個人債券投資匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇個人債券投資范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

1對我國債券市場發展的回顧

1.1債券市場規模不大，各子市場發展不均衡，流通性有待提高

1999年末,我國發行的國債、政策性金融債券、中央銀行融資券、企業債券的總余額為17985.33億元，占當年GDP的22%，仍遠低于發達國家水平。其中94%是國債和政策性金融債券，其他債券的發行規模很小，從二級市場來看，也是國債和政策性金融債券的交易規模相對較大，其他債券的市場份額較小，且整個債券二級市場的交易規模不是很大。1999年滬深證交所和銀行間市場的債券交易總量占當年GDP的比重不到1/3。除了國債，其他各種債券的流通性仍然較差。

1.2債券市場的框架結構不完善

第一，場外形式的銀行間市場與場內形式的證交所市場在很大程度上相互隔離。后者以證券公司、證券投資基金、保險公司、企業等機構和個人投資者為主，而前者的參與者主要是各類存款貨幣金融機構，企業和個人暫時被排除在外，兩個市場的參與者交集構成主要是二、三十家保險公司、證券公司和證券投資基金。參與者種類的不同造成了資金流動在較大程度上被阻塞，兩個市場的表現差異很大：證交所市場交易活躍，規模相對較大；銀行間市場雖然集中托管了國內發行的大部分債券(1999年底銀行間市場托管的各類債券余額為13264.61億元，占債券總余額的74%),但市場流動性較低，交易規模相對較小(1999年交易量約占證交所國債交易量的1/4)。第二，零售市場沒有充分發育，且與批發市場相互隔離。銀行間債券市場目前暫不對企業和個人開放，故與零售市場處于分割的狀態。而且，目前的零售市場基本上只局限于交易所市場內部。第三，一級市場與二級市場聯動性不夠。二級市場需要的短期債券品種很少，1999年底的余額只有260億元；企業短期融資券基本上年年發，但數量逐年減少，1999年累計發行55.6億元。此外，一級市場的債券發行利率與二級市場的收益率有時會存在較大差異。第四，債券市場的層次性不分明，尤其是場外市場的組織結構比較單一,中間交易商和中介服務機構還沒有充分培育。

1.3債券市場的定價機制和信息傳播機制不完善

一是做市商、商、經紀商制度在我國債券市場上還沒有得到普遍推廣和運用。其中,商制度和經紀商制度在證交所市場已經得到廣泛運用；部分銀行間市場參與者從1998年下半年開始試行融資行業務，但在實踐中還沒得到有效推廣；有部分銀行間市場參與者從1999年開始嘗試進行債券的買入和賣出雙邊報價，揭開了做市商的萌芽，但還很不成熟。二是債券一級市場發行機制和定價機制不盡完善，尤其是在中國目前金融機構之間實力差距十分懸殊的客觀條件下，如何制定合理的機制，盡可能減少少數幾家特大型銀行的壟斷影響，保證承銷團等其他金融機構的合理權益，從而維護市場的公平與效率，還很值得研究。

2對我國債券市場發展的展望

有鑒于此，我國債券市場的發展方向應該確定為：保證政府能夠有效控制其成本和風險，調整好政府的資產和債券發行工作的成功及二級市場的有效運作。最終形成一個高效運作且與國家貨幣政策目標相互協調發展的債券市場。

2.1財政部應繼續發行憑證式國債，以滿足具有儲蓄偏好的國債投資者

國債的發行目的，從國家角度，是為了彌補財政赤字，發展經濟。從個人角度，是為滿足我國廣大個人投資者日益增加的對國債的需求。從目前的狀況看，大批的個人投資者是不直接在市場中運作的，也沒有精力和能力去運作，他們基本上是買了以后持有，到期兌付，所以國債的二級市場對他們意義不大。為滿足這一部分人的需求，財政部應該繼續發行憑證式國債。這種國債雖然不能上市，但可以提前兌取，并且可以避免市場風險，目前這一品種在我國國債市場上成了國債的發持主體，并且實踐證明效果很好。像歐美一些發達國家，至今仍然保留著儲蓄債券這種不上市的、完全對個人的品種。但憑證式國債畢竟是不上市的債券,它與世界各國國債券市場的發展趨勢不一致，不應作為國債發行的主體。因此，在我國為了保證個人投資者的需求，在繼續保留一定發行量的該品種的國債基礎上，應該積極探索個人投資者投資的可上市的國債品種。

2.2增發長期國債，有利于降低國債的籌資成本，有助于調整國債規模

長期以來，我國國債基本上是以3~5年期的中期國債為主，既沒有10年期以上的長期國債，又幾乎沒有1年期以內的短期國債，中期國債的期限結構比較單一，國債期限結構缺乏均衡合理的分布。這種單一的期限結構，使國債嚴重缺乏選擇性，不利于投資者進行選擇，很難滿足持有者對金融資產期限多樣化的需求，從而大大縮小了國債的發行范圍，而且也造成國債發行規模增加過快。由于國債期限不穩定，又呈逐年縮短的趨勢，再加上付息方式過于單調，大都是一次性還本付息，使得債務償付年度不均，導致國債集中到期，形成償債高峰。償債高峰又逼得財政增加借新還舊的比例，加重還本付息的負擔和壓力，從而大大加劇了償債年份中央財政支出的壓力，不利于財政收支的平衡。在我國目前通貨膨脹率不斷下降的情況下，抓住有利時機發行長期國債，符合降低國債發行成本的要求。以后若能每年發行一定數量的10年期以上的長期國債將會在一定程度上解決這類矛盾。

2.3積極探索個人投資者投資可上市的國債品種，培養投資于國債二級市場的個人投資者

我國20世紀50年代和80年行的國債都主要是對個人發行的，人們把購買國債看作是支援國家經濟建設的愛國行為。如今人們購買國債是從經濟的角度來考慮，隨著國債發行逐步走向市場化，為個人投資者購買國債提供方便，是一個亟需解決的問題。因為，一方面，居民投資是國債資金的主要來源，鼓勵群眾購買國債，可以充分發揮國債吸收社會閑散資金、變個人消費資金為國家生產建設資金的作用，另一方面，隨著我國經濟的發展和城鄉居民收入水平的提高，人們的金融意識增強，國債作為一種證券投資工具，將會成為廣大投資者的重要選擇。尤其是在個人投資渠道不足情況下，國債投資更是成為許多家庭除銀行之外第二個穩定的理財渠道。目前個人購買方式有紙化、非上市流通券的比較多，購買定價發行的多，而在二級市場上購買國債的人卻很少，這與人們對國債的了解不足，對國債交易提供的設施、信息較少有關。為便于個人投資者投資于國債二級市場，可采取在證券交易所掛牌分銷和在證券經營機構柜臺委托購買的方式向公眾公開發售，這種方式1996年以來發行過幾次，但今后要逐步增加這種形式的債種。因為這種方式有利于個人投資者認識國庫券作為金融資產的投資意義，有利于股票持有人把國庫券納入資產組合，投資者可以用同一證券帳戶進行國庫券和股票的買賣，這就為投資者進行國債和股票間的資產轉換提供了極大的便利。隨著這種方式發行的國庫的增多，債券的二級市場會更加活躍，股票市場與債券市場的相互影響也會更加明顯。

2.4優化債券市場結構，大力發展企業債券，鼓勵非國有企業融資

長期以來,國債是債券市場的主體，而其他債種則停止不前。這樣,不僅財政每年到期的還本付息任務增大，而且，由于國家大量投資于固定資產建設，致使國家財政負擔過重，只好靠舉債過日子，雪球越滾越大，非常不利于國家的長遠發展。只有激活股市以及其他券種的市場(如企業債券)，才能使財政卸下沉重的包袱，讓財政投資的建設項目轉為由社會投資來進行。從理論上講，發行企業債券具有防止出現控股、發行新債券手續簡單、利息可在納稅時予以剔除而降低籌資成本以及免受通脹影響等優點。正因為如此，企業債券市場應成為資本市場的發展重點。但就當前國情看，發行企業債券還不能成為國有企業籌資的主要途徑。因為,國有企業最重要的問題就是債務負擔沉重。不過，對非國有企業，卻應當鼓勵其進入債市融資。眾所周知，我國目前非國有企業對經濟的貢獻與其獲得的信貸支持嚴重地不對稱。在需要保持一定的經濟發展速度的前提下，應為非國有企業提供一個更加寬松、公平的競爭環境。因此，當前適當支持那些效益好、自身資本結構合理的非國有企業通過企業債券市場來融資。

2.5改進承購包銷辦法，實行招標方式發行，努力實現利率市場化

1991年第一次采取承購包銷的方式發行國債，實現了發行方式由行政分配任務和對個人、單位派購的方式向投資人自愿購買的市場方向轉變。1992年采取一級自營商在一級市場上認購國債方式，使一級市場進一步向市場化的方向發展，促進和提高了二級市場的流動性。但是在銀行利率尚沒有市場化以前，國債的票面利率仍然只能隨著存款利率的變動而變動。1996年我國曾嘗試通過招標方式發行了記帳式國債，但由于非常不規范，1997年又回到承購包銷方式，不過完全以招標方式發債券是國債的發展方向。目前，我國可采取分步走的策略：第一步，完善和發展一級自營組織，使自營商考慮國債長期包銷的收益而不計較一次包銷國債的得失，避免那種今年承購包銷，明年不干的短期行為。第二步，逐步實現招標方式和承購包銷方式相結合，可以對實行承購包銷國債的一部分實行招標，也可以先實行招標，然后再實行承購包銷。由于一級自營商也承擔一定的承銷義務，這樣有助于在過渡時期保證國債發行任務的完成。第三步，過渡到完全招標方式和直接向個人發售相結合的方式，這時國債市場的大宗國債以無券記賬形式通過招標方式發行，小規模國債的發行主要供個人投資者購買，這樣可以建立兩條籌集資金的渠道。

除此之外，發展債券衍生金融工具。成熟的債券市場需要發展債券和與金融變量相聯系的衍生工具。2001年全球金融衍生產品中，利率性衍生產品占到95%。發展債券期貨、期權、遠期等債券衍生金融工具，可以為投資者提供避險的手段這對于長期進行大量債券投資的機構投資者來說十分重要。

參考文獻

篇（2）

1對我國債券市場發展的回顧

1.1債券市場規模不大，各子市場發展不均衡，流通性有待提高

1999年末,我國發行的國債、政策性金融債券、中央銀行融資券、企業債券的總余額為17985.33億元，占當年GDP的22%，仍遠低于發達國家水平。其中94%是國債和政策性金融債券，其他債券的發行規模很小，從二級市場來看，也是國債和政策性金融債券的交易規模相對較大，其他債券的市場份額較小，且整個債券二級市場的交易規模不是很大。1999年滬深證交所和銀行間市場的債券交易總量占當年GDP的比重不到1/3。除了國債，其他各種債券的流通性仍然較差。

1.2債券市場的框架結構不完善

第一，場外形式的銀行間市場與場內形式的證交所市場在很大程度上相互隔離。后者以證券公司、證券投資基金、保險公司、企業等機構和個人投資者為主，而前者的參與者主要是各類存款貨幣金融機構，企業和個人暫時被排除在外，兩個市場的參與者交集構成主要是二、三十家保險公司、證券公司和證券投資基金。參與者種類的不同造成了資金流動在較大程度上被阻塞，兩個市場的表現差異很大：證交所市場交易活躍，規模相對較大；銀行間市場雖然集中托管了國內發行的大部分債券(1999年底銀行間市場托管的各類債券余額為13264.61億元，占債券總余額的74%),但市場流動性較低，交易規模相對較小(1999年交易量約占證交所國債交易量的1/4)。第二，零售市場沒有充分發育，且與批發市場相互隔離。銀行間債券市場目前暫不對企業和個人開放，故與零售市場處于分割的狀態。而且，目前的零售市場基本上只局限于交易所市場內部。第三，一級市場與二級市場聯動性不夠。二級市場需要的短期債券品種很少，1999年底的余額只有260億元；企業短期融資券基本上年年發，但數量逐年減少，1999年累計發行55.6億元。此外，一級市場的債券發行利率與二級市場的收益率有時會存在較大差異。第四，債券市場的層次性不分明，尤其是場外市場的組織結構比較單一,中間交易商和中介服務機構還沒有充分培育。

1.3債券市場的定價機制和信息傳播機制不完善

一是做市商、商、經紀商制度在我國債券市場上還沒有得到普遍推廣和運用。其中,商制度和經紀商制度在證交所市場已經得到廣泛運用；部分銀行間市場參與者從1998年下半年開始試行融資行業務，但在實踐中還沒得到有效推廣；有部分銀行間市場參與者從1999年開始嘗試進行債券的買入和賣出雙邊報價，揭開了做市商的萌芽，但還很不成熟。二是債券一級市場發行機制和定價機制不盡完善，尤其是在中國目前金融機構之間實力差距十分懸殊的客觀條件下，如何制定合理的機制，盡可能減少少數幾家特大型銀行的壟斷影響，保證承銷團等其他金融機構的合理權益，從而維護市場的公平與效率，還很值得研究。

2對我國債券市場發展的展望

有鑒于此，我國債券市場的發展方向應該確定為：保證政府能夠有效控制其成本和風險，調整好政府的資產和債券發行工作的成功及二級市場的有效運作。最終形成一個高效運作且與國家貨幣政策目標相互協調發展的債券市場。

2.1財政部應繼續發行憑證式國債，以滿足具有儲蓄偏好的國債投資者

國債的發行目的，從國家角度，是為了彌補財政赤字，發展經濟。從個人角度，是為滿足我國廣大個人投資者日益增加的對國債的需求。從目前的狀況看，大批的個人投資者是不直接在市場中運作的，也沒有精力和能力去運作，他們基本上是買了以后持有，到期兌付，所以國債的二級市場對他們意義不大。為滿足這一部分人的需求，財政部應該繼續發行憑證式國債。這種國債雖然不能上市，但可以提前兌取，并且可以避免市場風險，目前這一品種在我國國債市場上成了國債的發持主體，并且實踐證明效果很好。像歐美一些發達國家，至今仍然保留著儲蓄債券這種不上市的、完全對個人的品種。但憑證式國債畢竟是不上市的債券,它與世界各國國債券市場的發展趨勢不一致，不應作為國債發行的主體。因此，在我國為了保證個人投資者的需求，在繼續保留一定發行量的該品種的國債基礎上，應該積極探索個人投資者投資的可上市的國債品種。

2.2增發長期國債，有利于降低國債的籌資成本，有助于調整國債規模

長期以來，我國國債基本上是以3~5年期的中期國債為主，既沒有10年期以上的長期國債，又幾乎沒有1年期以內的短期國債，中期國債的期限結構比較單一，國債期限結構缺乏均衡合理的分布。這種單一的期限結構，使國債嚴重缺乏選擇性，不利于投資者進行選擇，很難滿足持有者對金融資產期限多樣化的需求，從而大大縮小了國債的發行范圍，而且也造成國債發行規模增加過快。由于國債期限不穩定，又呈逐年縮短的趨勢，再加上付息方式過于單調，大都是一次性還本付息，使得債務償付年度不均，導致國債集中到期，形成償債高峰。償債高峰又逼得財政增加借新還舊的比例，加重還本付息的負擔和壓力，從而大大加劇了償債年份中央財政支出的壓力，不利于財政收支的平衡。在我國目前通貨膨脹率不斷下降的情況下，抓住有利時機發行長期國債，符合降低國債發行成本的要求。以后若能每年發行一定數量的10年期以上的長期國債將會在一定程度上解決這類矛盾。

2.3積極探索個人投資者投資可上市的國債品種，培養投資于國債二級市場的個人投資者

我國20世紀50年代和80年行的國債都主要是對個人發行的，人們把購買國債看作是支援國家經濟建設的愛國行為。如今人們購買國債是從經濟的角度來考慮，隨著國債發行逐步走向市場化，為個人投資者購買國債提供方便，是一個亟需解決的問題。因為，一方面，居民投資是國債資金的主要來源，鼓勵群眾購買國債，可以充分發揮國債吸收社會閑散資金、變個人消費資金為國家生產建設資金的作用，另一方面，隨著我國經濟的發展和城鄉居民收入水平的提高，人們的金融意識增強，國債作為一種證券投資工具，將會成為廣大投資者的重要選擇。尤其是在個人投資渠道不足情況下，國債投資更是成為許多家庭除銀行之外第二個穩定的理財渠道。目前個人購買方式有紙化、非上市流通券的比較多，購買定價發行的多，而在二級市場上購買國債的人卻很少，這與人們對國債的了解不足，對國債交易提供的設施、信息較少有關。為便于個人投資者投資于國債二級市場，可采取在證券交易所掛牌分銷和在證券經營機構柜臺委托購買的方式向公眾公開發售，這種方式1996年以來發行過幾次，但今后要逐步增加這種形式的債種。因為這種方式有利于個人投資者認識國庫券作為金融資產的投資意義，有利于股票持有人把國庫券納入資產組合，投資者可以用同一證券帳戶進行國庫券和股票的買賣，這就為投資者進行國債和股票間的資產轉換提供了極大的便利。隨著這種方式發行的國庫的增多，債券的二級市場會更加活躍，股票市場與債券市場的相互影響也會更加明顯。

2.4優化債券市場結構，大力發展企業債券，鼓勵非國有企業融資

長期以來,國債是債券市場的主體，而其他債種則停止不前。這樣,不僅財政每年到期的還本付息任務增大，而且，由于國家大量投資于固定資產建設，致使國家財政負擔過重，只好靠舉債過日子，雪球越滾越大，非常不利于國家的長遠發展。只有激活股市以及其他券種的市場(如企業債券)，才能使財政卸下沉重的包袱，讓財政投資的建設項目轉為由社會投資來進行。從理論上講，發行企業債券具有防止出現控股、發行新債券手續簡單、利息可在納稅時予以剔除而降低籌資成本以及免受通脹影響等優點。正因為如此，企業債券市場應成為資本市場的發展重點。但就當前國情看，發行企業債券還不能成為國有企業籌資的主要途徑。因為,國有企業最重要的問題就是債務負擔沉重。不過，對非國有企業，卻應當鼓勵其進入債市融資。眾所周知，我國目前非國有企業對經濟的貢獻與其獲得的信貸支持嚴重地不對稱。在需要保持一定的經濟發展速度的前提下，應為非國有企業提供一個更加寬松、公平的競爭環境。因此，當前適當支持那些效益好、自身資本結構合理的非國有企業通過企業債券市場來融資。

2.5改進承購包銷辦法，實行招標方式發行，努力實現利率市場化

1991年第一次采取承購包銷的方式發行國債，實現了發行方式由行政分配任務和對個人、單位派購的方式向投資人自愿購買的市場方向轉變。1992年采取一級自營商在一級市場上認購國債方式，使一級市場進一步向市場化的方向發展，促進和提高了二級市場的流動性。但是在銀行利率尚沒有市場化以前，國債的票面利率仍然只能隨著存款利率的變動而變動。1996年我國曾嘗試通過招標方式發行了記帳式國債，但由于非常不規范，1997年又回到承購包銷方式，不過完全以招標方式發債券是國債的發展方向。目前，我國可采取分步走的策略：第一步，完善和發展一級自營組織，使自營商考慮國債長期包銷的收益而不計較一次包銷國債的得失，避免那種今年承購包銷，明年不干的短期行為。第二步，逐步實現招標方式和承購包銷方式相結合，可以對實行承購包銷國債的一部分實行招標，也可以先實行招標，然后再實行承購包銷。由于一級自營商也承擔一定的承銷義務，這樣有助于在過渡時期保證國債發行任務的完成。第三步，過渡到完全招標方式和直接向個人發售相結合的方式，這時國債市場的大宗國債以無券記賬形式通過招標方式發行，小規模國債的發行主要供個人投資者購買，這樣可以建立兩條籌集資金的渠道。

除此之外，發展債券衍生金融工具。成熟的債券市場需要發展債券和與金融變量相聯系的衍生工具。2001年全球金融衍生產品中，利率性衍生產品占到95%。發展債券期貨、期權、遠期等債券衍生金融工具，可以為投資者提供避險的手段這對于長期進行大量債券投資的機構投資者來說十分重要。

參考文獻

篇（3）

國債只是債券的一種。按照發行主體的不同，債券可分為政府債券、中央銀行債、金融債券、公司債券、企業債券和短期融資券，見表1。普通個人投資者可以直接投資的品種是國債、公司債；對于央行票據、金融債和短期融資債，則需要通過購買債券型基金或信托的方式進行投資。

債券的價格為什么會出現波動

對于大多數普通個人投資者來說，經常接觸的債券種類可能僅僅只是國債。在他們的理解中，債券和固定存款類似，在持有期內價格不會有太大波動。買了以后，把憑據往家里一放，過個幾年再去銀行取出來，可以得到一定的利息收益。在他們看來，債券就是一個略高一些的加強版存款。

債市由兩個市場組成。一是發行市場，老百姓們平時經常接觸的國債就是在發行市場里進行，而個人最常接觸的銀行則是國債發行市場的一個組成部分。二是交易市場，已經發行的債券可以在這個市場里進行交易。在交易市場里，債券的價格并非固定不變，會像股票一樣出現價格的波動。

目前我國的債券交易市場主要有兩個：銀行間債券市場和證券交易所市場。銀行間債券市場是商業銀行、農村信用聯社、保險公司、證券公司或其它金融機構進行債券交易的市場，個人投資者是無法參與這個市場的。證券交易所市場就是眾人熟知的上海證券交易所和深圳證券交易所，個人和機構都可以參與。

公司債、可轉債可以直接在證券交易所市場進行交易。政策性金融債、央行票據和短期融資券可以在銀行間債券市場交易。以上所有交易品種債券型基金都是可以買賣的，如果個人投資者想購買那些只能在銀行間債券市場進行交易的債券，則需要通過購買債券型基金進行間接投資。

政府債的情況比較特殊。以前我國不允許地方政府發行債券，所以一談到政府債，指的就是國債。但是最近國家出了新規定，允許地方政府發行債券。今年11月15日，上海市政府已經發行了新規出臺后的第一期地方政府債。目前，地方政府債只能由機構投資者參與投資，以后個人能否直接投資還不能確定。目前個人可以直接投資的國債主要有兩種：憑證式和記賬式國債。前者就是我們經常可以在銀行買到的類似于儲蓄的債券，它不能在交易市場進行交易；后者可以在交易市場進行交易。個人投資者既可以在發行的時候購買記賬式國債，又可以通過證券公司在交易所購買記賬式國債。

影響債券收益的因素

影響債券收益的因素主要有3個：當前人民幣基準利率、對未來利率的預期和對未來股市的預期。債市由一級市場和二級市場組成，債券的一級市場是指債券的發行市場，債券的二級市場是指已發行債券買賣轉讓的市場。

當前人民幣基準利率主要影響債券在一級市場上的基礎發行利率，一般以1年期銀行存款為標準。當前人民幣基準利率較高，債券的基礎發行利率也會較高，反之，則債券的基礎發行利率較低。

對未來利率的預期會同時影響債券在一級市場上的發行利率和二級市場上的交易價格。對未來利率的預期是上升的，債券在一級市場上發行時的發行利率會走高；反之，發行利率走低。對于債券二級市場，未來利率的預期是上升的，債券價格會走低。因為在二級市場上的債券，其利率是已經固定了的，未來利率上升，則意味著未來發行的債券其收益率會比現存的債券收益率更高。換句話說，就是現存的債券相對于未來的債券變得不太值錢，因此價格走低。總而言之，二級市場上債券價格的走勢與未來銀行利率的變化是成反比的。

對未來股市的預期同時影響債券在一級和二級市場上的交易價格。如果未來股市預期上漲，則投資者會偏向于賣出收益率相對較低的債券，買入收益率相對較高的股票，此時，債券價格會趨于下跌。反之，債券價格會趨于上漲，見表2。

上一輪債券牛市回顧

很多個人投資者，想必不會對附圖2感到陌生。2007年10月16日～2008年10月28日一年多的時間內，股市下跌幅度為72.83%。這意味著，假如在2007年10月16日，出手100萬元滿倉股票，到2008年10月28日，大概只剩下27.17萬元。這是一次令很多人絕望的大熊市。

篇（4）

手機就是一個典型的例子。隨著科技的進步，原本主要用來通信的手機附加上了諸如拍照、上網、收音機、GPS定位、游戲、mp3等等功能，外型的設計也是看得人眼花繚亂，可用到最后，相信很多人還是會轉而選擇最簡單實用的款式。在商業領域，推崇簡單而成功的案例很多，比如Google、聯邦快遞的簡單商業模式，還有i-Pod、蘋果電腦的簡單設計以及宜家家居的簡單生活方式等。ipod的功能及外觀設計比其他數字音樂播放器簡單得多，價格卻高出一大截。Google網絡搜索引擎，不僅功能強大，而且界面非常簡潔，“Google”也成為“網絡搜索”的代名詞。大眾不僅愿意掏錢購買，更會愛上能為他們簡化生活的設計。可以說，簡單中其實學問很大。

投資中，把握簡單可以賺更多錢。2008年彌漫全球的金融危機，令無數投資人資產嚴重縮水，與A股指數下跌六成相比，國內債券市場卻出現了一輪波瀾壯闊的大牛市，中債總指數2008年以來上漲11％，去年債券基金也成為基金市場的最大贏家。債券型基金年內的平均收益率達到6.52％，部分債券基金則給投資人創造了超過10％的收益。這不僅戰勝了CPI，更規避了股市風險，債券基金已經成為個人理財資產中的重要投資品種。

同樣是固定收益，分品種看，不同信用級別的債券帶來的回報卻不同。綜合來看，越簡單的反而越賺錢，票息最低的固息國債在本輪牛市中表現最好，而存款設計繁多(比如附加期權等)、票息相對高的金融債和信用類債遜于國債，這些債券的流動性也不如國債。國債因為票息收入可以抵扣應納稅所得額，具有“免稅”效應，與其他債券在定價上有一個利差，所以不需要考慮“免稅”的投資人通常會選擇票息更高的金融債或者信用類債以期獲得更高的收益，但是在這次牛市中，其間的投資收益并沒有超越國債。這其中主要原因是投資者對于信用類產品基本面的擔憂導致了信用利差的加大，所以漲幅不如國債。

篇（5）

美國的儲蓄國債是由政府發行的不可轉讓債券。截至2004年1月底，美國政府的債務總額為41000億美元，不可流通的零售債務占5％，其中儲蓄債券占3％。與1945年儲蓄國債在債務總額中所占26％的比重相比，相對債務比重已經大幅下降。雖然近年發行比重有降低趨勢，但是在絕對數額上依然增長較快。

英國的儲蓄國債也有一定的規模。截至2003年3月，英國政府的債務余額為4420億英鎊，不可流通的零售債務占14％，其中，儲蓄債券占27％，政府有獎儲蓄債券占31％，直接儲蓄賬戶占16％。

品種設計

從種類看，儲蓄國債可劃分為固定利率類、浮(變)動利率類和零息債券類。

美國儲蓄國債的種類較為豐富，品種設計上能充分滿足并保護個人投資者的需要和利益。其主要的儲蓄國債品種有EE儲蓄國債、Ⅰ系列通脹指數儲蓄國債和HH儲蓄國債。其中EE系列儲蓄國債共有50～10000美元不等的8種面值。而HH系列儲蓄國債則由500美元以上的系列EE債券轉換而來，有500～10000美元不等的4種面值。Ⅰ系列通脹指數儲蓄國債于1998年9月開始發行，其收益與通貨膨脹率掛鉤，持有者在持有期內的收益率為固定利率加上通貨膨脹指數，以充分保護投資者的實際收益不受通貨膨脹的影響，這種債券也有50～10000美元不等的8種面值。

英國的儲蓄類債券品種也較多，主要分為固定利率產品和變動利率產品。變動利率產品包括有獎債券和便捷儲蓄憑證，固定利率產品包括固定和指數掛鉤類儲蓄債券。其中可變利率類的存量大于固定利率類的存量，這種變動利率的儲蓄國債，給投資者提供了各種獲得回報的機會。

儲蓄國債的品種期限有多種選擇，最短2年，最長為30年。對于30年期國債，持有滿17年時債券價格將翻番達到或超過面值。若持有滿17年后的收益率達不到面值，財政部就會把債券一次調整至面值水平。在不同的儲蓄國債品種中設計有可轉換條款，當投資者持有原EE系列儲蓄債券滿30年后，可有兩種選擇：兌付本息或將其轉換為HH系列債券。

利息確定

儲蓄國債利息的確定充分考慮了二級市場同樣期限可流通的記賬式國債的收益率水平。除了一般固定利率品種外，其他類型的儲蓄國債在發行時就明確了未來每一年不同的支付利率。儲蓄國債的利息確定保證了儲蓄國債的價值每個月都會增加。

認購限制

儲蓄國債的認購對象主要是個人投資者。儲蓄債券的持有者在各個收入階層分布較為平均。年齡分布上，35～54歲的中年人占總人數的55％。

儲蓄國債并不是可以無限額認購，投資者通常有購買限額規定，并且不同種類的儲蓄國債購買限額也不同。英國規定，投資者最低申購額為500英鎊，最大持有量為每期10000英鎊。

利息稅收

美國儲蓄國債利息免繳州稅和地方稅，但不免聯邦稅，可以享受聯邦所得稅遞延優惠，即直到債券到期或債券兌付時才繳納所得稅。其中EE儲蓄國債可用于公司或個人的稅收計劃，且可享有稅收遞延的優惠，如將儲蓄國債的利息收入用于孩子未來的教育支出，且夫婦調整后的總收入在一定限額之內，那么債券的利息收入可以免繳聯邦所得稅，這項稅收減免依據調整后的總收入水平按比例遞減。

罰息規定

由于儲蓄國債以吸收長期儲蓄資金為主要目的，因此，對于儲蓄國債的提前兌付都有一定的罰息規定。如有的儲蓄國債種類規定必須持有債券期限超過12個月后才能提前兌取，若投資者持有債券不滿5年而要提前兌付，則要扣除3個月的罰息。有的儲蓄國債規定1年以內要求兌付將不計利息，或者是任何時候的提前贖回都將只能得到較低的利息。

購買模式

美國政府制定了零售投資者計劃，投資者可以通過網絡、電話、金融機構、工資抵扣、郵件等方式進行非流通債券的交易，并且可以將債券在國庫直接系統(投資者和國庫直接進行交易)和商業系統之間進行轉移。投資者可通過財政部的國債局、銀行、儲蓄和貸款協會等直接購買EE儲蓄國債，對于大面額的儲蓄國債，可以通過任何一家聯邦儲備銀行購買。（摘自2006年第4期《大眾理財顧問》）

相關鏈接

篇（6）

公司債券市場作為資本市場的重要組成部分，對于整個金融市場的發展至關重要。信息不對稱是決定公司債券市場能否正常發揮其作用的關鍵，要促進公司債券市場的發展，就必須系統性地減少發債和投資者之間的信息不對稱。解決公司債券市場信息不對稱的主要方式是通過金融市場基礎設施建設和制度安排保證廣大投資者獲得關于企業特征的標準化信息，因此政府在公司債券市場中的作用至關重要。在我國的公司債券市場上，政府的不當干預不僅不利于緩解發債企業和投資者之間的信息不對稱，反而加重了這種信息不對稱的程度，阻礙了公司債券市場的發展。因此，本文在分析公司債券市場的信息不對稱和政府作用的基礎上，為改善我國政府在公司債券市場中的作用提出若干政策建議。

一、公司債券市場的信息不對稱

在市場體系中，公司債券融資和銀行貸款融資都是企業債務融資的主要形式，而且同樣由于債權人對于借款者的風險偏好、信用水平、盈利狀況、投資機會和努力程度缺乏完全的信息，公司債券市場也存在債權人和借款者之間的信息不對稱問題。這種公司債券融資活動中的信息不對稱可以發生在融資的不同階段，相應也會導致不同的后果。而且，公司債券市場在處理債權人和借款者之間信息不對稱的方式上與銀行業相比有著不同的特點。

（一）公司債券市場信息不對稱在不同融資階段的后果

首先，在債券發行階段，投資者與發債企業之間的信息不對稱會導致投資者的逆向選擇問題。因為債券的收益率與其風險水平正相關，所以企業的內部人有以次充好的動機，夸大過去的業績和未來的盈利機會。由于投資者不擁有企業的全部信息，又難以直接識別發債企業提供信息的可信度，投資者面臨這種信息不對稱的局面時只有兩種選擇：要么拒絕投資給所有的企業，這樣不僅拒絕了對高風險的差企業的投資，也同時拒絕了對低風險的好企業的投資；要么提高所要求的投資收益率的平均水平，以補償信息不對稱帶來的風險。在這種情況下，低風險的發債企業由于得不到公平的價格而被迫離開市場，轉而通過其他方式融資；而高風險的企業卻可以通過較高的收益率吸引投資者。這也就是說，在信息不對稱而引發債券市場收益率上升的情況下，風險較低的好企業反而被排擠出市場，投資者最終選擇的往往是風險較高的企業。

然后，在債券發行后的資金運用過程中，作為債權人的投資者和借款企業之間的信息不對稱會導致借款企業的道德風險問題。當債權人將資金投資于借款企業之后，因為企業的股東對于資產的求償權次序在債權人之后，而且股東對企業債務只承擔有限責任，如果資產價值大于債務價值，債權人只能獲得本金和利息，而股東可以獲得超額部分，如果資產價值小于債務價值，股東只承擔有限責任，債權人只能獲得企業的清算價值。所以借款企業就有激勵將資金投資于高風險的項目，或者降低努力程度oj.當債權人由于信息不對稱而無法完全監控企業經理人的行為時，這種動機就有條件變為實際行動，就會產生企業經理人的道德風險，損害債權人的利益。

最后，當借款企業陷入財務困境時，信息不對稱會降低債權人清算決策的效率。由于信息不對稱，債權人無法區分陷入財務困境的借款企業是有生存能力、但是暫時陷入流動性困難，還是根本沒有生存能力。對于前者，債權人有效率的決策是不對企業進行清算，通過追加投資幫助它們度過暫時的財務困境；而對于后者，債權人有效率的決策是立刻對企業進行清算。但是對于借款企業，尤其是企業的經理人來說，從其自身利益出發，總是傾向于得到追加投資，維持企業的運行。所以，當債權人對陷入財務困境的企業擁有不完全信息時，企業和債權人之間就存在利益沖突。在這種情況下，有生存能力的企業可能得不到資金支持、被迫進行清算，沒有生存能力的企業反而可能得到資金、不予清算，這就降低了債權人清算決策的效率。

（二）公司債券市場處理信息不對稱的方式及其特點

在銀行貸款融資體系中，最終債權人是存款者，而信用風險的主要承擔者卻是銀行，銀行不能把這種風險轉移給存款者，這就意味著銀行必須通過審慎監控企業來緩解借款企業和銀行之間的信息不對稱，從而最大限度地降低銀行面臨的風險。為了有效地監控借款企業，銀行需要獲得關于企業經營策略、管理業績、盈利水平以及資產持有情況等有用的內部信息。要想獲得這些內部信息，銀行可以與企業進行重復交易建立起長期關系，還可以通過借款企業在銀行開立的結算賬戶獲得有關企業經濟活動的信息。銀行獲得的關于特定借款企業的內部信息是不可傳遞的，因為這些信息是高度個別化的，因此其和質量都無法在市場上合理定價。基于以上原因，銀行就成為存款者委托的監控者，代表存款者對借款企業進行監督。存款者期望銀行提供金融服務和較高的存款利率，而不是期望得到有關借款者的信息，也就是說，銀行體系試圖減少銀行和借款企業之間的信息不對稱，而不是存款者和借款者之間的信息不對稱。

與銀行貸款截然不同的是，公司債券市場上的最終貸款者是廣大投資者，他們自己進行投資決策，因而自行承擔決策的風險。由于投資者眾多而且分散，所以關于發債企業的信息必須是標準化的和可傳遞的，只有這樣，企業的特征和業績才能通過債券的利率、風險貼水、期限等反映出來。保證讓廣大投資者獲得這些標準化的信息是減輕發債企業和債券投資者之間信息不對稱，促進公司債券市場發展的重要因素。各種中介機構如投資銀行、評級機構和事務所、律師事務所等都在幫助投資者獲得關于發債企業的準確信息，減少兩者之間的信息不對稱方面發揮重要的作用。

二、政府減少公司債券市場信息不對稱的作用

在減少公司債券市場的信息不對稱方面，政府可以發揮重要的作用。政府在公司債券市場中可以通過制定和實施一系列法規和制度安排，以及完善金融基礎設施建設，減少發債企業和投資者之間的信息不對稱，從而保護投資者的利益，提高債券市場配置資金的效率，降低金融體系的風險。

（一）推動《證券法》、《公司法》、《破產法》等相關法律的制定和完善

公司債券市場存在的重要條件是市場參與者能夠即時地、無偏差地履行合同，但是僅僅依靠契約來保護投資者的權利是很困難的，所以需要法律來強制契約的執行。政府要推動《證券法》和《公司法》的制定來規范市場參與者的行為，以法律的形式明確各個參與者的權利和義務，以及要承擔的法律責任，例如要求債券發行者披露完整而準確的信息，懲罰會計、審計人員和投資銀行認可虛假信息的行為，禁止內部交易和市場操縱等行為。《破產法》的制定和實施對于公司債券市場也是非常重要的，法律要明確規定投資者擁有強制破產企業償還債務的權利，以及行使這種權利的程序。值得注意的是，公司債券的債務重組比銀行貸款的債務重組實施起來要困難得多。因為公司債券市場的投資者是分散的，每個投資者對發債企業的力是微不足道的，而且個人投資者都有搭便車的傾向，所以債券投資者很難相互協調進行債務重組或與企業進行談判。為了保證債務重組的順利進行，有關破產的法律還應該包括更多的補充條款。在此基礎上，政府才能依法制定相關的法規，減輕公司債券市場上的信息不對稱。

（二）制定會計、審計準則和信息披露要求

在公司債券市場上，適當的、標準化的會計和審計準則的是促進發債企業信息披露不可或缺的基本條件。政府要制定會計和審計準則，并要求發債企業嚴格按照會計和審計準則對過去和未來的收入業績、債務償還能力等信息進行披露和解釋。只有讓廣大投資者獲得全面而準確的企業信息，他們才能做出正確的投資決策。會計、審計準則和信息披露要求可以增加發債企業的透明度，加強對企業的約束力。因為債券合約賦予個人投資者的權力是有限的，所以加強企業透明度的措施有利于保護投資者的利益。否則，分散化的投資者很難發現債券市場上的不正當行為。而且，增加透明度還有利于提高公司債券市場的效率。Broker（1993）指出市場的效率不僅指資源配置的效率和節約成本的效率，還包括金融服務的可獲得性和質量，以及投資者和市場參與者享受服務的便利。

（三）培育中介機構來執行法律和規則

在上述法律和制度安排具備的條件下，政府還要培育相應的機構來執行和實施這些法律和規則，包括會計、審計、律師事務所，信用評級機構，投資銀行和其他提供信息服務的機構。具有專業技能和豐富經驗的會計、審計人員和律師可以及時而準確地發現虛假信息，確保企業按照法律規定的信息披露要求信息。投資銀行作為公司債券市場的中介發揮著重要的作用，他們的職責是將企業的信息標準化并公布于眾，設計出能夠吸引廣大投資者的債券發行條件，幫助企業擬定債券發行章程，促進債券的出售等。信用評級機構的作用是在公認的、客觀的標準下，對發債企業的信用狀況進行評價，通過評估發債企業按時足額償還債務的能力和意愿，對債券的風險狀況做出獨立和客觀的衡量。信用評級機制有益于促進金融資源的有效配置，激勵發債企業改善風險狀況，增強市場的透明度，增加信息的流動性。當然，為了確保信用評級機構的公正性和獨立性，監管當局要求評級機構公布評級和數據來源，并接受定期審計。中介機構的存在減少了發債企業和投資者之間的信息不對稱，降低了投資者處理信息和識別風險的成本，因此可以增強投資者的信心，吸引更多的資金進入公司債券市場。

（四）確立有利于減少信息不對稱的投資者定位

公司債券市場上的投資者既有保險公司、共同基金、商業銀行、養老基金、信托公司等機構投資者，也有個人投資者。公司債券的風險特征與投資者的風險管理能力相匹配是減少信息不對稱的關鍵，公司債券投資需要大量的信息收集和處理工作，因而對投資者的風險識別與風險管理能力要求較高。個人投資者的信息分析能力、風險管理能力以及風險承擔能力都明顯差于機構投資者，因此個人投資者與發債企業之間的信息不對稱更加嚴重。機構投資者擁有較強的信息分析能力和風險承擔能力，能夠對公司債券的風險狀況做出比較準確的估計，有效地減少投資者和發債企業之間的信息不對稱。因此，政府在推動公司債券市場建設的過程中，應該將公司債券的主要投資者定位于合格的機構投資者。

三、我國公司債券市場的政府干預及其負面

與上述降低信息不對稱的作用相反，政府對公司債券市場的不當干預會加重信息不對稱的現象，惡化信息不對稱的后果。我國政府對公司債券市場的干預和管制措施很多，這里主要我國政府對公司債券的利率管制和強制擔保要求對緩解公司債券市場的信息不對稱帶來的負面影響。

首先，嚴格的利率管制阻斷了信用信息通過價格信號在公司債券市場上的傳遞。我國政府對企業債券的利率實行嚴格的管制，在公司債券市場上，關于發債企業的特征和業績是通過債券的利率、風險貼水、期限等反映出來的，這些標準化的信息是減輕發債企業和債券投資者之間的信息不對稱的重要因素。如果這些信息不能準確地傳遞給投資者，企業和投資者之間的信息不對稱問題就無法得到緩解，公司債券市場的就會受到限制。債券的利率實際上是風險的價格，如果政府以行政手段代替市場手段為企業債券定價，債券的利率就不能準確地反映企業的信用風險水平。面對失真的價格信號，投資者無法準確估計企業債券的風險狀況，也無法根據債券的風險和收益進行投資決策。而且，在債券利率受到管制的情況下，企業信用風險的變化無法完全通過利率的波動反映出來，這不僅不利于對企業形成正確的激勵，也不利于保護投資者的利益。

其次，強制擔保造成發債企業和投資者的雙重激勵扭曲，進而加大了公司債券市場上的道德風險。在我國，債券發行的審批部門和上市交易的監管部門都明確要求企業債券必須要有擔保。我國企業債券的發行是由政府按計劃分配的，債券的定價也受到政府的管制，缺乏充分的信息披露和具有公信力的信用評級。再加上我國企業債券主要面向個人投資者發行“，這類投資者的風險識別能力和風險承擔能力較差，政府出于保護個人投資者和維護市場穩定性的考慮，會強制性地要求企業發行債券必須有擔保。這種擔保在形式上雖然不是由政府提供的，但是由于擔保機構多為國有銀行或國家重點項目建設基金，實質上類似于政府擔保。政府的強制擔保要求雖然提升了公司債券的信用等級，但是并沒有從根本上減少企業和投資者之間的信息不對稱，反而產生了雙重的激勵扭曲：發債企業的激勵扭曲和投資者的激勵扭曲。所謂發債企業的激勵扭曲是指有了政府強制要求的擔保，股東和債權人之間的問題會更加突出。因為有政府為企業的違約行為買單，所以企業改善經營、管理風險的激勵就會減少，企業管理者將很多時間和精力用于爭指標和與政府討價還價，而且企業投資高風險項目的激勵也會增加。所謂投資者的激勵扭曲是指有了政府強制要求的擔保，投資者的收益得到了保證，他們不必關心企業的信用風險狀況，所以投資者管理風險和監督企業的激勵也會減少，這反過來又會加重企業的道德風險。

從以上的分析可以看出，我國政府干預公司債券市場的初衷也是為了保護投資者的利益，維護市場的穩定性，但是其具體措施并沒有減少發債企業和投資者之間的信息不對稱，而是通過行政性定價和強制擔保掩蓋了信息不對稱問題，使得發債企業無法通過債券收益率、債券的信用等級等信息向投資者傳遞有關公司債券風險水平的信息，投資者沒有辦法也沒有激勵去識別風險并監督企業。在這種情況下，債券市場上信息不對稱問題并沒有減輕，而是由政府承擔了信息不對稱造成的后果。從長遠來看，政府的這些干預措施不利于公司債券市場的健康發展，因為阻礙市場發展的信息不對稱問題并沒有得以解決。所以，我國政府在公司債券市場上的作用亟待改善。

四、相關政策建議

公司債券市場上的信息不對稱會導致逆向選擇、道德風險和債權人清算決策的低效率，這些都會損害投資者的利益，阻礙公司債券市場的發展。為了減輕發債企業和投資者之間的信息不對稱，保護投資者的利益，維護公司債券市場的穩定，政府的作用舉足輕重。然而，不當的政府干預不僅不能降低公司債券市場上的信息不對稱，反而會使得這一問題及其后果更加嚴重。基于以上分析，建議在發展我國公司債券市場的過程中，政府應該著力做好以下幾個方面的工作：

第一，取消政府對公司債券市場的不當干預。

政府的不當干預使得關于公司債券風險水平的信息無法通過債券市場進行傳遞，加重了發債企業和投資者之間的信息不對稱，造成了企業和投資者的激勵扭曲和行為扭曲。因此，政府應該取消對利率的限制，只有由市場決定的債券利率才能準確地向投資者傳遞關于發債企業特征的信息，緩解企業和投資者之間的信息不對稱，促進市場的發展。另外，政府強制性的擔保要求不但沒有解決公司債券市場上的信息不對稱問題，反而造成了公司債券發行者和投資者的激勵扭曲，結果是由政府承擔了公司債券的信用風險，加重了體系的風險積累和運行的成本。因此，在發展我國公司債券市場的過程中，應該取消政府強制性的擔保要求，主要依靠市場的力量，尤其是機構投資者識別、管理風險的能力，減少企業和投資者之間的信息不對稱，建立公司債券的市場化運行機制。政府或監管當局對企業發行公司債券是否需要擔保不做強制性規定，將決策權留給市場。

第二，將公司債券的主要投資者定位于機構投資者。

篇（7）

在促進債券市場“互聯互通”方面，監管層近年陸續出臺了一系列政策。實際操作層面，一些具有標志性意義的產品也已開啟了破冰之旅，但全面實現互聯互通仍須付出持續的努力。

割裂之痛

中國債券市場長期以來一直是以銀行間為主、交易所和商業銀行柜臺為輔的市場結構。

中國的金融體系以銀行為主導，所以在銀行間市場集聚了絕大多數的債券品種、債券托管量和交易主體。而交易所債市則相對邊緣化，市場規模小。根據央行數據顯示，當前中國債券市場總托管量約30萬億元。其中，銀行間債券市場債券托管量約28萬億元，占總托管量的94%，銀行間債券交易市場“一家獨大”。

目前三個債券市場之間存在嚴重的分割，主要表現為市場交易機制不同、清算托管方式不同、交易主體不同、交易品種不同。嚴重分割之下，統一的收益率曲線難以形成，制約了債券市場的發展。

由于銀行間債券市場投資門檻高等原因，交易主體以金融機構為主，個人投資無法參與。而交易所和柜臺市場交易主體比較多元化，非銀行金融機構、機構和個人都可以參與。交易所市場的連續競價，連續交易機制對價格形成機制、價格連續性和價格發現有獨特優勢，有助于形成真正的價格曲線和收益率曲線，且交易所債券市場高度透明。

但目前交易所市場品種少，規模小，占整個債券市場的比重僅3%左右。因此，交易所債券市場還具有很大的潛力和空間，可以使更多的投資者尤其是個人參與債券市場的投資。

互通之益

彌合割裂，深化中國債券市場的互聯互通，對于推動中國建立層次豐富、功能完善的統一債券市場，促進中國債券的繁榮發展具有重要意義。

首先，債券市場的互聯互通，便于債券的跨市場交易，進一步打通各個市場的融資者和投資者的交易渠道，有利于提高債券的流動性；第二，有利于盤活社會資金，提高資金使用效率，更好地支持實體經濟；第三，有利于債券的創新，為企業拓寬融資渠道，為個人投資者提供更多的投資機會；第四，有利于化解“影子銀行”風險，使金融市場發展更加陽光化；第五，有利于降低金融市場的流動性風險，分散銀行等金融機構的經營風險；第六，將使各市場債券之間的價差逐步收窄，有利于促進債券收益率曲線的完善，推進利率市場化進程，進一步發掘市場配置的決定性作用。

長期以來，中國直接融資比例過低。盡管近年來各類公司債券有了一定發展，但發展規模總體上仍然較小，滯后于其他金融市場的發展。直接融資的發展不足不僅會造成銀行風險的積累，影響金融體系的穩定，而且也會影響金融市場的廣度和深度，限制市場功能的發揮和市場效率的進一步提高。

破冰之旅

有鑒于此，自2008年起，中央就陸續出臺各項政策推動債券市場“互聯互通”。在政策的助推下，“互聯互通”的步伐日益堅定。

6月23日，平安銀行“1號小額消費貸款證券化信托資產支持證券”正式登陸上交所，成為首只登陸交易所的銀行信貸資產證券化產品（ABS），開啟了中國信貸資產證券化登陸證券交易所的里程碑，標志著銀行間市場與交易所市場的融合又邁出了實質性的一步。

在2013年底，經央行和證監會批準，國開行在上交所試點發行政策性金融債，先后四次，共發行2年、5年和15年期限債券300億元，完成政策性金融債的跨市場試點工作，實質性推動了中國證券市場的互聯互通，對于打破中國債市一直以來的銀行間和交易所兩個市場分割問題具有標志性的意義。

國開金融債在上證所的發行給交易所帶來了大量增量資金。很多上市銀行的開戶資金進入交易所，帶來了增量資金，包括QFII和RQFII資金也大量進入，大概購入了國開金融債近三成，

未來之路

但統一債券市場的建立并非一夕之功，隨著國家相關規定的出臺，監管部門和金融機構均應積極推動債券市場的進一步互聯互通。

監管部門可著重解決各交易市場的監督機制、交易機制、清算托管方式等影響債券市場互聯互通的障礙。一是要增加市場透明度，強化債券發行主體的信息披露；二是要推動債券評級機構發展；三是培育合格的投資者；四是要不斷提高市場監管水平，既要推動債券市場發展，又要注重防范債券市場規模不斷擴大、機制越來越復雜所帶來的風險；五是要加強市場基礎設施建設，完善債券的發行、承銷、托管和清算等環節。

篇（8）

一、引言

2008年次貸危機發生以后，為了更好實施財政政策，中央政府于2009年同意地方政府在國務院批準額度內發行債券。2009年和2010年地方政府債券由財政部發行，代辦還本付息。財政部了《2011年地方政府自行發債試點辦法》，從此拉開了地方政府自行發行債券的序幕。由于我國地方政府發債才剛剛起步，很多機制尚為成熟，因此研究國外市政債券發行具有什么重要的意義。

二、美國市政債券的發行

（一）市場債券發展情況

在全球中，美國市場經濟非常發達，債券市場發展較為成熟，其市政債券發行相關制度安排也較為完善。很多地方政府都參與其中發行市政債券。市政債券的發行主體主要有州、城市、縣政治政治實體極其機構，發行的市政債券有一般責任債券和收益債券兩種。在美國，投資市政債券所獲得的利息收入一般是免收所得稅的。正因為這種稅收上的優惠，使很多的機構和個人投資者購買市政債券，增強了債券的流通，促進了市政債券的發展，同時也是地方政府能夠募集足夠的資金來完善基礎設施和經濟建設。

（二）市政債規模、增長速度

美國市政債券主要通過公募和私募發行，其中公募又可以分為競標承銷和協議承銷。2013年末，通過競標承銷和協議承銷發行債券的發行額分別為694億美元和2437億美元，而私募發行185億美元，通過數據可以看出在這兩種的債券發行方式中主要以公募為主。一般責任債券是以公開競標方式發行，而收益債券常以協議承銷方式發行。

隨著市政債券發行規模的增加，地方負債規模也越來越大，從2000年未償付余額14807億美元增加到2014年的36524億美元。金融危機的發生減緩了市政債券發行速度，從圖1中可以發現，未償債務存量從2000～2010年是呈遞增的趨勢，2010～2014年出現平緩遞降趨勢，與去年同期相比，債務存量降低了2.1%。

從存量角度看，目前項目收益率債券都是美國市政債市場的最為主要的債券品種。截至2014年末季度，總的財務存量為3.27萬億美元，其中項目收益類債券存量為2.23萬億美元，占比68%；而一般責任債券存量為1.04萬億，占比32%。

（三）投資者市政債券持有情況

美國市政債券的投資者主要是銀行、保險公司、基金等金融機構和個人投資者。在2013年末，市政債券的最大投資者是個人投資者，所占比例高達44%，其他依次是共同基金、保險公司和銀行，分別持有的比例為28%、13%和12%。由此可以看出個人和是共同基金是市政債券的重要參與者。

（四）擔保與信用評級

為了使債券能夠較為順利發行，同時降低債券的利率，美國地方政府對其發行的市政債一般都會進行投保，投保債券一旦違約，保險公司就需履行代為償還債務的義務，降低了投資人面臨的風險。另外，信用評級機構也會對市政債券進行信用評級，使投資者能清楚了解債券的風險情況，降低信息的不對稱。投資者可以根據信用評級情況，根據自己的風險偏好來選擇合適的投資對象。在評級過程中，針對不同的債券類型，信用評級機構的評價方法也有所不同。對于收益債券，評價方法和商業性項目一樣。由于一般責任債券募集資金的使用方向有其特殊性，償還資金的來源以政府的稅收收入為主，因此評級機構對一般責任債券進行評級時，主要考慮發行人即發債地方政府債務結構、稅收收入和宏觀經濟環境等。截至2014年末，美國市政債券余額有32727億美元，在債券評級來看，沒有評級的債券只有占到10.07%。

三、國內實踐

（一）地方政府債務規模情況

根據《預算法》相關規定，地方政府并沒有賦予發行債券的權利。但是自分稅制改革以來，伴隨著經濟體制的改革和城鎮化進程的加快，地方政府的財政收入無法滿足經濟建設的資金需求，形成了巨大的資金缺口。地方政府只能通過其他的途徑為經濟建設募集資金，伴隨著地方政府債務規模劇增，政府財政收入增速減緩，違約風險日益加劇，同時很多的債務沒有納入預算管理，脫離了中央政府的有效監管。為了加強對地方政府債務管理和監控，同時也為了滿足地方政府建設資金需求，2009年國務院同意地方政府在國務院批準額度內發行債券。

（二）地方政府債券發行情況

2009年中央政府開始發行地方債券，以競標承銷為主，其中2009年到2011年中央政府計劃發行的地方債券規模均為2000億，到2012年增加了500億發行量。其發行的利率相對降低，具體利率情況如圖2所示。2012年中央政府批準了上海市、浙江省、廣東省、深圳市為試點自行發債。這四個省市2012年發行的地方政府債券期限結構為3年期和5年期，發行額各占發債規模的一半。2013年的地方政府債券發債規模為3500億元，債券類型為3年、5年、7年期。2014年的發行規模為4000億，發行期限為5年、7年和10年。

通過數據對比，可以發現地方債券的發行有以下特點：第一、地方政府債券發行額呈遞增趨勢，地方政府債務期限結構不盡合理；發行的債券期限過短，在這幾年經濟不景氣時期，增加了地方政府償債壓力。第二，發行的利率偏低，甚至低于同期國債利率，不足以吸引投資者購買，影響其流動性。第三，發行的債券主要在銀行間債券市場流通，截至2015年4月，銀行間債券市場地方政府債券托管量為11606.4億元，而在交易所只有17.1億元，這影響了機構投資者資產管理的需要。

四、啟示

中國地方債券的發行才剛剛開始起步，各項制度不完善，為使債券市場更能健康穩定的發展，我們需要做好：

（一）完善相關法律制度的改革，賦予地方政府發行債券融資的權利，明確政府責任，防止道德風險

一方面通過對《預算法》等法律法規進行改革，賦予地方政府發行債券的權限，規范政府舉債，嚴禁地方政府通過其他形式融資，并把地方債務納入預算管理，從而形成對地方債務規模有效監控。另一方面合理劃分中央政府和地方政府的事權和財權，以實現事權與財權的匹配，完善中央政府轉移支付的機制，避免地方政府過度舉債出現支付困難而將債務轉移給中央政府。同時制定相關法律，明確地方政府債券融資的法律責任，對發債主體、融資范圍和投向、償債機制、效益的考核和評價等環節作出相應規定，建立地方政府預算硬約束機制，防止道德風險。

（二）進行個人所得稅改革，完善相關制度，充分發揮國債和地方債的免稅功能，以吸引個人投資者購買

在2013年6月審計署的“36個地方政府本級政府性債務審計結果”中，顯示銀行貸款是其債務資金的最主要來源，占債務總額的78.07%，這使得商業銀行面臨著很大的風險，一旦地方債務出現問題，將對金融的穩定性產生巨大的沖擊，因此分散風險是必要的。我國單位存款和個人存款每年都在不斷增加，如果這些存款能夠地方債券，市場上有更多投資者，就無需擔心風險的過度集中和債券流通問題。市政債務的性質決定了低利率水平，為吸引個人投資者參與，應充分發揮其免稅功能。把利息收入計入到個人所得中征收個人所得稅，個人所得稅的稅率越高，免稅債券的等價應稅收益率就越高，對個人者就越有吸引力。

（三）規范信用評級市場，增強信用評級機構獨立性

在國外，評級機構通過向投資者出售評級報告獲得收入，而在國內，評級機構的收入來自于債券發行人支付的評級費用。激烈的市場競爭中，為了取得業務，提高業績，信用評級機構有強烈動機幫助地方政府提高其信用評級，結果使得其評級成為了一種形式，沒有真正發揮其應有的作用，其結果的獨立性和公正性難以讓人信服。為此政府應制定相應的準入制度，限制過度競爭，嚴厲打擊不合法經營行為，以使其真正發揮風險警示的作用。

參考文獻

[1]蘭玉盛，高翔.美日發行市政債為城市化建設融資的經驗及啟示[J].金融發展研究，2015（3）：56-61.

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[3]曹小武.中國地方政府債券發展研究[M].湖北.湖北人民出版社，2012.

篇（9）

弱勢中避險

但總的來說，相對于股票等高風險投資品，債券最大的特點就是穩定。每年一次穩定的付息，與股市的漲漲跌跌給投資者帶來的感受截然不同。相比股票，債券更適合穩健的投資者，在市場弱勢時，配置作用更是明顯。今年以來債券市場走出了一波牛市行情，其中信用債是絕對領漲品種。部分純債基金憑借大幅配置信用債，業績漲幅喜人，平均收益率達到6%。

也許有些投資者會覺得，要獲得6%的年收益率應該不是難事，其實不然。弱勢之中，如果某人能持有一只公司債或者企業債，那么就可以有效規避股市的風險，最差也可以獲得票面利率，若債券的交易價格上漲，還可以賺取資本利得，可謂“雙豐收”。目前中國的企業債、公司債稅前收益率大多在6%至9%之間，相對來說風險較低。以中債信用債總財富（3-5）年指數為例，其今年以來總回報率為6.32%，最近一年總回報率為9.64%，收益率超過9%；從歷史業績上來看，以信用債為主的中債信用債總財富指數自2008年至今的復合年收益率達到5.69%，累計收益率超過30%，遠超CPI增長率，也遠遠超越了同期A股的收益率。

注：中債信用債總財富（3-5年）指數由中央國債登記結算有限責任公司與維護，以銀行間和交易所上市的、剩余期限3-5年的所有信用債作為指數成分，以發行規模為權重，對債券全價與利息再投資收益之和進行加權平均，采取派許加權法編制而成。該指數具有市場代表性強、市場發展潛力大、編制規則透明度高、流動性相對較好、歷史業績表現突出等綜合優勢。

信用債≠國債

篇（10）

在證券賬戶購買債券，交易費率大約為萬分之二，費用較股票低了不少。在二級市場購買債券，購買的過程類似買股票，最低購買金額為1000元。交易所債券實行T+0交易、T+1交收的制度。

需要注意的是，買債券之前，如果準備長期持有，應該做好足夠的“準備功課”，對標的債券的收益率、凈價、債券評級、公司評級、公司性質、債券期限、是否浮動利率債券、是否可提前償還債券以及債券有無擔保的情況做詳細了解。如果準備做回購業務，還需要隨時關注標的債券的折算率。不準備長期持有債券的投資者，還應關注該債券的流動性。

普通投資者購買債券，基本不需要博弈價格漲跌，投資債券側重持有到期為宜。買債券和買股票是不一樣的，股票的投資邏輯主要是靠買入，等待價格上漲；債券的投資主要是吃票息，在把握好信用風險的基礎上，盡可能獲得高票息。

不過，購買債券持有到期的個人投資者需要注意一點，即個人購買企業債、公司債在利息兌付時，是需要付20%利息稅的。投資者需要留意債券的付息登記日，在付息之前，債券的價格通常會下跌；而付息之后，債券的相對收益率增加，導致債券價格有可能上漲。只要投資者買賣債券的價格差小于所需繳納的利息稅，就可以在這段時間操作債券，讓自己的收益最大化。

如果你期待6%～8%的低風險投資收益，那么分級基金應該是你考慮的重要選擇之一。

分級基金本質上是基金公司提供平臺，兩類投資者之間進行不同借貸。借貸的方式有短有長，有浮息有固息，有的到期還本，有的無期限永續，也有類似可轉債的融資方式，有的可以配對轉換，有封閉且上市交易，也有不上市交易但定期開放申贖。

能帶來預期收益6%～8%的分級基金包括：部分有期限分級基金的A類份額，絕大多數永續分級基金的A類份額，以及某些時候一些債券分級基金的B類份額。

基于6%～8%的年化收益預期，我們關注的分級基金，首先是分級基金的資金融出方，一般稱為優先級份額、穩健份額或者A類份額。A類分級基金都有明確的約定收益率，相當于債券的票息，這是投資者確保能夠獲得的。目前市場的主流品種約定收益是浮動的，大約在一年期存款基準利率基礎上上浮3到4個百分點，從名義上看，這就能達到6%～7%的年化收益率了。