礎上，揭示了權證淪為優勢投資者操縱市場工具的現象，另一方面則對香港權證市場過度投機的原因進行了分析，其別論證了權證發行者不適當地利用Black-Scholes[2][3]定價模型(以下簡稱B-S模型)來誤導投資者，即只對模型中有利于自己的資料大做文章，掩蓋很多其他重要事實，這一發現挑戰了B-S模型衡量權證價格理性與否的權威性。

對滬深權證市場的研究集中于兩個方向，一是權證的定價方法及實證分析；二是權證的外部性，即權證對于股票、證券市場及股權分置改革的影響。關于權證的定價，焦健(2005)[3]以長電權證為例探討了認股權證的定價理論及B-S模型針對國內具體情況的修正，同時指出即使是最適合的模型與假設，也無法準確估計我國權證的高溢價[4]；張寒之(2006)[4]基于B-S期權定價模型，對寶鋼權證的定價進行實證研究，得出權證價格趨于理性的趨勢，并且將這一趨勢歸因于權證創設制度的引入。

關于權證的外部性，顧紀生(2006)[5]從市場基礎、市場功能、市場風險等角度出發，深入分析了“權證熱”現象可能給股票市場乃至整個證券市場帶來的隱患，并建議在我國并不成熟的市場環境及法制環境下，權證的推出應緩行慎行。譚利勇(2006)[6]以正股的收益率為研究對象，利用EGARCH模型分析了權證對正股定價效率的影響，得出的結論是權證沒有對正股定價效率的提高發揮顯著作用，其原因歸結于我國權證制度本身的缺陷。

以上的研究為我們理解權證的定價及其外部性問題提供了重要的理論和實證基礎，特別是對B-S模型在我國現階段市場中的可用性和準確性的研究，有著重大的理論和現實價值。但是，已有的研究也存在著如下的不足：其一，既然B-S模型在我國的應用還受到一定的限制，那么根據B-S模型計算出的權證的理論價值來判斷我國現實中的權證實際價格是否理性，很可能是不準確的，但現有的研究并沒有提出新的指標來評價權證價格的理性與否。其二，現有的研究主要集中于對權證定價的理論解釋和對權證外部性的揭示，而對權證市場的波動特征以及不同權證品種之間的波動特點的研究和揭示則明顯不足。其三，已有的文獻大多將權證價格波動的非理性歸因于了權證制度(包括創設制度)的缺陷，而沒有對其非理性或趨于理性的具體成因進行深入剖析，這也就導致了現有的研究基本是就權證研究權證，而無法將研究視角擴展到揭示權證對整個金融衍生品市場發展的借鑒意義。

本文通過對權證價格波動的理性與否建立新的評價指標，并采用動態分析的方法，研究自2005年11月至2006年9月期間滬深權證市場是否趨于理性，揭示其價格波動的特點；在此基礎上，具體分析我國權證市場趨于理性與否，或者是其波動特點的形成原因，進而對我國金融衍生品市場的發展與監管提出建議。

二、研究方法

為了能夠精確而直觀的研究自2005年底至2006年9月我國權證市場的波動狀況，需要選取定量指標對其進行衡量。從理論上看，權證的價值由兩部分組成：即內在價值和時間價值。內在價值來源于相應股票的市場價格與權證行權價格的差額，股票價格上升認股權證的內在價值升高，認沽權證的內在價值降低；反之，股票價格下降，認股權證內在價值降低，認沽權證內在價值升高。

時間價值來源于未來股票價格的不確定性，反映著投資者的主觀預期、相關信息披露所帶來的影響等。在一個較短的時間內，比如一個交易日，并且沒有重大事件及信息披露的情況下，權證的時間價值應該是不變的，因此在一個交易日內，權證價格的變動應主要取決于當日內在價值的變動，即股票價格的變動。也就是說，在一個交易日內，股票的價格上升，則相應的認股權證價格應上升，認沽權證價格應下降；反之，則結果相反。

根據以上分析，如果某天內權證的價格變動與上述理論相悖，就可以認定這一天內的權證價格波動是非理性的。據此，我們可以設計出“非理性波動天數所占比例”(以下簡稱“非理性比例”)這一指標，對考察期內權證市場趨于相對理性的過程進行分析。本文著眼于整個權證市場的理性程度，因此權證市場非理性比例的定義式為：

非理性比例=當期非理性波動天數/當期交易日數=∑當期各權證非理性波動天數/ ∑當期各權證交易日數(1)

公式(1)中某交易日權證或股票價格波動=開盤價格-收盤價格。

實證檢驗中，我們將選取一個月為一個考察期，這樣一期內所有權證的交易日數總和可以達到200至300天，可以有效地從總體上反映當期權證市場運行狀況，并且可以稀釋某權證或某一交易日對總體的隨機擾動。根據公式(1)所計算出的非理性比例數值越高，反映當期市場理性程度越低；反之，理性程度越高。

進一步看，同樣是基于權證價格以股票價格為基礎的理論，可以計算每個交易日權證價格變動與相應股票價格變動之間的相關度(即價格波動相關系數)，來反映權證對于股票的依存程度，或者說是股票價格變動對權證價格變動的解釋程度。對于認股權證，相關度越高，說明投資者是通過股票來判斷權證的市場價值的，是一種“價值投資理念”的反映，說明市場是理性的；相關度越底，說明權證價值偏離理論基礎越遠，投機程度較為嚴重，市場是非理性的。對于認沽權證，則相關系數理應為負值。

除了權證與股票價格波動的相關系數以外，同一股票發行的認股與認沽權證價格波動之間的相關系數也是值得研究的。根據前文的理論，兩者在每一交易日內內在價值變動方向相反，交易價格變動方向也應相反，因而兩者之間的相關系數應為負值且接近于“-1”。如果實證結果恰恰驗證了這一結論，則從認股與認沽權證的關系角度上講，權證市場是理性的；反之，則是非理性的。

本文的相關系數分析同樣著眼于整個權證市場，每一期(選為一個月)權證與股票價格波動相關系數的定義式為：

權證與股票相關系數=∑當期各只權證與相應股票 價格波動的相關系數/權證數量 (2)

認股與認沽權證相關系數=∑當期同一股票發行的

認股與認沽權證價格波動的相關系數/發行兩種權證的股票的數量(3)

這樣，我們即根據已有的理論并結合我國證券市場自身的特點和可以獲得的數據，設計出了“非理性比例”和“價格波動相關系數”兩個指標，以考察我國權證市場趨于相對理性的過程。非理性比例和相關系數兩種指標的選取是相輔相成的，旨在從兩個不同的側面對權證市場的理性程度進行分析，以使我們得出更加有說服力的結論。在實證研究中，兩種指標都采用動態分析，通過列示各期的數值，可以斷定權證市場是趨于理性的、非理性的還是沒有變化的，這是相對于自身歷史的變動趨勢，并不以其他國家和地區的權證市場為參照物。同時，鑒于認股與認沽權證的異質性，需要分別計算兩種權證各自的理性指標，以揭示出我國權證市場動態變化的特點。

三、實證研究

根據上文給出的兩個指標，我們收集了自2005年11月份至2006年9月份全部權證的歷史交易數據，根據每只權證的日K線，計算出其日價格波動序列；同樣利用日K線，計算出相應股票的日價格波動序列。

(一)非理性比例研究

對比權證日價格波動和股票的日價格波動兩個序列，如果某日認股權證的價格波動與股票的價格波動符號相反，則該天計入非理性天數，這樣計算出該權證在一個月中的非理性天數及該月交易日數；對該月交易的所有認股權證重復同樣的過程，計算出各自的非理性天數和交易日數；將同一個月內各權證的非理性天數和交易天數進行加總，并根據公式(1)求出該月的非理性比例；對其他月份重復同樣的計算過程，得出各月的非理性比例時間序列，見表1。

對于認沽權證，如果價格波動符號相同，則計入非理性天數。按照上述計算認股權證非理性比例的方法，我們同樣可得到認沽權證的非理性比例時間序列，見表2。

根據表1和表2的數據，我們可以得到圖1和圖2所示的時間序列圖，以便更加直觀地觀察認股權證和認沽權證非理性比例的動態變化趨勢，并揭示其波動特點。

由上述圖表可見，認股權證和認沽權證在非理性比例這一指標上出現了明顯的分化。在整個考察期內，認股權證的非理性比例均值為32.8%，認沽權證為50.1%，前者的理性程度總體高于后者。認股權證的非理性比例在后期有明顯的下降，并維持在相對較低水平，也就是說，它在2006年4月后逐漸趨于理性；認沽權證的非理性比例沒有下降的趨勢，始終在高位徘徊，即它沒有趨于理性的跡象。

(二)相關系數分析

根據以上得出的日價格波動序列，分別計算出當月各權證同股票價格波動序列的相關系數，加總后除以權證數量，得出當月權證同股票的相關系數均值，重復同樣的過程，得出各月的相關系數均值。表3和表4分別是認股權證和認沽權證同股票之間的相關系數均值序列。

將以上相關系數序列以折線圖表示(見圖3和圖4)，我們看到，認股權證同股票價格波動之間的相關系數有一個明顯上升的趨勢，并在后期維持在0.7左右的較高水平上；認沽權證同股票價格波動的相關系數則呈現出在0附近窄幅震蕩的形態，并沒有明顯的運動趨勢。根據前文所述理論，我們即可得出，認股權證價格波動呈現出逐漸理性的趨勢；而認沽權證則游弋于理性和非理性之間，即使是在相關系數為負的月份，絕對值也較低，理性程度較低。基于相關系數的分析同樣表明：認股權證和認沽權證在理性程度上出現了分化。

進一步，根據本文第二部分所論證和給出的研究方法，同一股票發行的認股與認沽權證價格波動之間的相關系數也是值得研究的。據此，我們計算了同一股票所發行的認股權證與認沽權證之間相關系數的各月均值，并形成了圖5的結果。

圖5顯示認股權證同認沽權證價格波動之間的相關系數始終為正，這與理論不符，從這個角度來說，權證市場也是非理性的。不過，相關系數在后期呈現出了比較明顯的下降趨勢，說明有一個趨向于相對理性的趨勢。

四、對實證結果的分析

上文的實證分析顯示，我國權證市場的運行呈現出以下幾個特征：①認股權證在2006年5至6月間開始回歸相對理性；②認沽權證沒有回歸理性的趨勢；③同一股票所發行的認股權證與認沽權證之間是正相關的。

(一)認股權證回歸相對理性的原因分析

首先，根據我國證券市場的歷史經驗，新上市品種歷來都是被炒作的對象，價格虛高；一段時間以后，該品種不再是炒作熱點，于是價格暴跌，繼而長期無人問津。對權證的實證分析說明，權證市場自重新開啟至回歸相對理性狀態經歷了近8個月的時間，這反映了我國市場“潛規律”的作用――權證由市場熱點逐漸趨冷。

其次，示范效應與羊群效應也起到了重要作用。我國證券市場上另外兩個重要現象即示范效應與羊群效應(宋軍，吳沖鋒，2001)[7]，廣大的中小投資者總是以機構投資者的行為作為投資決策的依據，即“跟莊”或“跟風”，即使在機構投資者中間，也存在著明顯的投資行為趨同現象(李學峰，2006) [5]，其結果即“追漲殺跌”，價格大起大落。2006年5月至6月間，寶鋼權證、萬科權證臨近行權日，開始大幅下跌，使投資者感受到了權證價格暴跌的巨大沖擊力及風險所在，于是寶鋼、萬科權證的示范效應帶動了整個權證市場的羊群效應，投資者開始大量撤出資金，價格虛高的現象都得到了緩解[6]。

再次，權證本身的特性也引導了權證的回歸理性。認股權證的本質代表著一種“做多機制”，即同股票市場指數成正相關關系。2006年5月之前，由于股權分置改革的順利進行，市場指數節節攀升，權證受其帶動也屢創新高；2006年5月至6月間，市場行情進入整理階段，權證市場上升的動力減弱，為其價格回歸理性奠定了市場基礎。

最后，價值投資的理念逐漸在權證市場興起也促進其回歸理性。越來越多的投資者在購買權證前開始考察權證的內在價值，這在權證上市初期是比較少見的。

(二)認沽權證沒有回歸理性的原因分析

研究表明，權證市場回歸理性是相對的理性，表現為其中的認沽權證并沒有表現出回歸理性的趨勢。造成這一現象的原因是，由于認股權證同股票的性質很類似，從而在我國證券市場中，投資者表現出并不關注權證的定義與本質，而是將其視為另一種股票來進行投資，也就導致了認股權證同股票和指數相關度較高成為了順理成章的事，相應的非理性天數所占比率也不斷降低。從一定程度上說，投資者的投資習慣和思維定式成就了認股權證的價值回歸。

相比之下，在我們的市場環境和投資者的投資慣性下，代表作空機制的認沽權證就不能以其本來的“面目”為市場所接受，市場還沒有認知認沽權證的特性，事實上，只是在我們實證研究所考察的后幾個月，認沽權證的特性才開始被市場認知[7]，但認知的程度不斷反復，認沽權證始終游走于理性與非理性之間。

(三)認股權證與認沽權證之間正相關的原因分析

同一股票的認股權證與認沽權證 “同升同降”，主要是因為市場投資者放棄了權證的市場功能，而把它當成普通股票來炒作。正如上文的分析所指出的，我國市場放棄了權證的原有功能，并將其視為新的“市場熱點”來炒，也就沒有了區分“認股”與“認沽”的必要了，大量資金不停的游走于各個權證之間，各權證相繼成為炒作的對象，導致兩者價格同時居高不下；而當資金覺得權證價格已無上升空間時，即開始同時拋售，又使得兩種權證的價格同時下跌。

綜上所述，我國的權證市場在開啟后將近一年的時間內逐漸恢復到相對的、部分的理性狀態。這一過程中，主要是靠市場和投資者自身的力量來認知權證、投資權證的，并最終回歸理性，付出的代價是廣大中小投資者的虧損[8]。

五、啟示與建議

本文的研究啟示我們，在我國特殊的市場環境下，對金融衍生品的監管應該更加積極主動，并不斷嘗試適合我國金融衍生品市場的監管模式與方法。通過研究權證市場回歸相對理性的過程、特點與原因，采取如下一些措施來減輕市場的非理性程度，以促進權證市場乃至整個金融衍生產品市場的健康發展。

一是選取適合的指標，對金融衍生品市場的運行情況進行檢測。對于不同的金融衍生品，應該選取或設計個性化的指標進行檢測。被選取指標應達到以下標準：①能夠反映特定金融產品區別于其它品種的特性；②易獲得性，即通過對市場交易數據進行簡單加工即可獲得，降低成本，提高可用性；③可以進行動態分析，這對于監管機構把握市場趨勢有重要意義。④應有理論支撐，但更應從現實中探索出切合實際的監測指標。

二是完善金融衍生產品的交易制度。適合的交易制度可以在相當程度上抑制非理性的投機行為。權證市場的波動說明，照搬已有的或模仿較成熟市場[9]的交易制度并不一定適應我國證券市場的環境，反而有可能為過度投機和市場操縱行為留下空間。應針對我國證券市場環境以及投資者結構來對既有的交易制度進行調整。

三是對新上市的金融衍生產品進行彈性監管。所謂彈性監管，即監管機構根據市場的理性程度適當的調整管理的嚴格程度，當市場處于相對理性的階段，監管適度從寬；當市場處于相對非理性階段，監管適度從緊。如果市場運行正常，采取過于嚴厲的監管手段有可能抑制交易，阻礙金融衍生品市場的發展；如果市場出現了過度投機，處于非理性狀態，則有必要采取相對嚴厲的手段來規范投資者行為。我國對操縱股票價格行為的監管更加重視，也更加完善，應考慮將其監管經驗及手段借鑒到權證及其他金融衍生品的監管上來。

四是培育理性投資者與推出金融衍生產品相同步。本文的研究表明，一方面，雖然金融衍生品(如權證)一般具有風險大于原生品的特性，而且一定時期內可能引發市場的非理性，但市場這只“看不見的手”是有能力將其恢復理性的，這也就是說，配合上面的監測指標、交易制度和監管方式的設計，我們不應對金融衍生品的風險過于夸大，甚至因噎廢食。另一方面，本文的研究也顯示，盡管有關監管方一再強調“權證有風險，投資需謹慎”這一投資警示，但總體上說投資者教育顯然是不夠充分的，其重要表現之一即認沽權證還是沒有回歸理性。這也就提示我們，不能僅僅靠市場自身的力量，而應在金融衍生品推出的同時，通過大量的、不同方式的“預演”手段，使投資者對不同衍生品的特性、定價和功能等有一個較為全面的認識，這是我國發展金融衍生品市場不可或缺的一環。

[注 釋]

①特別是我國香港的權證市場，其發展更加成熟、穩定，已經成為世界上最大的權證交易場所之一。

②早在上世紀90年代，我國就開始發行權證，并得到了市場的高度關注，但由于投機嚴重、交易秩序混亂而最終被叫停。

③Black和Scholes在1973年發表的《The Pricing of Options andCorporate Liabilities》一文中系統闡述了B-S模型在期權定價中的應用，該模型也是我國權證定價的重要理論依據之一。

④這從一個側面進一步支持了李卓威(2006)所做的研究。

⑤李學峰(2006)從投資策略與風險偏好的匹配性角度，揭示了機構投資者的典型代表――證券投資基金――其投資行為的趨同性。

⑥這也就解釋了為什么認股權證的趨于理性發生在2006年4月以后。

⑦例如華菱認沽權證，在2006年6月至9月期間，非理性天數比例僅為20%至30%，相比前幾個月，投資者可以更有把握地通過預測正股的走勢來決定認沽權證的投資策略。

⑧相關研究表明，有90%的權證投資賬戶是虧損的，這些賬戶主要是廣大中小投資者。

⑨即使是較成熟金融市場的交易制度，也并不能保證其本身的絕對理性，如香港權證市場。

[參考文獻]

[1]李卓威.香港權證市場的演變及發展探討[D].中國優秀博碩士學位論文全文數據庫，2005.

[2]Black，F.，M.Scholes.The Pricing of Options and Corporate Liabilities[J]. Journal of Political Economy， 1973，81：637-654.

[3]焦 健. 股權分置改革中的公司認股證定價探討[N].證券市場導報，2005，(12)：61-63.

[4]張寒之. 股權分置改革中的對價權證研究[D].中國優秀博碩士學位論文全文數據庫，2006.

[5]顧紀生.基于全市場視角的“權證熱”隱患研究[J].財經理論與實踐，2006，(3)：24-28.

[6]譚利勇. 權證影響正股的定價效率嗎[J].證券市場導報，2005，(8).

[7]宋 軍，吳沖鋒. 基于分散度的金融市場羊群行為研究[J].經濟研究，2001，(11)：21-27.

[8]李學峰. 我國證券投資基金投資組合與投資策略的匹配性研究[J].證券市場導報，2006，(4)：46-48.

A Research on the Fluctuation of Chinese Warrants Market――the Characteristics， Contributing Factors and Enlightenment of the Development of the Derivative Market

Li Xuefeng，Zhang Jian

篇（3）

一、市場主體：美國承包商數量銳減，發展中國家承包商迅速成長

(一)承包商國別構成

金融危機對歐美承包商影響很大，美國公司首當其中，人選225強的美國企業從2007年的35家銳減至2009年的20家。與此同時，發展中國家的承包商迅速成長，躋身榜單的中國和土耳其企業數量再創紀錄，分別從2007年的51和23家，增至2009年的54和33家。

(二)承包商業績

盡管人選225強的發達國家承包商數量減少，但它們的完成營業額仍占國際市場營業總額的四分之三以上，行業集中度較高。62家歐洲企業完成營業額2000.13億美元，平均營業額32.26億美元；20家美國企業完成營業額497.33億美元，平均營業額24.87億美元。

從國際市場營業額增幅來看，加拿大、韓國和中國的承包商業績均實現兩位數的增長，分別達到54.95％、43.25和17.06％。

(三)行業領軍企業業績

2009年的全球前十強名次變化不大，仍為歐美承包商牢牢占據，霍克蒂夫公司(德國)、萬喜集團(法國)和斯特拉巴格公司(奧地利)依然名列三甲，柏克德集團公司(美國)、布依格公司(法國)、斯勘斯卡公司(瑞典)、SAIPEM(意大利)、比爾芬格柏格建筑公司(德國)、福陸公司和泰克尼普集團(法國)分列第四至第十位。2009年全球十強的總營業額為1373.5億美元，比上年度的1455.8億美元減少了5.7％。

(四)中國企業業績

2009年，中國國際工程承包商業績突出，入選企業數量繼續增加，新生力量迅速成長，營業額增幅明顯，平均營業額有所增長。

人選全球最大225家國際工程承包商的中國企業數量再創紀錄，達到54家，連續三年保持在50家以上。泛華集團、南通建工集團股份有限公司、江蘇南通三建集團有限公司、云南建工集團有限公司、上海隧道工程股份有限公司和江蘇南通六建建設集團首次入選該排名。

入選企業完成營業額合計505.9億美元，比上年的357.14億美元(2008年數據已修正)增長41.6％。企業平均營業額為9.36億美元，比上年的7.14億美元上升31％。

盡管中國企業排名普遍提高，平均營業額增長較快，但大部分企業排名比較靠后，國際市場營業額較歐美企業差距較大。全球225強平均營業額為17.05億美元，中國企業的平均營業額只有它們的一半。54家中國企業的國際市場完成營業總額僅占全球十強的36.8％。

二、行業市場：傳統行業普遍低迷，基礎設施建設凸現亮點

2009年，制造業、電訊、供水、危險廢棄物處理、工業和房屋建筑行業市場出現衰退，投資額大幅縮減。與此同時，電力、供水、交通運輸等基礎設施建設領域的投資保持增長，呈現發展潛力。

(一)交通運輸

2009年，交通運輸行業共投資1123.4億美元，占國際市場總營業額的29.3％，比上年增長10.6％。

作為交通運輸行業的前十強，萬喜集團(法國)、斯特拉巴格公司(奧地利)、布依格公司(法國)、中國交通建設集團有限公司(中國)、霍克蒂夫公司(德國)、柏克德工程公司(美國)、FCC(西班牙)、比爾芬格柏格建筑公司(德國)、斯勘斯卡公司(瑞典)和RoyalBAMGroupNV(荷蘭)共完成營業額594億美元，占該行業112.3億美元總投資額的52.9％。

(二)石油化工和工業

石油化工行業營業額合計914.2億美元，占國際市場總營業額的23.8％，同比增長0.64％。工業領域投資額合計206億美元，占5.4％，同比下降10.44％。

石化和工業領域的前十強企業包括Saipem(意大利)、柏克德工程公司(美國)、泰克尼普集團(法國)、福陸公司(美國)、凱洛格布朗路特公司(美國)、福斯特惠勒公司(美國)、Petrofac有限公司(英國)、聯合承包商國際公司(希臘)、McDermott國際公司(美國)和比爾芬格柏格建筑公司(德國)，共完成營業額578億美元，占該行業投資總額的51.6％。

(三)房屋建筑業

房建領域投資萎縮，降幅8.59％，總投資859.9億美元，占全球市場的22.4％。

該行業前十強完成營業額464億美元，占國際市場營業總額的54％。排名前十位的公司分別為霍克蒂夫公司(德國)、斯勘斯卡公司(瑞典)、鮑維斯林德(澳大利亞)、斯特拉巴格公司(奧地利)、鮑佛貝蒂公司(英國)、布依格公司(法國)、中國建筑工程總公司(中國)、Royal BAMGroupNV(荷蘭)、萬喜集團(法國)和FCC(西班牙)。

(四)電力

電力市場發展迅猛，營業額為356.9億美元，占國際市場營業總額的9.3％，同比增長33.57％。

中國機械工業集團公司在電力行業力拔頭籌，與現代工程建筑公司(韓國)、Abeinsa SA(西班牙)、Iberdrola Ingenierla y Con-struccion(西班牙)、Grupo ACS(西班牙)、上海電氣集團股份有限公司(中國)、GrupoIsoluxCor-san SA(西班牙)、山東電力建設第三工程公司(中國)、中國水利水電建設集團公司(中國)、和Maire Tecnimont SpA(意大利)共同完成147億美元營業額，占電力市場總投資的41.2％。

(五)供水

供水市場的營業總額為112.2億美元，占國際市場營業總額的2.9％，同比增長17.5％。

行業前十大公司，霍克蒂夫公司(德國)、IMPREGILO公司IMPREGILO SpA(意大利)、撒利尼建筑公司(意大利)、聯合承包商國際公司(希臘)、斯特拉巴格公司(奧地利)、萬喜集團(法國)、

SNC-Lavalin國際公司(加拿大)、斯勘斯卡公司(瑞典)和中地集團公司(中國)共完成營業額65億美元，占112億美元總投資的58％。

三、地區市場：歐美市場萎縮，發展中國家相對穩定

受全球金融危機影響，歐洲與美國的建筑市場波動較大，債務危機促使各地政府削減開支，建筑業的投資和消費支出均有所減少。2009年，225強在歐洲完成的國際市場營業額為1141億美元，同比下降11.7％，但歐洲仍是最大的國際建筑市場，占全球市場的26.3％。美國位居第四，占9.1％，投資額達348.8億美元，同比下降16.5％。

中東地區部分石化項目暫時擱淺，但在中東國家經濟結構多元化發展趨勢的推動下，基礎設施和工業領域投資增加。因此，2009年中東市場規模與上年基本持平，225強完成營業額775.6億美元，占市場總額的20.2％。35家中國企業完成營業額83.9億美元，占市場總額的10.8％。

亞太地區仍為全球第三大地區市場，225強完成營業額731.8億美元，增長6.8％。46家中國企業在亞洲地區完成營業額182.1億美元，占市場總額的24.9％。

基礎設施建設拉動了非洲市場的增長，2009年225強完成營業額568億美元，同比增長31.2％。47家中國企業在非洲市場競爭力較強，共完成營業額208億美元，占36.6％。

最大的225家承包商在拉美、加勒比地區市場完成營業額238.4億美元，同比增長13.7％。西班牙、意大利等南歐承包商在該地區表現突出，完成營業額121億美元，占該地區營業總額的44.6％。

四、國際建筑市場發展展望：互利共贏前提下的恢復性增長

在未來幾年內，金融危機仍將繼續影響國際建筑市場的發展。但總體來看，增長和發展將是各國政府和企業共同的利益訴求。

(一)基礎設施投資保持增長

2008年全球金融危機爆發以后，基礎設施領域的投資已經成為推動世界經濟復蘇的發動機。預計未來幾年，各國政府仍將加大基建投資力度，以此帶動經濟復蘇。

隨著經濟全球化發展，各國進一步開放市場，人員和物資流動也將進一步加快。因此必須推動基礎設施的發展適應這些新的變化。未來的基建項目將呈現可持續性、高效能、高品質的發展趨勢。此外，未來的基礎設施建設項目必須符合新的環保標準，向低碳、低污染方向發展。

(二)公共投資縮減，私人投資存在商機

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金融市場結構，即金融市場中的各子市場和其他的組成部分在整個系統中的組合與分布，及其相互之間的關系。金融市場結構的組成會受到整體經濟環境和金融生態環境等的影響，也會反過來影響經濟環境。但是，現階段我國金融市場結構存在著很多難以避免的問題，這些問題制約了金融市場結構的優化和作用的發揮，因此，金融市場研究者應該在分析金融市場問題產生原因的基礎上，不斷優化金融市場結構，保證金融市場正常有序運行。

一、我國金融市場結構的基本特征

我國金融市場結構的特征主要有以下幾個方面：首先，我國金融市場結構存在非均衡性。我國金融市場中的金融衍生品市場與原生市場相比發展嚴重滯后，在原生市場體系中，資金市場的發展較快，而外匯、黃金等市場卻發展緩慢。而在金融衍生品市場中，金融期貨業務發展速度滯后于實物商品期貨業務的發展速度。其次，在市場行為的結構上存在嚴重的不配合性。作為金融市場三個部分部分，保險市場、資本市場和貨幣市場在三者在相互之間的配合與溝通上，難以保持平穩有序運行，并且三部分市場的收益率差異過大，導致發展不平衡，這種嚴重的不平衡狀態給金融市場結構帶來較大的潛在風險。最后，我國金融市場結構層次較為單一。我國金融市場長期以來都以原生市場為主，而衍生品市場卻是剛剛興起，且發展緩慢。另一方面，但就原生市場來說，其內部結構也存在嚴重的發展不均衡問題，結構較為單一。

二、我國金融市場結構存在的問題

1.資本市場與貨幣市場間存在結構失衡

資本市場的發展是建立在貨幣市場基礎之上的，但是我國長期以來的實際卻是貨幣市場的發展落后與資本市場的發展，這一問題導致了我國金融市場的整體結構變形，無法發揮作用，且宏觀調控的作用得不到體現。另一方面，我國在對待這個市場的態度上夜存在問題，過于重視資本市場，而忽略了貨幣市場的發展，是貨幣市場的基礎作用得不到發揮，也限制了央行利用貨幣手段調控經濟的力度。

2.間接融資市場和直接融資市場間也存在結構上的不平衡

融資市場的主要作用就是促進資本的流動，讓資本價值實現最大化，但間接融資和直接融資因為融資的方式不同，所以，其特點和作用也不盡相同。金融市場的健康發展需要兩個融資市場的協調、互進發展，然而我國融資市場由于多種原因卻呈現出了嚴重的不平衡性，主要表現在：國有銀行在融資市場上處于壟斷地位，制約了其他金融機構的發展；間接融資市場在信貸業務上存在著結構錯配問題；直接融資市場上，債券市場發展嚴重滯后。

三、我國金融市場結構產生問題的原因分析

1.過于強調數量上的簡單擴張，而忽視了整體結構的優化和作用的發揮

受到傳統思想和歷史原因的影響，我國的金融市場在發展時，一味注重數量和規模上的擴張，卻嚴重忽視了金融市場結構的優化組合，以及金融市場作用的發揮，造成了很多結構不合理現象。為保證金融市場健康運行和發展，我國在注重金融市場在數量增長的同時，還要注重提高金融市場運行的質量和結構，在具備了一定的數量和規模基礎之后，要及時調整結構中存在的缺陷，使其能夠發揮應有作用，為我國社會經濟發展更好地服務。另一方面，還要加強金融市場的創新活動，為金融市場的發展源源不斷地注入活力，增強金融市場的發展后勁，提高市場效率和總體競爭力。

2.不斷完善金融市場的各項基礎設施建設

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離岸金融市場（Off-shore Financial Markets）是經營境外貨幣存儲與貸放的市場，其資金的借貸或供求雙方都不是本國居民。它不同于傳統的國際金融市場，具有交易主體非居民性、交易貨幣境外性、利率體系獨特性、融資規模龐大性、交易業務便利性、管理環境寬松性等顯著特點。隨著全球經濟一體化、金融自由化浪潮的推進，發展金融中心已是世界各國金融競爭的新特點和新趨勢。對于處于東亞中心地位的中國來講，如何把握時機，利用自身的優越條件，積極迎接挑戰，構建自己的金融中心，已是一個迫在眉睫的重要課題。

一、發展離岸市場是我國金融市場國際化的必由之路

任何一個國際金融中心的形成與發展都離不開離岸金融市場的發展。中國要想構建國際金融中心自然也不能例外，必須加快構建離岸金融市場，在離岸銀行業務基礎上創造出適合自己具有國際競爭力的離岸金融特色品牌。這樣既有助于繼續推進人民幣金融賬戶下自由兌換的進程，為人民幣國際化奠定基礎，也可以大幅度地降低人民幣的結匯數量，從而有效減輕外匯儲備增加和人民幣升值的壓力，并為巨額的外匯儲備存量尋找出路。

我國曾于1989在深圳選取四家銀行開展離岸金融業務，1998年底，由于東南亞金融危機的影響，國內銀行離岸資產質量惡化，央行和國家外匯管理局暫停了所有中資銀行的離岸業務。2002年6月，央行全面恢復招商銀行和深圳發展銀行的離岸業務，并同時允許交通銀行和浦東發展銀行開辦離岸業務，上海開始發展離岸金融市場。國內和國際經濟發展對離岸金融業務提出了巨大的需求，繼續發展離岸金融市場具有客觀性。作為發展中國家，我國構建離岸金融市場需要政府的支持和推動。而制定和實施優惠政策是政府推動的主要形式,這些優惠政策可包括：稅收優惠；逐步實行自由外匯制度；降低經營成本，免提存款準備金、存款保險金，降低對流動性比率和清償力的要求。

二、我國的離岸金融市場應選擇分離型模式

離岸金融市場有四種類型，分別是內外一體型、內外分離型、避稅型和滲透型。目前對于我國離岸金融市場發展模式的選擇，有兩種觀點。一種觀點認為應繼續選擇分離型模式。另外一種觀點認為，離岸資金與在岸資金之間存在綜合成本和綜合收益的差異，這種隔離只能是非常態的、相對的和有限的，而內外資金的平衡流動和相互滲透則是常態的、絕對的。因此應放松管制，選擇滲透型發展模式。

目前，中國人民銀行規定“離岸賬戶與在岸賬戶嚴格區分，銀行的離岸資金與在岸資金不得相互抵補”，是一種“內外分離型”離岸金融市場，這可以有效阻止離岸金融交易活動對我國貨幣政策的影響和沖擊。目前我國政府金融監管的能力尚處于軟弱狀態，主要還是運用信貸規模來控制和調節市場貨幣流通量。繼續采用內外分離型的離岸金融市場模式，一方面有利于我國金融管理當局對國內業務、在岸業務、離岸業務分別加以監管，另一方面可以較為有效地阻擋國際金融風險對國內金融市場的沖擊，增強風險防范能力。在離岸金融市場發展成熟之后，可考慮逐步向滲透型過度。

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一、引言

金融危機又俗稱經濟危機，其一旦發生，將會給金融市場一次致命性的打擊，其后果往往伴隨著經濟的逐漸蕭條，大量的公司倒閉和工人失業，嚴重的會造成社會動蕩不安等嚴重后果。金融體系有其脆弱的一面，金融危機的形成既有內因又有外因，內因是金融市場的脆弱性，導致在風險來臨時承受能力低下；外因是來自金融系統外部的資金沖擊，比如國外大量資金的惡意打壓等都可能造成一定的金融威脅。金融危機還具有超周期性、傳染性等特點，金融危機一旦爆發，會在很短的時間內波及各行各業，是一種無差別攻擊模式，當全面爆發后，會持續很長一段時間，并不會遵循上一次金融危機的時間節點來進行破壞，所以金融自由化的放任力度要適中，不能放任不管，也不能全盤掌控。充分認識金融危機的形成原因是做好防范工作的必要前提，結合世界各國爆發的金融危機對現階段我國的金融市場進行自由化改革而言具有劃時代的意義。

二、金融危機成因

(一)經濟周期

金融危機與市場經濟密不可分，金融風險的產生，在量的積累達到一定程度后就會爆發金融危機，金融危機的產生是由人們對市場的不理性投資或者不正當行為造成的后果。當經濟飛速增長時，帶動各行各業的繁榮發展，人們開始進行各種投資，以求得自身利益的最大化，不斷擴大在銀行的債務，使得經濟陷入一種“假繁榮”現象，隨著投資的不斷追加，最后導致債務人無力償還高額的債務，形成市場上的資金短缺，這就是俗稱的“泡沫經濟”。由于債務人無法償還欠下的高額債務，隨著時間的延長，會被銀行等其他金融機構進行強制清算資產，這種行為一旦蔓延開來，會造成一定的恐慌，造成很多債務人逃跑，進而導致一定的流動性危機、債務危機和銀行危機。

(二)內外經濟不平衡

貨幣危機在狹義上可以簡單的理解為某種固定匯率的突然崩盤，而廣義的含義可以理解為貨幣在其固有的流通領域內發生混亂。在國際化金融市場大環境下，收支平衡一旦被打破，貨幣的匯率就會出現大的動蕩，各國為了維持其當前的固定貨幣匯率，勢必會提高國內的利率，其目的是為了維持匯率的平衡。然而金融市場的貨幣貶值一旦無法通過提高利率來平衡，投資者勢必會為了保護自身的利益而決定強行兌換高利率的外幣，如果投資者在心理上承受不了就會出現大量的跟風現象，這種行為會推動金融危機的產生。由于貨幣不斷被別國投資者大量兌換走，造成國內嚴重的財政赤字，為了填補財政赤字，國內的金融市場勢必會極度擴張。如果銀行的監管力度不夠的話，極易造成信貸失衡，嚴重的會導致金融機構大量的非法資金增多和增大流動風險，同時國內的經濟市場也會面臨嚴重的投資風險的沖擊。

(三)制度建設薄弱

健康的金融市場，需要一整套完善的會計制度，完全透明的管理制度，清晰的商業和金融機構的固定結合法律條款，金融市場本身對金融風險的免疫力很低，一旦發生金融風險，首當其沖受到影響的肯定是金融市場。一個健康的、積極地金融市場，前提必須要實現是制定出相對應制度來進行科學合理的監管，有制度來不斷規范金融市場的一些操作流程，在一定程度上會增強現有經濟體系的穩定性。

三、我國金融體系現狀

我國早期的經濟是計劃型經濟，所以現有的金融體系完全集成了計劃經濟的特點，在全球金融體系的大環境下，我國的金融體系還處于起步階段。在金融自由化改革方面，我國還沒有形成一整套的有效管理機制，市場的主體還是政府來進行引導把控，缺乏自身的主觀能動性。資本架構也沒有構建完善，現有的公司規章制度也需要進一步完善。由于很多制度還未完善，導致銀行體系出現混亂，國有企業出現大量的道德方面的風險。當前我國的金融制度首先要解決的問題是激勵和監管機制的失效問題以及權力和責任的不對稱矛盾。我國金融市場直接受政府控制，資金的融資在政府的把控下出現不均衡的情況，時常出現金融腐敗現象。這種種不良現象會直接導致市場的不穩定性，造成較大的波動，通過金融危機的易傳染性特點，會迅速的關聯到整個金融市場，最終導致金融危機的爆發。還有一個重要的方面就是金融市場的法律制度還不夠完善，對金融市場的監管力度也不夠強硬，到時金融市場在出現問題的時候無法可依，這在很大程度上使得金融市場受沖擊的能力下降，投機倒把的現象會更加的肆無忌憚，所以金融市場需要一整套完善的法律法規來進行強有力的監管。

四、金融危機防范

(一)構建完善的金融危機預警體系

為了金融體系的穩定，需要對金融市場的前期評估，加強對金融風險的檢測和分析，這幾個方面在其中起到很關鍵性的作用，可以再一定程度上有效的預防金融危機的產生。一方面要根據金融預警體系來不斷的深入研究金融危機形成的根本性原因，選擇出相對應的預警提示，另一方面在結合實際狀況來確定瀕臨爆發的臨界點，通過這兩方面的內容來確保預警系統發出信號的準確性。

(二)循序漸進地進行金融自由化改革

金融的自由化改革必須要逐步進行，不能一口吃個大胖子，必須要在宏觀的社會主義經濟條件下進行穩定的改革，在這一過程中要注意很多方面內容，比如避免貨幣利率的上下起伏過大，對外匯率的不規則流動等問題，特別要注意的千萬不能引起銀行危機的出現，否則會很容易造成金融危機的爆發。金融自由化改革必須做好價格方面的改革，要在價格在趨于穩定的前提下進行自由化改革，否則極易造成資金的流向出現偏差，導致資源的分配出現嚴重不均衡，進而造成整個金融經濟的不穩定。在實施改革的同時，要密切警惕和防范國外投資者的投機倒把，一旦發現此類現象的出現，要及時根據國內外的經濟現狀做出合理化調整，最后還應當合理的控制對外的貸款管理制度，嚴格控制好放款的比例，在足夠資金儲備的前提下，在根據經濟條件進行證券投資和短期貸款業務的拓展。顯而易見，單一的政策調整或單純的依賴于匯率來進行資本升值，都難以從根本上解決我國在國際上的收支不平衡問題，所以還是應該以消費需求為前提，通過擴大內需、降低銀行儲蓄利率、調整國外投資企業的優惠政策、擴大進易量、市場的全面性開放等結構性政策，同時輔以匯率規律性浮動，各方面共同進行改革，只有這樣才能在根源上解決我國在國際上收支不平衡所帶來的問題，避免我國金融危機產生的機率。

(三)完善金融制度，加強金融調控和監管

金融制度的完善，要在現有制度的基礎上結合當今金融市場經濟的特點做出相應的創新，均衡市場架構，保證市場秩序的穩定性發展。建立一套能及時進行信息提醒的預防性體系。建立健全金融體系的法律法規制度，首先，逐漸完善我國金融市場的法律法規監管體系。其次，加強相關部門對金融市場法律法規執行情況的合理化檢查。金融市場體系要正確區分發展與監管兩者之間的關系，堅決把預防金融市場風險放在首要位置上。對金融市場要搞好各類問題的調查分析，以便于及時的發現問題和提出解決問題的方式方法，其目的是為了保障各項金融市場法律法規的順利實施，并保證其正確性。再者就是要增強金融市場方面的法律法規意識。建立了相應的法律法規后，還要設立相應的監管機構來行使監管權力，監管者根據不同的監管制度來進行全方位的監管，明確確立個監管部門在整個金融體系中各自的職責和地位，建立一個和諧的金融監管體系。首先要確立中央銀行的宏觀統籌能力，其次要逐步提高各監管部門的監管水平。增強各部門之間的溝通，以便于工作的順利進行。防止出現跨越市場、體系等金融市場信息方面的共享，出現延誤的現象，最終是要在強有力的監管下，依照相應的法律法規眼里打擊違法違規現象和行為。

(四)積極參與國際金融合作

隨著中國加入世界貿易組織（WTO），金融市場不斷在對外開放，越來越多的國外金融市場注意到中國市場。我國是一個人口大國，占據著世界五分之一還多的人口，中國早已成為世界金融市場的重要組成部分，雖然我國的GDP所占比率還不高。中國經濟牽制著世界經濟的發展與進步，如果中國經濟市場出現問題的話，世界經濟必然后會出現相對應的問題，這是誰也不可否認的。所以，我們不應該只站在自己的角度去看問題，思考問題，而是應該站在全人類的高度上去看問題。金融危機是全球性質的危機，它不可能只局限于一個城市，一個國家，因為它一旦爆發，將會是全球性質的。所以我們更應該秉著對全人類負責的態度與研究金融危機的形成原因。要提高應對金融危機所帶來危害的能力，比如要積極參與到國際化的金融合作中來，只有這樣才能增強對金融危機沖擊力的抵抗力。這就要求我們要進一步加強國際化金融大環境的經營、內部掌控、國際金融市場的制約以及監管力度的合理化實施，只有這樣才能做到更好的進行各國家之間的協調與合作。中國是一個經濟大國，在世界上也是占主導地位的，所以更應該提出大膽的建設性思路，推動發展中國家的金融市場逐步向發達國家的金融市場靠攏，以增強自身在金融危機中的抵御能力。總之，在我國現有經濟體制改革下金融危機的防范，需要我們不斷去研究和探索，為推動我國金融市場的長期繁榮發展不斷努力。

作者:李慧玲 單位:河南省商丘市睢陽區婦幼保健院

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(一)理財業務特點明顯。

在我國經濟不斷發展的同時，人們的生活水平得到了很大的提升。這樣人們的理財觀念也發生了很大的變化，傾向于尋找高收益的理財方式，傳統的方式已經不能滿足人們的需求。這樣導致商業銀行也逐漸開始推出了各種新型的理財產品，以此來提升自身的競爭力，使其能夠在競爭激烈的市場中站穩腳跟。

(二)金融機構同質化。

現今，對于我國國內的一些金融機構來說，其中很多機構原本都存在一些業務界限，但是近年來在金融行業的不斷發展下，各個金融機構所推出的金融產品的界限都逐漸開始淡化，很多行業之間的業務都出現了重疊的狀況，這使得各種業務都向著綜合化方向發展，也增加了各個金融機構之間的競爭性。

(三)金融創新要具有獨特性。

目前我國的金融創新比較活躍，但是由于金融機構紛繁復雜，金融產品復雜多樣，各個機構之間的產品大同小異，導致在市場中存在著大量的同質化產品。各個金融產品缺乏深度和廣度的發展，所以各個金融機構要研發具有獨特特點的金融產品，增加金融產品的競爭力。

二、金融創新條件下的金融風險

(一)金融創新條件下的風險。

1．金融資產在一定程度上導致資產證券化，加劇金融風險。對于新時期，我國的金融發生了很大程度上的創新，證券化有效提升了資產的流動性。并且提升了金融產品的標準化，也在一定程度上防范了金融風險。但是目前來看，對于資產證券化也存在很大的問題，其證券化主要是一些比較好的資產，能夠通過時間差來進行不良資產的置換。然而在這個過程中，會出現一些信譽受損的風險，若是出現證券化那么將會導致貨幣當局資產負債表的控制力，影響到貨幣政策的執行效力。

2．金融創新增加了金融行業的經營風險。對于金融創新來說，將會導致金融產品的同質化，這樣將會提升金融機構之間的競爭能力，縮小存貸利差，激烈的競爭使得各個金融機構之間不得不從事高風險的金融業務，使得金融機構信用等級下降，增加金融機構經營風險。隨著經濟全球化的不斷發展，外資的大量涌入影響一國的匯率和銀行的流動性。金融創新也導致一些金融風險甚至會影響全球的資本市場，這不僅影響著全球經濟的穩定性，也加大了金融體系的脆弱性。

3．金融創新影響投機市場，加大了風險的破壞性。金融創新為金融市場提供了安全的工具，但是也存在大量的投機行為。避險者可以通過投機者將風險轉移，高流動性的衍生產品市場具有一定的杠桿作用，對金融市場具有一定的破壞性和波動性。因為如果出現投機失敗的情況，不僅不能避險，還能嚴重沖擊和破壞金融市場。

(二)金融創新與金融風險管理的關系。

1．金融創新帶來新的金融風險。在金融市場中，為了消除或是預防各種風險，往往需要進行有效的風險管理，分析引發風險的因素，評價風險的大小以及可能性。金融行業本來就是高風險行業，人們為了獲得高收益往往愿意冒很大的風險。在金融市場中，有的能獲益，有的就會損失，各種損失和收益在總量上并沒有變化。不斷的金融創新不僅降低了金融產品微觀方面的風險，也將風險轉移到風險偏好者身上。

2．風險管理和風險創新不斷博弈。風險管理和風險創新之間不斷相互促進，隨著金融市場的不斷發展，增加了各種風險的因素，這就需要借助風險管理來維護金融市場的安全和穩定。目前來看，很多的金融機構都不斷推出了新的金融產品，以此來規避監管，同時金融監管也在不斷隨著金融的創新不斷完善，這樣也促使金融機構不斷進行金融產品的創新。

三、提高金融風險管理水平推進金融創新的對策

(一)加強金融創新的內部自我管理。

金融創新衍生工具對整個金融市場影響是巨大的，金融主體難以估計在危機爆發時產生的影響。金融危機嚴重影響著金融創新，在實施金融創新的時候，必須要做好對金融風險的有效預估，從而來將風險意識直接融入到相關的金融創新中，并且在進行金融創新的同時，必須要結合實際的情況，從而來充分制定出一個可續合理的措施做好對金融風險的防范以及預測。并且采取有效的措施對金融風險加以控制和防范。金融機構在業務以及金融產品創新時，要充分根據市場情況進行調查和分析，嚴格遵循市場的發展規律，促進金融市場的有序發展。

(二)規范金融市場秩序，加強市場約束。

金融機構在金融市場中的發展，必須要由政府來進行相應的監管，在我國市場經濟體制不斷發展以及完善的過程中，政府必須要對各個參與者來進行監督，現今各個市場主體逐漸開始意識到了約束性。對于金融市場，必須要規范自身的市場順序，只有這樣才能有效加強對金融債券的管理，以此來做好市場信息的披露，并且提升市場主體的風險意識、市場信用以及一些信用意識，從而來充分發揮市場的監管作用。做好金融市場的管理以及監控，這樣能夠在根本上做好對金融風險的防范，同時也能夠對各項風險進行有效的管理。

(三)改善金融監管，增強監管力度。

在新時期金融監管也要有新的發展，進行必要的創新，改變傳統的理念、方式和措施。隨著證券、保險和信托等金融主體的出現打破了傳統的以銀行為主體的金融市場，并且隨著金融市場的不斷發展，金融機構也在不斷發生著變化。在新時期金融創新條件下的金融風險管理，不僅要改善管理理念，還要改善管理方式和措施。金融監管不僅要保護金融機構的運行，同時還要做好對金融機構運行的合法維護，做好對整個金融體系的有效監管，最終要為了我國金融市場的穩定運行，做好金融創新管理工作。

篇（8）

（一）以學生為中心

建構主義學習理論認為學生是學習的主體，學習的過程是學生主動學習并建構其知識體系的過程。而傳統的教學方式則是以教師傳授為主，學生只是充當被動的接受者。建構主義者認為教師應該轉變其在教學中主導的作用，而致力于激發學生學習的動力，引導并組織學生自主學習。因此，教學設計時應時刻突出“以學生為中心”這一主題，使學生做到以下幾點：一是主動學習。建構主義認為建構知識應該是一個人主動的過程，學生對知識的學習應該是自發的、主動的。二是積極運用知識。學生應該在多種不同環境下積極運用知識，將所學的知識“外化”。三是努力實現自我反饋。根據自身行為的反饋信息，學生能夠形成對客觀事物的認識并提出解決實際問題的方案。

（二）強調學習環境

建構主義者對教學環境與學習環境進行了區分，前者是由教師控制并主導的，而后者則更加自由。在學習環境中，學習是主動且自由的，學生不僅可以利用環境中的工具和資源完成自己的學習，也可以得到教師的指導和其他學習者的協作與幫助。自由開放式學習環境的設計需要更加注重情景的構造，因為知識總是與特定的歷史文化背景相聯系的，且在不同情景下對知識靈活運用的能力是建構知識的一個重要組成部分。通過創造各種與現實相似的虛擬情景，激發學生運用新知識解決“現實問題”的愿望，使其對知識進行主動的探索和自主的學習。

（三）堅持合作學習

如果學生孤立地憑借自身的經驗對某一知識進行學習，則由于自身的局限性必然對知識的建構也是不全面的，同時也缺乏與現實世界的聯系。而合作學習則克服了這個缺點，它更加注重團隊之間的交流，不同的學生可以在協商互助中加深對知識的理解，完善知識的建構。在設計合作學習方面，教師可以根據具體的學習內容進行分組，給每一個小組特定的學習內容，先在小組內部進行學習、交流、討論并提出問題和總結小組結論，然后與全班分享小組成果并再次展開全班內的觀點交流。［3］這樣在合作和交流的過程中，學生可以取長補短，在討論中汲取他人的觀點，完善自身對知識的理解，并激發新的領悟。同時，在合作學習中教師不再只是教授者，還是合作學習的組織者和參與者，親自參與到學生對知識建構的過程中，起導向性作用。

二、《金融市場學》課程的教學特點

《金融市場學》是一門研究市場經濟條件下金融市場運行機制及其各主體行為規律的科學。作為高校金融學專業的一門主干課程，《金融市場學》有許多顯著特點。

（一）內容重疊，篇幅宏大

《金融市場學》與其他課程的教學內容有很多重疊之處。例如，傳統金融市場部分一般是《貨幣銀行學》所側重介紹的內容；金融衍生產品市場部分是《金融工程學》的主體內容；外匯市場、保險市場、證券投資、金融監管等部分則有專門的《國際金融學》、《保險學》、《證券投資學》和《金融監管學》等課程加以對應并詳細介紹。在體系方面，一本較為全面的《金融市場學》教材往往除了涵蓋上面已提到的內容外，還包括風險投資與二板市場、效率市場理論、金融資產定價理論、國際金融中心、國際金融組織和金融市場風險等內容，儼然是一部范疇眾多、體系繁雜、篇幅宏大的金融學小百科全書。《金融市場學》課程的這一特點提高了教師教學時對授課內容安排的設計難度，任何一個知識點的脫節都會增加下一節內容的理解難度。

（二）注重實踐，史論結合

《金融市場學》的教學目的就是希望學生通過對本課程的學習能夠對現實中的金融市場體系及其運作狀況有較為全面、準確的了解，并在熟悉我國金融市場的發展歷程與現狀的基礎上具備獨立分析和解決金融市場問題的能力。講授這種旨在將課本的理論運用于實踐的學科需要教師借助良好的實踐認知和和廣闊的歷史背景，以幫助學生加深對所學知識的理解和掌握。《金融市場學》涉及很多歷史事實與典故，在講授《金融市場學》時，要熟悉這些內容，要善于從各種零散、破碎的歷史事實與典故中找出相關理論的線索，梳理理論，總結規律。反過來，為了將這些歷史講得有骨有肉，又需要將相關理論貫穿其中，拓寬廣度，挖掘深度。

（三）時效性高，開放性強

在這個日益開放和自由化的經濟環境中，金融市場的變化可謂日新月異。尤其是隨著中國金融體制改革的不斷深化和金融市場開放程度的不斷提高，新的交易方式、工具乃至市場層出不窮。教科書的更新步伐難以跟上金融市場的發展步伐，學生不可能永遠生活在校園與書本的象牙塔中，他們終將會面對這個迅速發展的市場。一旦他們跨入金融市場，顯然僅僅依靠書本上教授的知識是遠遠不夠的。因此，《金融市場學》是一門對時效性要求極高的學科，教師在教學時必須時時注意緊跟金融市場領域的最新動態和金融市場理論的最新進展，對市場趨勢和熱點問題進行有目的、有前瞻的篩選和加工，然后結合課本，合理地給學生傳授及時、科學、新穎的知識。

三、基于構建主義的《金融市場學》教學設計

《金融市場學》課程的教學特點決定了建構主義理論對其教學具有重要的指導意義，將之貫穿于《金融市場學》教學設計，無疑有助于提高教學質量和教學效率。根據構建主義原理，《金融市場學》應做好如下幾點教學設計：

（一）提綱挈領，抓好入門介紹

建構主義強調學習的主動性與自主性。正如愛因斯坦所說“興趣是最好的老師”，即一個人一旦對某事物有了濃厚的興趣，就會主動去求知、去探索、去實踐，并在此過程中產生愉快的情緒和體驗。愛因斯坦的這一說法為實現構建主義教學原則提供了一種思路——培養興趣。為了培養學生學習《金融市場學》的興趣，教學伊始，任課教師就應緊緊抓住師生第一次見面的寶貴機會，充分利用學生對教師的陌生感與對課程的新鮮感和好奇心理，從理論與實踐雙重視角，提綱挈領地做好入門介紹，激發學生的學習興趣與求知欲。對有經驗的教師而言，要做到這一點并不難，可供選擇的方法有很多。以己為例，為了介紹實體經濟、金融市場和《金融市場學》之間的關系，從而加深學生印象，使其能從具體到抽象再到具體地了解并體會金融市場的重要性和《金融市場學》的學習意義，筆者采用了圖解法，具體如圖1所示。圖1是學生十分熟悉的簡單的兩部門經濟模型，它對現實中市場主體錯綜復雜的經濟金融關系進行了最大程度的簡化與抽象。其中，在商品市場上，作為要素的唯一所有者，家庭部門向企業提供生產要素獲得收入并憑此購買消費品；而作為唯一的生產者，企業則向家庭購買生產要素生產商品，并將其出售給家庭部門。最初，家庭與企業之間通過直接的物物交換來獲得彼此的產品，這種交換不需要貨幣作為媒介，貨幣尚未出現，因而也就沒有所謂的“金融市場”。但物物交換面臨所謂的時間與空間的一致性問題，為解決這一問題，人類創造了貨幣，用來作為交易媒介方便商品交易。隨著貨幣的出現，貨幣流通產生。但貨幣流通還不是嚴格意義的現代金融，只有隨著社會生產力和商品經濟的發展，家庭部門有了閑余資金，即儲蓄，而企業又需要借入資金進行生產經營活動時，資金融通才成為可能并必要。于是，金融市場應運而生。金融市場是實現儲蓄轉化為投資的橋梁，決定著社會資金的融通規模與效率，對市場經濟的高效運行至關重要，對實體經濟的發展影響深遠。作為一門研究金融市場運行機制及其各主體行為規律的學科，《金融市場學》不僅有助于我們深刻認識現實世界和深入了解國民經濟如何運行，也有助于我們積極投身現實，成為金融市場的弄潮兒。

（二）講練結合，突出學生自主性

經過無數人的努力與實踐，《金融市場學》的教學內容現已大同小異，其主要內容如圖2所示。顯然，這些教學內容既涉及一般知識的介紹，又涉及各種理論的應用。因此，在教學時，不能讓教師唱獨角戲，進行傳統的灌輸式講授。相反，應根據建構主義教學原則，突出學生自主性，讓學生自己多動手、多練習，實現干中學。這要求任課教師在進行《金融市場學》教學時，應努力做到以下幾點：一是認真備課，對各章節教學內容展開全面、科學的分析，找出重點、難點和熱點，授課時精講、重點講，甚至只講這些內容，而對其他內容則需泛講或略講；二是抓好學生的課前預習和課后練習，課前將教材中容易理解的章節布置給學生自學，課后有針對性地布置一些練習題和思考題；三是介紹一些與課程密切相關的網絡資源和專業報刊雜志，引導學生多瀏覽這些網站，多看財經報紙雜志，并鼓勵其在課堂上多利用獲取的第一手資料和數據展開討論；四是針對教學內容，開列參考教材書目單，讓學生廣泛閱讀各類教材，采眾家之長，加寬、加深對知識的掌握和理解。

（三）利用案例，強化合作學習

所謂案例教學就是一種通過使用比較能反映教材內容的實例，讓學生展開分析討論，使其從特殊的實例中歸納出一般原理的教學方法，它通過對具體情境下事件的研究使學生活用課本知識。［4］在教學中選擇合適的案例讓學生展開討論能使書本上枯燥的理論形象化、生活化，培養學生自主學習的興趣和能力。案例教學與建構主義的知識觀、學習觀和學生觀高度契合。因為在案例教學中教師所關注的不再局限于學生對課本中基礎理論的掌握，而是學生解決和處理實際問題的能力。而且在分析案例的過程中，教師還可以從臺前走到幕后，給予學生充分發揮其創造性思維和分析問題的能力的機會，充分調動學生學習的積極性。同時，引入小組模式，讓學生以小組為單位對具體案例進行研究和探討，小組成果可以通過ppt和演講等形式予以展示，然后全體再就小組結論提出問題和發表意見。這種群體間的觀點和思想交流不僅可以激發學生獨立思考，而且可以培養學生形成一套適合其自身的分析和解決問題的思維方式。在《金融市場學》案例的選擇方面，可依據教學內容的不同，采用兩種方式來進行：一種是在講解金融市場的基本概念和基礎理論時，可以使用一些說明式案例來輔助學生對所學內容進行理解和掌握，例如在講解金融衍生產品的風險規避功能時，可以通過舉一個套期保值的實例讓學生對這一抽象概念加以形象化理解。另一種是在講解應用性較強的基礎知識時，可采用討論性的案例教學模式，例如在講解股票市場的發行和流通時，可以讓學生就目前國際上不同的股票發行制度展開討論和研究。

篇（9）

文章編號：1003-4625(2009)09-0036-05

中圖分類號：F830.9

文獻標識碼：A

金融市場結構是指金融各個子市場及其組成要素在經濟體系中的存在、分布、運行以及相互適應、相互作用與相互聯系的框架狀態。金融市場結構優化是指對金融市場結構進行帕累托改進，使之不斷接近于帕累托最優狀態的過程。調整和優化金融市場結構既是一國金融市場自身發展的內在要求，也是轉變一國經濟增長方式的客觀需要。

一、決定金融市場結構變遷的基本條件

從根本上說，一個國家(或地區)的金融市場結構主要是由其經濟金融發展過程中的內外條件所決定的，各國金融市場結構之所以出現差異，則是因為形成其金融市場結構的基本條件不同。一般說來，決定金融市場結構及其變遷的基本條件主要有以下幾個方面：

(一)經濟金融發展水平

金融發展具有雙重表現，即金融總量的增長和金融結構的優化。金融總量和金融結構優化是金融發展的兩個不可或缺的有機組成部分。金融發展與金融總量增長和金融結構優化之間存在著相互影響、相互促進的關系。金融總量的增長是金融結構調整與優化的基礎，只有在金融總量不斷增長的基礎上才可以實現金融結構的優化，而只有經過金融結構的不斷優化才能實現金融發展的質的飛躍。反之，如果金融結構不合理，金融總量的增長必然失去持續的動力。金融市場結構的調整與優化是金融市場在發展過程中的內外因素共同作用下逐步形成與演變的結果。金融發展水平越高，意味著金融機構和金融市場分化和演進的越充分，當然也意味著金融結構特別是金融市場結構越復雜。而金融市場的發展變化始終反映了經濟金融發展的內在要求，是與一國經濟金融發展的階段相對應的。換句話說，處于一定發展階段的經濟體中的最適金融市場結構應當隨著經濟金融的發展變化而作相應的內生演變。最適的金融市場結構應當及時適應這些特性，克服金融交易中的不對稱問題，節約交易成本，實現資金的優化配置，促進要素稟賦結構、產業結構和技術結構的快速提升，最終滿足經濟的又好又快發展。從金融市場的產生和發展歷史來看，金融市場結構的升級與轉化的特點總是從簡單到復雜、從低級到高級、從粗放到集約、從僵化到創新以及從封閉到開放的有序變遷過程，而這一過程也總是與經濟金融發展過程相伴隨。正是由于經濟金融的發展，多元化的金融交易主體、豐富多彩的金融工具、有效的交易價格、合理的交易方式、高效的監管機制以及完善的政策法規框架才得以產生和建立。可見，金融發展的階段和水平乃是金融市場結構變遷最重要的決定條件之一，它直接決定了金融市場結構調整與優化的層次和水平。

(二)金融制度安排

金融制度是關于金融交易的一系列規則、慣例和組織安排。具體地說，它是一個國家通過法律、規章制度和貨幣政策等形式所確定的關于金融交易主體、交易規則和交易環境以及金融交易主體的地位、作用、職能和相互關系的一系列安排的總和。金融市場是一種特殊的契約制度安排。作為制度的金融市場，也是從事金融活動的當事人之間關系契約的網絡，其發展變化必然會受制于金融制度。金融制度對于金融市場結構變遷的決定作用主要是通過金融制度對于金融市場發展的影響而發生的。其影響主要表現在以下幾個方面：首先，金融制度為規范金融市場交易行為提供了制度保障。在金融市場交易中，由于機會主義的廣泛存在，會造成金融市場運行的紊亂和低效率，導致交易費用的上升，而金融制度的機制和規則可以有效監督、約束和懲罰機會主義行為，從而規范金融市場交易行為，提高金融市場交易效率。其次，金融制度有助于降低金融市場中的金融風險。借助于一定的金融制度就可以把金融市場中的金融風險轉移分散給那些愿意承擔風險的機構和個人。同時，金融制度提供的某些規則和慣例也能夠使金融市場主體形成穩定的預期，減少其金融交易的盲目性。再次，金融制度有助于金融市場發揮其自身的功能。金融制度所提供的規則或機制能夠促使金融市場主體產生積極從事金融交易活動的內在動力，界定市場主體的選擇空間，約束市場主體之間的相互關系，從降低金融市場的運行成本，減少金融市場交易中的不確定性，這樣金融市場的動員儲蓄功能、配置資源功能、分散金融風險功能以及集散經濟信息功能等就容易發揮出來。可見，金融制度安排也是一國金融市場結構變遷的基本決定條件之一，它決定了金融市場結構調整和優化的方向和力度。

(三)金融創新力

所謂金融創新力，是指將創新思想具體應用于金融發展過程中所表現出的能力。對于金融市場而言，創新力具體表現為在制度創新、機構創新、管理創新、服務創新、工具創新、功能創新、定價創新以及技術創新等方面的能力。金融市場的創新力越大，新的金融市場、金融機構、金融產品、金融工具、交易方式以及交易技術等就會越多，相應的，金融市場結構的升級和轉換就越快。對于成熟市場國家而言，金融市場的基本框架比較完善，基本功能都已齊備，金融創新往往是指金融衍生產品的開發與使用等。但對于經濟轉型之中的新興市場國家來說，金融市場的基本框架尚未完全建立，金融市場的基本功能尚未發揮出來，這時的金融創新并不僅僅是指金融衍生產品，而且是指金融市場的整體基礎設施建設和金融市場基本功能的建立與健全，包括理順各個子市場之間的關系等也是一種創新。因此，對于市場管理者來說，要善于引導和把握金融市場創新的方向和節奏；對于創新主體來說，要善于觀察和抓住一切創新機會，在一定的法律和監管框架內有序地推進各種創新，使更多的創新不斷滿足社會經濟發展對于金融市場結構的客觀要求。從世界范圍看，金融創新越活躍的國家，其金融市場結構的調整與優化就越充分、越合理和越有效；反過來，合理的金融市場結構越有利于金融市場整體功能的發揮，越有利于金融市場的持續健康繁榮發展。這說明金融創新和金融市場結構的變遷是一種高度的正相關關系。從歷史階段上看，哪個時期的金融創新多，哪個時期的金融市場結構的調整與優化就越及時、越主動和越到位，相應的，其金融市場發展就越好越快。可見，金融創新對于金融市場結構變

遷的影響也具有決定性作用，它是金融市場結構調整與變遷的基本推動力。

(四)金融開放度

所謂金融開放度，是指一國金融市場對外開放程度的指標體系，它具體由銀行業的開放度、證券市場的開放度以及保險市場的開放度等加總而成。金融開放是一國金融發展中的一種特定狀態，它不僅是一國金融現代化的要求，也是國際貿易自由化的重要前提。對于一國的金融市場來說，金融市場開放對其金融市場結構具有很大的影響。一般說來，在開放經濟條件下一國的金融市場結構在相當程度上會受到外部因素的支配與影響，特別是與本國金融關系密切的發達國家。它們通過金融機構的進入、金融業務和交易技術的帶人以及資本流動等形式，將使東道國的金融市場結構發生變化。這種變化的基礎在于金融市場運行的主體發生結構性變化和功能性變化：一方面，外資金融機構的進入使東道國金融市場活動的主體發生結構性變化；另一方面，東道國金融市場活動主體的經營行為也會相應發生變化，其參與國際金融市場的頻率與規模明顯增加，致使其國內金融市場結構發生功能性變化。金融開放使金融市場的參與主體、監管主體、金融交易工具以及金融中介等呈現多元化，尤其增加了新的市場參與主體和交易工具，使其對外依賴程度大大增強，原有的金融市場運行機制受到巨大沖擊。可見，金融開放度也是金融市場結構變遷的基本決定條件之一，而且金融開放程度對其金融市場結構的影響是長期的、深刻的和全面的。金融開放也為一國金融市場結構向高級化和梯度化的升級和轉換提供一個重要的機遇和平臺。

(五)科學技術水平

金融市場的發展總是與科學技術的進步緊密聯系在一起的。技術進步不僅是推進產業革命，而且也是推進金融革命的重要動力。現代科學技術手段在金融領域的廣泛應用，導致金融市場及其結構發生了深刻的變化，特別是在推進金融市場結構的高級化方面表現更為突出。現代科學技術對于金融業的影響首推電子計算機及其網絡技術在金融活動中的應用，其直接結果是數據處理由手工操作轉變為電子計算機自動化運作；金融交易與支付實現了網上操作，大大降低了金融交易成本，提高了交易效率；金融服務信息實現了全球計算機聯網，實現了金融信息的及時對接和披露等。具體地說，以電子計算機及其網絡技術為代表的現代科學技術在金融領域中的應用對金融市場結構產生的影響主要表現在以下幾個方面：第一，推進新型金融市場產生。現代計算機及其網絡技術的應用，不僅推進了新型金融市場的產生和發展，而且也為金融市場國際化提供了技術保障，從而使金融市場在層次結構、地域結構等發生重大變化。第二，促進新型金融機構誕生，提升金融機構層次。如網絡銀行、貨幣市場互換基金、銀行持股公司、金融資產公司等新型機構的問世，無疑推進了金融機構結構的變化。第三，創新金融工具，促進金融工具結構的高級化。第四，引起金融監管技術的創新和金融監管方式的變化。可見，以電子計算機和現代網絡技術為基礎的信息技術在金融市場中的廣泛應用，將對金融市場發展和金融市場結構的變遷也具有深刻的決定性影響。金融技術促進了金融市場結構向著合理化、高級化和梯度化的方向發展。

二、制約我國金融市場結構優化的內生性因素

我國金融市場結構的優化將遵循一定的內在規律，是客觀的不以人的意志為轉移的。但能否順利實現金融市場結構優化的目標，還會受到多方面因素的制約。一般來說，制約我國金融市場結構完善與優化的內生性因素主要有以下幾個方面：

(一)金融市場參與主體的理性化程度

金融交易主體的理性化程度越高，對金融市場需求就越旺盛，相應的金融業務、金融交易、金融機構以及金融工具的種類就越多，投融資的方式與渠道也越多，金融市場結構層次就越高、梯度化就越明顯，這樣就越有利于金融市場結構的調整和優化。隨著金融市場的深入發展，各市場參與主體對金融產品、金融工具以及金融服務的現實需求呈現出多樣化、多層次、多梯度的特點，需要有相應的金融市場結構與之配合。這就提出了對現實金融市場結構進行調整與優化的強烈愿望。第一，從居民家庭來看，隨著經濟發展水平的提高，居民收入水平也不斷提高，他們對收益與風險對等加深了理解，從而產生了更高的理財要求和更便利的投融資需求。他們開始關注金融機構的服務效率，強調個性化服務等，進而對金融服務和金融市場提出細分和精細化的要求等。這些需要都將會對金融市場提出更高的創新要求，從而引起金融市場結構的變化。第二，從企業角度看，隨著現代企業制度的逐步建立，它們對金融市場結構提出了更高的要求：一是需要一個發達完善的資本市場加以支持和保證；二是對融資方面的市場化要求；三是現代企業的法人治理結構問題也對金融市場結構提出了市場化的要求。顯然，這些方面都對中國金融市場結構提出了更加緊迫的調整和優化要求。第三，從金融機構的角度看，集中表現為對其自身的改革需求上。例如，中國目前的商業銀行體系能否有效地發展直接制約著中國經濟改革的順利進行，而商業銀行面臨兩個亟待解決的問題，即資本充足率問題和不良資產問題。這兩個問題的根本解決需要對金融市場結構進行較大的調整。第四，從政府角度看，表現為政府籌資活動和調控活動的市場化要求。政府對經濟的調節也開始向“市場守夜人”的角色轉換，而運用經濟手段調節的載體是結構優化的金融市場。可見，金融市場參與主體的理性化程度與金融市場結構的調整與優化息息相關。

(二)金融市場效率的高低

金融市場效率既是金融市場結構的合理化的最根本體現，也是制約金融市場結構合理化的根本因素。一方面，合理的金融市場結構有利于金融市場整體功能的發揮和金融效率的提高；另一方面，金融市場效率的高低也直接反映出金融市場結構的合理化程度。因此，金融市場效率是制約金融市場結構優化的關鍵因素。金融市場效率具體包括市場運營效率、市場交易效率、市場定價效率、資金配置效率以及競爭效率與信息集散效率等。衡量金融市場效率高低的標準，就是看其能否將資金配置到回報率最高的產業部門和企業，促進實體經濟的快速發展。這說明，金融交易的機制或效率直接決定著一國金融市場的均衡結構，這種結構總是隨著金融交易效率的變化而變動。

(三)金融市場基礎設施的完善程度

金融市場基礎設施是指保證金融市場正常運行的基礎性制度、中介服務體系、法規框架、稅收待遇以及會計審核標準等。它是金融市場有效價格機制形成的基礎，是市場交易主體公平公正交易的平臺和市場主體在交易過程中財富不被掠奪的保護機制。我國金融改革的初始條件同其他發展中國家有許多相似之處，同時我國又處于計劃經濟向社會主義市場經濟體制的轉軌過程中，這就決定了我國金融改革是涉及社會、經濟多方面

的系統工程。同時，我國金融改革的系統性、復雜性特點，決定了在金融改革中要統籌兼顧、瞻前顧后、突出重點、相互促進。目前，我國金融市場上仍面臨著法制建設和執法環境不配套、市場主體運作不規范、市場結構仍需要完善，以及監管工作有待進一步加強和改善等方面的挑戰。應在金融改革中大力發展和完善我國金融市場，促進金融市場的均衡發展。同時，要通過貫徹科學發展觀，加強市場基礎性制度建設，解決市場的深層次矛盾和結構性問題，形成市場穩定運行的內在基礎，不斷完善市場功能，推動金融市場健康發展。因此，不斷加強市場基本性制度建設，乃是金融市場結構調整和優化的有力保證。

三、制約我國金融市場結構優化的外生性因素

在制約我國金融市場結構完善與優化的諸多因素中，除了上述的內生性因素之外，還有一些外生性因素，具體包括以下幾個方面：

(一)金融制度及其創新程度

不同的制度安排及其創新程度對一國的金融市場結構具有重要的影響，這具體表現為：第一，經濟和金融體制的不同安排對金融市場結構影響顯然是不同的。在計劃經濟的金融體制下，金融機構高度統一、融資方式簡單、金融要素單一，所以不存在真正意義上的金融市場，當然也就沒有金融市場的結構問題。而在市場經濟的金融體制下，各種金融要素，如金融機構、金融工具、金融業務以及交易方式等都是多元化的，金融市場比較發達，因而相應的金融市場結構也是相對復雜的。第二，金融監管體制的不同安排對于實行不同監管體制的國家和對于同一國家的不同時期來說，其金融市場結構的形成將是不同的。一般來說，在分業經營和分業監管的體制下，由于金融機構、金融業務、金融工具以及市場參與主體的細分，會使金融市場結構更為細密復雜；隨著監管體制由分業監管逐步地向混業監管方式的轉變，其金融機構、金融業務、金融工具以及市場參與主體必將發生相應的變化，在此情況下金融市場結構自然也發生巨大的變化。第三，金融制度的內容安排將會直接影響金融市場結構調整與優化的全面性。一般來說，金融制度的內容越豐富，對于金融市場結構的合理性調整就越有利；反之，如果金融制度內容方面存在某些漏洞，就會造成金融市場結構的先天性缺陷。第四，金融制度的創新安排對于金融市場結構的影響是巨大的。一方面，金融市場制度和機制的創新可以大幅度地提高金融市場效率和金融市場化程度，從而金融市場結構的優化和升級才有現實的可能；另一方面，金融市場要素的創新可以極大豐富金融機構、金融資產、金融工具以及交易組織方式的內容，從而使金融市場結構得到極大的改善與優化。可見，金融制度及其創新對于金融市場結構調整與優化具有重要的影響，它是金融市場結構優化的主要推動力。

(二)金融改革與開放進程

金融改革是指對一切不合適的金融規則所進行的調整和改變。金融改革的內涵一般包括三個層次，即消除金融抑制，優化金融結構和實現金融發展。金融改革的目的在于消除金融抑制，提高金融對資源配置的效率，增強金融體系的整體功能，在開放中更好地利用國際金融市場的優勢。金融改革的過程是一個與金融深化密切聯系，逐步實現金融發展和金融結構優化的過程。中國作為發展中的經濟大國，金融深化理論對于中國金融改革與發展無疑具有重要的理論意義和現實意義。中國的經濟金融改革與開放實踐乃是金融深化理論在中國的具體運用，是與金融深化緊密聯系的。事實證明，中國的金融體制與經濟發展之間也存在著一種相互促進和相互制約的關系。金融深化的過程就是經濟金融改革開放的過程，就是金融市場得以發展的過程，也是金融市場結構得以調整和優化的過程。從某種意義上說，中國金融改革與開放的進程是中國金融市場發展和金融市場結構優化的前提和基礎。沒有金融改革與開放，金融市場結構的調整與優化就會失去動力。

(三)金融市場參與主體的文化、習俗與偏好

不同的社會文化、習俗與偏好，通過對人們經濟行為和金融行為的作用而在金融市場結構的形成中具有重要的影響，這樣在長期的歷史進程中，逐漸形成了本國特有的金融市場結構。我國長期以來一直處于計劃經濟的體制下，各金融市場參與主體在對金融產品、金融工具、金融交易方式以及金融服務形式的要求上缺乏能動性，習慣于被動接受或繼承過去的做法，因而形成一定的路徑依賴，比如居民偏好儲蓄存款、企業偏好從銀行貸款等，這些習慣做法雖然近些年有所改變，但仍然是決定金融服務種類和形式取向的主流。同時，作為金融產品、金融工具和金融服務的提供者，金融機構也在自身行為上存在習慣勢力，缺乏創新的動力。由于沒有真正從需求者偏好的角度出發，因而所推出的創新品種常常遭遇無人問津的尷尬境地。這種狀況乃是導致我國金融市場結構不能得到及時轉換和升級的重要原因。另外，社會心理和歷史文化背景對金融市場結構的影響表現在：一是中國傳統文化和民眾的心理偏好相對保守，缺乏必要的冒險精神；二是中國歷史文化長期形成的勤儉持家、量入為出和無債一身輕的觀點也對金融市場結構產生一定的影響。這些將從金融市場需求方面制約金融市場供給的創新，對金融市場結構的多樣化、分層化以及梯度化等都是很不利的。可見，金融市場參與者的文化、習慣與偏好等對金融市場結構產生的影響也是不可輕視的。

(四)金融市場的科技吸收能力

科技進步歷來都是促進經濟結構變化進而推進經濟發展的重要力量，這對金融市場也不例外。現代科技的日新月異變化及其在金融業的廣泛應用，已經并將繼續導致金融市場結構發生巨大的變化。其中，最為突出的是微電子技術及其計算機網絡技術在金融市場中的廣泛運用，改變了傳統的金融市場結構。金融業務處理電子化、資金流轉電子化、信息處理電子化以及交易電子化等方面的新進展，為多種新型金融工具、新型金融業務、新型金融交易方式以及新型金融管理模式的產生提供了基本的技術支撐。實踐證明，中國金融市場的改革與發展始終是與科技進步緊密聯系在一起的。例如，網絡銀行的出現推動了網絡貨幣市場和網絡外匯市場的形成；網絡技術與傳統證券市場、保險市場以及期貨市場的結合，產生了網絡證券市場、網絡保險市場和網絡期貨市場。同時，由于網絡技術的應用，使金融市場突破時空的限制，形成了全球金融市場一體化。這為金融市場結構的高級化和梯度化發展無疑奠定了堅實基礎。可見，新技術在金融領域的廣泛應用是金融市場結構高級化的本質反映。

另外，金融生態環境對于金融市場結構同樣具有重要的影響作用，也是我國金融市場結構調整與優化的不可或缺的重要因素。

參考文獻：

篇（10）

［中圖分類號］F823.5 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1673-0461（2013）02-0001-04

一、研究背景

社會主義市場經濟中中小企業是不可或缺的組成部分。尤其創新型社會建設，中小企業是新創企業的主要類型，中小企業發展壯大能夠蛻變成大型企業。目前，我國中小企業已經超過4，000萬戶，占全國企業總數的99.6％，然而，中小企業的成活率并不高，平均壽命只有3.7年，遠低于歐洲和日本的12.5年。導致這一現象的主要原因是中小企業融資難問題，約只有10%的中小企業能夠從正規銀行體系獲得貸款支持。融資難問題既有宏觀政策支持、金融市場約束等外部原因也有諸如信息不對稱、企業抗風險能力差等內部原因。在內外交困約束下中小企業不得不轉向民間融資。然而由于監管缺失，民間金融市場處于供求渠道不暢的不規范地下狀態，存在較高的金融風險。今年出現的溫州中小企業大批破產，老板跑路現象就是民間融資風險失控的結果。如何確立民間融資合法地位，規范民間融資行為成為中小企業可持續發展亟待解決的問題。本研究從溫州“倒閉潮”現象入手，研究中小企業民間融資困境，試圖破解中小企業民間融資監管難難題。

二、從溫州老板跑路現象看中小企業民間融資困境

2011年4月份開始，浙江省溫州市、臺州和寧波等多個地區民營中小企業出現資金鏈斷裂，企業經營難以維系，為逃避債務，部分老板紛紛“跑路”。短短幾個月就有近40名老板不知所蹤。僅9月一個月就有接近20起。這場跑路風波源于民間高利貸融資。為控制通貨膨脹，央行采取緊縮貨幣政策，商業銀行收緊銀根，中小企業特別是微小企業不得不轉而求助于民間融資。旺盛的資金需求和無約束的地下市場將溫州民間借貸的利率推高到歷史最高值，月息達到2分到6分，有的甚至高達0.15元，年利率達180%。而大多數中小企業毛利潤率不會超過10%，一般在3%～5%之間。如此高利借款無異于飲鴆止渴。借款規模越大企業倒閉越快，跑路老板越多。從溫州老板跑路現象不難看出，中小企業民間融資已陷入一個兩難選擇的尷尬境地。

1． 銀行信貸將中小企業邊緣化，民間融資成為必然選擇

中小企業具有規模收益低，資金積累緩慢等特點，企業發展對銀行貸款產生依賴。根據2009年一季度末人行溫州中心支行對144家監測企業的統計，92%以上民營企業的外源性融資來自銀行信貸資金[1]。但鑒于中小企業風險承擔能力差，銀行貸款成本和監督成本高，放貸規模不經濟等，銀行對中小企業不屑一顧而青睞于“雙優”、“雙大”企業，如四大國有商業銀行集中度高達80%的金融資產大部分配置到國有企業[2]。一旦貨幣政策調整，銀行收緊銀根，受影響最大的首當其沖是中小企業。為維持生存中小企業不得不轉向民間融資。相對于正規金融機構復雜而漫長的運作程序、統一化的規則和標準化的信貸合同而言，民間融資具有操作簡便，合同內容簡單而實用，可根據企業不同情況設計個性化信貸合同，這些特征迎合了中小企業投資量小、頻繁和周期短特點，并且民間融資主要以個人信用為擔保，不需要抵押或擔保物，規避了中小企業抵押能力差的特點。被正規金融市場邊緣化的中小企業不得已求助于民間金融市場，民間借貸成為必然。

2. 民間借貸利率走高，中小企業難以承受

雖然最高人民法院對民間借貸利率作了明確規定：“民間借貸的利率可以適當高于銀行的利率，……，但最高不得超過銀行同類貸款利率的四倍，超出此限度的超出部分的利息不予保護。”[3]但除依靠法律保障外，依托地緣、人緣和血緣關系的民間借貸，其借貸合同還依賴信用或聲譽擔保，這種基于社會關系擔保機制對借款人的約束效力甚至不低于法律效力。這樣，民間借貸的實際風險大大降低，借貸利率遠遠超出了銀行同類貸款利率的四倍。民間借貸利率基本上由市場供求形成，中小企業資金的剛性需求（如歸還到期借款）將民間借貸利率推高到一個不合理的高水平，借款的中小企業不堪重負。民間借貸是一把雙刃劍，借款規模越大，企業越趨于破產邊緣。

3. 民間借貸自由化助長信貸風險，監管責任缺失導致風險失控

近乎完全自由化的民間金融市場本身存在較高風險，市場主體的趨利動機會促進風險的形成。政府只注重正規金融市場而嚴格限制非正規金融市場的發展，也沒有給與非法金融行為相應的懲處，如沒有針對民間高利貸行為的處罰措施等。金融市場的嚴格管制讓民間借貸市場轉入地下，隱蔽的民間金融活動不被貨幣當局統計觀測和監控，也沒有納入國家宏觀調控與監控范圍。政府對突破限制的民間借貸活動采取了放任態度，任其風險的增大和蔓延。貨幣當局監管責任缺失使民間金融市場風險失控。

三、加強中小企業民間融資監管的必要性

中小企業及其民間融資的特點要求政府履行中小企業民間融資的監管責任，民間借貸市場只有在合理監管情況下才能得以規范、有序和完全運行。

1. 中小企業的外部性要求政府給與扶持

中小企業的存在和發展產生正的外部性。首先，中小企業吸納較大比率的勞動力就業，緩解了政府的就業難題。目前GDP占全國58.5％的中小企業創造了75%的城鎮就業機會。其次，中小企業是新創企業的雛形，有望發展成大型企業。如果中小企業存活率低也就表明創業成功率低，這將大大降低全民創業的積極性。創業創造崗位是就業政策導向，創業活動帶動勞動力就業，產生了外部經濟。新創企業的健康發展是創業者和政府的共同目標。再次，科技型中小企業發展是產業演進和經濟轉型的引擎。科技創業是新興產業形成的根本，新興產業的發展壯大推進產業升級。科技創業和科技型中小企業發展對經濟轉型產生外部性。承擔經濟社會管理職能的政府要享有中小企業溢出收益就必須扶持中小企業，保障中小企業健康發展。

2. 宏觀調控要求政府將非正規金融市場納入監管和調控范圍

貨幣政策的作用對象是正規金融機構，非正規金融機構沒有納入宏觀調控范圍。非正規金融市場的存在讓金融市場重新洗牌。非正規金融市場的高利率和風險特性影響存款人的儲蓄行為，經濟理性的存款者會根據自身風險偏好特性選擇非正規金融機構。這樣，正規金融機構的儲蓄量和可放貸量減少，政府調控標的規模縮減，宏觀調控效率降低，調控目標將難以實現[4]。另一方面，產業政策效力也會削弱。一些不符合產業政策的低端產業由于民間融資的支持而難以打壓下去，而需要政策扶持的新興產業卻得不到足夠的資金支持。民間金融的存在，削弱國家政策的實施效果。要達到宏觀調控目標，政府需要將非正規金融機構納入監管范圍。

3. 非正規金融市場的無序和混亂要求政府加以規范

由于非正規金融市場監管缺失，一些黑惡勢力趁機渾水摸魚，擾亂金融市場秩序。如溫州高利貸與黑惡勢力勾結放貸，一旦借款者不能如期歸還借款，高利貸者將以暴力手段討債，這也是溫州老板跑路的原因之一。另外，由于政府監管缺失和法律不完善，民間借款合同簽訂不規范，合同糾紛調解缺乏法律依據。政府在非正規金融市場沒有發揮“守門人”作用，導致民間金融市場無序和混亂，民間借貸亟需政府規范。

4. 民間金融市場高風險性要求政府加強監管

民間金融市場存在較高的風險和風險誘因。第一，民間金融游離于國家金融監管范圍之外，沒有國家強制力作為擔保，缺乏完善的風險控制機制，容易導致風險失控。第二，民間融資不但要求借款企業承擔較高的利息成本，還提高了企業資產負債率，增加了企業的財務風險。第三，民間金融機構自身規模小，抵御經營風險的能力差，發生破產倒閉的風險較大，容易給存款人帶來儲蓄風險。無論就借款人還是存款人而言，民間金融市場的高風險性都要求政府加強金融監管。

四、中小企業民間融資監管的可行路徑

民間金融市場與正規金融市場之間是互補關系而不是替代關系。正規金融市場具有較高的規范性，非正規金融市場具有較高的自由度。自由的金融市場有助于激發市場主體的經營活力，規范的金融市場有助于降低市場風險，保障市場主體的權益。政府金融市場監管就是在市場活力與市場風險之間尋找一個契合點，實現自由度與規范度之間的平衡。在這個平衡點，既能讓市場主體發揮應有活力還能將金融風險置于可控水平。如果政府采取高壓金融監管甚至取締非正規金融市場，正規金融機構又沒有完全向中小企業敞開，中小企業無處融資，也將難以生存。政府適度監管應該注重監管效應。政府非正規金融市場管制效應如圖1所示。

圖1中，D是中小企業資金需求曲線。當中小企業資金需求從正規金融機構無法得到滿足時，在應急狀態下為維持資金鏈，非正規金融市場融資成為中小企業不得已的選擇。中小企業在非正規金融市場的需求可以看成是近乎剛性需求。S是非正規金融市場的資金供給曲線。只要非正規金融市場利率高于正規市場，在風險可控的情況下，非正規金融市場就會有源源不斷的資金供給，其供給曲線缺乏彈性。E0是無政府干預狀態下非正規金融市場資金供求平衡點。政府非正規金融市場管制主采用兩種方式：一是確定市場主體的合法地位，取締黑惡勢力等非法主體的交易資格。二是通過利率管制抑制高利貸行為。第一種管制讓資金供給曲線從S左移到S，資金供給量減少了與Q1Q2相等的數量。第二種管制讓借貸利率從R0降低到R1，資金供給量減少了Q0Q1，如果雙管齊下，兩種管制措施產生了Q0Q2的超額需求。這是政府管制的副效應。為維持非正規金融市場的供需平衡，政府政策應激勵正規金融機構增加對中小企業的放貸量，放貸增量至少應達到Q0Q2水平。

由于全國各地區經濟發展水平差異較大，政府應該放權，允許各地根據經濟社會發展階段建立管制程度不同的多元化金融市場。如圖2所示。

圖2顯示，管制程度高的金融市場屬于偏正規金融市場，其市場規范度高；管制程度低的金融市場屬于偏靈活金融市場，其市場自由度高。規范度高的金融市場的風險可控性也高，自由度高的金融市場的風險可控性較低。在正規金融市場基礎上，發達地區可建立偏靈活的金融市場，經濟落后地區可以建立偏正規的金融市場。無論是發達地區還是不發達地區，政府都要對市場主體資格加以明確界定，以維護金融市場有序、合理和安全運行。

五、對民間融資進行合理監管的政策建議

1． 完善法律法規，確立民間融資的合法地位

我國民間借貸尚沒有得到法律的認可，民間融資尚處于地下活動。與其無視民間融資的客觀存在而任其風險蔓延，不如給予部分規范化的民間融資合法地位，使其陽光化而便于監管。從境外看，美國、中國香港、南非等都曾讓民間借貸準合法化來監管民間金融市場并取得了較好的效果。當前，法律只對“非法（或變相）吸收公眾存款罪”加以界定，而對正常民間融資沒有給予肯定，也沒有明確區分非法集資與正常民間融資邊界。如《最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》中說明，“未向社會公開宣傳，在親友或者單位內部針對特定對象吸收資金的，不屬于非法吸收公眾存款”[5]。《解釋》中片面地說明了不屬于非法吸收公眾存款部分，而眾多其他現象是否也不屬于非法吸收存款沒有給予明確解釋。當前應盡快出臺民間融資相關法律法規，從法律上明確界定非法集資與正常民間借貸的邊界，通過法律手段使民間融資逐步合法化和規范化。

2. 制定分層監管制度，建立多元化金融市場

由于地區經濟發展程度不同，市場主體的融資需求不同。東部地區經濟活動頻繁，正規金融市場難以滿足中小企業的全部資金需求，中小企業對民間資本的依賴性較強，民間金融市場組織化程度和風險控制能力較高。中西部地區經濟發展相對滯后，中小企業對民間資本的依賴性較差，民間金融市場發展的經驗不足。國家民間金融監管應采取分層次監管戰略。對東部地區，在加大正規金融支持力度基礎上，適度放開民間金融市場，允許民間金融市場存在一定的自由度和風險性，以民間金融市場發展彌補正規金融放貸能力的不足。對中西部地區，可以先采取較嚴格金融監管，根據地區發展水平逐步放開民間金融市場限制。

3. 明確界定民間借貸市場主體資格，維護非正規金融市場秩序

民間融資的高風險性要求明確界定民間借貸市場的主體資格，尤其需要取締黑惡勢力把控民間金融市場，遏制中小企業發展。目前國家對正規金融市場主體資格管制嚴格，《銀行管理暫行條例》規定：“個人不得設立銀行或其他金融機構，不得經營金融業務；非金融機構也不得經營金融業務。”[6]對非正規金融市場而言，政府應該適度放松市場準入限制，允許有實力的非金融機構開辦專業的投融資公司，并將其金融活動納入規范化監管。同時堅決取締不具有經營實力而低價借進高價貸出的金融投機者以及同時與黑惡勢力相勾結從事高利貸活動的個人或團伙的市場準入資格，切實維護非正規金融市場的秩序。

4. 建立“雙軌”利率體系，合理監控民間借貸風險

允許正規金融市場與非正規金融市場并存就要建立“雙軌”利率體系，即在正規金融市場仍實行管制利率，對非正規金融市場實行有管制的市場化利率。民間金融市場可以在銀行基準利率下在一定范圍內自主決定利率的高低[7]，貨幣管理當局只設立一個地區性的利率限價。民間金融市場實行市場化主導的利率有利于擴大民間金融貸款利率浮動區間和自主定價權，提高稀缺的民間資金的配置效率和使用效率。此外，國家金融政策應降低中小企業尤其科技型中小企業應急貸款門檻，讓正規金融機構滿足中小企業大部分資金需求，減少中小企業對民間借貸市場的依賴程度，削弱民間金融市場利率飚升的推動力，合理控制民間借貸風險。

5. 探索民間融資組織創新，提高非正規金融市場組織化程度

金融組織機構是金融市場的載體，市場組織化程度提高相應地提高了市場抵御風險的能力。第一，嘗試建立多樣化的民間金融機構，如小額貸款公司、創業風險投資公司和貸款擔保公司等非銀行金融機構，國家政策引導民間資本有序進入上述非銀行金融機構，提高民間資本的組織化程度，拓寬中小企業民間融資渠道。第二、發展行業性或區域性小型金融機構如村鎮銀行、社區銀行等，延伸民間資金供求鏈，吸納和集聚民間閑散資金。小型金融機構建設可以以股份制形式在發達地區先行試點。第三、建立面向中小企業的專業金融機構。逐步將運營較好的民間金融組織升級為規范化的中小商業銀行。這些銀行定位于專門為中小企業融資服務的民營金融機構。此外，國家金融政策可以鼓勵城市商業銀行，農村信用合作社等開展專門服務于中小企業的金融業務。

[參考文獻]

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Economic Analysis on the Rational Supervision for the Private Financing of Small and Medium-sized Enterprises

Liu Hongyin