融資融券的交易規則匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇融資融券的交易規則范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

在參與融資融券和股指期貨之前，個人投資者首先要問自己一個問題：我能夠承受的虧損有多少?和普通的股市投資相比，融資融券和股指期貨的風險要高得多，特別是股指期貨業務，由于杠桿比例相對較高，投資風險更是數倍于直接投資股票。目前，融資融券的最高保證金比例為50％，這就意味著當股票下跌1元錢時，投資者的損失將放大為2倍，即損失2元錢。對于股指期貨而言，杠桿比例更高，如果最后公布的保證金比例為15％的話，當指數出現15％的跌幅時，投資者的全部保證金都將虧光。因此，我們認為風險厭惡型的投資者并不適合參與融資融券和股指期貨。

其次，投資者還要看一看自己是否已經具備了相關的知識，是否已經熟悉了融資融券的交易規則。此前，就有很多投資者在沒有弄清楚權證的相關知識與交易規則的情況下，盲目參與權證投資，最終只能以失敗離場。與權證相比，融資融券和股指期貨的交易規則更加復雜，如果仍然是抱著投機的心態去參與，恐怕結果也不會好到哪兒去。權證投資的教訓值得汲取。

最后，投資者還要做好資金方面的準備。參與融資融券和股指期貨交易是有資金門檻的，如股指期貨的開戶門檻是50萬元，按現在的價格交易一手股指期貨大約需要15.75萬元保證金(按15％的保證金比例計算)。如果沒有一定的資金儲備，即使是看對了股市的漲跌方向，也可能因為過程中的震蕩而被迫平倉出局。

綜合各方面的因素，我們認為只有那些具有較高風險承受能力，又掌握了相關的知識和擁有較多資金的投資者，才適合參與融資融券和股指期貨交易。特別是對于資金比較多的投資者來說，在資產組合中適當放一些高風險資產。可以提高投資組合的收益率。哪些標的證券適合融資

即便是適合融資融券的投資者，也要知道怎么玩才是最適當的。以融資為例，究竟該拿什么類型的證券作為融資的擔保物，融來的資金又該投資到哪類證券上，都是值得探討的問題。另外，融資的成本有多高，也是值得關注的問題。

根據滬深交易所的規定，可用來充抵保證金的主要有國債、股票、交易所交易型開放式指數基金(ETF)以及其他上市證券投資基金和債券幾類，但不同品種的折算率并不相同。其中，國債的折算率最高，達到95％，ETF為90％，上證180和深證100成份股為70％，其他符合條件的股票為65％，上市證券投資基金和債券為80％。

那么，這幾類標的證券哪類最適合用來融資呢?顯然，目前國債并不適合，因為長期國債的到期收益率還不到4％，而銀行6個月以下期限的貸款利率為4，86％，券商的貸款利率肯定要高于這一利率水平，因此用國債來融資，不如直接拋售國債，用拋售得到的資金進行投資收益更高。ETF是一個比較好的標的物，主要原因是折算率比較高，風險要低于單只股票。以上證50ETF為例，2005年2月23日正式掛牌上市，開盤價為0.881元，截至2010年1月11日，收盤價為2A73元，將近5年的時間漲幅達到了181％，年化收益率為，233.52％。這一收益率水平估計會遠遠超過融資成本，利用融資進行ETF長期投資會取得比較高的收益。此外，傳統的封閉式基金由于存在一定的折價率，到期出現虧損的可能不大，也是比較適合于融資操作的。而如果選用股票來進行融資，由于折算率相對較低，融到的資金數量有限，加上個股的風險也較大，從風險和收益的角度來說，并不是最合適的標的物。

就融資成本而言，由于目前券商只能使用自有資金用于融資業務，因此，融資的成本不會太低。當股市行情比較好的時候，券商大多會將自有資金投入股市，以獲取更高的收益；即便不投入二級市場，也會參與一級市場新股發行。去年參與新股發行的平均年化收益率達到了34％，未來即便有所降低，券商也不大會放棄這塊利潤。因此，多數情況下，普通個人投資者很難從證券公司融到資金。只有當股市行情低迷，新股也無法發出的時候，券商才有較多的錢用于融資業務，這個時候如果融資成本不是太高，利率在7％―8％左右，投資者倒是可以大膽采取融資的方式進行操作，因為這時候往往離股市的底部已經不遠了。

在融券業務方面，券商只能使用自有證券進行融券操作，投資者融到券后通常是要先賣掉，以期在更低的價位上買回來，通過做空的方式實現盈利。這種交易方式對證券公司的自營業務將產生不利的影響，因此在現有的制度安排下，融券業務的規模會非常小，投資者即使想參與，也未必有機會，這里我們就不多分析了。

篇（2）

轉融券是否做空的利器

轉融券屬于今年市場預期推出的主要品種之一，此前，轉融資業務已于去年8月30日啟動。當時管理層考慮到市場低迷的原因，沒有同步推出轉融券業務，市場回暖使得轉融券業務提前上路。

轉融券給市場帶來的最直接影響是，相比于傳統融券業務，轉融券能提供更多的做空頭寸。因為在現有規則中，證券公司僅能向投資者融出自有證券，其標的和數量都有很大局限。據公開數據顯示，截至2012年底，A股市場融資余額占融資融券余額的95.75%。而在轉融券業務推出之后，證金公司可以將自有或依法籌集的證券出借給證券公司，以供其辦理融券業務。當證券公司自有證券不足時，可以通過證金公司向上市公司機構股東借入證券再進行融券業務，因此將擴大融券規模。

融券規模擴大也讓市場憂慮轉融券業務會讓大盤大跌，其實融資融券業務與市場大漲大跌并無必然聯系。以去年推出的融資業務來看，當時轉融資業務推出時的指數點位為2053點，隨后幾天指數雖然出現小幅反彈的走勢，但是指數依然維持弱勢震蕩的格局。截至去年12月初，指數才探出1949低點。可想而知，盡管轉融資業務的推出起到維系市場穩定的作用，但是由于各種因素的影響，它對指數的促進作用也不會在短時間內見效。同樣，融券業務也不會構成市場大跌。

另外，對于融券者而言，按照目前的融券價格與手續費，必須獲得10%左右的收益才能獲利，這對于做空者是個極大的考驗，除非胸有成竹，否則不會輕易出手。

根據資料顯示，試點初期，轉融券的標的證券為90只股票，總流通市值約占A股流通市值的50%！試點初期定為90只股票，且以權重品種為主。而作為一種做空工具，它對高估值和虧損類品種將造成較大的影響。如今，管理層以占比市值較大的品種作為試點，也顯示出維系市場穩定的意味。

不過值得注意的是，按照之前融資融券的規則，目前轉融資設置三個時間檔，而轉融券則設置了五個時間檔。這樣一來，也在一定程度上偏向于融券的交易操作。可想而知，隨著未來轉融券的標的證券增多，市場做空的力量也將隨之增加。

轉融券喜大欺小

雖說轉融券對刺激市場做空的關系影響不大，但是市場交易規則的偏向性等因素也必須值得投資者的關注。轉融券業務的門檻限制以及交易規則是明顯偏向于大資金大機構。而作為一般股民，只能依靠單向做多實現盈利，這也是投資者擔憂的主要問題之一。

以2010年4月份推出的股指期貨為例，當時該品種是打著“穩定市場，與國際接軌”的旗號。然而，數年過去，投資者大呼股指期貨對股市沒起穩定器的作用，反而是助長助跌。的確，股指期貨具有價值發現和套期保值等功能，但是由于門檻過高以及設計規則偏向性等問題的存在，股指期貨已然成為大資金大機構可資利用的有利工具。而87%的中小散戶則被拒之門外，由此成就了大資金一統大局的局面。

隨著境內外股指期貨的推出，以及個股局部做空的放開，A股對沖時代早已到來。未來將是數量型投資者與專業投資者的天下，多數個人投資者將在一波波洗牌中被清除出局，個人投資時代逐漸過去。

創新領先的券商最受益

目前證券公司僅可用自營股票從事融券業務，一方面在融券過程中，證券公司與客戶存在明顯的利益沖突，另一方面多數券商可提供的券源也相對較少。即使通過股指期貨等金融工具對沖，券商也面臨成本較高及風險難以完全消除的窘境。此次轉融券如能順利成行，將真正使得融券業務由高風險的買方業務成為中低風險的資本中介業務，從而有效打破融資融券業務發展瓶頸。

此次轉融券，最大的受益者是證金公司與券商，而出借者與借入者都要承擔市場利率、收益風險。

轉融券期限分為3天、7天、14天、28天、182天五個檔次，對每個期限檔次實行有所差別的利率結構。證券金融公司從證券出借人融入證券的費率定為3天期1.5%、7天期1.6%、14天期1.7%、28天期1.8%、182天期2%；證金公司向證券公司融出證券的費率定為3天期4%、7天期3.9%、14天期3.8%、28天期3.7%、182天期3.5%。根據目前券商普遍的融券利率9.86%來計算，即使券商從證金公司融券成本為最高的3天期4%，新增的每一筆融券業務都將為券商帶來接近6%的年化收益，而證金公司則可獲得從2.5%到1.5%的收益，券商被戲稱為“日進斗金”。值得關注的是，融資與融券都是短期滾動收益，資金使用效率極高。

篇（3）

第一章 總則

第一條 為規范融資融券交易行為，維護證券市場秩序，保護投資者合法權益，根據《證券公司融資融券業務管理辦法》、《上海證券交易所交易規則》和本所相關業務規則，制定本細則。

第二條 本細則所稱融資融券交易，是指投資者向具有上海證券交易所(以下簡稱“本所”)會員資格的證券公司(以下簡稱“會員”)提供擔保物，借入資金買入本所上市證券或借入本所上市證券并賣出的行為。

第三條 在本所進行融資融券交易，適用本細則。本細則未作規定的，適用《上海證券交易所交易規則》和本所其他相關規定。

第二章 業務流程

第四條 本所對融資融券交易實行交易權限管理。會員申請本所融資融券交易權限的，需向本所提交書面申請報告及以下材料：

(一)中國證券監督管理委員會(以下簡稱“證監會”)頒發的批準從事融資融券業務的《經營證券業務許可證》及其他有關批準文件;

(二)融資融券業務實施方案、內部管理制度的相關文件;

(三)負責融資融券業務的高級管理人員與業務人員名單及其聯系方式;

(四)本所要求提交的其他材料。

第五條 會員在本所從事融資融券交易，應按照有關規定開立融券專用證券賬戶、客戶信用交易擔保證券賬戶、融資專用資金賬戶及客戶信用交易擔保資金賬戶，并在開戶后3個交易日內報本所備案。

第六條 會員在向客戶融資、融券前，應當按照有關規定與客戶簽訂融資融券合同及融資融券交易風險揭示書，并為其開立信用證券賬戶和信用資金賬戶。

第七條 投資者通過會員在本所進行融資融券交易，應當按照有關規定選定一家會員為其開立一個信用證券賬戶。

信用證券賬戶的開立和注銷，根據會員和本所指定登記結算機構的有關規定辦理。

會員為客戶開立信用證券賬戶時，應當申報擬指定交易的交易單元號。信用證券賬戶的指定交易申請由本所委托的指定登記結算機構受理。

第八條 會員被取消融資融券交易權限的，應當根據約定與其客戶了結有關融資融券合約，并不得發生新的融資融券交易。

第九條 會員接受客戶融資融券交易委托，應當按照本所規定的格式申報，申報指令應包括客戶的信用證券賬戶號碼、交易單元代碼、證券代碼、買賣方向、價格、數量、融資融券標識等內容。

第十條 融資買入、融券賣出的申報數量應當為100股(份)或其整數倍。

第十一條 融券賣出的申報價格不得低于該證券的最新成交價;當天沒有產生成交的，申報價格不得低于其前收盤價。低于上述價格的申報為無效申報。

融券期間，投資者通過其所有或控制的證券賬戶持有與融券賣出標的相同證券的，賣出該證券的價格應遵守前款規定，但超出融券數量的部分除外。

第十二條 本所不接受融券賣出的市價申報。

第十三條 客戶融資買入證券后，可通過賣券還款或直接還款的方式向會員償還融入資金。

賣券還款是指客戶通過其信用證券賬戶申報賣券，結算時賣出證券所得資金直接劃轉至會員融資專用資金賬戶的一種還款方式。

以直接還款方式償還融入資金的，具體操作按照會員與客戶之間的約定辦理。

第十四條 客戶融券賣出后，可通過買券還券或直接還券的方式向會員償還融入證券。

買券還券是指客戶通過其信用證券賬戶申報買券，結算時買入證券直接劃轉至會員融券專用證券賬戶的一種還券方式。

以直接還券方式償還融入證券的，按照會員與客戶之間約定以及本所指定登記結算機構的有關規定辦理。

第十五條 投資者賣出信用證券賬戶內融資買入尚未了結合約的證券所得價款，須先償還該投資者的融資欠款。

第十六條 未了結相關融券交易前，投資者融券賣出所得價款除買券還券外不得他用。

第十七條 會員與客戶約定的融資、融券期限自客戶實際使用資金或使用證券之日起計算，融資、融券期限最長不得超過6個月。

第十八條 會員融券專用證券賬戶不得用于證券買賣。

第十九條 投資者信用證券賬戶不得買入或轉入除可充抵保證金證券范圍以外的證券，也不得用于參與定向增發、證券投資基金申購及贖回、債券回購交易等。

第二十條 融資融券暫不采用大宗交易方式。

第二十一條 投資者未能按期交足擔保物或者到期未償還融資融券債務的，會員應當根據約定采取強制平倉措施，處分客戶擔保物，不足部分可以向客戶追索。

第二十二條 會員根據與客戶的約定采取強制平倉措施的，應按照本所規定的格式申報強制平倉指令，申報指令應包括客戶的信用證券賬戶號碼、交易單元代碼、證券代碼、買賣方向、價格、數量、平倉標識等內容。

第三章 標的證券

第二十三條 在本所上市交易的下列證券，經本所認可，可作為融資買入或融券賣出的標的證券(以下簡稱“標的證券”)：

(一)符合本細則第二十四條規定的股票;

(二)證券投資基金;

(三)債券;

(四)其他證券。

第二十四條 標的證券為股票的，應當符合下列條件：

(一)在本所上市交易超過3個月;

(二)融資買入標的股票的流通股本不少于1億股或流通市值不低于5億元，融券賣出標的股票的流通股本不少于2億股或流通市值不低于8億元;

(三)股東人數不少于4000人;

(四)在過去3個月內沒有出現下列情形之一：

1、日均換手率低于基準指數日均換手率的15%，且日均成交金額小于5000萬元;

2、日均漲跌幅平均值與基準指數漲跌幅平均值的偏離值超過4%;

3、波動幅度達到基準指數波動幅度的5倍以上。

(五)股票發行公司已完成股權分置改革;

(六)股票交易未被本所實行特別處理;

(七)本所規定的其他條件。

第二十五條 標的證券為交易所交易型開放式指數基金的，應當符合下列條件：

(一)上市交易超過三個月;

(二)近三個月內的日平均資產規模不低于20億元;

(三)基金持有戶數不少于4000戶。

本所另有規定的除外。

第二十六條 本所按照從嚴到寬、從少到多、逐步擴大的原則，從滿足本細則規定的證券范圍內選取和確定標的證券的名單，并向市場公布。

本所可根據市場情況調整標的證券的選擇標準和名單。

第二十七條 會員向其客戶公布的標的證券名單，不得超出本所公布的標的證券范圍。

第二十八條 標的證券暫停交易，會員與其客戶可以根據雙方約定了結相關融資融券合約。

標的證券暫停交易，且恢復交易日在融資融券債務到期日之后的，融資融券的期限可以順延，順延的具體期限由會員與其客戶自行約定。

第二十九條 標的股票交易被實施特別處理的，本所自該股票被實施特別處理當日起將其調整出標的證券范圍。

第三十條 標的證券進入終止上市程序的，本所自發行人作出相關公告當日起將其調整出標的證券范圍。

第三十一條 證券被調整出標的證券范圍的，在調整實施前未了結的融資融券合同仍然有效。會員與其客戶可以根據雙方約定提前了結相關融資融券合約。

第四章 保證金和擔保物

第三十二條 會員向客戶融資、融券，應當向客戶收取一定比例的保證金。保證金可以標的證券以及本所認可的其他證券充抵。

第三十三條 可充抵保證金的證券，在計算保證金金額時應當以證券市值或凈值按下列折算率進行折算：

(一)上證180指數成份股股票折算率最高不超過70%，其他A股股票折算率最高不超過65%，被實行特別處理和被暫停上市的A股股票的折算率為0%;

(二)交易所交易型開放式指數基金折算率最高不超過90%;

(三)國債折算率最高不超過95%;

(四)其他上市證券投資基金和債券折算率最高不超過80%;

(五)權證折算率為0%。

第三十四條 本所遵循審慎原則，審核、選取并確定可充抵保證金證券的名單，并向市場公布。

本所可以根據市場情況調整可充抵保證金證券的名單和折算率。

第三十五條 會員公布的可充抵保證金證券的名單，不得超出本所公布的可充抵保證金證券范圍。

會員可以根據流動性、波動性等指標對可充抵保證金的各類證券確定不同的折算率。

會員公布的可充抵保證金證券的折算率，不得高于本所規定的標準。

第三十六條 投資者融資買入證券時，融資保證金比例不得低于50%。

融資保證金比例是指投資者融資買入時交付的保證金與融資交易金額的比例，計算公式為：

融資保證金比例=保證金/(融資買入證券數量×買入價格)×100%

第三十七條 投資者融券賣出時，融券保證金比例不得低于50%。

融券保證金比例是指投資者融券賣出時交付的保證金與融券交易金額的比例，計算公式為：

融券保證金比例=保證金/(融券賣出證券數量×賣出價格)×100%

第三十八條 投資者融資買入或融券賣出時所使用的保證金不得超過其保證金可用余額。

保證金可用余額是指投資者用于充抵保證金的現金、證券市值及融資融券交易產生的浮盈經折算后形成的保證金總額，減去投資者未了結融資融券交易已占用保證金和相關利息、費用的余額。其計算公式為：

保證金可用余額=現金+∑(可充抵保證金的證券市值×折算率)+∑[(融資買入證券市值-融資買入金額)×折算率]+∑[(融券賣出金額-融券賣出證券市值)×折算率]-∑融券賣出金額-∑融資買入證券金額×融資保證金比例-∑融券賣出證券市值×融券保證金比例-利息及費用

公式中，融券賣出金額=融券賣出證券的數量×賣出價格，融券賣出證券市值=融券賣出證券數量×市價，融券賣出證券數量指融券賣出后尚未償還的證券數量;∑[(融資買入證券市值-融資買入金額)×折算率]、∑[(融券賣出金額-融券賣出證券市值)×折算率]中的折算率是指融資買入、融券賣出證券對應的折算率，當融資買入證券市值低于融資買入金額或融券賣出證券市值高于融券賣出金額時，折算率按100%計算。

第三十九條 會員向客戶收取的保證金以及客戶融資買入的全部證券和融券賣出所得全部資金，整體作為客戶對會員融資融券所生債務的擔保物。

第四十條 會員應當對客戶提交的擔保物進行整體監控，并計算其維持擔保比例。維持擔保比例是指客戶擔保物價值與其融資融券債務之間的比例，計算公式為：

維持擔保比例=(現金+信用證券賬戶內證券市值總和)/(融資買入金額+融券賣出證券數量×當前市價+利息及費用總和)

客戶信用證券賬戶內的證券，出現被調出可充抵保證金證券范圍、被暫停交易、被實施特別處理等特殊情形或者因權益處理等產生尚未到賬的在途證券，會員在計算客戶維持擔保比例時，可以根據與客戶的約定按照公允價格或其他定價方式計算其市值。

第四十一條 客戶維持擔保比例不得低于130%。

當客戶維持擔保比例低于130%時，會員應當通知客戶在約定的期限內追加擔保物。前述期限不得超過2個交易日。

客戶追加擔保物后的維持擔保比例不得低于150%。

第四十二條 維持擔保比例超過300%時，客戶可以提取保證金可用余額中的現金或充抵保證金的證券，但提取后維持擔保比例不得低于300%。本所另有規定的除外。

第四十三條 本所認為必要時，可以調整融資、融券保證金比例及維持擔保比例的標準，并向市場公布。

第四十四條 會員公布的融資保證金比例、融券保證金比例及維持擔保比例，不得低于本所規定的標準。

第四十五條 投資者不得將已設定擔保或其他第三方權利及被采取查封、凍結等司法措施的證券提交為擔保物，會員不得向客戶借出此類證券。

第五章 信息披露和報告

第四十六條 會員應當于每個交易日22：00前向本所報送當日各標的證券融資買入額、融資還款額、融資余額以及融券賣出量、融券償還量和融券余量等數據。

會員應當保證所報送數據的真實、準確、完整。

第四十七條 本所在每個交易日開市前，根據會員報送數據，向市場公布以下信息：

(一)前一交易日單只標的證券融資融券交易信息，包括融資買入額、融資余額、融券賣出量、融券余量等信息;

(二)前一交易日市場融資融券交易總量信息。

第四十八條 會員應當在每一月份結束后7個工作日內向本所報告當月融資融券業務開展情況。

第六章 風險控制

第四十九條 單只標的證券的融資余額達到該證券上市可流通市值的25%時，本所可以在次一交易日暫停其融資買入，并向市場公布。

該標的證券的融資余額降低至20%以下時，本所可以在次一交易日恢復其融資買入，并向市場公布。

第五十條 單只標的證券的融券余量達到該證券上市可流通量的25%時，本所可以在次一交易日暫停其融券賣出，并向市場公布。

該標的證券的融券余量降低至20%以下時，本所可以在次一交易日恢復其融券賣出，并向市場公布。

第五十一條 本所對市場融資融券交易進行監控。融資融券交易出現異常時，本所可視情況采取以下措施并向市場公布：

(一)調整標的證券標準或范圍;

(二)調整可充抵保證金證券的折算率;

(三)調整融資、融券保證金比例;

(四)調整維持擔保比例;

(五)暫停特定標的證券的融資買入或融券賣出交易;

(六)暫停整個市場的融資買入或融券賣出交易;

(七)本所認為必要的其他措施。

第五十二條 融資融券交易存在異常交易行為的，本所可以視情況采取限制相關證券賬戶交易等措施。

第五十三條 會員應當按照本所的要求，對客戶的融資融券交易進行監控，并主動、及時地向本所報告其客戶的異常融資融券交易行為。

第五十四條 本所可根據需要，對會員與融資融券業務相關的內部控制制度、業務操作規范、風險管理措施、交易技術系統的安全運行狀況及對本所相關業務規則的執行情況等進行檢查。

第五十五條 會員違反本細則的，本所可依據有關規定采取相關監管措施及給予處分，并可視情況暫停或取消其在本所進行融資或融券交易的權限。

第七章 其他事項

第五十六條 會員通過客戶信用交易擔保證券賬戶持有的股票不計入其自有股票，會員無須因該賬戶內股票數量的變動而履行相應的信息報告、披露或者要約收購義務。

投資者及其一致行動人通過普通證券賬戶和信用證券賬戶合計持有一家上市公司股票及其權益的數量或者其增減變動達到規定的比例時，應當依法履行相應的信息報告、披露或者要約收購義務。

第五十七條 客戶信用交易擔保證券賬戶記錄的證券，由會員以自己的名義，為客戶的利益，行使對發行人的權利。會員行使對發行人的權利，應當事先征求客戶的意見，并按照其意見辦理。客戶未表示意見的，會員不得主動行使對發行人的權利。

前款所稱對發行人的權利，是指請求召開證券持有人會議、參加證券持有人會議、提案、表決、配售股份的認購、請求分配投資收益等因持有證券而產生的權利。

第五十八條 會員客戶信用交易擔保證券賬戶內證券的分紅、派息、配股等權益處理，按照《證券公司融資融券業務管理辦法》和本所指定登記結算機構有關規定辦理。

第八章 附則

第五十九條 本細則下列用語具有以下含義：

(一)日均換手率，指過去3個月內標的證券或基準指數每日換手率的平均值;

(二)日均漲跌幅，指過去3個月內標的證券或基準指數每日漲跌幅絕對值的平均值;

(三)波動幅度，指過去3個月內標的證券或基準指數最高價與最低價之差對最高價和最低價的平均值之比;

(四)基準指數，指上證綜合指數;

(五)異常交易行為，指《上海證券交易所交易規則》規定的異常交易行為。

(六)交易所交易型開放式指數基金的上市可流通市值，是指其當日收盤價與當日清算后的份額的乘積。

第六十條 投資者通過上海普通證券賬戶持有的深圳市場發行上海市場配售股份劃轉到深圳普通證券賬戶后，方可提交作為融資融券交易的擔保物。

投資者通過深圳普通證券賬戶持有的上海市場發行深圳市場配售股份劃轉到上海普通證券賬戶后，方可提交作為融資融券交易的擔保物。

第六十一條 依照本細則達成的融資融券交易，其清算交收的具體規則，依照本所指定登記結算機構的規定執行。

篇（4）

信達證券古城路營業部的總經理尹維達也告訴《投資者報》記者，“有媒體稱九成的客戶爆倉這種說法太夸張了，但不可否認客戶損失慘重，我們的客戶也有一兩成跌破了警戒線。”

今年融資規模暴漲

年初以來，各家券商紛紛降低了參與門檻，從最初的50萬元降至現在的20萬元，申銀萬國甚至取消了資金門檻的限制，很多投資者為獲得杠桿操作，參與熱情大增。

謝海龍所在的營業部就有一位老人股民，過去習慣配置國債、貨幣基金等穩定收益的產品，今年也來開戶，拿養老錢來炒股。這樣的案例并不在少數。

數據上有所體現。截至7月10日，融資余額從年初的879億元增長至2191億元，增長了1.5倍，尤其是6月大跌，很多投資者預想抄底，加大杠桿資金力度，融資余額一度達到2296億元的峰值。

遺憾的是融資余額的增加發生在股市大跌時段，損失自然慘重。

盡管A股有了做空工具，但是長期的慣性思維，讓A股融資規模還是遠遠大于融券余額。今年以來，融券余額規模從39億元到50億元，期間融券的賣出額在6月份股市恐慌時達到頂峰180億元，這部分可以說是勝利者。

謝海龍告訴記者，融資融券是一把“雙刃劍”，由于杠桿作用，放大收益的同時也放大了風險，表現在既要承擔擔保品價格變化的風險，又要承擔融資買入股票的風險，還得支付相應的利息或費用。如交易方向判斷失誤，則虧損可能相當嚴重，參與其中必須謹慎。

記者了解到，在融資融券業務中，投資者不僅有券商傭金、印花稅等支出，更主要的支出其實是融資融券需要支付的利息，各券商融資利率均為清一色的8.6%，融券利率則為8.6%、9.6%、10.6%不等。

6月客戶損失慘重

西南證券營業部有一個客戶善于短線頻繁操作，他有著豐富的投資經驗，發現了可以利用融資融券業務來進行T+0交易，抓住盤中交易價格波動，擴大自己的盈利。

在今年上半年的反彈行情中，他頻繁進行T+0交易，盈利頗豐。謝海龍說，他們發現了客戶交易過于頻繁，而且單一融資做多，大盤反彈到相對高位需要減少操作控制風險了，于是聯系客戶提示可能出現下跌調整的風險建議減倉，但是客戶因為過于自信而且有了盈利毫不理會。進入6月，大盤的急速下跌讓他開始出現虧損。這時他發現原來可以融資買入5萬股股票，當他賣出后想再融資買回50000股時，可買數量變成了只有45000股；融資買入45000股后又出現虧損，他再次賣出，然后再買回時變成了最多可買40000股了。

至此，他上半年的盈利已經在下跌過程中全部虧了回去，本金也出現一定的損失。

謝海龍告訴記者，融資虧損的案例不少，客戶快到平倉線的時候，營業部就得打電話通知客戶，讓客戶增加資金或者賣出股票，到目前為止還沒有被強行平倉，但是有客戶接近130%的平倉線。

“‘錢慌’引起的下跌過于慘烈，過于迅速，我們也都是始料未及，十幾個客戶同時跌破了警戒線。” 他回憶道，“最慘烈的是銀行股紛紛跌停的那天，很多客戶瞬間跌破警戒線，好在下午股市回升，算是有驚無險。”

相關規定顯示，所謂警戒線和平倉線，即客戶進行融資融券交易融資擔保比例需維持在150%以上，低于150%系統將自動預警，客戶需在2個交易日內補倉或自行平倉，融資擔保比例低于130%將被強行平倉。

“6月份，我們相當一部分的精力就放在提醒客戶風險上了。”謝海龍說，營業部有完整的融資融券風險控制流程，當客戶的擔保比例跌破170%時，就已經把客戶的信息作為警示類別開始關注；當跌破150%時，客戶的投資顧問立刻電話提示客戶，注意風險，為避免出現平倉建議客戶再追加擔保物或是還部分款來降低風險。

三個細節易忽略

謝海龍表示，很多融資融券的投資者經常會忘了三條規則。

一是融資融券最長持有期為180天，無論盈虧，必須有一次還款或還券并結清利息的行為，如逾期沒有還款或還券將被平倉，進而影響客戶信用記錄。

“有的客戶股票發生了虧損，受過去思維影響，就拿著不動，但是到了期限，就必須賣出。雖然這樣的案例不多，但是即使有一例，對于客戶來說也有非常大的影響。”謝海龍稱。

篇（5）

上海證券策略分析師屠駿表示，預計在融資融券推出的同時，“T+O”可能也會推出。

由于融資融券將擴大券商的業務范圍，增加收入渠道，10月6日滬深股市券商板塊大放異彩，作為融資融券試點券商熱門候選的海通證券更是強勢漲停。然而，券商板塊的集體漲停并未能“單騎救主”，大盤超過5％的跌幅讓市場開始質疑融資融券的實際利好程度。

“融資融券是一把雙刃劍，對券商無疑是一個利好政策，但在活躍證券交易的同時，也加大了交易的風險，這需要監管部門的嚴格監管。”國信證券分析師王軍清對于融資融券的影響作出了如上表示。

市場將融資融券看作是一張利好救市牌，最大的期待莫過于它的開閘為市場帶來的增量資金。但海通證券行業分析師謝鹽卻認為，該業務最初的規模不會超過1000億元。截至2008年6月末，證券行業的凈資產為3386億元，融資融券業務推出后，其規模占凈資本的比例可達到30％。謝鹽推算，這為證券市場提供的增量資金將不足1000億元。

管理層還有6張牌

“融資融券帶給市場更多的是信心的提振，選擇在這個時間開閘顯示了管理層‘托市’的信號，但A股要面對的是全球市場遇冷的局面，在這個大環境下很難獨善其身。”深圳一家基金公司市場總監指出，“哪怕是券商股，可能短期也難逃高位拋售的命運。”

融資融券“出手”后，管理層手中還有多少張救市牌呢?業內人士預計，目前，管理層手中至少還有6道“鐵令”可以起到救市維穩的作用。比如，有效管理大小非，部分市場人士建議，可以將流通股體量不同、估值不同的“大小非”置入另一個市場，減少對二級市場的沖擊。其次，有關取消紅利稅的呼聲也逐漸高漲，該政策不僅能提振信心，還能為市場帶來部分增量資令。另外，新股行制度的改革，股指期貨的推出、降低財政稅收、國資委進一步支持央企增持股份等等，都成為了市場猜測下一張牌的熱門候選。是最大受益群體。

據上交所負責融資融券業務的副總經理劉嘯東之前的表述，融資融券標的股首選上證50公司。

東海證券判斷，根據融資融券交易試點實施細則標準，標的證券必須是基本面優良的大盤藍籌股，具備高流動性，不存在縱的跡象，主要應產生于滬深300成分股之中。在當前市場估值合理的背景下，短期對標的股票的影響較為中性，“而對在上證50中占多數席位的銀行板塊而言，將產生一定的有利影響。”

此外，有分析人士指出，由于融券融券業務開展后將引入做空機制，雖然短期內對績差股的直接影響較小，但由于投資者預期市場投資偏好和風格將會發生變化，因此融資融券推出前后可能會對績差股形成一定的負面影響。

上海證券分析師蔡鈞毅指出，開展融資融券業務將使獲得這一資格的券商增加一種新穎的業務模式和盈利渠道，“不過業務開展初期相應業務規模不會很大，對券商利潤的貢獻有限。但開展融資融券業務有利于相應券商的品牌提升，也有利于其吸引增量資金開戶，增加經紀業務交易量。”蔡鈞毅進一步判斷，對于其他沒有獲得業務資格的券商，長期看他們仍將面臨客戶資源流失的壓力。

“不論最終出臺正式規定時對凈資本的要求如何，凈資本較大的創新類券商將最有可能成為試點券商，相應的上市券商有中信證券、海通證券、國元證券。”東海證券稱。

而根據海通證券研究所預測，融資融券推出后，融資融券規模占凈資本的比例可達到30％；2009年的短期借貸年化利率約為8％，由此可以測算出證券業在2009年的融資融券利差收入約66，03億元。在假設條件相同的情況下，龍頭券商中信證券在2009年的融資融券利差收入約11.75億元。

海通證券特別提到一點，“大小非”解禁后有相當多的解凍股權需要市值管理，而之前這部分券商托管資產未能給券商帶來收益，融資融券推出后，這部分托管股權可以實現融券借貸，從而增加券商的市值管理收益。

推出轉融通制度

證監會相關部門負責人近日表示，在實行證券公司融資融券試點工作的同時，抓緊轉融通制度的設計和準備。“如果試點情況非常平穩、非常好，而且市場又有這個需求，那么可能就要啟動轉融通制度審計，如果在轉融通制度下就需要有一個公司了。”融資融券業務試點之初，由于嚴格控制規模，資金供需矛盾不會表現得特別突出。但是作為一項長遠的制度設計和業務安排，轉融通制度的設計和準備充分考慮到了這一業務未來的發展。

該人士分析，轉融通制度一旦確立，很可能意味著國內的融資融券業務將采取集中授信的專業融資公司模式，即證券公司通過專門的金融機構一證券融資公司進行融資融券。“這里面包含兩層意思：一方面該公司可以通過自身的信用幫助證券公司融資；另一方面，養老基金、保險資金等長期資金可以通過其出借手中的股票，幫助證券公司融券。而轉融通制度的建立和專業金融公司的加入，融資融券業務的規模也將得到迅速擴大。”

名詞解釋

何謂融資融券?

“證券融資融券交易”，又稱“證券信用交易”：包括券商對投資者的融資、融券和金融機構對券商的融資、融券四種。市場通常說的“融資融券”，是指券商為投資者提供融資和融券交易。簡而言之，融資是借錢買證券；而融券是借證券來賣，然后以證券歸還，俗稱“賣空”。

融資：即投資者可以憑借自己已經買的股票到券商那去借錢，到期償還本息。

融券即投資者向券商借證券(股票)來賣。然后以證券歸還。券商出借證券給投資者出售，投資者到期返還相同種類和數量的證券并支付利息。

同時，權威人士還透露。轉融通制度建立后，除了養老基金、保險資金外，國有上市公司大股東也可以在符合國資監管要求的基礎上，將所持股份按一定比例參與轉融通。

銀河證券證券行業分析師遲曉輝表示，目前上市公司市值管理工具較為缺乏，無法有效地為股票資產保值、增值。而轉融通制度的建立，將使得以保值為目的變現拋售行為有所減少，或將在一定程度上緩解“大小非”的變現沖動。同時，通過融資融券業務做大市場總盤子，也有助于消化“大小非”減持帶來的沖擊。

“T+O”配套推出? 早在2006年討論融資融券實行辦法時，就把“T+O”作為配套交易規則。因為融資融券業務的啟動在某一層面上是加大了市場上的股票和資金供給，“T+O”有利于消化這些新增的股票和資金。

既然傳說中的融資融券利好已獲兌現，那么被傳極有可能配合融資融券一起推出的“T+O”是否會成

為監管層后續的首選救市牌呢?

有券商業內人士透露，早在2006年討論融資融券實行辦法時，就把“T+O”作為配套交易規則。因為融資融券業務的啟動在某一層面上是加大了市場上的股票和資金供給，“T+O”有利于消化這些新增的股票和資金，“上證50和上證180將成為首先試點”。

也有分析師表示：“這種配套的可能性相當大。且‘T+O’試點標的證券和融資融券業務所選標的證券可望保持一致。”

而宏源證券唐永剛則認為，目前市場的惡炒氣氛依然濃厚，“尤其是權證在節前被哄炒，石化權證甚至被炒至爆倉， T+O’的開展可以分散囤積在權證板塊上的資金。”

唐永剛的觀點是，如果現在點位較高，那么將擴散風險；但現在是投資氣氛極度低迷，如果能擴大權重股交投的話，那將提升市場活躍度。而隨之帶來的賺錢效應將會對場外資金產生新的吸引力。

股指期貨緊隨而至?

一直被市場人士看成是為股指期貨鋪路的融資融券業務終于被提上議程，而股指期貨會否緊隨而至，這一問題再度引人遐想。

雖然股指期貨的推出能夠完善股市做空機制，避免目前的單邊上漲或下跌市，起到穩定市場的作用，但好“工具”也不是“萬精油”，只有在合適的時候推出才能獲得最好的效果。而其認同的“合適的時候”指的就是市場制度健全之時。對于融資融券和股指期貨的推出順序，一直呼吁建立融資融券機制的中央財經大學證券期貨研究所所長、“印花稅委員”賀強教授仍然保留自己一貫的觀點：應該先推出融券、再推出股指期貨、最后推出融資，這樣可以最有效的規避風險。

“必須以市場穩定為前提，才能推出股指期貨和創業板。”在北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐看來，雖然股指期貨的推出能夠完善股市做空機制，避免目前的單邊上漲或下跌市，起到穩定市場的作用，但好“工具”也不是“萬精油”，只有在合適的時候推出才能獲得最好的效果。而其認同的“合適的時候”指的就是市場制度健全之時。

在曹鳳岐看來，政府應該花更多的精力去治理市場，由“救市”向“治市”轉變，眼下首先要解決的就是對新股發行制度、包括大小非解禁在內的交易制度等的健全與完善。

“不過，改革并非一朝一夕就可以完成，更何況新股發行定價問題涉及機構巨額利益，改革并非易事。”國都證券分析師邊風煒直言。

相關鏈接

融資融券四大作用

一是融資融券交易可以將更多信息融入證券價格，可以為市場提供方向相反的交易活動，當投資者認為股票價格過高和過低，可以通過融資的買入和融券的賣出促使股票價格趨于合理，有助于市場內在價格穩定機制的形成。

篇（6）

一、引言

融資融券，分為融資交易和融券交易，是指投資者通過向具有融資融券資格的證券公司提供一定比例的保證金或保證金可抵充物，從證券公司融得資金進行證券買入或者容得證券進行賣出的交易行為。融資融券作為一種證券信用交易，在海外發展已經成熟，并對本國的證券市場發揮著重要作用。我國的融資融券業務推行時間較晚，經過幾年的發展已經初具規模，但仍存在許多問題，本文參照國外發展經驗，全面探析我國融資融券業務的發展現狀。

二、我國融資融券業務發展現狀

我國融資融券交易試點于2010年3月31日正式啟動，試點當日兩市融資余額為649萬元，其中滬市融資余額為582萬元，深市融資余額為67萬元；兩市融券余額金額總量為9萬元，滬市占比22.2%，深市占比77.8%。試點初期，獲得融資融券業務資格的券商共有6家，標的股票包括上證50成分股以及深成指40只股票。截止2014年3月31日，兩市融資融券余額達到了3926億元，其中滬市占比65.9%，深市占比34.1%；相比試點當日的649萬的融資余額總量，擴大了近6萬倍。而兩市的融券余量也高達3.3萬股，兩市融券余量金額總額也達到了27億元；獲批融資融券業務資格的證券公司超過了70家，4000多家的營業部在我國開展融資融券業務，可交易標的股票達到了700只。

三、目前我國融資融券業務發展存在的主要問題

從融資融券業務整體發展情況來看，我國的融資融券業務處于穩步向前的發展趨勢，與此同時我們也注意到在融資融券業務發展過程中還存在以下的問題：

（一）融資融券業務發展嚴重失衡，融券業務發展嚴重滯后

從融資融券業務推出以來，融資業務的發展規模與業務增長速度就遠遠大于融券業務，融資交易規模占了整個融資融券交易的99%以上。試點初期，我國的融資余額總量約是融券余額總量的72倍，經過4年的發展，我國融資融券業務在規模上發生了質的飛越，相比于試點初期，我國的融資業務擴張了近6萬倍，融資余額總量達到了近4000億的水平；反觀我國的融券業務，盡管融券余額總量也達到了30億元的水平，但就其增長速度來看，遠遠落后融資業務的增長速度，融資余額規模總量也遠遠超過融券余額總量，而且從目前情況來看，兩者之間的差距不但沒有縮減反而在逐步擴大。

（二）標的證券仍有擴容的空間

目前我國融資融券可交易標的證券有700多只，標的證券數量約占我國股市股票總數的23%。盡管我國在標的證券擴容方面有了較大發展，但同時我們也應該注意到我國的融資融券標的證券仍有擴容的空間。以國際融資融券業務發展相對成熟的國家和地區為例，美國的融資融券標的證券占上市證券的比例超過了50%，日本標的證券的數量超過了上市股票總數的70%，而我國臺灣地區的標的證券占比更高，達到了90%。因此，我國仍有進一步擴大標的證券范圍的必要。

（三）融資融券費率偏高

融資融券交易是投資者向證券公司融入資金或融入證券的交易，其主要交易成本是相應的融資利率和融券利率。我國融資利率以及融券利率普遍為8.6%，部分證券公司的融券費率達到了10.6%。與美國相比，美國的融資利率以及融券利率均維持在2%左右，利率相對較低。日本與我國融資融券交易機制相近，但其融資融券費率卻只維持在2%～3%水平。因此，我國的融資融券利率是顯著高于海外的，高昂的交易成本也會大大降低整個融資融券市場的活躍程度。

（四）融資融券交易細則有待完善

從我國現行的融資融券交易細則規定來看，滬深兩市均不接受融券賣出的市價申報，并且融券賣出的申報價格不能低于該證券的最新成交價。該規定的制定旨在嚴格控制融券賣出風險。但是，隨著融資融券業務發展，融券交易日漸頻繁，沿用當前交易細則不僅使得融券交易活躍程度受到一定限制，由于交易不能及時進行，投資者則面臨追加更多保證金的風險，降低投資者交易意向。

四、完善我國融資融券業務發展的建議

（一）有序擴大標的證券范圍，大力發展轉融通業務

目前我國的標的證券數目雖然超過了700只，但相對整個證券市場來講，仍有大量擴容的空間。標的證券擴容，應該包括數量以及品種兩個方面的擴容。在標的證券選擇上可以適當納入新題材、新股、ST股票以及ETF等，相對來講這些品種投資價值較大，更能吸引投資者。轉融通業務作為融資融券交易市場的重要組成部分，應當發揮其相應的職能作用。但我國轉融通試點業務以來，市場的轉融通業務卻一直沒有新的突破。因此，在有序擴大標的證券范圍的同時，應該大力發展轉融通業務，逐漸完善融資融券市場交易機制。

（二）降低融資融券交易成本

相對美國、日本等國家的融資融券交易費率，我國的融資融券交易成本要高出許多，融資融券費率應當逐步過渡到讓市場自身供求決定，完善市場定價機制，避免過多的行政干預。我國的融資融券業務推出時間還不長，因此可以借鑒國外融資融券發展相對成熟國家的經驗，針對不同類型的投資者收取不同類別的交易費率，提升投資者的交易熱情，促進融資融券市場的活躍程度。

（三）逐步放寬嚴格的風險防范制度

從我國融資融券的交易機制來看，對融資融券交易有著嚴格的限制，間接也提升了市場整體的交易成本，特別是針對融券賣出交易，現行的交易規則對其設置了種種的路障，對本就清淡的融券交易來說無異于雪上加霜。同時，從國外融資融券業務的發展經驗來看，可以適當下調50%的保證金比例，提高杠桿交易效率。

參考文獻

[1]湯龍艷，王棟.我國融資融券業務存在的問題探析[J].時代金融，2013（10）.

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中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）07-0070-07

一、研究背景

融資融券、股指期貨兩種市場機制的推行標志著我國股市做空機制正式建立。近年來，從事融資融券和股指期貨交易的個人及機構投資者不斷增加。做空機制的推出，為我國金融市場發展帶來機遇的同時，也出現了股指頻繁大幅波動的情況。如2015年6月份，前期暴漲的股市轉而掉頭朝下變為暴跌，短期下跌速度罕見，滬指短短15日便暴跌達28%，深成指與創業板指更是暴跌達33%與37.44%，眾多投資者無法及時賣出股票止損，虧損慘重。這也說明投資者需要調整交易策略，以適應市場的變化。

統計套利是一種以低風險獲得穩定投資收益的交易策略，正適用于存在做空機制的市場。本文根據統計套利相關理論，構造統計套利組合，結合2014年1月至2015年9月的走勢，進行基于GARCH模型的統計套利實證分析。

二、研究方法、數據選取

（一）統計套利的定義

統計套利是一種對沖投資策略，它是通過分析證券的歷史價格數據，研究歷史交易數據中的統計規律，構建模型，來模擬證券交易價格的變化走勢。一旦實際交易價格偏離模型的預測價格，超過事先設定邊界值即出現套利機會，即可通過同時構建多頭和空頭組合進行套利交易。

統計套利的數學定義：統計套利是一種初始成本為0的自融資交易策略，將該策略在t時刻的累計收益記作Vt，基于無風險利率的折現因子記作Bt，累計收益的折現值記作Vt，vt=其中vt需要滿足如下四個條件：

（1）v（0）=0

（2）limt∞E[v（t）]>0

（3）limt∞P[v（t）

（4）?t

（二）GARCH模型

GARCH模型即廣義自回歸條件異方差模型。標準的GARCH（1，1）模型為：

yt=xT

t×γ+μt （1）

σ2

t=ω+αμ2

t-1+βσ2

t-1 （2）

GARCH（1，1）模型能對大部分金融時間序列做出解釋，實用性強，可以用上一期預測方差與以前各期中變動性的信息來預測本期方差。如果上升或下降的資產收益較大，就可以進行止損操作；如果上升或下降在可控范圍內，則可通過此時變標準差設定交易觸發信號。

（三）數據選取

分析各行業股票的基本面發現：A股航空業股票股價走勢大體相同，經營狀況、財務狀況等評價體系也類似，故認為航空股之間可能存在統計套利的機會，選擇六只航空股票：上海機場（600009）、南方航空（600029）、東方航空（600115）、海南航空（600221）、中國國航（601111）、深圳機場（000089）。選取六只股票從2014年1月2日至2015年9月30日全部交易日的收盤價為價格序列，數據來自國泰君安數據庫。因個別股票存在交易日停牌的情況，為對比方便，用個股前一正常交易日的收盤價作為其停牌時的股價。

在交易組合確定中的逐步回歸階段，以六只航空股每一季度公布的財務報表作為數據來源，選取每股收益、每股凈資產、資產負債率、流動比率、速動比率共五個指標來分析六只航空股的股價支撐因素。因為存在個別股票個別季度的財務報表中上述五個指標不全的情況，所以每個航空股的財報時間選取略有不同，但基本上都選取的是2007―2014年，上述五個指標都具備財務報表，而對應的股價則是財務報表之后5個交易日內收盤價的均值。

三、實證分析

（一）交易組合的確定

1.股價走勢及收盤價相關性分析

由六只股票的收盤價走勢圖可以看出，六只航空股的股價雖有差異，但其收盤價走勢差距不大。另做六只航空股的協方差矩陣，得出：六只航空股的相關性都比較高。其中南方航空與東方航空的相關性最高為0.9887，南方航空與海南航空、上海機場與東方航空之間的相關性也很高，分別為0.9780和0.9684。

2.逐步回歸分析

收盤價走勢和收盤價協方差系數矩陣分析都是從股價表現角度來分析，缺少從股價支撐因素角度的解釋。文海濤和倪曉萍經研究指出，我國的上市公司財務指標與股價存在較大的相關性：在99%的可靠程度下，每股收益、每股凈資產、資產負債率、流動比率、速動比率與股價具有線性相關關系及等級相關關系，其中資產負債率與股價呈負相關關系，凈資產收益率與主營收入增長率及股價具有等級相關關系。

因此，選擇股價（Y）作為被解釋變量，選擇每股收益（X1）、每股凈資產（X2）、資產負債率（X3）、流動比率（X4）、速動比率（X5）共5個財務指標作為解釋變量。利用SPSS軟件進行逐步回歸，以選取股價支撐因素顯著相似的股票組成統計套利交易組合。根據逐步回歸結果可以得出：上海機場的每股凈資產、資產負債率、速動比率對其股價有明顯的支撐作用；南方航空的每股凈資產、資產負債率、速動比率、流動比率對其股價具有明顯的支撐作用；東方航空的是資產負債率、速動比率；海南航空的是每股凈資產、資產負債率；中國國航的是每股收益、每股凈資產、資產負債率；而深圳機場的股價支撐因素僅為每股凈資產。

通過以上分析，選取股價具有較為相似支撐因素的上海機場和南方航空，作為統計套利交易組合。

（二）交易比例的確定

統計套利的理論基礎是價差序列的均值回復特征，所以需要檢驗構建股票對的價差序列是否具有均值回復特征。

構建價差序列時，對價格序列取對數，記上海機場的股價序列為ln600009，南方航空的股價序列為ln600029。

1.單整性檢驗

用ADF方法檢驗ln600009和ln600029的單整性。

由表1可以看出，上海機場和南方航空的股價序列都是一階單整的。即ln600009I～（1），ln600029～I（1）。

2.協整性檢驗

使用Engle和Granger兩步法進行協整性檢驗。

首先，運用普通最小二乘法建立ln600009和ln600029的回歸模型。

ln600009=2.112123 + 0.532816ln600029+μt

（0.007650） （0.004693）

t值= （276.0897） （113.5396）

R2=0.967936 F=12 891.24 n=428

接著對μt進行單整性檢驗，結果（如表2所示）：

由表2可以看出：μt是單整序列，即μt～I（0），進一步說明了ln600009和ln600029存在協整關系，初步的協整關系為：

ln600009=2.112123 + 0.532816ln600029+μt

3.誤差修正模型

為確定ln600009和ln600029之間的長期均衡關系，對協整回歸模型：

ln600009=2.112123 + 0.532816ln600029+μt 建立誤差修正模型：

ln600009t=0.144471 + 0.932022ln600009t+ 0.492058ln600029-

0.456208ln600029t-1+εt

（0.040508）（0.019137）（0.030223）（0.030234）

t值=（3.566441）（48.70244）（16.28089）（-15.08932）

R2=0.995203 F=29 460.51 n=427

由上式可以推導出：

ln600009和ln600029的長期穩定關系式為：

ln600009t=0.492058Δln600029-0.067978（ln600009t-1-

0.527377ln600029t-1-2.125261）+εt

ln600009和ln600029的長期均衡關系式為：

ln600009t-1=2.125261+0.527377ln600029t-1+μt

即標準化的協整向量為（1，-0.527377），在這個標準化協整向量的基礎上，站在長期均衡的角度，可以構建出ln600009和ln600029的價差序列：Spreadt=ln600009t-1-

0.527377ln600029t-1

對該價差序列進行中心化處理得到mspreadt=spreadt-

E（spreadt）。

（三）交易信號的確定

對spreadt序列進行討論，觀察其自相關和偏自相關檢驗圖：自相關圖呈現正弦衰減，偏自相關圖截尾，初步判斷 spread序列是一個AR（1）或AR（2）過程，運用普通最小二乘法建立模型試擬合 AR（1）過程的模型得到：

spreadt=2.123796+0.928317spreadt-1+μt

（0.015789） （0.018827）

t= （134.5141） （49.30890）

P= （0.0000） （0.0000）

R2=0.850860 F=2 431.368 n=427

由模型結果可以看出，spreadt-1系數的檢驗P值是0.0000，拒絕spreadt-1系數為0的原假設，即spreadt-1系數是顯著，說明構建AR（1）過程是合適的。

觀察μt的走勢圖（見圖1）。

由μt的走勢圖看出：μt的波動集群現象比較明顯，并在某些地方波動非常大，這說明其可能存在較高的ARCH效應，對其進行滯后一階和滯后七階的ARCH LM檢驗，將檢驗結果整理得出表3中數據。

由表3可以看出，在0.95的置信水平下，滯后1階時，拒絕原假設，即spread序列存在ARCH效應；滯后7階時，仍拒絕原假設，即spread序列直到7階都存在ARCH 效應，所以考慮運用GARCH（1，1）模型來模擬μt。

對spread序列進行GARCH（1，1）檢驗，由檢驗結果可以得到估計式：

σ2

t=0.00000171 + 0.092574μ2

t-1+ 0.913220σ2

t-1

（0.00000147） （0.026411） （0.025118）

t=（1.163707） （3.505089） （36.35689）

R2=0.846094 AIC=-5.110075 SC=-5.072073

其中，μ2

t-1和的σ2

t-1系數均為高度統計顯著的，模型的AIC和SC均很小，由此判斷模型較好的擬合了數據。

（四）交易規則的確定

利用GARCH模型求出時變標準差，基于此時變標準差構造合適區間作為統計套利的交易觸發區間，同時確定止損邊界，具體方法有混合正態分布法、ARMA模型和非參數方法等。非參數方法實證研究表明：若去均值之后的價差序列是一個白噪聲過程，則最大收益的交易邊界條件是±0.75σ。

考慮到存在交易費用及樣本外數據的波動，本文以±σ為統計套利交易的觸發線，以±2σ為交易的止損線。即當mspread序列與±σ相交時買入上海機場，賣出南方航空；當mspread序列與-σ相交時，賣出上海機場，買入南方航空；當mspread序列回歸0軸時 ，反向操作。當mspread序列與±2σ相交時，立即平倉，控制損失。具體交易（見圖2）。

根據此交易圖和上述交易規則，即可進行統計套利交易。由交易圖可知：應進行買入上海機場、賣出南方航空的交易共39次；應進行賣出上海機場、買入南方航空的交易共39次；應進行平倉交易共25次。

四、結論

統計套利作為一種不依賴市場走勢并能獲得較為穩定收益的交易策略，在做空機制日漸成熟的A股市場具有較強實用意義。基本原理是構造股票組合進行配對反向交易。統計套利的應用關鍵：一是構造價格走勢一致性較強的股票對，二是制定合適的交易規則以確定合適的買入賣出交易時間點。從融資融券標的股票中選擇了六只航空股，分析六只股票股價的支撐因素，選擇具有相似股價支撐因素的上海機場和南方航空，作為統計套利交易組合構造價差序列，利用GARCH模型計算出的時變標準差，設計交易規則，確定買賣點，進行基于GARCH模型的統計套利實證分析。

參考文獻：

篇（8）

融資融券交易是境外證券市場普遍實施的一種成熟的交易制度，是證券市場基本職能發揮作用的重要基礎。融資融券交易機制具有提高市場流動性、緩沖市場波動、發現市場合理價格的積極作用，是完善證券市場機制，優化金融市場資源配置的重要手段和途徑。我國融資融券業務的逐步開展，對推動我國資本市場向更高層次的發展、提高投資者參與市場的積極性并促成券商經營模式的轉變、增強證券公司盈利能力具有顯著意義。

一、融資融券的含義及特征

根據《證券公司監督管理條例》中的定義，融資融券業務，是指在證券交易所或者國務院批準的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買人證券或者出借證券供其賣出，并由客戶交存相應擔保物的經營活動。根據上海和深圳證券交易所融資融券交易試點實施細則中的規定，融資融券交易，是指投資者向具有上海或深圳證券交易所會員資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入本所上市證券或借入本所上市證券并賣出的行為。融資融券交易的特征有：雙向交易、保證金與杠桿。融資融券結束了我國A股市場只能進行單邊交易的格局，為投資者提供了賣空渠道，改變現有盈利模式和市場結構。同時保證金模式為投資帶來杠桿效應，當然也帶來相應的風險暴露。

二、發達國家或地區融資融券市場發展狀況

(一)美國融資融券市場發展狀況。20世紀60年代，在美國證券賣空交易開始發展成為大量日間交易的、由專業機構服務的市場。華爾街上許多龍頭公司不僅獲得了跨越式的利潤增長，而且激起了1929年崩盤及以后一系列的蕭條之后大量極佳的投資機會。飛速發展的經濟燃起了華爾街上的證券投資熱情，大量的個人投資者和退休基金沖進了市場，許多公司利用股價的上漲而發行混合型證券，如可轉換債券，有的公司利用上漲的股價作為資金而參與市場并購浪潮，也帶動了套利交易的發展和AmericanDepositaryReceipts(ADRs)的流行。

20世紀70年代早期，由于期權交易的繁榮和B－S期權定價公式在資本市場上的廣泛運用，以及基于期權的股票借貸行為管理，使得賣空交易得以進一步發展。另外，在供給面上，70年代美國證券托管銀行開始為保險、公司投資組合和慈善基金提供證券出借服務，很快法律也允許養老金參與證券賣空來獲得更高的收益。到了80年代中期，美國大部分的機構投資者都使用賣空交易，證券賣空也已經完全制度化。1980～2007年紐約交易所客戶信用交易融資余額由1470億美元增長到39787億美元，年均復合增長率12.5％。美國采用的是分散化的信用交易模式，也是典型的市場化融資融券模式。由于美國有發達的金融市場、貨幣市場和回購市場，因此美國對信用交易主要依靠市場因素，對券商的借貸關系并不積極主動地干預，采取了市場化的授信模式。美國《1933年證券交易法》規定了市場化的授信模式，券商可以向任何一家合法的聯邦銀行借款借券。縱觀美國融資融券的悠久歷史，融資融券制度為完善美國金融市場、長期穩定市場波動起到重要的作用；在市場化的分散信用交易制度下，金融機構間的合作優勢也得到了很好的體現；從證券公司的角度來看，融資融券業務的穩定發展給證券公司提供重要的利潤來源；但是關于賣空交易，仍然存在著很多的問題待于完善。

(二)日本融資融券市場發展狀況。日本于1951年推出保證金交易制度，保證金率及相關的管理由大藏省進行。1954年日本通過了《證券交易法》，在規范了之前的買空交易的同時，又推出融券賣空制度。很快又成立了日本證券金融公司，專門負責提供信用交易的資金。這標志著日本的賣空機制正式確立。1960年，日本規定允許證券金融公司向客戶提供債券交易融資，這成為證券金融公司發展的一個新的里程碑。70年代中期以后，隨著債券市場的發展，債券交易融資規模一直不斷上升，使原本占主導地位的股票融資交易發展呈下降趨勢，80年代末跌至最低。90年代后融資融券交易占市場總交易額的比例一直在20％左右。在1997年、1998年和2001年，日本又分別對信用交易規則進行了大量的修改，雖然日本股市一直低迷，但是融資融券的比重一直比較穩定，而且個人投資者占信用交易的比重呈不斷上升之勢。

日本是典型的集中授信模式，由于日本金融體系上的主銀行制度，為防止銀行資金在證券市場中可能的滲透性，日本實行了以證券金融公司為主的專業化授信模式，日本《證券交易法》專門規定了集中的授信模式，日本現在主要有三家證券金融公司，即日本證券金融公司、大阪證券金融公司和中部證券金融公司，這三家公司在日本信用交易市場中處于完全壟斷的地位，他們提供股票抵押貸款、股票融資和債券融資等方面的融資融券服務，而券商在信用交易中的主要功能是作為中介客戶融資融券，并且可以從證券金融公司得到融券資金或借款。日本融資融券發展歷史也較為悠久，由于采取了政府專門監管下的專業證券金融公司經營，從而避免日本主銀行體制可能帶來的過分滲透。另外，債券的融資融券交易是日本的一個特色。

(三)香港融資融券市場發展狀況。1994年1月，香港的融資融券機制正式出臺，聯交所推出受監管的股票賣空試驗計劃，選擇了17家總市值不少于100億港元及流通量不少于50億港元的股票進行賣空，采取類似美國的報升規則，規定其只能以不低于當前最優價的價格賣空。1996年3月，聯交所推出一項修訂計劃，增加可賣空股票的數目至113只，并取消賣空的報升規則限制。1998年9月，限制賣空規則又被恢復，同時規定豁免此規則限制的情況。香港證券市場的成熟度較高，其融資融券的主要模式是分散的信用模式，具有信用交易辦理的券商可以利用自有資金或銀行抵押貸款為客戶提供借貸資金。香港的授信中介是中央結算公司，它提供自動對盤系統對賣空交易進行撮合成交。中央結算公司建立了股票借貸機制，首先選擇可供借貸的證券，建立借貸組合，然后提供給信用交易辦理券商，再由券商提供給投資者融券服務。中央結算公司在融資融券交易中具有較強的中介和管理作用，但并不直接向投資者服務，而是由券商向投資者提供服務，所以，香港市場是一種分散化的市場授信模式。

三、融資融券業務的推出對證券公司的影響

(一)融資融券業務推出的積極影響。一是信用交易的推開將增加證券公司的利息收入。在融資融券業務推出的初始階段，證券公司利用自有的資金及證券，通過為客戶提供融資融券服務直接從中收取利息；而在此后，隨著證券金融公司的介入和“分散信用”模式的推進，證券公司可以從更大規模的交易中賺取利差。因而，融資融券業務的信用交易為證券公司增加了新的盈利渠道。據相關資料顯示，美國融資融券業務所帶來的利息收入約占證券公司全部營收的15％左右，日本、臺灣等國或地區的融資融券業務所帶來的利息收入也占到全部營收的10％左右。從我國內地開展試點以來的情況看，若以8％作為融資融券的統一利率水平，日交易額為1000萬元，每年250個交易日，則融資融券業務每年可帶來2億元的利潤，若以6家試點證券公司及另外5家參與試點聯網的證券公司凈資本的20％為融資融券年交易規模計，則每年可帶來約30億元的利息收入。

二是融資融券業務促進了證券交易活躍，將增加證券公司經紀業務傭金收入。在融資融券業務推出之前，我國證券市場一直都是“單邊市場”，缺乏有效的做空機制。當行情出現持續下跌時，投資者則紛紛遠離市場，證券公司傭金收入也隨之大減。融資融券業務的推出，在為市場提供做空機制的同時，還可與股指期貨相配合，為投資者提供更為完備的套期保值渠道，能夠降低投資者參與市場的風險，提升投資者參與市場的積極性，極大地吸引了場外資金進入市場交易。因此，證券公司經紀業務的傭金收入也必然增加。特別地，在行情看跌時，若沒有融資融券這一做空機制，交易活躍程度將受到較大沖擊，但利用融資融券工具，投資者可以將融入的證券先賣出，在價格下跌后再買人證券用于償還以實現盈利。因此，交易的活躍程度將不會受到顯著影響，從而證券公司的傭金收入也將得到較大保障。

三是融資融券業務推動投資者專業性程度的上升，將增加證券公司的中間業務收入。由于融資融券業務要求投資者對市場行情能有較為準確、全面的把握。因此，投資者在作出并執行融資或融券決策前必然會尋求相關專業建議，這將給證券公司為投資者提供更專業、優質的咨詢服務創造新的契機。同時，證券公司在融資融券業務中還可提供專業的財務顧問服務、資產管理服務等，這些中間業務的提供也將在一定程度上增加證券公司的中間業務收入。

(二)融資融券業務推出的潛在風險。融資融券業務對證券公司帶來的潛在風險主要有三個方面：一是融資融券業務的操作風險。主要指證券公司在動用自有資金或者證券為投資者融資融券過程中由于市場行情判斷措施所引起的風險，例如股票上漲誤判為下跌時，錯誤融出資金。這種風險主要是由于證券公司對此業務的研究不夠深入以及相關人員對市場行情判斷出現較大偏差產生的，是一種或有損失。理論上講，如果證券公司的融資融券業務量充足，則其資金的融入融出和股票的融入融出可以實現動態平衡，因此在整個業務的發展過程中實現股票風險和資金風險的自我對沖。但在我國開展融資融券業務的試點期間，由于只允許證券公司利用其自有資金和證券從事融資融券業務，因此，證券公司很難具有充足的資金和股票規模，同時其研發能力和研發素質較發達國家相關機構相差甚遠，因此潛在的操作風險較大。

二是證券公司的流動性風險。融資融券的信用交易特征具有放大證券交易量的效應，證券公司開展融資融券業務所需資金主要是自有資金和依法籌集的資金，當資金向客戶融出時，在一定時期內就被客戶所占用，在現階段，由于證券公司從外部獲取的資金規模有限，且期限有嚴格限定，因此隨著融資融券業務規模的不斷擴大，如果到期資金被客戶大量占用，而證券公司無法擴展其他有效的籌資渠道，將會造成資金流動性風險。

三是客戶的信用風險。信用風險的發生主要是由于客戶在其賬面損失超過繳納的保證金后由于實施違約行為而產生的風險。在融資交易中，證券公司以自有或籌措的資金提供給客戶使用，希望獲得相關的利息和手續費收入，客戶則希望通過融入的資金獲取股票市場中的收益，證券公司和客戶是在承擔巨大風險的前提下獲得這種利益的。如果證券市場出現大規模的下跌或投資者操作出現失誤，通過信用融入資金的投資者將會遭受超過保證金數額的虧損而不履行還款協議，因此證券公司將存在可能無法追回巨額款項的可能。

除此之外，融資融券交易對證券公司的內部風險管理是一次考驗。作為一項新業務，其推出必然會對證券公司內部風險管理體系形成沖擊。若證券公司不能對內部風險管理體系進行及時有效的完善，則可能對證券業的健康發展造成不利影響。

四、完善證券公司融資融券業務的對策建議

一是戰略上要充分重視融資融券業務。由于融資融券業務無論是對整個資本市場，還是對證券公司的經營模式、經紀業務競爭格局和投資業務、營業收入等都有相當的正面影響，因而，證券公司必須在準確把握其風險的基礎上，從戰略高度對此業務予以重視。

篇（9）

⑵組織不同形式的高端客戶交流活動，促進與大客戶的良性溝通與循環；

⑶將營業部的重點客戶積極培育成為營業部的投資顧問簽約客戶。

2、重新構架營業部客服中心，由現在的經紀業務服務模式向專業化投資顧問服務轉型

根據現有客服中心的員工結構、特長和個人能力等。通過對客戶資源合理重新整合配置，分別匹配自己所能勝任的工作和服務的客戶群體。以實現客服中心由現在的散沙各自服務的方式向客服部和投資顧部工作相互交叉、相互補充的有層次、有區別的差異化的系統服務方式轉移。

3、通過不斷的提高電子商務的服務模式，將現場客戶向非現場轉移，實現營業部場地功能化模式的轉變

從目前營業部的客戶交易占比來看，90%以上的交易都是通過網上交易、手機委托、電話委托非現場的委托方式完成的。2015年，首先，客服中心將客服重點向非現場轉移，不斷加大QQ群、微博、E智慧、投資顧問平臺等電子化服務的力度。通過加強和客戶的良性溝通，建立客戶服務及交易檔案。為實現差異化的投資顧問服務模式建立服務依據。其次，將現場客戶向非現場轉移，不斷壓縮現場客戶數量。最終，實現營業部功場地的功能化、專業化。

4、新業務的學習和客戶培育

（1）積極培育和發展IB客戶：由于期貨是一種可選擇雙向投資的投資衍生品種，會給適合高風險偏好的投資者帶來更多的機會，為此，在日常的客服工作中，能根據客戶特點進行適當引導，這些工作相信能對未來發展股指期貨客戶提供幫助。

（2）做好融資融券業務的客戶儲備：目前公司正在全力做融資融券業務相關的測試工作。在目前的底部區域，融資融券業務可以緩解客戶資金緊張的需要，也可以為營業部帶來傭金和各類費用的收入，我們要抓住這個利潤增長點，完善營業部的產品結構。

篇（10）

融資融券業務將保守面世

“因為中國股市的特殊性,考慮到投資者的承受力,相比較國外市場,國內即將啟動的融資融券肯定將比較謹慎。”中國證監會一位官員對《小康•財智》記者說。

據上述官員介紹首批試點將在11家測試券商中選擇六七家作為融資融券業務首批試點,計劃于春節前完成評審,“兩會”后融資融券業務將正式上線。

根據中國證監會的文件,券商最新2010年版融資融券方案需要調整的重點包括:投資者準入條件、融資融券保證金比例、擔保品折算率、大小非參與融資融券業務以及投資者教育等,主要指標相較于2008年版本更加嚴格。

不難預測,被投資者寄予厚望的融資融券業務勢必以較為保守的姿態面世。

證監會基本確立了對投資者尤其是個人投資者參與融資融券的標準。硬性指標方面,要求參加融資融券業務的個人投資者的開戶資金在50萬元以上,機構投資者開戶資金在200萬元以上;此外參與投資者開戶時間不低于18個月。

顯然,這一標準較原有試點辦法有了明顯提高。

早在融資融券工作試點啟動之初,監管部門便要求證券公司對參與客戶做開戶時間限制。2006年6月,證監會公布的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》稱,對在證券公司從事證券交易不足半年、交易結算資金未納入第三方存管、證券投資經驗不足、缺乏風險承擔能力或者有重大違約記錄的客戶,證券公司不得向其融資、融券。

不過,部分券商計劃對融資融券客戶資質做出更嚴格的要求。包括招商證券、東方證券在內的公司均要求客戶開戶時間在2年以上;部分券商還要求個人投資者資金達到100萬元。券商人士介紹,個人投資者還需要接受包括風險評估、承受能力測試、個人征信調查等一系列考驗。

與此同時證監會還要求各參與試點券商提高了融資融券的保證金比例。

根據2006年滬深交易所分別公布的《融資融券交易試點實施細則》(下簡稱《實施細則》),券商向客戶融資、融券,應當向客戶收取一定比例的保證金,保證金可以用有價證券充抵;而投資者融資融券時,保證金比例不得低于50%。

但上述官員透露,在融資融券業務試點階段,監管部門建議融資業務保證金從原有的不低于50%調高至不低于80%,而融券業務保證金比例則要高于融資業務保證金比例。

個人參與融資融券手續繁雜

對于有望參與試點的券商來說,他們需要根據監管部門的要求對個人投資者進行風險評估、承受壓力測試和個人征信調查等;對于證券投資經驗不足、缺乏風險承擔能力或者有重大違約記錄的投資者和券商股東、關聯人,券商都不得向其融資和融券。

符合上述條件的個人投資者,在融資融券試點開始之后,需要選定一家試點券商簽訂融資融券合同,每個個人投資者在一個證券市場只能委托券商開設一個信用證券賬戶;同時,在與該券商有三方存管協議的商業銀行開立信用資金賬戶。

上述完成之后,個人投資者需要接受投資者教育,具體了解融資融券業務。

如果該業務分為融資買入和融券賣出兩種申報。其中,融資買入需要向開設信用證券賬戶的券商提供足額的保證金,按照監管部門的窗口指導為不低于80%,保證金可以用證券充抵。不過各券商的保證金比例可能還有略有差別;同時,投資者還需要注意各試點券商對于擔保品的折算率也不盡相同。

同樣,對于不同券商來說,根據其可供出售類金融資產的證券不同,作為個人投資者通過進行融券業務獲得的標的物也會不同,不過作為監管部門的交易所會公布一個擔保品的范圍。

如果投資者進行融資交易,則先向券商提交融資買入報單,如果欲買入證券不在融資標的池,則被視為無效委托;如果證券屬于標的股票,則由證券公司考察該投資者賬戶中保證金可用余額是否滿足要求,如果滿足,則融資買入成交。

投資者融資買入證券后,可通過賣券還款或直接還款的方式向券商償還融入資金,如果投資者選擇賣券還款,則通過其信用證券賬戶申報賣券,結算時賣出證券所得資金直接劃轉券商融資專用賬戶;投資者也可以選擇在協議期內繼續持有。

這一過程中,投資者需要關注賬戶保證金狀況,一旦保證金比例跌破維持線,券商將向投資者發出追加保證金通知,投資者需要在規定時間內追加至初始線,如果未能及時補款,將被券商強行平倉。

融券賣出的流程與融資買入類似,證券是否在融券標的池以及賬戶保證金充足仍為必需條件。需要指出的是,為了防范操縱風險,作為投資者在融券賣出的申報價格不得低于該證券的最近成交價,否則視為無效申報。

而對于融券賣出之后的個人投資者可以選擇直接還券或者買券還券兩種方式償還融入證券。需要說明的是,在投資者尚未了結相關融券交易前,其融券賣出所得資金除了用于買券還券外不得另作他用。

值得一提的是,根據監管部門的規定,券商和個人投資約定的融資、融券期限最長不得超過6個月。

中小投資者慎入

從融資融券和股指期貨對市場的影響看,融資融券對市場的總體波動相對有限,但是對個股的波動可能會加劇。

融資融券成倍放大了個股操作的收益,更成倍放大了風險,中小散戶謹慎參與,最好不參與。然而即使不參與融資融券的炒作,但是由于市場的主力機構們都參與了,個股的漲跌更具突然性和復雜化,對于普通股民而言,市場風險將大大超過從前,這一點要在心理和手段上都做足準備。

銀河證券衍生產品部總經理丁圣元認為,在股市上操作規模沒有超過200萬的投資者,最好不要做融資融券。人大金融與證券所所長吳曉求也表示,融資融券風險較大,不排除大的機構操縱市場的行為,不建議資金在50萬元以下的投資者參與。