金融危機含義匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇金融危機含義范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

中圖分類號：F833.48

文獻標識碼：A

文章編號：1006－1428(2011)02－0117－03

如果房地產屬于實體經濟的研究范疇，房地產的變動應該與經濟基本面相吻合。但現實經濟中，“房地產對基本面背離”的種種異象又超出了傳統經濟學所能解釋的范疇?，F以美國房地產市場情況為例，表明種種“異象”。實則是房地產金融屬性增強并被過度利用的表現。

一、房地產天然具有金融屬性

所謂金融屬性，尚未出現統一的定義，但從其本質含義而言，至少有兩層含義：一是金融產品說，即具備金融產品的特性，包括流動性、收益性和價格波動性：二是金融功能說，即進行人群、地域以及期限上的資源再配置。但實際上，這是一個問題的兩個方面，角度不同而已。

房產的特殊性，在于與它相聯的不可分割的土地的特殊性。而與其他生產要素相比，土地資源的特殊性在于：一是短期供給彈性小；二是對人類社會的不可或缺性。從歷史上看，人類社會從來沒有完全成功解決其成員的住房問題，即便是地廣人稀的美國、加拿大、澳大利亞等，已開發并建立起完善基礎配套設施的土地資源(熟地)也較為稀缺。因此，房地產自古以來就是價值儲備的一種手段，有類似黃金的功能。由此，土地天然具有金融屬性，土地價格波動幅度比房屋大的多。從這個意義而言，土地的金融屬性又是房產金融屬性的根源。

二、美國房地產金融屬性顯著增強的主要表現

上世紀80年代開始，金融自由化浪潮極大地推動了美國房地產市場發展，為房地產金融屬性的增強提供了極大的制度便利。例如，可以很方便地使用杠桿交易，降低了進入門檻；同時，二級市場的發展，使房地產融資不再受地區性銀行資本的限制，使得資金來源更為多樣化，而且在一定程度上還平滑了區域間的房地產周期等。在此條件下，房地產金融屬性顯著增強，而異質性則被逐漸抹平，漸趨為無差異的投資工具。

(一)全球房價波動的同步性顯著增強

傳統中，房地產是典型的異質性商品，受所在位置、房型、內部裝修等因素的直接影響，對滿足居住的效用來說。幾乎不存在兩個完全相同的房地產。對這種不可移動的居住效用進行估值，顯然更多將受本地經濟影響。例如，1983―1990年，美國經歷了一輪最長的經濟擴張期，但各地經濟與房地產市場的表現依然迥異。由于國際原油價格在1978―1980年兩年內暴漲250％之后，1980―1986年六年累計下跌46％，產油區房地產市場轉入蕭條，部分地區名義房價跌幅高達40％以上，同時伴隨失業率大幅攀升、人口大量外遷等(FDIC，2005)。與此同時，新英格蘭地區和加利福尼亞地區卻得益于國防開支的巨幅增加，經濟和房地產市場相繼進入繁榮狀態，實際房價漲幅在三年內超過30％，被FDIC(2005)界定為泡沫。90年代中期的情況則剛好與此相反。由于冷戰結束，國防開支急劇下降對加利福尼亞和新英格蘭地區經濟造成巨大的負面影響，房地產市場隨之轉為蕭條，五年內實際房價下跌超過30％。而除加利福尼亞以外的部分西部地區，卻由于旅游業或高技術產業的崛起，當地經濟和房地產市場進入一輪新的擴張期。

但1990年代中后期以來，各地區房價上漲幅度卻開始明顯趨同。無論是中部西南、中部西北，還是沿海地區，1990年代中后期以來房價均開始大幅攀升，名義年均漲幅都在5％以上。與以往更多受當地經濟影響相比，房價開始脫離各地實體經濟約束，而更多受共同的貨幣、預期因素影響。

從全球范圍來看，全球房地產市場漲幅也前所未有得趨同，成為此輪房地產市場發展中一個突出的現象。傳統中，房地產是典型的非貿易品，與一般貿易品相比，房價更多由本國生產要素決定，但這種非貿易品屬性正被金融屬性抹平，而成為無差異的投資工具。據統計，在OECD(2005)所監測的17個國家中，有12個國家的實際房價在5年內漲幅超過25％。換言之，除了德國和日本外，只有3個國家的房價漲幅未及OECD界定的“過度繁榮”的標準。其中英國、澳大利亞、法國、西班牙等的房價漲幅甚至還遠在美國之上。此外，就觀察到的情況而言，發展中國家的房地產市場也是類似的情況。

(二)房地產二級市場流動性明顯增大

美國房地產市場自1980年代以來漸趨成熟，每年新房增加基本上在100萬單元以下，2000年以后隨著房價上升，供應才上升至150萬單元，但也僅為存量房的1.2％左右。考慮到房地產折舊，每年新增的量僅相當于折舊替換，整個房地產市場保持了一個相對穩定的存量。在存量相對穩定的情況下，房地產交易量逐年上升，尤其是存量房的交易。如果用換手率(交易量／存量)來代表房地產市場的流動性，該比例于2005年達到5.8％的歷史高點，較2000年上升1.4個百分點。換手率的上升，一方面，可能表明以非居住為目的的房地產交易日趨上升；另一方面，也表明房地產的投資工具屬性開始增強。

(三)房價波動性增大，但仍介于普通商品和股票之間

隨著房地產流動性的增強，美國房價波動性逐漸上升。但與證券類金融資產相比，房價的波動性仍要小的多。金融資產價格可能暴漲暴跌，甚至有可能降到零而失去持有的價值，例如各種權證。而房地產雖具有金融屬性，但同時仍是一種用于實際生產和消費的實物資產，房價波動始終受消費屬性制約。例如。房價不會無限低，這也是人們認為房地產保值的原因；而購房和租房之間存在一定的替代性，也使得房價上漲存在一定約束。另一方面，由于房地產的金融屬性，價格直接受未來預期影響，而預期具有天生的不穩定性，因而其波動性遠大于普通商品。

三、房地產金融屬性的經濟含義：容易被過度利用而導致過度繁榮

由于金融可以在一定程度上脫離實體經濟而獨立發展，房地產金融屬性被過度利用，同樣可以導致房地產市場脫離實體經濟而過度繁榮。主要體現在以下兩個方面：一是房價上漲的幅度已很難用基本面因素解釋；二是與房價直接相關的房地產金融與實體經濟的相關性越來越弱。

(一)房價上漲的幅度難以用基本面因素解釋

OECD(2005)認為，在歷史上，房地產市場發展與商業周期基本吻合或稍微滯后，但此輪房地產周期與商業周期完全背離(countercyclieal)。90年代中后期以來，OECD經濟體產出持續負缺口，而房價卻創出歷史新高。OECD認為產出負缺口的持續存在倒是能

解釋CPI何以一直壓力不大。

研究房地產基本面大體有兩種方法：第一種是直接計算基礎價值，但這需要大量信息，并需要花費大量篇幅來說明所選用的參數或者模型。例如，要了解房地產市場的供求曲線，需求方面包括可支配收入、真實利率、稅收、金融便利、其他資產收益率等，長期因素還要加上人口變化；供給方面則包括建筑成本、房價變化等，長期因素還要包括土地規劃等。

因此，本文不擬采取完整的基本面模型，僅從供給方面對房價進行一個粗略的說明，結論是供給因素無法解釋房價上漲。一是供給持續增加。1990年代中后期以來，美國房地產投資持續上升，從1990年占GDP的4.1％，持續攀升至2005年的6.1％。顯然，并非是供給約束導致房價上升壓力。二是房價與建筑成本長期背離。20世紀，1980年代以來，建筑成本甚至呈下跌走勢。顯然，房價的上升也無法用成本推動因素來解釋。

第二種方法是采用比率估值法，例如購房者購買能力指標、房價一租金比等，也是市場上更普遍采用的方法。但這些指標顯然也很難解釋房價的持續上漲。一是購房者購買能力指標創下歷史新低。雖然利率持續下降，但由于房價大幅攀升，2002年起，全美房地產同業公會的“房屋購買力指數”(Housing Affordabil-ity Index，HAI)仍大幅走低。2002―2005年，采用固定利率貸款抵押的房屋購買力指數從131下降至114；采用可調息抵押貸款的房屋購買力指數則從147下降至120，均創下歷史新低。表明房價已嚴重偏離其長期趨勢。二是房價一租金比(Priee／Rent Earnings，P／E)創新高。根據IMF的計算，2004年，美國該指標比前三十年的最高點(1979年)高出10％，表明從房租收益角度已很難解釋房價的漲幅。

(二)房地產金融脫離實體經濟而獨立發展

一是住房抵押貸款／GDP加速上升。隨著經濟資本化的深入，住房抵押貸款／GDP逐年上升，但2000年以來，這種上升趨勢明顯偏離歷史均值開始加速。從2000年的48.2％上升至2007年的75％，7年時間上升近27個百分點；而從開始金融自由化的1980年至2000年的20年間，也才上升15個百分點。如果以GDP代表實體經濟規模，抵押貸款的這種加速增長趨勢，表明房地產金融在一定程度上開始與實體經濟背離。

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一、中韓雙邊貿易現狀和特點 1.雙邊貿易額增速呈放緩趨勢 中韓兩國自1992年建交以來，經貿合作關系發展迅速。2007年，中韓雙邊進出口總額達1599.0億美元，同比增長19.1%，其中中國出口561.4億美元，進口1037.6億美元，同比分別增長26.1%和15.6%。在全球金融危機背景下，2008上半年，中韓貿易額仍高達816.5億美元，同比增長28.1%。韓對華出口450.94億美元，同比增長27.2%，占韓出口比重22.7%，中國繼續保持韓國第一大貿易伙伴、第一大出口市場和第二大進口國地位。韓國則是中國第六大貿易伙伴、第六大出口市場和第三大進口來源地。 據中方統計，2003年中韓雙邊貿易總額632.3億美元，同比增長43.4%，2011年雙邊貿易總額900.7億美元，同比增長42.5%，2005年雙邊貿易總額1119.3億美元，同比增長24.3%，2006年，雙邊進出口總額1343.1億美元，同比增長20%;從韓方統計資料看，四年來的貿易總和分別為570.2、793.5、1005.6、1073.9億美元，經過測算，年增長率為38.6%、39.2%、26.7%和17.1%;雖然中韓雙方由于統計方法或統計范圍不同，在具體數值上有所差異，但是從總體看，中韓貿易雖持續保持高速增長的趨勢，但受國際經濟增長放緩的影響，增速逐步趨緩。

2.產業內貿易成為貿易的主要形式 產業內貿易(Intra-industrytrade，簡稱IIT)是指一個國家在出口的同時又進口某種同類產品的現象。按照聯合國《國際貿易商品標準分類》(Standard International Trade Classification，SITC)的標準，SITC中前三位數相同的產品，即至少屬于同類、同章、同組的商品，都屬于同一產業。 早在本世紀初，韓國學者李準曄等人就曾對中韓兩國的產業內貿易指數進行了測算，數據表明：在20世紀90年代，無論是涉及所有部門的產業內貿易指數，還是工業制成品的產業內貿易指數 ，都是處于不斷上升的態勢。這說明，中韓兩國的產業內貿易發展非常迅速，其地位不斷提高。而中國學者曹子瑛、梁果(2006)根據1995年～2005年韓國海關貿易數據測算的10年間兩國的產業內貿易指數平均達到0.68，產業內貿易已經成為中韓貿易的主要形式。

3.中韓雙方貿易結構不同，中國處于低端層次 由于經濟發展水平和產業結構的不同，中國在雙邊貿易結構中處于低端位置，這可以體現在產業間貿易和產業內貿易兩個層次。 從產業間貿易結構看，中國出口到韓國的商品中，雖然自然資源密集型產品所占比重逐年遞減，但勞動密集型產品和農副產品的比重仍然較大，一直在38%左右浮動。同期，韓國對華商品出口仍是以資本技術密集型產品為主。

化工、機械、塑料等資本密集型產品在出口總額中所占比重穩定，始終保持在60%以上。 從產業內貿易結構 看，中韓兩國處于垂直型產業內貿易階段。根據李準曄等人的測算，20世紀90年代，中韓貿易中水平型產業內貿易比重沒有明顯提高，相反，垂直型產業內貿易在中韓貿易中起主導作用，而且同類商品的相互貿易中所獲得的收益差距較大。以中國商務部統計的數據為例，在集成電路及微電子組件(HS8542)的產業內貿易中，2006年中國向韓國出口17.4億美元，同時韓國向中國出口額達到187.7億美元，水平型產業內貿易差距明顯。在垂直型產業內貿易中，中國依舊處于產業鏈的低端。另據中國商務部統計：例如在鋼材類進出口貿易中，韓國對中國出口的主要是不銹鋼板材，而中國對韓國出口的主要是普通鋼板;礦物燃料的產業內貿易中，中國對韓國出口中主要是煤及其制品，而韓國對中國出口主要是石油及瀝青提取的油類及制品。 綜上可見，產業間貿易中，中國在勞動密集型等低端產業具有比較優勢;在產業內貿易中，垂直型產業內貿易占主導地位，中國由于技術的差距，同一產業內依然處于產品鏈的低端。

4.貿易發展不平衡，中方逆差缺口較大 自建交以來，中韓雙邊貿易迅速發 展，韓國對華出口額成倍增長，而中國則連年嚴重逆差，并有逐年增加的趨勢。2003年以來，中國貿易逆差額連年超過當年中國對韓出口總額 ，2011年，中韓貿易逆差增幅達49.5%，2005年則突破增幅400億美元大關;2007年，逆差增幅雖有所下降，但是絕對數額也創下476.2億美元的新高，至2007年底，中國對韓國貿易逆差額累計額已達到近2500億美元。除去韓方關稅和非關稅貿易壁壘的限制，對韓貿易逆差大幅度增加的原因主要是：一、隨著中國經濟的快速增長和韓國企業對中國直接投資的增加，中國從韓國的進口迅速擴大，中國出口產品增長潛力不大;二是在雙邊貿易中垂直產業內貿易起主導作用，中國從韓國進口的原材料部分被加工成制成品后返銷韓國或銷往第三國。這都嚴重影響了中國商品進入韓國市場，阻礙了兩國貿易正常均衡的發展。

二、中韓貿易現狀深度分析

1.中韓分處國際產業分工不同層次，互補性強 韓國自上世紀60年代確立了出口導向型的經濟發展模式以來，整個產業結構以重、化工工業為主，造船、汽車、半導體、石油化工、IT等產業均在世界上占有較為重要的地位;農林漁業由于成本過高，競爭力較差，是韓政府重點保護的產業。近年來，韓國經濟中服務業和制造業比重不斷上升、農林漁業比重日益降低。 中國方面則由于在新技術新產品研發能力上的差距，現階段只能以勞動密集型的輕紡產品和加工組裝型的家電及電子通信產品工業成為世界的工廠，技術密集型產業還不具備成為世界工廠的水平。結合中韓兩國的國情，同時考察中韓兩國進出口商品的主要類別，不難看出，中國處于國際產業分工的勞動密集型，但同時向資本技術密集型產業升級的階段;韓國則處于資本和技術密集型產業，同時向高新技術產業升級的階段。從整體看，韓中分屬產業分工的第二、第三層次，這種互補性的產業結構，為兩國的貿易提供了很大的空間。

2.中韓在資本和技術密集型產業存在疊代態勢 改革開放近30年來，隨著市場經濟及工業化進程的發展，中國的產業結構逐步從勞動密集型向資本密集型和技術密集型的方向演進。從產業演進路徑看，在經濟發展和收入水平較低的階段，產品需求主要集中在以農產品和輕工業品為主的生活必需品，產業結構以農業和輕工業為主。隨著居民收入水平的提高，消費品逐步向以非農產品為原料的耐用工業消費品方向轉移。高附加值的耐用消費品的生產主要以重工業或資本和技術密集型的產業為基礎，到2010年，中國的居民平均收入要達到中等國家的收入水平，需求結構的升級必將拉動產業結構的變化。從投資結構來看，中國的政府投資及國際直接投資主要集中于第二產業尤其是工業部門，這些都加速了中國產業結構升級的速度。而同期，韓國由于技術水平、研發能力、基礎科學方面的限制，韓國產業結構轉換和新技術自主性開發滯后，結構轉變指數持續呈下降態勢。 可以說，在制造業領域，中韓的部分產業都具備了資本和技術密集型的特征，這也是中韓產業內貿易迅速發展的重要原因，中國在資本和技術密集型產業競爭力強化導致了中韓兩國間貿易競爭的加劇。

3.兩國產業市場結構差異明顯 韓國產業市場結構呈現規模有余，競爭不足的態勢。由于長期實行大企業主導型經濟發展戰略，韓國三星、現代、SK等大企業集團數量雖少，但創造的價值在國民經濟中所占比重超過60%。中小企業則相對較弱，1993年韓國中小企業的銷售額占當年韓國GNP的比重不足5%，韓國產業形成的是規模有余、競爭不足的二元市場結構，以具備發達國家水準的大企業為龍頭是韓國經濟的騰飛和產業市場結構的重要特點。 中國產業市場結構恰恰相反，呈現分散化的特點，規模效應不強。眾多中小規模、分散經營的生產方式無法抵御實力雄厚的國際競爭對手。尤其在工業生產領域中，同韓國相比，中國許多重要產業的整體規模與技術水平嚴重不對稱，產量增長迅速而與先進水平相比的技術差距并沒有縮短，屬于粗放型增長，資源利用效率較低，重復建設嚴重，形不成規模經濟，國際競爭力較弱。

三、中韓貿易的前景展望

1.貿易總額和貿易規模將持續快速發展 中韓兩國同處東亞地區，區位合作優勢明顯，分處國際產業分工的不同層次，產業結構互補性強，因此，雙方雙邊經貿關系發展具有巨大潛力和良好前景。同時，中韓兩國都保持了較高的經濟增長速度，在WTO框架下，中國資本市場逐步開放，市場潛力巨大。隨著中韓兩國合作領域的不斷延伸和貿易規模的不斷擴大，中韓兩國元首確定的爭取2012年雙 邊貿易額達到2000億美元的目標完全可以早日實現。

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關鍵詞:金融危機 傳導 辨析

相關概念比較

(一)關于金融危機的定義

《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》將金融危機(Financial Crisis)界定為:“全部或大部分金融指標―短期利率、資產(證券、房地產、土地)價格、商業破產數和金融機構倒閉數的急劇、短暫和超周期的惡化” 。側重從金融指標的統計學意義上界定了金融危機的內涵。如果從金融危機發生的原因上定義其內涵,Mishkin認為金融危機就是一種逆向選擇和道德風險問題變得太嚴重,以至于金融市場不能夠有效地將資源導向那些擁有最高效率的投資項目而導致的金融市場崩潰。關于金融危機的定義還有很多,學術界并沒有達成共識,研究角度的不同就會得到不同定義以及派生的概念。本文研究的金融危機傳導及其相關概念就是屬于這樣的一個現象。

(二)金融危機傳導及相關概念

1.金融危機的傳播(spread)?！癝pread”是一個很普通常用的詞匯,在文獻中較為常見,主要是指傳播;散布;蔓延;擴散的含義。馮蕓(2002)認為金融波動是金融系統的固有特征,金融產品的價格隨著受到多種復雜因素影響的供需變化而上下漲跌是必然規律。因此,金融危機是一種波動,然后由波動到危機、由傳播到傳染的過程。“傳播”這個概念強調金融市場的內在波動性。

2.金融危機的傳染(Contagion)。在眾多的關于金融危機的文獻中,“Contagion”的使用頻率最高。英文含義為疾病的接觸傳染,運用在金融危機中采用其引伸義。不同的理論對傳染的解釋差異較大,至今仍未形成一個比較公認的看法。Forbes & Rigobon(2001)認為沒有一個統一的傳染定義或者定義傳染的方法。根據世界銀行的定義,金融危機的傳染分三個層次:寬定義、限制性定義和嚴格限制性定義。寬定義界定傳染是沖擊的跨國傳遞和一般性的跨國溢出效應。限制性定義界定傳染是超越了國家間的基本聯系和共同沖擊之外的跨國相關性或對他國沖擊的傳遞。嚴格限制性定義界定相對于平靜時期,在危機時期跨國相關性增加就是傳染(姚國慶,2005)。Masson(1998)通過一個簡單的包含兩個國家的國際收支平衡模型分析季風、溢出和傳染效應,說明當國家的宏觀經濟基礎處于某一范圍內出現多均衡點,金融危機的傳染是多重均衡改變的結果。馮蕓(2002)將傳染作為傳播的特殊情況,并從傳播的角度定義傳染,即特定國家的沖擊演變為同樣影響其他國家的區域性或全球性的沖擊。

3.金融危機的傳導(Transmission)。“Transmission”是對金融危機傳導的多數翻譯,《牛津高階英漢雙解字典》翻譯的含義是“傳播”;“傳遞”;“傳達”;“傳染”,其原因貨幣傳導機制多數使用“Transmission”一詞,而貨幣傳導機制與貨幣危機聯系緊密。國內也有學者認為是“Conduction”,這種看法較為不妥,因為其含義為電流或者熱量的傳導,不能用于抽象意義上的傳導。安輝(2003)從兩個層面定義金融危機的傳導,狹義的金融危機的傳導主要是接觸性傳導,是貿易和金融溢出效應的結果,即一國金融危機發生后,由于實際經濟或金融方面的相互銜接,使得局部或全球性的沖擊在國際間傳播。廣義的金融危機的傳導泛指一國金融危機的跨國的傳播和擴散,導致許多國家同時陷入金融危機。

4.金融危機的傳遞(Delivery)?！癉elivery”的英文含義是遞送或者投遞信件等,很少用在抽象意義的表達上。宋清華(2000)認為金融危機可以在國與國之間傳遞,并把金融危機的傳遞機制解釋為接觸傳染機制和相似傳染機制。石俊志(2001)認為金融危機的傳遞過程可以分為兩個層面:一個是危機在不同市場或不同領域之間的傳遞與擴散的過程;另一個是危機在不同地理空間上的傳播與擴散過程。傳遞在金融危機的研究中使用較少,并不常見。

5.金融危機的擴散(Spread):陳學彬(2001)認為金融危機的過程是投機者、本國公眾、外國公眾、本國政府、外國政府和國際組織等多方非對稱信息動態博弈的過程。博弈個案實力對比、利益格局和所獲信息的變化導致危機的擴散。“Spread”作為擴散理解,在中英文的文獻中經常使用,這個詞語作為一個描述性的概念,在多數文獻中得到認可。但這個詞匯并很少作為研究對象,原因在于這個概念過于寬泛,不能準確表達研究目的。

(三)金融危機傳導及其相關概念使用特點比較

1.用語比較。金融危機相關近義詞運用在不同的理論中,如果需要分辨其中的差異,那么還是需要正本清源,回到這些詞語的詞源上進行比較。《現代漢語規范用法大辭典》和《當代漢語詞典》對這些詞語的解釋各有側重,“傳播”側重于散布,散播,廣泛散布,用電波或者符號傳送消息?！皞魅尽北疽庵覆≡w從有病的生物體侵入別的生物體內,引申為一方對另一方給以影響?！皞鲗А眰戎貙?如熱或電等能量由物體的一部分傳至其他部分。神經把外界刺激傳向大腦。“傳遞”側重遞送,由一方交給另一方?！皵U散”則是擴大并散開,這些詞語有自身各自的特點,“傳遞”多用于具體含義,“傳染”具有強烈情感色彩而“傳遞”是沒有中間媒介的。

2.使用頻率比較。由于金融危機本身是復雜的,金融危機的研究也就不能用統一的理論進行解釋。從研究者的使用頻率上來看,采用傳播和傳遞兩個詞語研究金融危機的文獻較少。金融危機傳播是把金融危機過程解釋為金融市場波動、危機、傳播、傳染的演變發展過程,強調波動的度量。金融危機傳播傳遞在語用上多為具體行為,所以漸漸地離開人們的視野。研究者的頻率使用的傳染、傳導和擴散三個詞語。傳染一詞的原意是病原體從有病的生物體傳到別的生物體。單從詞義上理解,傳染本身也包含有市場波動的擴散和延續,但是它還具有比波動傳播更深一層的含義。而在具體解釋金融危機傳染機制以及傳染途徑時,需要對其具體的渠道進行分析,此時采用危機的傳導更能夠體現事物發展的方向性。因此,姚國慶(2005)認為所謂的傳導機制和傳染機制都是指一種傳遞機制,只不過它們分析的范圍不同。傳導機制通常假設傳遞是在一個封閉的經濟體系下進行的,指一國內部金融危機如何擴散。而傳染機制則是指一國金融危機發生后通過什么樣的途徑擴散到有關的國家,從而形成國際性金融危機。

3.概念界定比較。在金融危機傳播、傳染、傳遞、傳導與擴散這五個概念中,界定模糊的是擴散和傳播,這兩個概念在正式與非正式用語中都頻繁出現,用這兩個詞語研究金融危機沒有針對性。而傳導是這五個詞語中,最強調方向性的概念。在金融危機的渠道研究、機制研究等較為常用。相對于傳導而言,對于傳染的界定存在很大差異,一些經濟學家認為兩個國家位于同一個的地理區域,市場結構和歷史有許多相似性,相同的跨國市場聯系始終存在,沖擊的傳遞不應看作是傳染;另一些經濟學家卻認為,只要一個國家的沖擊傳播到另一個國家,即使跨國市場聯系沒有重大變化,這種傳播也構成了傳染。綜上所述,這五個概念的界定清晰程度不一,需要具體考慮概念研究的對象。

金融危機傳導及其相關概念的分類

在對金融危機的過程的研究中,國內學者使用最多的概念是傳導和傳染。下面把金融危機傳導按照常見的劃分方法歸納如下:第一,按接觸程度劃分為接觸性金融危機傳導(傳染)和金融危機傳導(傳染)。第二,按國界劃分國內金融危機傳導(傳染)和國際金融危機傳導(傳染)。第三,按是否封閉經濟體系劃分為金融危機傳導(傳染)和金融危機傳導(傳染)。第四,按金融危機媒介類型劃分為貨幣危機傳導、債務危機傳導、信貸危機傳導等。

金融危機傳導及其相關概念的綜合解釋

整個金融危機從開始到結束劃分為形成、爆發、傳染、擴散、蔓延、平息六個階段。在這個過程中,金融危機的傳染的含義更加明確,破壞性的后果更加鮮明。因為金融危機具有極大的經濟破壞力,是金融泡沫破滅引起的金融海嘯。只要牽連在內的經濟體,金融危機都會對它產生負面的影響。這樣的劃分反映出投資者對于金融危機的集體恐慌,這種恐慌不是個別企業或個別行業,而是整個國家和多個國家。因此,對于金融危機傳染的研究多數為金融危機的效用研究,也就是溢出效應、季風效應和凈傳染效應的研究。如果說傳染側重強調金融危機的負面影響,那么傳導側重強調金融危機渠道的方向性,使得金融危機研究的途徑具體化。人們可以分析金融危機傳導的渠道,分階段描述整個金融危機的過程,也就是傳導是貫穿于整個過程中。在這個危機過程中,擴散刻畫的是傳染的進一步延續,因為這個詞語是中性的概念。金融危機爆發到結束都可以使用擴散。在這個綜合解釋中,放棄了傳遞和傳播,主要原因在于這兩詞語難以刻畫具體的金融危機過程。

參考文獻:

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中圖分類號：F830.9 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）16-0171-02

一、公允價值概述

2007年8月次貸危機席卷美國、波及歐盟和日本等世界主要金融市場，此次全球金融危機，又一次把公允價值推向了風口浪尖，引發了人們對公允價值含義的重新思考。

早在2006年底，美國財務會計準則委員會（FASB）財務會計準則公告第157號《公允價值計量》，將公允價值定義為：“公允價值是指在計量日，在市場參與者之間的正常交易中出售一項資產時將會收到的或解除一項負債時將會付出的價格。”后又于2007年初財務會計準則公告第159號《金融資產和金融負債的公允價值選擇》，強制美國公司（尤其是銀行等金融機構）使用公允價值計量特定的金融資產和負債，這標志著公允價值計量屬性開始得到廣泛推廣。

中國財政部在2006 年2月頒布的《企業會計準則——基本準則》中將公允價值列為主要計量屬性之一，給出的定義為：“在公允價值計量下，資產和負債按照在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進行資產交換或者債務清償的金額計量?！背浞掷斫夤蕛r值的含義我們要認識到：公允價值是一種估計價格，最佳估計是具有活躍市場，同質資產或負債，每日都有大量交易，隨時可以取得公開、公平、透明的報價，交易為有序的市場價格。

二、公允價值計量在金融市場中的局限性

金融市場是全球市場中最敏感的市場，金融市場的危機隨即就會成為世界經濟衰退的訊號。在此次次貸危機中，公允價值被指責為過于真實和迅速地反映金融機構財務狀況，以市場價格為最佳估計的公允價值計量基礎明顯地動搖了?；谶@一經濟形勢，人們不得不反思采用公允價值計量的財務報告信息的局限性。

1.當資產負債表中的大量項目采用公允價值計量時，就意味著有意或無意的偏見將會產生，在這種情況下，報告公允價值將有可能導致管理部門的自我吹捧，其結果是企業只需要通過對估價程序進行表面看來很小的更改就可以實現對利潤和資本的操作。特別是作為金融機構的監管者，多年以來對金融機構的風險管理進行評價的經驗表明，公允價值計量模式要求大量的假設，而這些假設很細微的改變都會對結果產生巨大的影響。

2.公允價值并不能反映金融資產的真實價值，盡管目前證券的市場價值不斷下降，但金融機構仍然持有資產而沒有意圖低價出售，按照公允價值計量的要求，卻要承擔資產減值的損失。

3.公允價值計量不能公允反映公司價值。公允價值隨市場波動而變動，價值變動隨意性很大。由于“公允價值變動損益”反映在公司的利潤表中，其數額的大小勢必會影響到企業利潤。在經濟繁榮期，金融資產的變動通常導致利潤表中出現較高的“公允價值變動凈收益”，從而進一步提高企業凈利潤的數額，給投資者以虛假繁榮的信息，引起上市公司股價的上升；而在經濟疲軟期，金融資產現行的市場價值走低，賬面價值大幅縮水，導致企業利潤表中通常出現“公允價值變動凈損失”，進而惡化凈利潤數額，使得上市公司的股價下降，甚至引起大規?？只牛沟煤蠊粩鄲夯?/p>

4.公允價值與金融危機的相互作用使得經濟環境更加不穩定。在資金流動性較強的情況下，以公允價值計量的利潤被高估，以公允價值計量反映的會計信息的相關性大幅度下降，甚至成為進一步推動金融投機的催化劑，泡沫越吹越多。當泡沫破裂以后，資產回歸正常價值，公允價值計量使企業資產大幅度縮水，利潤大幅度下降甚至出現嚴重的虧損，則產生金融危機。而在資金流動性較弱的情況下，資產卻被低估，以公允價值計量的利潤被低估，以公允價值計量反映的會計信息的相關性不高，使投資者對低迷的金融環境更加絕望。因而，公允價值計量只是通過財務報表提供公司各項資產要素的公允價值信息，而不是提供整個公司的公允價值信息。

三、公允價值計量在金融市場中的優越性

縱然公允價值計量存在種種局限性，然而公允價值在現代經濟管理活動中的優越性卻是不能替代的。

1.公允價值計量擴大了市場約束和投資者糾正行動的范圍。運用公允價值計量把表外業務納入到表內確認，及時反映資產和負債的價值變化，對風險揭示更全面，從而增加了市場約束和透明度，抑制交叉補貼，有利于及早發現、及時處理銀行等金融機構的危機。

2.公允價值限制了銀行的流動性轉換功能。銀行流動性的作用與銀行非市場化信貸合約所產生的價值模糊性是密切相關的，如果對信貸合約采用公允價值計量，將會使銀行不再具有某些特別的優勢。銀行通過證券化及其他風險轉換機制控制公允價值對盈利或損失的產生影響，用流動性準備金支持無法在二級市場上交易的穩健性。

3.加強對公允價值應用的監管，維護金融穩定。從金融穩定的角度，金融監管部門對金融業的審慎監管，有益于維護金融穩定、保持經濟持續發展。公允價值的應用對金融行業特別是銀行業和保險業等帶來了巨大的沖擊，與其他行業的使用者相比，金融監管部門更加關注與風險相關的信息，更加加強對信息披露的管理。

雖然中國金融業在此次次貸危機中沒有受到巨大的損失，但是隨著中國逐步加大金融業開放程度以及大量增加金融衍生工具的運用，國際金融危機發生的教訓和解決的措施對于中國金融業具有重要的警示作用和借鑒意義。公允價值是計量衍生品等金融工具最具透明性的方法，其處理和披露為投資者提供了關于當前市場情況和遠期狀況的信息，公允價值本身并沒有引起任何損失，而是客觀反映了企業的處境，為投資者提供完全透明的信息，對全球市場經受當前的混亂并防止未來的泡沫和相關經濟紊亂至關重要。公允價值計量已開始在中國審慎運用，我們應進一步研究公允價值計量在中國運用的相關政策和措施，以確保公允價值會計在中國運用的適應性、合理性、有效性。

參考文獻：

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一、問題的提出

隨著國內外金融市場的發展，許多銀行和金融機構都致力于拓寬自己的金融市場。金融危機一旦爆發，其帶來的巨大損失將蔓延至全世界。同時，金融危機也會由金融部門向實體經濟部門蔓延，嚴重影響實體經濟的發展，造成全球性的經濟衰退。

馬克思在《資本論》第三卷第五篇中，闡明了虛擬資本的理論，對資本主義的發展歷程和經濟的演進歷程進行了動態性的分析，對信用做出了雙重性評價。同時介紹了金融危機爆發的全過程，并且對危機產生的根源進行了剖析。

二、《資本論》中對金融危機的闡釋

《資本論》將經濟周期劃分為繁榮、生產過剩、危機和蕭條以及復蘇四個階段。馬克思指出，金融危機大多是經濟危機的征兆，金融危機的根本原因是資本主義自身的內在矛盾――“乍看起來好像整個危機只表現為信用危機和貨幣危機。而且事實上問題只是在于匯票能否兌換為貨幣。但這種匯票多數是代表現實買賣的， 而這種現實買賣的擴大遠遠超過社會需要的限度這一事實歸根到底是整個危機的基礎?！?/p>

同時，馬克思在《資本論》第一卷第三版中總結出――“本文所談的貨幣危機是任何普遍的生產危機和商業危機的一個特殊階段，應同那種也稱為貨幣危機的特種危機區分開來。后者可以單獨產生，只是對工業和商業發生反作用?！边@段話中的“特種危機”，就是獨立的金融危機，來自于金融系統自身內部的紊亂。

綜上，《資本論》中將金融危機分為兩類，一是作為經濟危機的征兆發生的金融危機，另一類則是獨立產生的發生于銀行、交易所的金融危機。

三、《資本論》中對金融危機原因的分析

（一）金融危機爆發的根本原因

《資本論》中，馬克思將經濟危機的產生解讀為三個階段，第一個階段就是資本主義內在矛盾的不可克服性。“一切真正危機的最根本原因，而總不外乎群眾的貧困和他們的有限消費，資本主義生產卻不顧這種情況而力圖發展生產力，好像只有社會的絕對的消費能力才是生產力發展的界限。”。因此，任何條件下發生的經濟危機其本質都是生產過剩的危機。

（二）馬克思的金融信用危機理論

由《資本論》第三卷“信用制度的另一方面與貨幣經營業的發展聯系在一起，而在資本主義生產中，貨幣經營業的發展又依然會和商品經營業的發展齊頭并進。”于是信用制度引發了生產過剩和商業過度投機，使再生產過程不斷被拉緊從而達到極端，加速了生產過剩的內在矛盾借由危機的形式爆發。作為資本積累和集中的有力推動，信用使得股份公司和銀行把分散資金集中起來，擴大了生產，但也不可避免地使單純性投機出現。這樣，生產脫離市場而迅速擴張，從而在很大程度上影響了再生產的過程。“信用制度加速各種生產力的物質發展和世界市場的形成加速了危機”;“再生產過程的全部聯系都是以信用為基礎的生產制度中，只要信用突然停止，只有現金支付才會有效，金融危機就會爆發。”

（三）《資本論》中的虛擬資本理論與金融危機

所謂虛擬資本，是本來并不存在，而是根據一定收入虛構出來的資本?！爱斏唐方洕粩喟l展，貨幣所有權與使用權相分離，生息資本就出現了?！鄙①Y本的出現表明：每一個確定的貨幣收入都將表現為一個不一定是由這個資本本身產生的資本的利息。收入的資本化過程解釋了虛擬資本的形成。在這一過程中，價格與價值發生了分離，作為生產之外出現了虛擬市場――資本市場就出現了。虛擬資本的價值運動獨立于現實資本，其價值并不隨著現實資本價值的變動而變動。

從虛擬資本理論中可以得出，獨立的貨幣金融危機是由于金融商品或虛擬資本貨幣之間的矛盾造成的，這種矛盾對立的嚴峻程度很容易超過一般商品與貨幣的對立矛盾。由此可見，“虛擬資本的過度膨脹和銀行信貸的過度增長是造成金融危機的基礎?！?/p>

四、啟示與政策建議

金融危機與經濟危機的相互影響是不可避免的，即使是獨立發生的貨幣金融危機，也會反作用于實體經濟，從而對一個國家乃至世界范圍內的經濟產生惡劣影響。我國的金融體系正處于初級階段，一個平穩有序的市場環境是至關重要的?；凇顿Y本論》中有關金融危機理論的分析，提出如下的政策建議。

（一）加強對金融行業的市場監管

由馬克思對于信用危機引發的金融危機的分析，信用危機的存在，是金融市場的一個巨大的隱患。因此，加強對金融行業的市場監管勢在必行。加強金融監管，就要建立健全金融監管機制，制定科學與有效的經濟政策。

監管措施方面，應當注重監管手段的科學合理，監管方法的多元化。金融監管并非管制，對于金融的過度束縛無疑將會阻礙一國的經濟發展。金融監管不僅要科學、合理，還要適度。

（二）加強對虛擬資本的管理

虛擬資本在金融危機的形成及發展過程中有著舉足輕重的作用，由于虛擬資本的雙重作用，在推進和支持虛擬資本的發展的同時，還應該加強對虛擬資本的管理，從而更好地利用虛擬資本，創造更大的收益。

具體來講，首先應當規范股票、期貨等的市場交易秩序，以保證金融交易的有序進行。第二，有關部門應該嚴格把關銀行等金融機構開發的金融工具及金融衍生品，科學預測其發展前景，從而避免不必要的社會的巨大損失。

參考文獻

[1]高新宇.《<資本論>中金融危機理論問題的研究與思考》[J].《沈陽教育學院學報》2005（04）.

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大約從2003年起，對改革開放的批評和指責開始見諸國內的思想界和經濟理論界。2005年的“郎顧之爭”，將這一爭論推向。雖然從2006年初開始，“左”與“右”之間的針鋒相對局面逐漸平息，但是，懷疑和抨擊中國市場改革的言論仍在繼續，并且影響不容低估。美國的次貸危機引起了全球金融恐慌，國內那些素來懷疑和抨擊經濟自由化的人士，更是喜笑顏開，開始贊美國有化，對金融的自由化和市場經濟制度給予完全否定。然而，事實上，這些言論都是不成立的。

在這些言論中，關于國有企業重組過程中，國有資產流失和賤賣的問題，頗具影響力。有些人總以為，只有對方賠了，企業改制才是成功的。這樣的邏輯是站不住腳的，因為這是與商業邏輯相悖的。任何投資者的資產收益都應該包括風險溢價，不能僅看到別人的收益，對其決策時面對的投資風險視若無睹。

金融危機的爆發，使很多人懷疑美國金融制度的穩健性。即便在眼下包括中國政府在內的國際社會正積極協調、共度時艱時，這一重大事件仍不斷被少數人誤讀，甚至被歸因于“貨幣戰爭”陰謀論。金融危機短期內固然是場災難，但是，金融危機引起的思想混亂才是更危險的。對于中國這個新興市場經濟國家，正確理解金融危機和金融創新的含義尤其重要。不應低估金融系統和市場制度的自我糾錯能力。不相信這一點，就不能解釋為什么銀行制度在金融動蕩的歷史長河中可以存活下來，為什么遭受東亞金融危機打擊的國家很快能夠恢復生機。

金融創新活動的本質是發現新的價值和分散風險。這是在解釋金融風暴發生的原因時不應忘記的常識。把金融創新和金融風暴畫等號是缺乏說服力的。但是，金融危機告訴我們，金融產品和金融市場的創新需要與很多制度相適應，需要更有效的監管，也需要金融組織的自律。一國貨幣政策，對于維持經濟繁榮和金融穩定至關重要。如果美國的市場監管再有效一些，如果格林斯潘等政策制定者能預料到美國房價逆轉的后果，今天的金融恐慌本可以避免。畢竟，1929年金融大恐慌以來的80年里，人類一直在努力做得更好。

作者為復旦大學中國經濟研究中心主任，長江商學院特聘教授

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除了我們自己，沒有誰能拯救美妝產業!

在一次行業聚會上，主辦單位拋出這樣一個話題：“美妝產業到底缺什么?”眾多嘉賓及聽課者紛紛列舉各種答案。

有人說缺品牌。因為美妝產業發展30年來，一直缺乏有大眾知名度的領導品牌。即使有產業的“排頭兵”，也終難茂長為撼天大樹。

百人說缺人才。無論是技術人才還是職業經理人階層，都是企業主欲“三顧茅廬”卻無處覓他的稀缺資源。

有人說缺資金。因為美妝企業的發展，完全依靠的是民間資本的支撐。如何解決企業的生存與發展問題?而資金儼如唐僧的“緊箍咒”，讓企業給你放不開手腳。

我認為，美妝產業最缺的不是品牌，不是人才，也不是資金，而是創新!只有創新，才能幫助產業走出發展低谷，并從各應對全球性金融危機。

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金融危機讓主流市場了解和接受中國品牌

“中國制造”在國際市場上的形象是低端、低檔的，在繁榮時期，中國的品牌很難有機會被世界主流市場接受，少數的幾個品牌“聯想”、“海爾”、“TCL”在國外的處境也非常艱難。其實，中國商品的質優價廉是全世界低端消費者公認的，但由于歷史的原因不能得到主流消費者的公認，因為繁榮時期他們根本不會去購買中國品牌。

金融危機來臨之后，有錢人也會調低自己的消費層級，原本打算購買法國、日本、德國品牌的就有可能轉而購買中國品牌。這時候如果我們能放棄一味的代工貼牌，并且抓住機遇，推出我們自己的品牌，就會比較容易的獲得他們的認可和接受。

事實上，中國品牌并不缺少競爭力，但缺少被正確、公平地認識和對待，就像一個水平較高的運動員，由于沒有和高手同臺競技的機會，所以他的能力很難有展示的機會。而金融危機恰恰給了一個主流市場了解和接受中國品牌的機會。

品牌企業逆市上揚，品牌成應對危機利器

此次危機直接導致了歐美市場的蕭條和消費能力的下降，創造了“中國制造”神話的沿海制造工廠成為最大的犧牲品，并直接導致失業人口的急劇增加、商業資源的巨大浪費和區域經濟的嚴重倒退，東莞、蘇州、威海等以外向加工型為主的城市受到的影響尤為突出。

然而，在此次金融危機中，很多品牌企業表現了較強的抗跌性，很多企業甚至逆市上揚。在出口企業中，很多“代工”的“中國制造”紛紛倒閉，擁有自有品牌和自主創新的企業卻傲立潮頭，品牌成為企業應對危機的獨門利器。

這場金融危機實際上是一次洗牌的過程，很多缺乏競爭力和品牌的小企業肯定會在這輪風暴中被無情地淘汰，剩下的將是有自主知識產權和自主品牌的優質企業，這也將有助于減少低水平重復建設和惡性競爭。

市場上的話語權屬于品牌，而不屬于制造

恒源祥集團董事長劉瑞旗認為，“中國制造”僅僅是中國經濟在21世紀參與全球分工的基礎，在未來的全球產業價值鏈中，純制造業環節的邊際利潤會變得越來越薄，它不能支撐中國成為經濟強國?！爸袊圃臁笔侵袊ど辖洕鷱妵谋亟浿?，它可以為我們引進外資、引入先進技術，解決中國暫時的問題，但從長遠來看，制造不可能制造出強大的中國。

中國經濟總量很大，但品牌缺失，中國經濟大而不強。在國際市場上，制造從來就沒有話語權。就是在國內，中國品牌的主導權也在喪失，國外資本和品牌已經控制和壟斷了中國經濟的諸多領域。日、德、美品牌占領和控制中國汽車72％的市場；在碳酸飲料市場，可口可樂、雪碧、醒目、芬達四大品牌，占據了我國碳酸飲料市場60％以上的份額；玉蘭油、夏士蓮、法國CD、綠丹蘭、雅芳等國外品牌更是讓中國化妝品全軍覆沒。

現在，我們可以利用金融危機，用資本抄底收購一些處于谷底的國際品牌，以入股或控股的方式奪回中國品牌自己的話語權，定價權。政府也應對企業大力發展中國品牌給予相關的政策扶持。也許二十年后，因這次經濟危機的機遇，中國將給世界一個偉大的驚奇。

越是危機的時候越是需要加大品牌的投入

據調查，奧運結束以后，我國企業投入品牌的費用大幅削減。大家認為，奧運結束以后可以歇一歇了，打造品牌可以緩一緩了。企業家們普遍認為在金融危機來臨之際，首先可以削減的就是看不見摸不著的品牌推廣預算，這種想法是非常危險的。

看看優秀的品牌如何做？青島啤酒的金志國董事長明確表示，2009年青啤的市場推廣費用不能省，品牌宣傳費用不能省；淘寶網也高調宣布，2009年將投入10個億打造品牌；恒源祥集團董事長劉瑞旗也表示，作為以品牌經營為核心能力的企業，恒源祥也將一如繼往地增加品牌的投入。

面對危機，我們通常有兩種選擇，要么勇敢地改變自己，要么無奈地被別人改變?！棒[中取靜，靜中取鬧”是發展中企業不變的營銷法則。對于很多中小企業，如果你的實力有限，那么在奧運會期間，你必須放棄湊熱鬧的想法。相反在大家都安靜的時候，你更應該站出來發出自己的聲音，推廣自己的品牌，這時候的代價可能非常小，效果卻非常好。

所以，越是危機的時候，企業越是需要加大對品牌的投入，這種投入將成為你回報率最高的投資。

巨大的國內市場將為中國品牌提供廣闊舞臺

國家現在提出要拉動內需，這就給中國企業提供了一個巨大的市場。

我國外向型經濟發展已有多年經驗，一大批企業在為別人代工中積累了經驗和實力，隨著需求下降、成本提升以及競爭加劇，貼牌代工企業打造自主品牌的愿望也越來越強烈。

我們擁有世界第一的電話擁有量；汽油、油消費量全球第二；膠卷使用量居世界第二；中國每年的煤炭消費占全球一半左右；中國年產60億雙鞋；春節短信100億條；手機每年以6000萬部速度瘋狂增長；網民數每年狂增2000多萬；飲料行業規模達2000億，仍以24％遞增……中國地級城市有325個，縣城有2500多個，未來20年中，中國4億農民向城市大轉移，這是人類歷史上絕無僅有的最偉大的市場。

需求決定一切，沒有需求，一切品牌都等于零。中國擁有全球獨一無二的巨大國內市場和持續不斷的需求，這將為中國品牌提供了廣闊的舞臺。

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二、模型

(一)生產經濟中有家戶和專家兩類人，每一類人都為測度為1的連續統，且每一類人的內部都是完全同質的。不同于HK(2011，2013)，本文經濟中的生產和投資為內生。這種設定使本文可清晰地描述金融機構的危機以及金融機構的危機如何傳導到實體經濟。經濟中的投資和生產分為兩種，一種為由專家作為經理的金融機構所進行的投資和生產，另一種為家戶直接進行的投資和生產。金融機構和家戶的生產函數分別。

(二)金融機構和最優合約假設金融機構由專家管理，但家戶可通過持有金融機構股權的方式來獲得更高的回報。類似于HK(2011，2013)，模型中有兩個維度的信息不對稱:家戶無法觀測到專家所選擇的投資組合，也無法觀測到專家是否盡責地對金融機構所持有投資組合進行管理。由于信息不對稱，專家和家戶在合資組建金融機構時會簽訂激勵相容的合約。合約的條款為專家和家戶在金融機構股權中各自所占的比例βt，1－βt{}，該比例也決定了雙方如何分享收益和共擔風險。限于篇幅，正文中只給出最優合約的結果，并在附錄I里給出詳細的最優合約的證明。值得指出的是，相對于HK(2012，2013)，雖然本文的模型加入了內生且異質性的投資函數和生產函數，但最優合約的形式仍較為簡潔。此處的最優合約基于兩個假設。首先，專家每期都將自己的全部財富投資于金融機構的股權，這是異質性資產定價的標準假設，如Basak＆Cuoco(1998)和Guvenen(2009)等。第二，假設家戶必須將λNHt的凈財富進行儲蓄(投資于金融機構發行的無風險資產)，而只能將剩下的(1－λ)NHt部分⑧在金融機構的股權、金融機構發行的無風險債券和自己直接購買資本KHt之間進行選擇。⑨

三、參數賦值

本文的目的在于探討外生波動、股權融資摩擦、資產價格波動和金融危機之間的關系，并無意于完全擬合此次金融危機的數據特征。因此，本文主要根據相關的文獻對參數賦值，并對參數做相應的敏感性分析。敏感性分析表明模型的核心結論不隨參數的變化而發生質的改變。限于篇幅，此處僅給出參數的賦值結果(表1)。

四、數值結果分析

(一)穩態、金融機構危機和金融危機附錄II和III可證明，模型中所有的內生變量都可被表示為狀態變量ηt的函數。特別地，附錄III給出了狀態變量ηt的演化方程。給定基本的參數，可數值計算出ηt的漂移項和波動項、金融機構管理的資本存量的比例Ψt、金融機構的資本金相對于社會總財富的變化率、資產價格和經濟中生產率和投資效率的變化情況。金德伯格(2011)所提到的多數金融危機及此次次貸危機都有如下特征，即金融部門首先急劇萎縮，實體經濟在滯后一段時期后才遭受大幅損失。特別地，在此次次貸危機中，美國金融行業公司的股價于2007年4月率先急劇下跌，而標準普爾指數在2007年的10月才有明顯的下跌趨勢，美國真實的GDP的增長率則在2008年4月才開始持續地下滑;這意味著金融機構先于實體經濟出現危機?；诖?，本文分別給出金融機構危機和金融危機的定義如下。也即當經濟沒有任何危機的時候，社會總財富下降1%，金融機構的資本金最多下降2.3%。從左下角子圖中可以看出，位于該區域的投資效率和生產效率維持在整個經濟的最大值，分別為aΨ(ηt)=0.1和Φt(it)=0.041。從右上角的子圖中可以看出，資產價格也維持在最高的水平上，此時，qt=1.41。總之，在該區域內，金融機構資本金的變化與社會總財富的變化相差不大，實體經濟和風險資產的價格都維持在最高水平。直覺而言，ηt∈(η－，1］的區域對應于美國2007年5月之前的經濟走勢:金融行業股票指數的變化基本與標準普爾指數。

(二)比較靜態分析:外生波動、股權融資摩擦、資產價格波動與金融危機宏觀經濟中的外生波動大多被認為是技術沖擊、偏好和天氣等沖擊的波動，價格波動σqt則被表示為外生沖擊波動率σ的函數。在基于一階線性展開的DSGE模型中，σqt與σ的關系往往為正相關，本文模型的數值結果則表明兩者的關系更為復雜。其次，發生金融危機時的σqt隨σ的下降而上升。該結論的直覺為，行為人的謹慎性儲蓄動機會隨外生波動率σ的下降而降低，進而金融機構傾向于構建更高的杠桿率進行投資，這必然會導致一旦發生金融危機，金融機構向家戶出售更多的資本存量。這將導致資產價格qt下降得更快，因此，臨界點η=處的σqt也必然更高。BS(2014)在借貸約束的模型中發現了發生金融危機時的σqt與σ之間的非線性關系;在本文的股權融資約束的模型中，兩者之間甚至是負相關關系。本文所關注的另一問題為，是否股權融資摩擦越小(金融越發達)的經濟體越有可能發生金融危機?金融發達程度和金融危機的嚴重程度是什么關系?下文的數值分析對此做了初步的理論性探討。直覺上，當沒有股權融資摩擦時，經濟中的資源會以股權的方式全部集中到最有生產率行為人手中進行生產，風險和收益被有效率地分攤。對應于本模型，股權融資摩擦越小，m越大，金融發達程度越高。當m=+!時，金融市場趨向于沒有股權融資摩擦的狀態。對應于不同的m，我們分別計算狀態變量ηt的穩態值η*t、發生金融機構危機的臨界值η－、發生金融危機的臨界值η=以及其所對應的資產價格波動σqt。計算結果如表2所示。表2有四個特征。首先，不論m如何變化，經濟的穩態值都不會變化，這是由于我們設定家戶的勞動收入l不太大，這保證了穩態位于沒有發生金融機構危機的階段，也即η*t∈η－t(，1];只要η*t位于此區域內，從附錄III中可知，其不會受到m變化的影響。其次，隨著金融市場越來越發達(m越來越大)，發生金融機構危機和金融危機的臨界值都會顯著降低，而且當m∞時，金融機構危機和金融危機的臨界值都趨向于0。該結論的含義為，如果兩個經濟體的金融機構恰好同時位于發生危機的臨界點，則給定此時兩個經濟發生的負向沖擊使得各自的專家的財富損失同樣的數量，對于金融越發達的經濟體，金融機構危機轉移至金融危機的可能性越大;當m非常大時，金融危機和金融機構危機幾乎同時發生。換而言之，金融越發達的經濟體，金融行業紊亂傳導至實體經濟的可能性越高。第四，資產價格波動σqt的最大值會隨著m的上升緩慢上升，也即股權融資摩擦越小，一旦發生金融危機，經濟中的資產波動率σqt更大。原因如下:對于股權融資摩擦較小的經濟體而言，由于家戶在金融機構的股權結構中所占的比例較大，當股權融資約束變緊(也即經濟位于發生金融機構危機的臨界點)時，導致專家財富損失一單位的外生沖擊將使得家戶必須以更大的倍數撤出投資于金融機構股權的資金。這意味著金融機構的資本金損失更多，進而導致金融機構債務資本比(杠桿率)更高。較高的杠桿率使得金融機構為了償還無風險負債必須向家戶出售更多的資本存量，這導致資產價格下降幅度更多，經濟中資產價格的波動也會更大，金融危機會更嚴重。實際上，Acharya，Drechsler＆Schnabl(2014)和Bolton＆Jeanne(2011)通過微觀模型表明，金融越發達的經濟體，金融行業的紊亂所帶來的損失越大;本文的動態宏觀模型得出了類似的結論。

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作者簡介：張占東(1962-)，男，河南扶溝人，河南財經學院國際經濟貿易學院院長、教授、碩士研究生導師，主要從事產業經濟學研究。

中圖分類號：F127.61　文獻標識碼：A　文章編號：1006-1096(2010)01-0056-04　收稿日期：2009-12-16

一、引　言

發源于美國的金融危機席卷全球，隨著危機的不斷加深，經濟增長的速度和經濟增長動力發生了較大變化。河南作為中部內陸省份，經濟增速明顯放緩，經濟下行壓力明顯增大。統計數據表明，河南省2008年全年生產總值18407.78億元，增長12.1％，比上年回落2.5個百分點。其中，一季度生產總值增長13.6％，上半年增長13.7％，前三季度增長13.5％，呈現出明顯的前高后低的走勢。在多種配套激勵措施的共同影響下，2009上半年，全省地區生產總值比上年同期增長8.2％。與上年同期比，全省規模以上工業增加值增速在1月份回落到近年來的最低點1.6％后逐步回升至9月份的16.5％(河南省統計局，2009b)?；仡櫱叭径龋幽辖洕厣膽B勢基本形成，但主要是大量政策因素刺激的作用，經濟良性發展的內在機制尚未完全形成，工業增長波動、投資增長減緩、經濟回升速度在中部地區還處于后進。外部環境方面，國際金融危機的影響尚未結束，全球經濟復蘇仍不穩定，影響經濟運行的不確定因素依然存在。種種跡象表明金融危機對河南的沖擊來的遲，影響重，走的慢。河南作為一個中部內陸省份，盡管受到全球化的影響程度不高，但受到的全球化的負面影響十分突出(李小建等，2002)。

研究金融危機下的河南應對之策，既要考慮到金融危機帶給我們的一般性啟示和國家的總體部署，還要兼顧河南省自身的省情。中國社會科學院赴美考察團(2008)認為美國次貸危機帶給中國大量政策性極強的啟示，如房地產發展的模式需要反思，不能過度依賴房地產業的發展對經濟的拉動，對金融體系的風險需要有充分的認識等。楊承訓(2009)則認為國際金融危機的根本教訓是美國的金融模式。在宏觀調控政策上，簡新華、于海淼(2009)認為當前中國與發達國家的普遍做法相比具有目標多元、方法多樣、注重標本兼治和遠近結合的特點，其中最引人注目的就是擴大內需的10項措施與總額高達4萬億的投資計劃；李種(2009)則認為當前我國政府除了財政政策之外，還采用了以前較少使用的財政收入政策。

河南是全國第一人口大省。截至2008年底，全省總人口9918萬人，其中農村人口6345萬人。大量經驗分析表明，由農村經濟發展而導致的需求增長、資本大量投入和農村公共物品投入對全省的經濟拉動具有顯著作用(劉芳等，2009；楊玉珍等，2009；王洪慶，2007)；另外，李小建(2005)也特別提到經濟地理學中存在的一個明顯的缺陷即是大多數研究均把農區作為區域經濟的區，忽視了農區經濟中的基本單位――農戶。綜觀各種研究發現，當前對金融危機下河南的應對之策研究不多，特別是針對農村經濟對全省經濟大局的重要性和影響力分析還不夠，提出的政策還缺乏不同時期的搭配。本文力圖抓住農村經濟與全省經濟的關系這一關鍵點，在金融危機大背景下運用計量手段分析、驗證了長短期結合的河南省應對之策。

本文余下部分安排如下：第二部分從經驗分析人手，通過定性描述和定量建模分析河南省經濟增長對農村經濟的路徑依賴并求解動態調整方程；第三部分闡述定量分析的政策含義并得出結論。

二、增長的經驗路徑和動態調整：基于VECM的分析

(一)增長的經驗路徑

20世紀90年代以來，河南省的投資、居民消費增速一直保持在平均增幅13％左右的較高水平，經濟增長速度也遠遠領先于全國平均水平，保持在15％左右。從平均水平來看，前兩者的增速并沒有達到經濟增長速度的平均水平，這說明外貿平均增速均高于前兩者。在當前外貿形勢急轉直下的情況下，對投資與消費的分析就顯得格外重要。圖2―1顯示了1990年-2007年河南省按支出法計算的地區生產總值、資本形成總額和居民消費支出(河南統計局，2009a)。

其中，地區生產總值用支出法計算所得；居民消費支出包括城鎮居民消費和農村居民消費；資本形成總額包括當年固定資產投資額和存貨增加兩部分。上圖顯示，三項總量的增長趨勢略有不同：地區生產總值和資本形成總額呈二次增長態勢，而居民消費支出呈近線性增長態勢，這說明投資與地區生產總值的變化趨勢更為緊密。圖2顯示了投資與消費占地區生產總值的比重及其趨勢變化。

在1990年-2007這18年間，居民消費支出所占百分比超過投資所占百分比的僅有6年，且主要在較早年份，大致持平的為1997年，后者超過前者的有11年，且主要集中于較近年份。特別是在2003年之后，投資所占百分比大幅超過居民消費支出所占百分比，且有不斷擴大的趨勢。

盡管消費對經濟增長的帶動從經驗數據上看并不十分明顯，但其自身具有不可替代的作用和無可比擬的優勢。通常情況下消費具有以下特點：首先是消費具有不足性。邊際消費傾向遞減、收入不高和流動性偏好等都是導致消費不足的重要原因。其次是長期性。增加消費、擴大內需是一個長期過程，短期內的收入提高對具有理性預期的消費者而言通常理解成為貨幣幻覺，只有在長期的收入持續提高時消費者才會增加消費。第三，從當前來看消費優于投資。投資往往帶來產能過剩和低水平重復建設，過度投資也易產生較大的通脹壓力，而消費顯然避免了這些弊端，同時消費還與消費者福利相聯系，擴大消費有利于提高人民生活水平和福利。

在城市消費日漸成熟并逐漸飽和的情況下，開啟農村市場對加強金融危機背景下的經濟增長后勁具有重要意義。但一般經濟理論認為，增加公共投資往往會產生擠出效應，導致原本的刺激政策效果減弱。所以既要保證包括農村消費和農村投資在內的農村需求對經濟增長具有一定的解釋力，還要體現增加農村投資不會產生擠出效應。

(二)增長的動態調整

1、方法、變量與數據

如果一組變量之間存在協整關系，那么根據Engle表述定理，協整回歸可以表為誤差修正模型。而對向量自回歸(VAR)模型差分處理并化簡得向量誤差修正模型(VECM)

其中ECMt-1是誤差修正項，即分量之間的協整方程反映了被解釋變量與解釋變量之間的長期均衡關系，而整個VECM模型則反映了變量間長期均衡關系及變量滯后期的短期波動對當前變量Yt的影響。系數向量a反映變量之間的均衡關系偏離長期均衡時調整的力度。

根據研究需要，選取如下變量：地區生產總值(GDP)、農村投資(investment)、農村家庭人均消費(COSt)、農村居民物價消費指數(p)。其中農村投資的定義為發生在農村區域的所有投資之和，故農村家庭人均消費與農村投資之和可以代表農村需求。選取了1978年-2008共31年的河南省樣本數據，均來自歷年河南統計年鑒。其中由于客觀統計原因，農村投資存在若干年空白，在建模過程中均采用線性插值法予以補齊。為克服數據本身可能存在的異方差和共線性，所有數據均取對數并為可比價格條件下。本文所有建模均使用Eviews5.1軟件進行分析。

2、檢驗與建模

對相應變量進行單位根檢驗，發現其均存在單位根過程，但一階差分后均平穩，說明其均為I(1)過程(見表2-2)

由于非平穩序列之間也可能存在平穩關系，需要對非平穩序列進行Johansen檢驗，檢驗結果表明，存在2個協整關系(見表2)，可以對其進行VECM建模。

根據經濟理論，我們認為2個協整關系即經濟增長方程和消費函數方程，由此得到長期均衡關系

lngdp＝0.63lncost＋0.09lninvest＋0.06t

lncost＝0.39lnp＋0.43lninvest＋0.03t

相關準則顯示，滯后1階為最優選擇(表3)。由此得到動態調整方程(表4)。

3、基本結論

從上述分析可以得到如下基本結論：從長期的均衡方程來看，農村人均消費與農村投資都對經濟有著較大的貢獻，但前者比后者對經濟具有更大的彈性(經濟增長的消費彈性為0.63，明顯大于其投資彈性0.09)，這說明長期的經濟增長對消費的變動更加敏感，即消費的拉動效應更明顯；投資對消費具有正影響，價格對消費有負影響，這說明在農村投資對消費沒有明顯的“擠出效應”(也可能存在部分的擠出，但是由于農村投資對農村消費具有更大的擠入效應而抵消)；從短期的調整方程來看，地區生產總值的動態調整上兩個協整方程的系數均顯著為負(￡值分別達到-2.9與-3.25)，說明誤差修正機制發揮作用，投資對經濟的影響相當顯著(t值達到3.35)，且影響程度大于消費(0.5 >-0.24 )，這說明短期的動態調整過程中增加農村投資比擴大農村人均消費更有效果。

三、政策含義與基本結論

總結全文，可以得出如下結論：

1、從定性描述和定量建模中可以看到，河南的經濟增長對農村經濟有著明顯的依賴

河南省的省情決定了農村經濟在全省經濟中占有相當比例，這一部分長期以來不是拉動經濟的最主要的增長源，但由于金融危機的出現使得其重要性開始凸顯，農村經濟的長足發展完全有可能在當前的困難時期起到提振全省經濟的作用。

2、描述經濟的四個變量的動態調整模型顯示了經濟的長期均衡與短期調整之間的關系